من Broadcom إلى Marvell: كيف يعيد دمج شرائح Google تشكيل هيمنة المنافسة في سوق ASIC الثنائي؟

في 3 يونيو 2026، بعد أن أعلنت شركة Broadcom (ناسداك: AVGO) عن تقرير أرباح الربع الثاني الذي تجاوزت جميع بياناته تقريبًا التوقعات، كان رد فعل السوق غير معتاد جدًا — هبطت الأسهم بعد الإغلاق بنسبة 12%، وأعمق انخفاض خلال الجلسة التالية وصل إلى 15%، وأغلق السوق بانخفاض 12.59%، مما أدى إلى تلاشي أكثر من 32 مليار دولار من القيمة السوقية في يوم واحد. ومع ذلك، فإن هذا ليس تقرير أداء معيب: حيث بلغ إجمالي الإيرادات لهذا الربع 22.19 مليار دولار، بزيادة سنوية قدرها 48%، متجاوزًا توقعات المحللين البالغة 21.3 مليار دولار؛ والأرباح المعدلة لكل سهم كانت 2.44 دولار، متفوقة على التوقعات الجماعية البالغة 2.40 دولار؛ كما بلغت إيرادات أشباه الموصلات المعتمدة على الذكاء الاصطناعي 10.8 مليار دولار، بزيادة سنوية قدرها 143%، وهو أعلى مستوى تاريخي.

هذه فخ «الفرق في التوقعات» النموذجي. عندما يكون تقييم سهم معين قد شمل بالفعل «جميع التوقعات المتفائلة الممكنة»، فإن أي معلومة لا تتجاوز التوقع — حتى لو كانت متساوية معه — قد تؤدي إلى إعادة تقييم التقييم. وليس الضغط الذي تواجهه Broadcom محدودًا عند هذا الحد. فبالتقريب، في نفس الوقت، قام محلل من مورغان ستانلي بخفض تصنيف Broadcom من «تجاوز السوق» إلى «محايد»، وقلص السعر المستهدف من 513 دولارًا إلى 437 دولارًا، مع الإشارة مباشرة إلى أن جوجل تتسارع في دفع استراتيجية التوطين الداخلي لتصميم الرقائق وتنويع الموردين.

«التقرير المالي المثالي» من الجانب الآخر: ضغط مزدوج بين الفرق في التوقعات والتقييم المبالغ فيه

الأرقام في تقرير أرباح Broadcom للربع الثاني تكاد تكون خالية من العيوب. إيرادات حلول أشباه الموصلات بلغت 15.01 مليار دولار، بزيادة سنوية قدرها 79%، متجاوزة توقعات المحللين البالغة 14.65 مليار دولار؛ وصافي الدخل غير GAAP كان 12.07 مليار دولار، بزيادة 55%؛ والتدفق النقدي الحر 10.26 مليار دولار، بنسبة 46% من الإيرادات. كما نمت أعمال برمجيات البنية التحتية بنسبة 9%، لتصل إلى 7.18 مليار دولار. ووصف الرئيس التنفيذي Hock Tan في مكالمة الأرباح الطلب على الذكاء الاصطناعي بأنه «لا يشبع ببساطة»، وأكد أن Broadcom تتعاون مع ستة عملاء كبار مثل Anthropic وGoogle وMeta وOpenAI، وأعلن عن شراكة مع Apollo وBlackstone لبناء منصة حوسبة ذكاء اصطناعي بقدرة 20 مليون كيلوواط.

لكن، تركيز السوق انصب على ثلاثة مؤشرات لم تتجاوز التوقعات.

المؤشر الأول: إيرادات الذكاء الاصطناعي في الربع الثاني كانت أدنى من توقعات المشترين. بلغت إيرادات أشباه الموصلات للذكاء الاصطناعي 10.8 مليار دولار، رغم أنها تجاوزت التوجيه السابق للشركة البالغ 10.7 مليار دولار، إلا أنها كانت أقل من توقعات المشترين البالغة 11.3 مليار دولار.

المؤشر الثاني: توجيه الربع الثالث للذكاء الاصطناعي أقل بشكل واضح من نماذج المشترين. تتوقع Broadcom أن تصل إيرادات شرائح الذكاء الاصطناعي في الربع الثالث إلى 16 مليار دولار، بزيادة أكثر من 200%، لكن الرقم أقل بحوالي 1.2 مليار دولار من نموذج المحللين البالغ 17.2 مليار دولار. من الجدير بالذكر أن سعر سهم Broadcom قد ارتفع بأكثر من 40% قبل هذا الربع، ويفترض تقييمها أن «كل توجيه يجب أن يحقق سقفًا جديدًا»، لكن التوجيه الذي قدمته الشركة لم يلامس بشكل كمي أعلى التوقعات الأكثر تطرفًا في السوق.

