الذهب يتذبذب عند 4400 دولار: لماذا خفضت البنوك الاستثمارية توقعاتها لعام 2026 وما زالت تشير إلى 5200 دولار؟ تحليل ثلاثة محركات رئيسية

في الربع الثاني من عام 2026، دخل سوق الذهب مرحلة التوطيد بعد تراجعه من أعلى مستوى تاريخي. حتى بداية يونيو، كان سعر الذهب الفوري حوالي 4445 دولارًا للأونصة، أي بانخفاض حوالي 20% عن الذروة التاريخية التي سجلت قرب 5600 دولار في يناير. في ظل تصحيح فني وجني أرباح من المراكز، زادت الانقسامات في السوق — حيث خفضت بنوك استثمار دولية مثل البنك التجاري الألماني، وجي بي مورغان، وستاندرد تشارترد توقعاتها لأسعار الذهب قصيرة الأجل لعام 2026، مع الحفاظ على هدف 5200 دولار لعام 2027.

وراء هذا “الحذر على المدى القصير والتفاؤل على المدى الطويل”، يكمن تحول هيكلي في منطق تقييم الأصول. ستقوم هذه المقالة بتحليل ثلاثة أبعاد لشرح العوامل الأساسية التي تدفع الذهب للارتفاع على المدى المتوسط والطويل: انتقال مخاطر الملاذ الآمن من الصراع الإيراني الأمريكي، إعادة هيكلة تسعير توقعات أسعار الفائدة لدى الاحتياطي الفيدرالي، واتجاهات التخصيص الهيكلي لاحتياطيات الذهب لدى البنوك المركزية العالمية.

تصعيد الصراع الإيراني الأمريكي: مساران مزدوجان لعلاوة الملاذ الآمن والتضخم

تصاعد الصراع في مضيق هرمز يزيد من مخاطر انقطاع سلسلة إمدادات الطاقة

بحلول يونيو 2026، تصاعدت المواجهة العسكرية بين إيران والولايات المتحدة بشكل ملحوظ. في 2 يونيو ليلاً، هاجمت القوات الأمريكية ناقلة نفط إيرانية بالقرب من مضيق هرمز؛ وفي صباح 3 يونيو، شنت قوات الحرس الثوري الإيراني هجومًا مباشرًا على مقر الأسطول الخامس الأمريكي، وأطلقت على الأقل 10 صواريخ باليستية على قواعد عسكرية أمريكية في الكويت، وأغلقت مطارات في البحرين والكويت والإمارات بشكل طارئ. وردت الولايات المتحدة بضربات دفاعية على جزيرة قشم الإيرانية.

مضيق هرمز هو أحد أهم ممرات نقل النفط في العالم، حيث يمثل أكثر من 20% من حجم تجارة النفط البحري العالمي يوميًا. منذ اندلاع الحرب الإيرانية في فبراير، انخفضت صادرات النفط الشهرية من المنطقة من حوالي 18.3 مليون برميل قبل الأزمة إلى 8.8 مليون برميل، بانخفاض يزيد عن 50%. ومع تحذيرات الوكالات الدولية للطاقة وصندوق النقد والبنك الدولي، فإن مدة انقطاع إمدادات الطاقة قد تطول أكثر مما كان متوقعًا سابقًا.

انتقال أسعار النفط إلى التضخم: من صدمات الطاقة إلى تشديد السياسات النقدية

في ظل هذه الظروف، استمر ارتفاع متوسط أسعار النفط العالمية. تجاوز برنت 110 دولارات للبرميل، واستقر غرب تكساس الوسيط فوق 100 دولار. وفقًا لأحدث استطلاع لوكالة رويترز، رفع المحللون توقعاتهم لأسعار النفط لعام 2026 للمرة الثالثة، مع توقعات بمتوسط سعر برنت عند 90.44 دولارًا للبرميل، و84.63 دولارًا للبرميل لخام غرب تكساس.

يؤدي ارتفاع أسعار النفط عبر ثلاثة مستويات إلى دخول نظام التضخم: أولاً، تأثير فواتير البنزين والطاقة على أسعار المستهلكين مباشرة؛ ثانيًا، ارتفاع تكاليف الشحن والإنتاج للمواد الخام الصناعية؛ ثالثًا، انتقال تكاليف الطاقة إلى قطاعات الخدمات والسلع النهائية. أظهرت بيانات مكتب إحصاءات العمل الأمريكي في أبريل أن معدل التضخم السنوي (CPI) تسارع من 3.3% في مارس إلى 3.8%، مع مساهمة أسعار الطاقة بأكثر من 40% من زيادة التضخم في أبريل.

