أحدث أبحاث BIS: مستقبل العملات المستقرة ونظام العملات العالمي

يشهد التمويل الرقمي العالمي تطورًا سريعًا، حيث تحولت العملات المستقرة من أدوات صغيرة في مجال التشفير إلى أصول رقمية جديدة تتمتع بوظائف الدفع عبر الحدود وتخزين القيمة، مما يؤثر بشكل عميق على النظام النقدي الدولي. في مايو 2026، أصدر بنك التسويات الدولية ( BIS ) الورقة البحثية رقم 170، التي حللت بشكل منهجي خصائص تطور العملات المستقرة، وآليات عملها، وتأثيرها على النظام النقدي الدولي، واقترحت ثلاثة سيناريوهات مستقبلية ورؤى تنظيمية. وخلص التقرير إلى أن العملات المستقرة ستعزز على المدى القصير الهيمنة الدولار، وتشكل خطرًا على سيادة العملات في الأسواق الناشئة والاقتصادات النامية ( EMDEs )، وأن الاتجاه على المدى الطويل يعتمد على نمط اعتمادها، والاستجابة التنظيمية، والتنسيق في بيئة التمويل الرقمي.

سوق العملات المستقرة: نمو الحجم، الهيمنة الأمريكية

العملات المستقرة هي رموز بلوكتشين يصدرها القطاع الخاص، مرتبطة بعملات قانونية أو أصول للحفاظ على استقرار قيمتها، وتتمتع بوظائف الدفع وتخزين القيمة. منذ ظهور أول عملة مستقرة في عام 2014، شهد القطاع نموًا أسيًا؛ بحلول 2026، تجاوز عدد العملات المستقرة النشطة عالميًا 300 نوع، وبلغت القيمة السوقية الإجمالية أكثر من 300 مليار دولار.

من حيث هيكل السوق، تظهر العملات المستقرة خصائص تركيز عالٍ وهيمنة الدولار. من حيث العدد، تشكل العملات المرتبطة بالدولار حوالي 64%؛ ومن حيث القيمة السوقية، تصل حصة العملات المستقرة المرتبطة بالدولار إلى 98%، وتسيطر على السوق USDT و USDC، بينما حجم العملات الأخرى المرتبطة مستقرة جدًا صغير. فيما يتعلق بالأصول الاحتياطية، تعتمد العملات المستقرة المرتبطة بالعملات القانونية على سندات الخزانة الأمريكية قصيرة الأجل، واتفاقيات إعادة الشراء، والأصول النقدية، مع نقص في الشفافية والتدقيق لدى بعض الجهات المصدرة، مما يظل يحمل مخاطر محتملة في الوفاء.

لا تزال تطبيقات العملات المستقرة تركز بشكل رئيسي على البيئة التشفيرية الداخلية، حيث تستخدم كوسيلة لتسعير وتسوية الأصول المشفرة، وكضمان في قروض التمويل اللامركزي ( DeFi )، وبروتوكولات السيولة. بعد استبعاد التداولات عالية التردد، والتداولات الوهمية، فإن الحجم الحقيقي للتداولات لا يتجاوز 1% من الحجم الاسمي، وأن场场零售（بمبلغ أقل من 250 دولارًا） لا تتجاوز 0.9%، ولا تزال حالات التحويل عبر الحدود، والدفع بالتجزئة، وغيرها من التطبيقات الاقتصادية الواقعية في مراحلها التجريبية المبكرة. لكن في الأسواق الناشئة ذات التضخم المرتفع وتقلبات سعر الصرف الشديدة، يستمر حجم التدفقات عبر الحدود للعملات المستقرة في الارتفاع، مما يجعلها قناة غير معلنة للتحوط من تدهور العملة وتجاوز القيود على رأس المال.

آليات التشغيل: حامل الدولار الخارجي الجديد

تتبنى العملات المستقرة نمط "التداول على السلسلة + الاحتياطيات خارج السلسلة": حيث يقوم المصدرون بجمع العملة القانونية بنسبة 1:1 وإصدار رموز، ويحتفظ المستخدمون بها عبر محافظ رقمية، مع إمكانية إجراء تحويلات عالمية على مدار الساعة، وتستخدم الأصول الاحتياطية لتسوية المدفوعات للحفاظ على سعر الصرف المرتبط. يتشابه هذا النموذج مع خصائص سندات البنوك الخاصة في القرن التاسع عشر، وسوق الدولار الأوروبي، وصناديق السوق النقدية ( MMF )، وهو جوهر دين خارجي خارجي للدولار على السلسلة، يمتد عبر الابتكار المالي لزيادة سيولة الدولار.