المؤشر الثالث: الحفاظ على الأهداف طويلة المدى للذكاء الاصطناعي دون تغيير. أكد Hock Tan مرة أخرى أن هدف إيرادات أشباه الموصلات للذكاء الاصطناعي في عام 2027 هو «أكثر من 100 مليار دولار»، دون رفعه، وهو أعلى من توقع السوق الموحد البالغ 57.6 مليار دولار لعام 2026، وأقل من توقعات المؤسسات مثل جولدمان ساكس التي تتوقع 125 مليار دولار. والأهم أن السوق يقلق بشكل خاص لأن Broadcom لم تتبع نهج شركات أخرى مثل Marvell Technology التي أصدرت توجيهات طويلة الأمد متفائلة، مما يعزز القلق من أن التوجه المحافظ يزيد من مخاوف نقص الزخم في النمو على المدى الطويل.

بالنسبة لسهم ارتفعت قيمته بشكل كبير قبل الإعلان، وبلغت تقييماته أعلى المستويات التاريخية، فإن مجرد الحفاظ على التوقعات لم يعد كافيًا، بل السوق بحاجة إلى «تجاوز التوقعات». وملخص Wedbush في تحليلها: «بقيمة تقييم تعتمد على 25-30 ضعف الإيرادات المستقبلية، السوق لا يحتاج إلى تأكيد، بل إلى تسريع النمو.»

البيئة الكلية أيضًا لا يمكن تجاهلها. قبل يوم من إصدار التقرير، أظهرت بيانات مؤشر أسعار المستهلكين (CPI) لشهر أبريل التي نشرتها وزارة العمل الأمريكية أن التضخم العام ارتفع بنسبة 3.8% على أساس سنوي، متجاوزًا التوقعات السوقية البالغة 3.7%، وأعلى من 3.3% في مارس؛ والتضخم الأساسي ارتفع بنسبة 2.8%، متجاوزًا التوقع البالغ 2.7%. مع استمرار مقاومة التضخم، وارتفاع تكاليف الطاقة بسبب الصراع الجيوسياسي بين إسرائيل وإيران، تعززت توقعات السوق بأن الاحتياطي الفيدرالي سيواصل رفع أسعار الفائدة «لفترة أطول». في بيئة أسعار فائدة مرتفعة، غالبًا ما تتعرض الأسهم ذات التقييمات العالية للنضوب أولاً، وكان معدل السعر إلى الأرباح (P/E) المتداول قبل تقرير أرباح Broadcom حوالي 87 مرة، من بين الأكثر حساسية.

توطين جوجل للرقائق: نقطة تحول هيكلية في سوق ASIC الثنائي

إذا كانت توجيهات الربع الثالث والأهداف لعام 2027 تمثل خيبة أمل على مستوى الحافز القصير الأمد، فإن استراتيجية توطين رقائق جوجل الداخلية تشكل ضغطًا هيكليًا على أعمال ASIC في Broadcom.

علاقة جوجل مع Broadcom في مجال TPU مستمرة منذ أكثر من عشر سنوات. ومع ذلك، فإن نمط الشراء الأحادي الذي كان سائدًا يتغير الآن نحو استراتيجية تنويع منهجية. حاليًا، تشكل سلسلة توريد الرقائق المخصصة لجوجل ثلاثية الأضلاع: Broadcom مسؤولة عن نسخ TPU عالية الأداء، وMediaTek تتولى النسخ منخفضة التكلفة من سلسلة «e»، وتقوم TSMC بالتصنيع. دخلت MediaTek مؤخرًا سوق ASIC للذكاء الاصطناعي، رغم أن الشركة لم تعلن رسميًا عن تلقي طلبات من جوجل، إلا أن السوق يعتقد أن MediaTek أحرزت تقدمًا ملموسًا في التنافس على طلبات TPU.

