La «espiral mortal» de la estrategia: Cuando Bitcoin cae por debajo de la línea de coste, el imperio de apalancamiento de mil millones de dólares enfrenta una liquidación inminente, poniendo en riesgo toda la estructura financiera y provocando una posible crisis en el mercado de criptomonedas.

Autor del artículo: Ye Zhen

Fuente del artículo: Wall Street Journal

A medida que el precio de Bitcoin cae por debajo de un nivel clave de soporte, la volatilidad en el mercado de activos digitales se intensifica, y Strategy (MSTR), que se encuentra en el centro de esta tormenta, enfrenta una presión sin precedentes.

Esta empresa, fundada por Michael Saylor, confirmó el jueves que, debido a una significativa reducción en el valor razonable de sus activos en Bitcoin, su pérdida neta del cuarto trimestre alcanzó los 12,4 mil millones de dólares. La pérdida se debe principalmente a una pérdida no realizada de valor razonable de 17,4 mil millones de dólares, resultado de la valoración a mercado (mark-to-market) exigida por las normas contables.

Con Bitcoin cayendo por debajo de los 63,000 dólares, el precio de las acciones de Strategy se desplomó un 17,1% el jueves. Esto no solo eliminó todas las ganancias posteriores a las elecciones en EE. UU., sino que también llevó a que las acciones cayeran cerca del 80% desde su máximo histórico en noviembre de 2024.

Actualmente, los Bitcoin en posesión de la compañía tienen un valor aproximado de 46 mil millones de dólares, con un costo promedio de compra de 75,052 dólares por moneda, lo que representa por primera vez desde 2023 que el valor de mercado de la posición en Bitcoin de la empresa cae por debajo de su base de costos acumulada.

Frente al colapso del mercado, Michael Saylor admitió en la llamada de resultados que “la venta de Bitcoin es una opción”, aunque en redes sociales X promovió el mantra “HODL” (mantener firme).

Lo que aún inquieta más al mercado es que el ciclo de financiamiento mediante la compra de monedas con “prima de acciones” se ha detenido, y el costo de la posición en la empresa ha superado por primera vez el precio de mercado, poniendo a prueba su estrategia financiera.

Con la caída drástica en el precio de MSTR, es probable que los inversores en bonos convertibles busquen redimir pronto en efectivo en lugar de convertir en acciones. La primera redención de 1,000 millones de dólares podría vencer el 15 de septiembre de 2027, y hay otros 6,4 mil millones de dólares que podrían vencer en 2028, acercándose a una demanda potencial de efectivo total de 8,2 mil millones de dólares.

La lógica de comprar monedas con financiamiento está siendo puesta a prueba

Strategy, que sirvió como un instrumento de alta beta para Bitcoin, vio cómo su precio se disparó más del 3500% entre 2020 y 2024. Sin embargo, este motor se construye sobre una base inestable. Con la llegada de ETFs de Bitcoin al contado, los inversores ahora tienen una exposición más barata y directa al riesgo, lo que ha debilitado la singularidad de Strategy.

Más importante aún, la caída del diferencial de valoración. El valor empresarial de Strategy llegó a ser casi el doble del valor de su posición en Bitcoin, pero ahora esa prima casi se ha eliminado. Si el precio de Bitcoin se mantiene en los niveles actuales, la capitalización de mercado de Strategy solo necesitaría caer aproximadamente un 13% más para eliminar completamente la prima. Una vez que el mNAV (relación entre valor empresarial y valor de activos criptográficos) caiga por debajo de 1, significa que la capitalización de mercado de la empresa es menor que el valor de sus monedas, y la lógica de comprar monedas con financiamiento se invalidará por completo.

En la llamada tras la publicación de resultados, el CEO Phong Le intentó tranquilizar a los inversores diciendo que “esta es la primera recesión que enfrentan, y mi consejo es aguantar”, pero estas palabras generaron enojo en los comentarios en vivo. El analista de Benchmark Co., Mark Palmer, señaló que en el entorno actual, el foco del mercado se ha desplazado a cómo la compañía puede recaudar fondos en condiciones desafiantes.