على عكس سوق الدولار الأوروبي التقليدي، لا تمتلك العملات المستقرة دعمًا ائتمانيًا من البنوك أو دعمًا من الاحتياطي الفيدرالي، وتعتمد استقرارها تمامًا على جودة الأصول الاحتياطية وآليات السوق للمراجحة. في عام 2022، أدى انهيار TerraUSD، وفي عام 2023، انفصال USDC مؤقتًا، إلى إظهار أن العملات المستقرة التي لا تمتلك احتياطيات عالية السيولة كافية تكون عرضة لفقدان الربط تحت الضغط. حاليًا، أصبح هناك توافق عالمي على تنظيم العملات المستقرة المرتبطة بالعملات القانونية بشكل رئيسي، واستبعاد العملات المستقرة الخوارزمية.

من حيث انتقال المخاطر، تتركز احتياطيات العملات المستقرة في سندات الخزانة الأمريكية قصيرة الأجل، مما يخلق سلسلة انتقال "الطلب العالمي → إصدار العملات المستقرة → زيادة حيازة سندات الخزانة الأمريكية"، مما يؤثر مباشرة على عائدات السندات الأمريكية وكفاءة نقل السياسة النقدية من قبل الاحتياطي الفيدرالي.

التأثيرات العالمية: تصاعد التفاوت في مستويات العملة، وتحدي سيادة العملات الناشئة

يعتمد التقرير على إطار الوظائف النقدية الدولية لـ Cohen-Kenen، من حيث وحدات التسعير، ووسائل التداول، وتخزين القيمة، بالإضافة إلى القطاعين الخاص والحكومي، لتقييم تأثير العملات المستقرة على النظام النقدي الدولي بشكل منهجي. وتظهر النتائج أن تأثير العملات المستقرة على وظيفة تخزين القيمة ووسيلة التداول في القطاع الخاص هو الأكثر مباشرة، بينما تأثيرها على وحدة التسعير والوظائف الحكومية محدود، لكنها تفرض قيودًا غير مباشرة على استقلالية السياسة النقدية.

• 1. تخزين القيمة: القناة الأساسية للتحول إلى الدولار الرقمي في الأسواق الناشئة ذات التضخم المرتفع، لا تتطلب العملات المستقرة المرتبطة بالدولار حسابات عملة أجنبية، ويمكن حملها بشكل مجهول عبر الحدود، مما يجعلها خيارًا مفضلًا للمقيمين، مكونة "تحولًا غير مرئيًا إلى الدولار". يرتبط تدفق العملات المستقرة إلى الأسواق بانخفاض قيمة العملة المحلية، وتوسيع فروق سعر الصرف، مما يضغط على ودائع العملة المحلية ويضعف قدرة البنوك المركزية على التحكم.
• 2. وسائل التداول: تحسين كفاءة الدفع عبر الحدود تتمتع العملات المستقرة بميزات مثل التسوية الفورية، وعدم وجود قيود زمنية على العمليات، وانخفاض الرسوم، مما يسرع من انتشارها في حالات التحويلات عبر الحدود، والتجارة الإلكترونية. يساهم تطورها في تقليل عوائق استخدام الدولار، وزيادة حصته في المدفوعات عبر الحدود والتجارة الإلكترونية.
• 3. وحدة التسعير: تأثير محدود، يصعب كسره بسبب الاعتمادية القوية على المسارات التجارية والعقود، لم تغير العملات المستقرة بعد نمط تسعير التجارة العالمية بالدولار أو اليورو، وتستخدم بشكل محدود في بعض حالات التجزئة ذات التضخم المرتفع، ولم تتطور إلى بديل منهجي.
• 4. القطاع الحكومي: تأثير غير مباشر، لا يحل محل أدوات الاحتياطي الأجنبي أو التدخل في سعر الصرف، لم تتأثر وظائف التسعير والتدخل بشكل مباشر، لكن الاستخدام الواسع للعملات المستقرة من قبل القطاع الخاص قد يؤدي إلى فشل ضوابط رأس المال، ويعيق نقل السياسة النقدية، ويزيد من تناقض "مفارقة الثلاثة": حيث تزداد درجة الانفتاح المالي بشكل سلبي، ويزداد التضارب بين استقرار سعر الصرف واستقلالية السياسة النقدية.

السيناريوهات المستقبلية الثلاثة: من الانتشار المحدود إلى التحول المنهجي

بناءً على حجم السوق، والبيئة التنظيمية، والتأثير عبر الحدود، وضع التقرير ثلاثة سيناريوهات متناقضة ومتوازية، تغطي مسارات محتملة من تأثير هامشي إلى إعادة تشكيل النظام.

• السيناريو 1: الاعتماد على نطاق ضيق (السيناريو المرجعي) تظل العملات المستقرة محصورة داخل البيئة التشفيرية، مع محدودية في اختراق الاقتصاد الحقيقي. تظهر حالات احتفاظ محلية في دول ذات تضخم مرتفع، ويظل الدفع والتسوية التجاريان باستخدام العملة المحلية. يركز التنظيم على مكافحة غسيل الأموال وحماية المستهلك، مع تدفقات رأس مال صغيرة، وتظل سيادة واستقرار المالية في الأسواق الناشئة قابلة للسيطرة، وتحتفظ البنوك المركزية باستقلالية كاملة في السياسات. يتوافق هذا السيناريو مع خصائص السوق الحالية، وهو الأكثر احتمالًا على المدى القصير.