الأكثر تأثيرًا هو أن السوق يتداول أن جوجل أوكلت لشركة Mower Technology تصميم شبكة شرائح مخصصة للجيل القادم من TPU. ستستخدم الشريحة تقنية تصنيع متقدمة من إنتل 18A أو 18AP، ومن المخطط أن تدخل الإنتاج في نهاية 2027، وتُستخدم مع TPU من تصميم MediaTek المسمى Humufish. تلعب شرائح الشبكة دورًا مهمًا في مراكز البيانات للذكاء الاصطناعي، حيث تنسق تدفق البيانات بين الشرائح، وتدير الازدحام، وتزامن العمليات، وتقليل التأخير — وهي ذات أهمية استراتيجية لا تقل عن المعالجات الأساسية. ولم تكن هذه هي المرة الأولى التي تتعاون فيها Mower مع جوجل في مجال شرائح الذكاء الاصطناعي؛ بالإضافة إلى ذلك، منذ 2024، تتداول أن جوجل تتطلع بنشاط إلى التعاون مع Mower لتطوير شرائح استدلال الذكاء الاصطناعي، مما يعزز استراتيجية تنويع سلسلة التوريد.

وفي تقرير تصنيف من مورغان ستانلي، تم تقديم تقديرات واضحة. يتوقع أن تنخفض حصة Broadcom من إيرادات TPU الخاصة بجوجل من حوالي 95% في 2026 إلى 80% في 2027، وإلى 65% في 2028. وبحسب هذا التقدير، فإن خسارة حصة Broadcom في سوق ASIC من عميل واحد فقط قد تصل إلى مئات الملايين من الدولارات. كما خفضت مورغان ستانلي توقعات أرباح السهم لعام 2028 بنسبة 21%، وحذرت من أن المنافسة الشديدة في سوق ASIC قد تضغط على نمو وربحية Broadcom على المدى الطويل.

من وجهة نظر جوجل، فإن دفع عملية التوطين الداخلي للرقائق وتنويع الموردين مفهوم بديهي: فتكلفة ترخيص كل TPU تتزايد مع تزايد الطلب، ومع تزايد الطلب على TPUs، ترتفع أيضًا التكاليف التي تدفعها جوجل لبروتوكول. بناء قدرات تصنيع الرقائق الخاصة، وزيادة التعاون مع شركاء خارجيين، هو مسار حتمي لسيطرة جوجل على سلسلة إمداد الحوسبة الذكية.

وفي الوقت نفسه، تصبح Mower Technology بشكل متزايد طرفًا آخر في سباق تخصيص ASIC. قال المدير التنفيذي لنفيديا، Jensen Huang، علنًا في معرض Taipei Computer Show إن Mower هو «الشركة التالية التي ستصل إلى تريليون دولار»، مما يعزز ثقة السوق في سوق شرائح الذكاء الاصطناعي المخصصة، حيث أصبحت أعمال شرائح البيانات المركزية المخصصة لديها أسرع قطاعات النمو، وأصدرت مؤخرًا توجيه إيرادات بقيمة 2.7 مليار دولار للربع الثاني، مما يدل على أن وتيرة توسعها في سوق ASIC تتسارع بشكل واضح.

ومن الجدير بالذكر أن استراتيجية جوجل «للتخلص من الاعتماد على Broadcom» ليست استبدالًا مباشرًا، بل هي تنويع في سلسلة التوريد. لا تزال Broadcom الشريك الرئيسي في تصميم TPUs عالية الأداء، وقد تم تجديد عقد التعاون حتى 2031، مما يضمن استقرار الإيرادات على المدى القصير والمتوسط. لكن الاتجاه الهيكلي قد تم تحديده — حيث يتحول كبار مزودي خدمات السحابة إلى تصميم داخلي وتنويع المشتريات عبر موردين متعددين، وهو ما يهدد بشكل طويل الأمد الحصانة التنافسية لأعمال ASIC في Broadcom.

هبوط AVGO بنسبة 15%: صورة شاملة من البيانات في ظل الاختلافات

بعد الإعلان، ظهرت انقسامات واضحة في آراء وول ستريت حول شركة Broadcom، وهو ما يعكس بشكل رئيسي التوازن بين الطلب على الذكاء الاصطناعي على المدى القصير وحصة السوق على المدى الطويل.

الاختلافات بين البائعين: موجة هبوط من جانب المتشائمين.

خفضت مورغان ستانلي تصنيف Broadcom إلى «محايد»، وقلصت السعر المستهدف من 513 دولارًا إلى 437 دولارًا، وهو أحد أبرز إشارات التشاؤم الحالية. أما بنوك الاستثمار مثل مورغان ستانلي، سيتي، وWells Fargo، فحافظت على تصنيفات «شراء»، ورفع Jefferies السعر المستهدف إلى 550 دولارًا. حاليًا، يتفق المحللون على أن التقييم الإجمالي لـ Broadcom هو «شراء معتدل»، مع هدف متوسط خلال 12 شهرًا بين 473 و486 دولارًا، وهو ما يبعد حوالي 11-16% عن سعر الإغلاق بعد الهبوط البالغ 418.91 دولار.