ومن الجدير بالذكر أن تأثير أسعار النفط على سعر الذهب يحمل جانبين متضادين: ففي حالات التضخم المفرط، يزداد الطلب على الذهب كملاذ ضد التضخم؛ لكن، في ظل توقعات السياسة المتشددة للاحتياطي الفيدرالي، يدفع ارتفاع أسعار النفط التضخم إلى مستويات عالية، مما يضطر أسعار الفائدة إلى البقاء مرتفعة، الأمر الذي يضغط على أداء الذهب بشكل مؤقت. هذا هو العامل الرئيسي لفهم نمط التوطيد الحالي لسعر الذهب.

تأجيل خفض الفائدة من قبل الاحتياطي الفيدرالي: إعادة تسعير توقعات الفائدة من منطق عميق

تحول في يقين مسار أسعار الفائدة: من خفض الفائدة إلى “احتمال رفعها”

منذ بداية عام 2026، شهد تسعير توقعات السوق لمسار أسعار الفائدة لدى الاحتياطي الفيدرالي إعادة تشكيل منهجية. في بداية العام، كانت السوق تتوقع أن يخفض الاحتياطي الفيدرالي سعر الفائدة مرتين بمقدار 25 نقطة أساس؛ لكن حتى بداية يونيو، أظهرت بيانات CME FedWatch أن احتمالية إبقاء الفائدة ثابتة في يونيو بلغت 99.2%، مع ارتفاع احتمالية رفعها 25 نقطة أساس في يوليو إلى 11.3%، مع تراجع توقعات خفض الفائدة تقريبًا إلى الصفر؛ واحتمالية عدم خفض الفائدة طوال العام بلغت حوالي 72.6%، مع احتمالية رفعها 25 نقطة أساس مجددًا بنسبة 17.6%.

سيكون اجتماع لجنة السوق المفتوحة الفيدرالية في يونيو أول اجتماع يديره الرئيس الجديد، كفين ووش. يركز السوق على إشارات تعديل جدول التوقعات (الدوائر النقاط) — حيث كانت توقعات مارس تشير إلى خفض فائدة مرة واحدة خلال العام، وخفض آخر في 2027، لكن التصريحات المكثفة لمسؤولين من الاحتياطي منذ مارس تشير إلى أن توقعات خفض الفائدة قد تُحذف مباشرة من جدول التوقعات. هناك رأي يقول إن الاحتياطي قد يفكر حتى في إلغاء جدول النقاط، مما يجبر السوق على إعادة تقييم توجهات السياسة التي يتبناها رئيس الاحتياطي الجديد، المعروف بموقفه المتشدد تجاه التضخم.

مرونة سوق العمل تؤكد التوقعات

سيكون تقرير الوظائف غير الزراعية المقرر صدوره في 5 يونيو مساءً بمثابة مرجع رئيسي لمسار أسعار الفائدة. يتوقع الاقتصاديون أن يضيف الاقتصاد 85 ألف وظيفة جديدة في مايو، مع بقاء معدل البطالة عند 4.3%. في أبريل، أضاف الاقتصاد 115 ألف وظيفة، متجاوزًا التوقعات، مع إشارات إيجابية من بيانات ADP الخاصة بالوظائف الخاصة (زيادة 122 ألف وظيفة في مايو)، وارتفاع طلبات التوظيف (JOLTS) إلى أعلى مستوى خلال عامين، مما يعزز فرضية استمرار سوق العمل في قوته، ويدعم موقف الاحتياطي في إبقاء الفائدة مرتفعة.

عودة الفائدة الحقيقية: تغيير نمط تقييم سعر الذهب

هناك علاقة عكسية كلاسيكية بين الذهب والفائدة الحقيقية — فكلما ارتفعت الفائدة الحقيقية، زاد تكلفة حيازة الذهب، وتوجه الأموال من الذهب إلى الدولار والأدوات ذات العائد. في عام 2025، تراجعت هذه العلاقة بشكل ملحوظ بسبب عوامل متعددة، منها عمليات شراء البنوك المركزية للذهب، والملاذات الجيوسياسية، وضعف الثقة بالدولار. لكن مع تصاعد الصراعات الجيوسياسية، وارتفاع الفائدة الحقيقية، وتوقعات توقف خفض الفائدة، تعود العلاقة بين الذهب والفائدة إلى وضعها الطبيعي، حيث يرتبطان بشكل إيجابي. في نهاية أبريل، خفضت ستاندرد آند بورز هدفها لسعر الذهب بناءً على ذلك: فالصراعات الجيوسياسية أدت إلى ارتفاع الفائدة الحقيقية، وتأجيل خفض الفائدة، مما أعاد العلاقة السلبية التقليدية بين الذهب والفائدة إلى الواجهة.