• السيناريو 2: التحول إلى الدولار الرقمي (سيناريو عالي المخاطر) تصبح العملات المستقرة المرتبطة بالدولار المعيار الفعلي للدفع عبر الحدود والتسعير المحلي في الأسواق الناشئة، وتقدم البنوك خدمات ذات صلة، مع تسريع عملية الدولارنة للودائع. تفشل السياسات المحلية، وتصبح ضوابط رأس المال غير ذات جدوى، وتتجه المدخرات المحلية عبر العملات المستقرة نحو سندات الخزانة الأمريكية، ويتقلص سوق الائتمان المحلي. يزداد تأثير نقل سعر الصرف، ويهدد سحب العملات المستقرة استقرار الأسواق المالية في الأسواق الناشئة، مما يؤدي إلى اعتماد غير قابل للرجوع عليه على الدولار الرقمي. يمثل هذا السيناريو تهديدًا كبيرًا لسيادة العملة، ويعد من المخاطر القصوى التي يجب على الأسواق الناشئة الحذر منها.

• السيناريو 3: دمج العملات المستقرة المحلية (السيناريو المثالي) تسمح الأسواق الناشئة، من خلال تنظيم مرخص، بإصدار عملات مستقرة محلية من قبل مؤسسات مرخصة، مع ربطها بأنظمة الدفع السريع المحلية، والعملات الرقمية للبنك المركزي ( CBDC ). تقتصر الأصول الاحتياطية على سندات العملة المحلية وودائع البنك المركزي، مع موازنة بين الكفاءة التقنية والاستقلالية السياسية. تُستخدم العملات المستقرة في المدفوعات الحكومية، وتسوية التجارة الإلكترونية، وتسوية الأوراق المالية، مما يعزز كفاءة الدفع ويعزز الشمول المالي، مع تقليل مخاطر استبدال العملة الأجنبية. يتطلب هذا السيناريو قدرات تنظيمية متقدمة، وبنية تحتية مالية، واستقرارًا اقتصاديًا كافيًا، وهو غير متاح حاليًا لمعظم الأسواق ذات الدخل المنخفض.

التحديات التنظيمية والتوجيهات السياسية: التعاون العالمي هو المفتاح

تحدد الطبيعة العابرة للحدود للعملات المستقرة صعوبة تنظيمها من قبل دولة واحدة، ويقترح التقرير أربعة توجهات رئيسية للسياسات:

• 1. توحيد المعايير التنظيمية العالمية: تنفيذ توصيات مجلس الاستقرار المالي ( FSB ) بشأن تنظيم العملات المستقرة، وتحديد متطلبات الاحتياطيات، وقواعد الإفصاح، وآليات الوفاء، لتجنب التهرب التنظيمي.
• 2. تعزيز التعاون عبر الحدود: إنشاء آليات لمشاركة المعلومات التنظيمية، وإدارة المخاطر بين الدول المصدرة والمستخدمة، لمواجهة حالات السحب عبر الحدود، وتحركات رأس المال.
• 3. تعزيز الدفاعات المحلية: يتعين على الأسواق الناشئة تحسين استقرارها الكلي، وتطوير أنظمة الدفع المحلية، وتطوير العملات الرقمية للبنك المركزي ( CBDC )، لمواجهة جاذبية العملات المستقرة الأجنبية.
• 4. مكافحة الأنشطة غير القانونية: استخدام تقنيات تتبع سلسلة الكتل لمكافحة غسيل الأموال، وتمويل الإرهاب، وغيرها من الأنشطة غير المشروعة، مع موازنة الابتكار والمخاطر.

بإجمال، فإن العملات المستقرة ليست مجرد ابتكار مالي بسيط، بل هي قوة هيكلية تعيد تشكيل مستويات النظام النقدي الدولي. على المدى القصير، قد تعزز هيمنة الدولار، وتزيد من تبعية الأسواق الناشئة، لكن على المدى الطويل، يعتمد ذلك على التعاون التنظيمي العالمي، وابتكار أدوات رقمية محلية، واعتماد السوق. بالنسبة للأسواق الناشئة، تمثل العملات المستقرة سيفًا ذا حدين: فهي ترفع كفاءة الدفع، وتعزز الشمول المالي، لكنها قد تؤدي إلى الدولار الرقمي، وتقلص السيادة النقدية.

سيدخل النظام النقدي العالمي في مرحلة جديدة تجمع بين العملات الرقمية العامة ( CBDC ) والعملات الرقمية الخاصة ( العملات المستقرة )، وتنافس بين العملات القانونية والعملات الرقمية للدولار. فقط من خلال سياسات كلية مستقرة، وإطار تنظيمي متكامل، وتعاون دولي، يمكن الحفاظ على الأمان المالي، وسيادة العملة، وتجنب الوقوع في فخ التبعية الرقمية الجديدة.