最大買家消失：AI資本狂潮正在反轉美股「去股權化」週期

原文標題：《超級 IPO、超級增發不斷！天量融資之下，美股「核心亮點之一」已經沒了》原文作者：董靜，華爾街見聞

原文作者：律動BlockBeats

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轉載：火星財經

SpaceX 完成 750 億美元史上最大 IPO，OpenAI、Anthropic 巨型 IPO 蓄勢待發，Alphabet 籌劃 850 億美元增發。

摩根大通測算，未來兩年淨股權供給將達 1.5 萬億美元；高盛預計 2026 年淨供給從負值回歸零。支撐美股二十年長牛的「去股權化」時代宣告終結，供給衝擊或成市場重要阻力。

SpaceX 創紀錄上市、OpenAI 與 Anthropic 巨型 IPO 蓄勢待發、Alphabet 籌劃 850 億美元增發——一場規模堪比互聯網泡沫時代的股權融資浪潮正席捲美國資本市場。支撐美股過去二十年長牛的一個核心結構性驅動力，正在悄然瓦解。

6 月 15 日，據彭博報導，摩根大通測算數據顯示，未來兩年 IPO、增發及其他股票發行在扣除回購後，將向美國股市淨注入約 1.5 萬億美元的新增供給，這將是至少自 1990 年代末以來最強勁的淨股權發行周期。

與此同時，高盛研究顯示，2026 年美國股市淨股權供給可能從負值回歸至零附近——而這一指標自 2003 年以來持續為負，正是過去二十年美股最重要的結構性支撐之一。

這一轉變的核心邏輯在於：AI 軍備競賽催生的天量資本需求，正迫使企業從「回購股票、縮減流通盤」轉向「大規模發行股權、向公眾募資」。

曾經被稱為「股市 QE」的去股權化時代宣告終結，一個新的「再股權化」時代正在開啟。這意味著長期被忽視的供給端變數，將重新成為影響市場走向的關鍵因素。

二十年「去股權化」：美股最持久的順風戛然而止

過去近二十年，美國股市有一個鮮明的結構性特徵：股票供給持續萎縮。標普 500 成分股公司僅通過回購一項，就累計註銷了近 12 萬億美元的股票市值。企業集體扮演了市場最大買家的角色，而大量優質公司選擇長期保持私有，進一步壓縮了公開市場的可投資標的。

前花旗集團策略師、「去股權化」（de-equitization）概念的提出者 Robert Buckland 將這一現象比作「股市的量化寬鬆」。他指出，企業持續縮減流通股數量，是過去二十年股價獲得系統性支撐的一個持續因素。

然而，這一邏輯正在被 AI 浪潮徹底顛覆。據花旗數據，超大規模科技公司（hyperscalers）去年淨回購規模已經下滑。StoneX Financial 全球宏觀策略師 Vincent Deluard 將這一轉變描述為三個階段的演進：

「最初靠利潤和自由現金流，然後開始舉債，現在是全面動用——現金流、債務加上股權，全都用上了。」

高盛研究顯示，2026 年美國股市淨股權供給可能從持續二十餘年的負值回歸至零附近。Bespoke Investment Group 宏觀策略師 George Pearkes 將此定性為「周期末期行為」，並直言「從這個角度看，這是一個相當負面的指標」。

超級 IPO 浪潮：SpaceX 打響頭炮，OpenAI 與 Anthropic 緊隨其後

上週，SpaceX 完成了史上規模最大的 IPO，發行規模達 750 億美元，上市首日大漲 19%。這僅僅是開始。

據報導，今年以來已有約 160 家公司宣布通過 IPO 募資逾 1200 億美元，超過過去兩年的合計總量。包括已上市公司增發在內，今年上半年新增股票供給已突破 3600 億美元，為五年來同期最高。

OpenAI 和 Anthropic 的巨型 IPO 預計將在未來數月相繼登場。據 Ned Davis Research 測算，SpaceX、OpenAI 和 Anthropic 三家公司合計可能在短期內募資逾 1700 億美元。

值得注意的是，三家公司初始發行比例均極低——SpaceX 僅出售了不足 5% 的股權，低於 IPO 通常 15% 至 20% 的慣例水平。一旦鎖定期屆滿、更多股票進入流通，市場將面臨更大規模的供給衝擊。

