Dongwu Securities: ¿Es realmente hawkish el nuevo presidente de la Reserva Federal, Waller?

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Fuente: MacroFans Zhe

Punto de vista principal

Punto de vista principal: Creemos que existe un malentendido en la percepción del mercado sobre la postura hawkish de Warsh. Desde la perspectiva más reciente, Warsh ha cambiado a una postura dovish en política monetaria; en cuanto a la nominación, Trump solo seleccionará a un presidente de la Reserva Federal dispuesto a reducir las tasas; en términos de viabilidad hawkish, el entorno de liquidez actual no respalda una reducción del balance por parte de la Fed. Por lo tanto, anticipamos que, tras su nombramiento como presidente de la Fed, Warsh implementará más recortes de tasas dentro del rango razonable de la Regla de Taylor de lo que el mercado espera, comenzando en junio con una serie de recortes consecutivos, totalizando entre 75 y 100 puntos básicos en todo el año. Esto podría provocar una caída significativa en las tasas de los bonos a corto plazo, mientras que las tasas a largo plazo seguirán subiendo debido al aumento del diferencial de plazo impulsado por la reversión de la “operación Warsh”.

Trump nominó a Warsh como próximo presidente de la Reserva Federal, y el mercado mantiene expectativas hawkish por inercia. El 30 de enero, Trump anunció la nominación de Kevin Warsh para presidente de la Fed. Durante su mandato como director de la Fed (2006-2011), Warsh mostró una postura hawkish, incluso en los picos de la crisis financiera de 2008, enfatizando que la inflación debía ser la principal preocupación de la Fed. Además, ha abogado por reducir el balance de la Fed, argumentando que su tamaño excesivo es una intervención excesiva en el mecanismo de mercado que distorsiona las señales de precios. Sus propuestas de reducción del balance y su atención previa a la inflación llevaron al mercado a considerarlo un presidente hawkish, impulsando expectativas de políticas restrictivas y fortaleciendo la independencia de la Fed, lo que elevó el dólar y las tasas de los bonos del Tesoro, y provocó una caída en los precios del oro y otros metales preciosos. Sin embargo, desde la perspectiva más reciente, las razones de su nominación y la viabilidad de una postura hawkish, en nuestra opinión, reflejan un pensamiento de inercia, y tras su asunción seguirá siendo un presidente dovish en la Fed.

Perspectiva más reciente: Warsh ya ha cambiado a una postura dovish en política monetaria. Aunque durante su mandato como director de la Fed fue más hawkish que otros directores, desde 2025 ha adoptado una postura dovish. En concreto, Warsh considera que las mejoras en productividad impulsadas por la IA no generarán inflación, y que la Fed no necesita restringir la economía mediante tasas restrictivas. Además, el actual balance de la Fed, que es voluminoso, fue diseñado para responder a crisis pasadas y para respaldar a las instituciones financieras más grandes, y puede reducirse significativamente. En conjunto, Warsh atribuye la inflación al gasto excesivo del gobierno y a la emisión monetaria descontrolada, y opina que la reducción del balance (shrinking) puede liberar espacio para que la Fed baje aún más las tasas, canalizando así recursos hacia los hogares y las pequeñas y medianas empresas mediante tasas más bajas.

Razones de la nominación: Trump solo elegirá a un presidente de la Fed dispuesto a reducir tasas. La principal consideración de Trump al nombrar a un presidente de la Fed es si puede reducir rápidamente las tasas. Si Warsh no cumple con este criterio, Trump no tendrá interés en nominarlo. Además, Warsh tiene una relación personal cercana con Trump: es yerno de Ronald Lauder, heredero de Estée Lauder. Lauder y Trump mantienen una relación privada de más de 60 años, y según datos de la Comisión Federal de Elecciones (FEC), desde 2016 Lauder ha donado entre 6 y 8 millones de dólares al equipo de Trump, apoyando significativamente su campaña. Esta estrecha relación personal hace que Warsh tenga una inclinación a mantener una línea de política monetaria alineada con Trump.