هذا التوازن بين “القيود على الفائدة — ودوافع الملاذ الآمن” يشكل السبب الجذري لاستمرار سعر الذهب بين 4350 و4650 دولارًا.

استمرار البنوك المركزية في شراء الذهب: دعم طويل الأمد من الطلب الهيكلي

انتعاش قوي في توجهات شراء الذهب من قبل البنوك المركزية

على عكس المضاربة قصيرة الأمد من قبل السوق، تظهر تصرفات البنوك المركزية العالمية في تخصيص الذهب استدامة وخصوصية عالية. أظهر أحدث تقرير للجنة الذهب العالمية (WGC) أن صافي مبيعات البنوك المركزية في مارس كان قريبًا من 30 طنًا، لكن في أبريل عادت إلى الشراء الصافي بنحو 17 طنًا، مما يمثل انتعاشًا على شكل حرف V.

لا تزال بولندا أكبر مشترٍ، حيث اشترت 14 طنًا في أبريل، وبلغ إجمالي مشترياتها منذ بداية العام 45 طنًا، ليصل احتياطيها إلى 595 طنًا، أي حوالي 30% من إجمالي احتياطياتها. الصين، التي تواصل زيادة احتياطياتها للـ18 شهرًا على التوالي، اشترت حوالي 8.09 طن في أبريل (أي 26 ألف أونصة)، وهو أعلى معدل منذ ديسمبر 2024، وارتفع احتياطيها إلى حوالي 2322 طن، أي حوالي 9% من إجمالي الاحتياطيات. كما استمرت جمهورية التشيك في زيادة احتياطياتها للشهر 38 على التوالي، مع شراء صافٍ قدره 2 طن في أبريل.

بحلول نهاية 2025، بلغت نسبة الذهب في إجمالي الأصول الاحتياطية الرسمية العالمية 27%، متجاوزة سندات الخزانة الأمريكية بمقدار 5 نقاط مئوية، وأصبحت أكبر أصل احتياطي رسمي عالمي. تتوقع غولدمان ساكس أن كمية شراء البنوك المركزية للذهب في النصف الأول من 2026 تجاوزت التوقعات السابقة، مع استمرار الزيادة في النصف الثاني، حيث يُتوقع أن يظل متوسط الشراء الشهري حوالي 60 طنًا.

البنوك المركزية في أوروبا وآسيا: القوة الهيكلية وراء تخصيص الذهب

خلال الـ36 شهرًا الماضية، اشترت البنوك المركزية في أوروبا وآسيا بمعدل 12 و11 طنًا شهريًا على التوالي، بينما كانت المعدلات العالمية الشهرية للشراء حوالي 29 طنًا. كما أشار تحليل بنك تجاري ألماني، إلى أن هذا الاتجاه الهيكلي لشراء الذهب ينبع من تراجع الثقة في الدولار كعملة احتياطية، مما قد يدفع البنوك المركزية إلى زيادة حيازاتها من الذهب. بالإضافة إلى ذلك، فإن اهتمام المستثمرين بالذهب من المتوقع أن يظل مرتفعًا، مدعومًا بمستويات ديون حكومية مرتفعة وسريعة الارتفاع.

من منظور استراتيجي على المدى المتوسط والطويل، فإن دوافع البنوك المركزية لزيادة احتياطياتها من الذهب تتعلق برغبتها في تقليل الاعتماد على الدولار، وإعادة تصنيف الذهب كأصل احتياطي غير متأثر بسيادة دولة واحدة، مما يعيدها إلى قائمة الأولويات في تخصيص الأصول الاحتياطية العالمية.