Ned Davis Research 測算，僅將這三家公司的一小部分股權推向公開市場，其規模就足以抵消標普 500 成分股一整年的回購量。

Blackstone 總裁 Jon Gray 表示，SpaceX、Anthropic 和 OpenAI 的上市標誌著 IPO 市場「真正找到了立足點」，並透露 Blackstone 今年已有三家投資組合公司上市，另有七家正在籌備。

Alphabet 領衔增發：科技巨頭從「最大買家」變身「最大賣家」

與 IPO 浪潮並行的，是已上市科技巨頭的大規模增發。

Alphabet 是其中最具代表性的案例。這家谷歌母公司曾長期是自家股票最大的回購方，如今卻在美國、日本等市場大舉舉債為 AI 擴張融資之後，進一步籌劃規模高達 850 億美元的股票發行，有望成為史上最大規模增發之一。Meta 等公司也在評估通過股權融資來支撐 AI 支出計劃。

驅動這一轉變的邏輯在於相對融資成本的變化。當前標普 500 市盈率約為 25 倍，處於本世紀罕見的高位，意味著股權融資成本相對於債務融資已變得更為低廉。

自美聯儲 2023 年將利率推至二十年高位以來，股票收益率（市盈率倒數）相對於債券利率的優勢持續擴大，即便美聯儲隨後開始降息，這一格局也未根本改變。Aptus Capital Advisors 投資組合經理 John Luke Tyner 直言：

「似乎有很多人在利用市場融資，而他們這樣做，很可能並不是因為他們認為自己的股票便宜。」

誰來接盤？零售投資者與貨幣基金成為關鍵變數

面對天量供給，市場最核心的問題是：誰來買單？

目前，樂觀情緒仍占主導。據彭博報導，零售交易量目前占美國股票總成交量的約五分之一，較 2010 年翻倍。SpaceX 將其 IPO 中高達 20% 的份額分配給個人投資者，高於慣例水平。

Man Group 首席市場策略師 Kristina Hooper 將當前市場情緒概括為「FOMO（錯失恐懼）與恐懼並存，而大多數時候，FOMO 占了上風」。

貨幣市場基金近 7.9 萬億美元的龐大存量，也被視為潛在的接盤資金來源。投資者表示，目前尚不清楚這股股權與債務發行洪流何時才會開始令市場消化不良。

然而，需求的集中性令部分市場人士警惕。Bianco Research 總裁 Jim Bianco 指出：

「AI 領域存在無限的投資者胃口和無限的融資意願，但在這之外，其他公司基本上在原地踏步。」

摩根大通全球投資銀行聯席主管 Kevin Foley 也坦言，當前資本市場活動「相當集中」，並提醒「世界變化很快，仍有風險懸而未決」。

歷史上，大規模股權發行往往與重大投資熱潮相伴而生，鐵路、運河、電信網路莫不如此。但歷史同樣表明，這類浪潮往往以泡沫告終。

BCA Research 首席美國股票策略師 Noah Weisberger 透過研究 40 年市場歷史和約 1.2 萬宗 IPO 發現，在大型 IPO 完成後的 12 個月內，標普 500 的表現往往遜於其他時期，中位數漲幅僅為 8%，約 20% 的情況甚至出現負回報。

「即將到來的是一批規模極其龐大的 IPO，這只會讓擔憂更加突出，這些不是能被市場迅速消化的小型發行，它們可能成為市場的實質性阻力。」

ValueWorks 對沖基金創始人 Charles Lemonides 將當前局面與 1920 年代末和 1990 年代相提並論，彼時創新浪潮催生了投機性股票和大規模融資，「在上漲途中，企業爭相要錢，投資者爭相給錢，因為這是一場淘金熱，人人都想參與」。

Robert Buckland 則直言，他一直在等待股權供給真正開始放量的時刻，以此作為對抗這輪牛市的信號。「現在，它真的開始放量了。」

AllianceBernstein 機構解決方案聯席主管 Inigo Fraser Jenkins 持相對溫和的立場，認為股權發行上升更應被理解為壓制未來回報、加大波動性的風險因素之一，而非從根本改變市場格局的分水嶺。「它在某種程度上收窄了成功的路徑。」