Viabilidad hawkish: el entorno de liquidez actual no respalda una reducción del balance. Consideramos que las propuestas de Warsh para reducir el balance han sido más una expresión de su oposición a la expansión ilimitada del balance durante la era de Powell, Yellen y Bernanke. La reciente implementación del programa RMP (Revisión de la Política de Expansión del Balance) en diciembre pasado responde a que la liquidez en dólares enfrenta un agotamiento del colchón de operaciones de recompra (repos) y un uso cada vez mayor de herramientas de liquidez en operaciones de recompra. Los bancos están comenzando a experimentar impactos sustanciales en sus reservas a medida que avanza la reducción del balance. En este contexto, la principal finalidad del RMP es evitar una crisis de liquidez en el mercado de recompra. Si Warsh inicia inmediatamente una reducción del balance y provoca una crisis de liquidez similar a la de 2019, sería muy perjudicial para la implementación de sus políticas posteriores.

Perspectivas futuras: la nominación de Warsh aún debe ser revisada por el Senado, y el riesgo de que Powell “se retire sin retirarse” sigue presente. Antes de asumir formalmente como presidente de la Fed, Warsh debe ser aprobado por el Comité Bancario del Senado, que requiere una mayoría simple. Actualmente, el comité está compuesto por 13 republicanos y 11 demócratas, y Trump aún tiene ventaja en votos. Sin embargo, varios republicanos han expresado su desacuerdo con la interferencia de Trump en la independencia de la Fed, como Tom Tillis, quien afirmó que no apoyará ninguna nominación de Powell antes de que finalice su investigación criminal. Para garantizar una aprobación sin problemas, Warsh debe mantener su imagen de independencia antes de reemplazar a Powell, cuyo mandato termina el 15 de mayo. Además, el mercado empieza a considerar la posibilidad de que Powell, tras dejar la presidencia, permanezca como director y siga influyendo en la política de la Fed (ver informe “Lecciones del pasado: ¿Qué tan grande es el riesgo de que Powell se convierta en un ‘emperador’ de la Fed?”). Por ello, Trump necesita que Warsh mantenga la etiqueta de “independiente” antes de su toma de posesión, para reducir la probabilidad de que Powell permanezca en el cargo en defensa de la independencia de la Fed, fortaleciendo así su control sobre la política monetaria.

Implicaciones para el mercado: la “operación Warsh” podría prolongarse hasta mayo, y luego invertirse tras la toma de posesión. Como se mencionó, Warsh mantendrá una postura de independencia hasta su asunción formal, por lo que la actual “operación Warsh” podría continuar entre febrero y abril. La verdadera percepción de que Warsh es “casi hawkish pero en realidad dovish” solo se confirmará tras su toma de posesión como presidente. Aunque en el futuro Warsh pueda alinearse con Trump en política monetaria, es poco probable que la Fed vuelva a la era de los años 70, cuando el presidente de la Fed obedecía ciegamente al presidente. La reducción de tasas de Warsh seguirá guiándose por la estructura de la Regla de Taylor (ver informe “Guía técnica: ¿Cómo decide la Fed subir o bajar las tasas?”). Por ello, anticipamos que, tras su asunción, Warsh reducirá las tasas dentro del rango permitido por la Taylor, con una serie de recortes en junio, totalizando entre 75 y 100 puntos básicos en el año, superando las expectativas del mercado de solo dos recortes anuales. Esto provocará una caída significativa en las tasas de los bonos a corto plazo, mientras que las tasas a largo plazo seguirán subiendo debido al diferencial de plazo impulsado por la reversión de la operación.

Advertencias de riesgo: la política monetaria de la Fed podría ser más hawkish de lo esperado tras la asunción de Warsh; Trump podría intervenir nuevamente en la agenda de nombramientos de la Fed mediante acciones administrativas; la reacción del mercado a la posible interferencia de Trump en la independencia de la Fed podría ser menor de lo previsto.

Este es un extracto del informe completo, que puede consultarse en “¿Es realmente hawkish el nuevo presidente de la Fed, Warsh?”