Las cuentas ya están en quiebra

El deterioro de los datos financieros ha aumentado las preocupaciones del mercado sobre la capacidad de Strategy para pagar sus deudas. Los datos muestran que, al 1 de febrero, la empresa poseía más de 713,000 Bitcoin, con un costo promedio de 75,052 dólares por moneda. Con el precio de Bitcoin muy por debajo de ese nivel, la situación contable de Strategy ya es de insolvencia.

Strategy soporta una deuda convertible de 8,2 mil millones de dólares, aunque Saylor enfatizó que la compañía cuenta con 2,25 mil millones de dólares en efectivo, suficiente para cubrir los intereses y dividendos de los próximos dos años, sin riesgo de llamadas de margen, pero las preocupaciones persisten.

Actualmente, la estructura de bonos convertibles de Strategy muestra diferentes fechas de vencimiento y presiones. Los bonos convertibles de 101 millones de dólares emitidos en septiembre de 2024 tienen un precio de conversión de 183,19 dólares y los tenedores pueden ejercer la opción de recompra el 15 de septiembre de 2027. Los bonos de 3 mil millones de dólares emitidos en noviembre de 2024, sin intereses, tienen un precio de conversión de 672,4 dólares y pueden ser recomprados el 1 de junio de 2028. Además, varias otras emisiones con precios de conversión entre 149,77 y 433,43 dólares enfrentan presión de recompra en 2028.

S&P Global advirtió en informes previos que, si el precio de Bitcoin enfrentara una presión severa en el momento del vencimiento de la deuda, la compañía podría verse forzada a liquidar activos a precios bajos, lo que sería considerado una “reestructuración de deuda equivalente a un incumplimiento”.

En la llamada, Phong Le admitió que, si Bitcoin cae un 90%, la empresa no podrá pagar la deuda solo vendiendo Bitcoin, y tendrá que buscar una reestructuración de deuda.

Saylor mantiene una postura alcista

A pesar de la presión, Saylor se mostró optimista en la llamada de resultados. “Tenemos un presidente de las criptomonedas que está decidido a convertir a EE. UU. en una superpotencia de Bitcoin, en la capital mundial de las criptomonedas y en un líder en activos digitales”, afirmó Saylor. “No subestimen la importancia de obtener apoyo en los niveles más altos de la estructura política para esta industria y el capital digital.”

Saylor también minimizó la amenaza de la computación cuántica para Bitcoin, diciendo que “al menos en 10 años será una amenaza”, y reiteró que esto es solo “FUD” (miedo, incertidumbre y duda). Mantiene su postura habitual de que vender Bitcoin sigue siendo una opción para hacer frente a las condiciones del mercado.

Strategy reiteró el jueves que no espera obtener beneficios ni ganancias en el año en curso ni en el futuro previsible. Basándose en estas expectativas, la compañía afirmó que la distribución actual a los accionistas preferentes perpetuos se considera exenta de impuestos.

Sin embargo, conocidos cortoplacistas como Michael Burry emitieron advertencias aún más severas. Según Bloomberg, Burry reiteró esta semana su revisión de Strategy, advirtiendo que la caída de Bitcoin podría desencadenar una “espiral de muerte” entre los tenedores de la empresa. Esta opinión coincide con la de críticos de larga data como Jim Chanos, quienes ya han señalado los riesgos de que Strategy dependa de activos sin rendimiento y apalancamiento especulativo.

Mientras tanto, Saylor minimizó la amenaza de la computación cuántica en la reunión, calificándola como “FUD” (miedo, incertidumbre y duda), y afirmó que esa amenaza no llegará al menos en 10 años.

Aunque la dirección intenta mantener un tono optimista y describir la rentabilidad como un objetivo lejano, en un momento en que Bitcoin cae por debajo de su costo y los canales de financiamiento se estrechan, los inversores enfrentan una dura prueba de realidad.