比特幣全網算力跌破年均水平：礦工的 AI 轉型是一盤什麼棋？

2026 年 5 月，比特幣網路迎來一項值得關注的技術信號。據 CryptoQuant 分析師監測，比特幣全網算力已跌破年度平均水平，上一次出現類似情況還要追溯至 2021 年。自美國冬季風暴以來，算力持續運行在 1 ZH/s 阈值下方，折射出礦工之間競爭格局的顯著變化。

從更宏觀的時間軸來看，比特幣算力在 2025 年底觸及約 1,160 EH/s 的高點後，2026 年第一季度錄得六年來的首次季度下滑，降幅約為 4% 至 10%。這種罕見的連續下行並非網路本身的技術故障，而是礦工集體商業決策的映射。部分礦企選擇暫時停機，另一些則正在調整商業模式以提升盈利能力。Bitfarms 近期的業務調整即為例證。



## 挖礦成本為何高於幣價造成持續虧損

算力下降的直接驅動因素在於挖礦經濟模型的根本性惡化。2026 年 2 月的數據顯示，比特幣全網平均生產一枚幣的綜合成本已攀升至 8.7 萬美元，而幣價在 6 萬美元區間反覆震盪——這意味著礦工每挖出一個區塊，帳面虧損接近 2 萬美元。

這種“生產一件虧一件”的倒掛狀態，在行業歷史中極為罕見。算力價格（Hashprice）——衡量單位算力收入的指標——在 2026 年初下滑至 28 至 33 美元/PH/天，創下自減半以來的最低水平。上市礦商的加權平均現金成本接近每枚 8 萬美元，全球礦機機隊中約有 15% 至 20% 處於無盈利狀態，尤其是較老舊的中世代設備。行業內部甚至有“礦工盈虧可持續指數”監測體系，其讀數已從 100 的健康線降至 21，意味著除了極少數電力和硬體效率最優的頭部玩家，絕大多數礦工均在虧損現金流。

在這樣的盈利擠壓下，網路連續出現負向難度調整，2026 年 3 月的挖礦難度下調幅度達 7.76%——這是超過一年以來最大的一次調整。難度的自動下調雖然是系統的平衡機制，但它也從側面驗證了大量 ASIC 礦機正在從網路中退出。

## 礦工為何集體轉型 AI 算力基礎設施

在傳統挖礦業務持續虧損的背景下，整個礦業正經歷一場前所未有的賽道切換。比特幣礦業（Bitdeer）在 2026 年 2 月清倉了全部比特幣持倉，不僅拋售了當周挖出的 189.8 枚比特幣，連金庫中儲存的 943.1 枚儲備也一併清零，套現約 6,300 萬美元。這一舉動徹底打破了“挖礦即囤幣”這一礦圈長期奉行的金科玉律。

IREN Limited 則完成了一筆 30 億美元的可轉換高級債券發行，淨收益合計 29.6 億美元，用於加速從加密貨幣挖礦向 AI 基礎設施服務的轉型。在此之前，該公司已與微軟簽署了價值 97 億美元的 AI 雲托管協議，並與英偉達達成協議在全球部署最多 5 GW 的 AI 數據中心產能。

從全球範圍來看，多家上市挖礦公司已宣布的 AI 與 HPC 合約合計金額超過 700 億美元。這些長期托管合同通常以固定美元金額計價，提供了高度可預測且利潤率較高的現金流，與波動劇烈的比特幣區塊獎勵形成鮮明對比。

## AI 算力業務的財務表現能否彌補挖礦虧損

轉型的效果正在財務數據中逐步顯現。對於部分領先礦企而言，AI 相關收入目前已佔總收入的 30%，並預計到 2026 年底提升至最高 70%。AI 托管業務的營運利潤率通常可達 80% 至 90%，遠超傳統挖礦的盈利水平。

