¿Está Tether adecuadamente capitalizado? El caso de un colchón adicional de 4.5 mil millones de dólares

Para principios de 2025, Tether había ampliado su emisión de tokens digitales a aproximadamente 174.5 mil millones de dólares, compuestos principalmente por stablecoins vinculados al dólar estadounidense, con una asignación menor a commodities digitales. Para respaldar estas obligaciones de redención, Tether International posee aproximadamente 181.2 mil millones de dólares en activos, lo que se traduce en una reserva excedente de unos 6.8 mil millones de dólares.

Pero aquí está la pregunta que importa: ¿es suficiente este colchón?

Entendiendo Tether a través de una perspectiva bancaria

El desafío principal radica en aplicar el marco de evaluación correcto. La mayoría de los observadores debate si Tether es “solvente” o “insolvente”—una clasificación binaria que pasa por alto el problema real.

Tether funciona fundamentalmente como un banco no regulado. Emite instrumentos de depósito digital a demanda (USDT) mientras despliega estos pasivos en una cartera diversificada de activos, generando rendimientos a partir del diferencial entre los rendimientos de los activos y los costos de emisión cercanos a cero. Esta estructura refleja la banca tradicional: aceptar depósitos, invertir, y obtener la ganancia del margen.

Los reguladores no inventaron los requisitos de capital de forma arbitraria. Los bancos mantienen colchones de capital para absorber shocks provenientes de:

Riesgo de crédito — incumplimientos de prestatarios (generalmente 80%-90% de la exposición al riesgo regulatorio)

Riesgo de mercado — movimientos adversos en los precios de las participaciones respecto a las denominaciones de las obligaciones (2%-5% de la exposición)

Riesgo operacional — fraudes, fallos en sistemas, pérdidas legales

Estos tres pilares conforman el Marco de Capital Basel, el estándar global para la gestión prudente de instituciones.

Deconstruyendo el riesgo de los activos de Tether

El balance de Tether revela una composición relativamente sencilla:

• 77% en instrumentos del mercado monetario y equivalentes en USD (riesgo mínimo)
• 13% en commodities físicos y digitales
• Resto en préstamos e inversiones diversas (divulgación opaca)

La asignación a commodities requiere un análisis más detallado. Según las normas de Basel, Bitcoin tiene un peso de riesgo nominal de hasta 1,250%, lo que requiere efectivamente un colchón de capital 1:1. Sin embargo, este tratamiento resulta excesivamente severo para un emisor cuyas obligaciones circulan en los mercados cripto.

Bitcoin debería alinearse con marcos de clasificación de commodities similares al oro—un activo físico almacenado directamente sin exposición a contraparte crediticia. Pero la volatilidad de Bitcoin presenta una diferencia significativa: BTC muestra una volatilidad anualizada del 45%-70%, en comparación con el 12%-15% del oro. La cotización actual de Bitcoin en $93.11K subraya la importancia de esta clase de activo en la cartera de Tether.

Un enfoque calibrado aplicaría un peso de riesgo suficiente para absorber oscilaciones de 30%-50% en el precio, un rango que se mantiene dentro de las fluctuaciones históricas. Para la cartera opaca de préstamos, sin datos sobre prestatarios y colaterales, un peso de riesgo conservador del 100% sigue siendo justificado.

La cuestión de la suficiencia de capital

Combinando estas suposiciones, los activos ponderados por riesgo (RWA) totales de Tether probablemente oscilan entre 62.3 mil millones y 175.3 mil millones de dólares, dependiendo del método de tratamiento de commodities.

Frente a su colchón de capital de 6.8 mil millones de dólares, esto produce una Ratio de Capital Total (TCR) que fluctúa entre el 3.87% y el 10.89%.

Los estándares regulatorios mínimos exigen un 8% de TCR bajo el Pilar I de Basel. La mayoría de los bancos sistémicamente importantes mantienen ratios del 10-15%+ como práctica de mercado.

El veredicto: bajo supuestos de referencia (buffers de volatilidad moderada de Bitcoin), Tether parece cumplir con los mínimos regulatorios—apenas. Sin embargo, en comparación con los estándares institucionales, la entidad se beneficiaría de un capital adicional de aproximadamente 4.5 mil millones de dólares para proyectar métricas de estabilidad competitiva.

Si se aplica la interpretación más estricta (reserva completa de Bitcoin), las deficiencias de capital se ampliarían a 12.5-25 mil millones de dólares, una caracterización que este análisis considera innecesariamente punitiva.

La defensa del patrimonio del grupo y sus limitaciones

La respuesta institucional de Tether enfatiza que las ganancias retenidas a nivel de grupo superan los $20 mil millones y que las ganancias del año 2025 hasta la fecha superan los $10 mil millones, además de inversiones más amplias en energías renovables, minería de Bitcoin, telecomunicaciones e infraestructura de IA.

No obstante, esta refutación presenta una debilidad crítica: el patrimonio del grupo existe fuera del perímetro de reserva aislado que protege a los tenedores de USDT. Aunque la gestión tiene discreción para inyectar capital en momentos de crisis, ningún pacto legal obliga a ello. La composición de activos—proyectos renovables, operaciones mineras, bienes raíces—introduce riesgos de iliquidez que complican una recapitalización rápida.

Por tanto, una evaluación rigurosa requiere separar el patrimonio del grupo del análisis de reserva de stablecoins. Solo el balance aislado proporciona una garantía sólida a los titulares de tokens.

Hacia marcos transparentes

La deficiencia fundamental no es la solvencia de Tether en sí, sino la ausencia de una arquitectura de divulgación estandarizada comparable a los requisitos del Pilar III de Basel. Las attestaciones de reserva por terceros, aunque útiles, no pueden sustituir un reporte integral de riesgos.

A medida que las stablecoins maduran de productos nacientes a infraestructuras financieras críticas, los marcos regulatorios inevitablemente se cristalizarán en torno a estándares de suficiencia de capital. La posición actual de Tether sugiere que el emisor posee reservas significativas, pero también indica un margen material para reforzar sus fondos y alinearse tanto con los mínimos regulatorios como con los umbrales de confianza institucional.