المنطق المشتري: التفاؤل على المدى الطويل لا يعتمد على التوجيه القصير الأمد.

العديد من المؤسسات المتفائلة لا تعتمد على توقعات الربع الثالث بشكل متفائل، بل على فرضيتين رئيسيتين. الأولى، أن جولدمان ساكس عدلت توقعاتها لإيرادات Broadcom للسنوات 2026-2028 إلى 57 مليار، 133 مليار، و193 مليار دولار على التوالي، معتبرة أن الإدارة قد تغطي أكثر من 400 مليار دولار من الإيرادات التراكمية للذكاء الاصطناعي قبل 2030؛ والثانية، أن الطلب على XPU من العملاء الرئيسيين سيصل إلى ذروته بين 2027 و2028، وأن نقطة تحول نمو إيرادات الذكاء الاصطناعي ستحدث بعد 2027. كما رفع محللو Morningstar تقييمهم العادل لـ Broadcom من 550 إلى 650 دولارًا بعد الهبوط، معتبرين أن تقييم 18 ضعفًا للأرباح المتوقعة لعام 2028 جذاب.

إشارات التداول الداخلي.

من الجدير بالملاحظة أن داخل الشركة، قام المسؤولون التنفيذيون خلال الثلاثة أشهر الماضية ببيع أسهم بقيمة حوالي 3.564 مليار دولار. على الرغم من أن أسباب البيع متنوعة، ولا تعكس بالضرورة تغيرات في أساسيات الشركة، إلا أن هذا الرقم يثير تساؤلات إضافية حول ثقة الإدارة في ظل هبوط السوق.

الوضع المزدوج لـ Mower.

شهدت Mower Technology تقلبات حادة خلال موجة الهبوط — حيث انخفض سعر سهمها حوالي 7% في يوم الإعلان، لكن أقل من هبوط Broadcom، وارتفع مرة أخرى في اليوم التالي بعد أن ظهرت أخبار طلبات شرائح الشبكة من جوجل. من ناحية الهيكل، فإن تنويع سلسلة إمداد جوجل هو خبر إيجابي لـ Mower: فهي طرف آخر في سوق ASIC الثنائي، وحصتها في طلبات تصميم شرائح جوجل تتزايد. لكن، وفقًا لبيانات تقرير أرباح Q2، فإن إيرادات Mower كانت حوالي 2 مليار دولار فقط، بينما بلغت إيرادات أعمال الذكاء الاصطناعي في Broadcom 10.8 مليار دولار في نفس الفترة. حتى مع حصول Mower على طلبات إضافية من جوجل، فإن حجم إيراداتها لا يزال بعيدًا عن حجم Broadcom، مما يعني أن فوائدها الهيكلية ستظل محدودة على المدى القصير، ولن تكون بديلاً تنافسيًا حقيقيًا.

الخاتمة

الاضطراب الناتج عن توطين رقائق جوجل ليس المشكلة الوحيدة التي تواجهها Broadcom على المدى القصير. لكن، من منظور زمني أوسع، فإن الدافع الرئيسي وراء الهبوط الحالي هو «الفرق في التوقعات» وليس «تدهور الأساسيات». ستدخل أعمال Broadcom في مرحلة توسع واسعة بعد عام 2027، حيث ستتوسع عمليات نشر XPU من عملائها الكبار، بينما السوق حاليًا يستهلك مبكرًا خيبة الأمل من «عدم رفع التوجيه لعام 2027».

السعر المستهدف من مورغان ستانلي البالغ 437 دولارًا يمثل تقييم السوق لخسارة الحصة السوقية على المدى الطويل بشكل متشائم، في حين أن أهداف المتفائلين بين 485 و550 دولارًا تعكس توقعات مختلفة تمامًا. جوهر الخلاف هو: هل ستتقدم عملية تنويع وتوطين سلسلة إمداد جوجل بشكل تدريجي، أم ستتسارع وتيرة الاستبدال؟

بالنسبة للمستثمرين المهتمين بموضوع أشباه الموصلات للذكاء الاصطناعي، فإن هبوط Broadcom يوفر نافذة لمراقبة، حيث لم يعد السؤال حول مدى قوة توجيهات الربع الثالث، بل مدى عمق الحصانة التنافسية لنموذج الأعمال الخاص بتخصيص ASIC في ظل موجة التوطين الداخلي للعملاء الكبار.