سيناريو هدف 5200 دولار والمخاطر المحتملة

تباين التقييمات بين المؤسسات وتوافقها

عند تحليل أهداف الأسعار من أكبر البنوك الاستثمارية، نجد:

• البنك التجاري الألماني: خفض هدف نهاية 2026 إلى 4800 دولار، مع الحفاظ على هدف 5200 دولار لنهاية 2027.
• ستاندرد آند بورز: خفض هدف النصف الثاني من 2026 من 5700 إلى 5200 دولار.
• جي بي مورغان: خفض توقع السعر المتوسط لعام 2026 من 5708 إلى 5243 دولار.

هذه التخفيضات تركز بشكل رئيسي على 2026، ويعود السبب إلى تعزيز “القيود على الفائدة قصيرة الأجل” — أي أن توقعات رفع الفائدة من قبل الاحتياطي تم احتسابها مبكرًا، مما يحد من صعود الذهب في 2026. بينما استمر التوافق على هدف 5200 دولار لعام 2027، ليعكس توقعات السوق بعودة الطلب الهيكلي بعد رفع الفائدة.

من ناحية المنطق، فإن تحقيق هدف 5200 دولار في 2027 هو انعكاس متأخر لواحد من العوامل الثلاثة: “القيود على الفائدة” التي ستُرفع تدريجيًا في النصف الثاني من 2026. يفترض السيناريو الأساسي للبنك التجاري الألماني أنه بعد فترة انتقالية تقارب شهرين، ستُعاد فتح مضيق هرمز، مما يؤدي إلى تراجع أسعار برنت، ويحدث انعكاس في توقعات رفع الفائدة. في هذا السيناريو، بمجرد أن يتحول الاحتياطي الفيدرالي من “احتمال رفع الفائدة” إلى مسار خفض الفائدة الحقيقي، سيحصل الذهب على محفزين مزدوجين: “انخفاض الفائدة + ارتفاع الملاذ الآمن”.

مراقبة المتغيرات الرئيسية

على المستثمرين متابعة التطورات في ثلاثة متغيرات رئيسية:

1. تقدم استعادة الملاحة في مضيق هرمز: حيث أبدت دول الخليج رغبتها في عدم أن تكون قاعدة أمامية للهجوم الأمريكي على إيران؛ وإذا حدث تراجع استراتيجي في المنطقة خلال الربع الثالث، فسيكون ذلك شرطًا مهمًا لاختراق الذهب.
2. بيانات سوق العمل الأمريكية: إذا جاءت أرقام تقرير الوظائف غير الزراعية في يونيو أعلى من المتوقع، فسيعزز ذلك موقف الاحتياطي في إبقاء الفائدة مرتفعة، مما يضغط على سعر الذهب على المدى القصير.
3. وتيرة شراء البنوك المركزية للذهب: مع أن صافي الشراء في أبريل بلغ 17 طنًا، وهو أقل من المتوسط في 2025، فإن قدرة البنوك على استعادة وتيرة الشراء إلى حوالي 60 طنًا شهريًا في النصف الثاني ستكون مؤشرًا رئيسيًا على قوة الطلب الهيكلي.

الخاتمة

سوق الذهب الحالية في حالة توازن بين “ضغوط الفائدة قصيرة الأجل” و”الطلب الهيكلي طويل الأمد”. من ناحية الأساسيات، هناك ثلاثة عوامل رئيسية — ارتفاع مخاطر الملاذ الآمن بسبب الصراع في الشرق الأوسط، إعادة تقييم توقعات أسعار الفائدة، والتخصيص الهيكلي لاحتياطيات الذهب لدى البنوك المركزية — كلها منطقية، وتدعمها بيانات قابلة للقياس.

حافظ البنك التجاري الألماني على هدف 2027 عند 5200 دولار، وخفض ستاندرد آند بورز هدف 2026 إلى 5200 دولار، وتوقع جي بي مورغان سعرًا متوسطًا لعام 2026 عند 5243 دولار. التوافق بين هذه التقديرات ليس صدفة، بل يعكس تلاقٍ منطقي في إطار البيانات الحالية وأساليب التقييم.

لكن، من المهم التأكيد على أن تحقيق هدف 5200 دولار في النصف الثاني من 2026 يعتمد بشكل كبير على تراجع أسعار النفط نتيجة تهدئة الوضع في مضيق هرمز، وعلى تأكيد نقطة انعطاف مسار أسعار الفائدة من التشدد إلى التيسير. على المستثمرين مراقبة المتغيرات الرئيسية باستمرار، وعدم الاعتماد فقط على الأهداف السعرية لاتخاذ قرارات التداول.