收入結構的多元化為礦企提供了對沖加密貨幣周期性波動的能力。Cipher Digital 在 2026 年第一季度簽下第三份超大容量租約，將自身的電力和機房資源對外出租。Core Scientific 則將原本專用於挖礦的設施改造為雲端與 AI 共用的機櫃與機房，積極擴張托管與共置服務。Riot Platforms 同期已有 3,320 萬美元的數據中心收入入帳，表明“算力托管”已從敘事階段進入了實質營收階段。

然而，轉型本身也伴隨著巨大的財務陣痛。2026 年第一季度，多家上市礦商繳出了“慘烈”的成績單：Hut 8 錄得 2.531 億美元淨虧損，Core Scientific 淨虧損高達 3.472 億美元，Riot Platforms 的單季虧損更突破 5 億美元。這些虧損中，相當一部分來自礦機與相關設備在低價環境下的資產減值，以及轉型所需的資本開支。IREN 的融資案例顯示，這類轉型不僅需要外部資本注入，還需要解決債務結構優化和股東權益稀釋等一系列複雜問題。

## 礦工儲備金升至 1,400 億美元意味著什麼

在算力持續下降的同時，礦工儲備金卻出現了令人矚目的上升。截至 2026 年 4 月，礦工儲備金已達 1,400 億美元，為 2026 年 2 月以來的最高水平。這一數據揭示了一個看似矛盾的信號：礦工一方面在減少算力投入和運營規模，另一方面手中的比特幣儲備卻在增加。

這種局面可以從兩個維度理解。從供給端來看，主動停機的礦工不再需要頻繁出售新產出的比特幣來支付運營成本，從而減少了市場上的流動賣盤。從需求端來看，部分礦企在清倉舊礦機、完成融資後，獲得了充足的轉型資本，並不急於拋售手中的存量比特幣。IREN 完成 30 億美元債券發行後，其債務結構得到優化，現金流壓力明顯緩解。這也給予了礦企更從容的持幣策略空間。

值得注意的是，這種儲備金的上升並不等同於市場看漲情緒的堆積。礦工持幣動機的變化，本質上是在商業模型切換過程中的過渡狀態。隨著更多礦企將業務重心從“挖礦產幣”轉向“算力租賃”，儲備金的結構性變化需要放在更長的時間週期中加以觀察。

## 礦工轉型 AI 是否構成長期結構性變化

礦工向 AI 算力基礎設施的遷移，其本質是數字基礎設施領域的一次資源重估。傳統數據中心的建設週期通常需要 3 至 5 年，而礦工手中已經擁有現成的土地、電力合同和並網許可，這使得礦場的改造週期大大縮短。在 AI 算力需求的峰值期，礦工手中最值錢的資產不再是礦機，而是“上電的速度”。

在資本市場上，這種轉型已經帶來了定價邏輯的根本變化。通過“認可協議”機制，谷歌、微軟等超大規模科技公司為礦工改造後的數據中心租金提供財務擔保，使得原本高風險的礦工租賃合同轉變為低風險的科技巨頭信用合同。這些資產由此得以以約 7.125% 的優惠利率進入債券市場，吸引 Vanguard、Oaktree 等大型機構資本的湧入。礦場的估值指標也因此從“算力規模”轉向“可用電力容量和互連點數量”。

但轉型的道路並非一帆風順。物理基礎設施的改造難度遠超更換芯片本身：AI 數據中心要求 N+1 甚至 2N 的電力冗餘、毫秒級的切換時間、直接到芯片的液冷系統，以及嚴格的環境控制。單個機櫃的功耗可達 120 千瓦，傳統風冷設計完全無法支撐高密度的 AI 集群。Riot Platforms 首席數據中心長在轉型計畫推進過程中離職，並放棄了價值約 1,870 萬美元的潛在收益，正是這種轉型複雜性的另一個側面注腳。

## 算力下降與礦工儲備金上漲如何影響市場結構

算力下降和礦工儲備金上漲這兩個看似矛盾的信號，共同指向比特幣市場結構的深層變化。算力的結構性流失意味著網路中活躍礦工數量減少，競爭壓力得到暫時緩解。對於繼續運營的礦工而言，難度調整後挖礦的邊際收益有所改善。

從市場流動性的角度來看，礦工儲備金處於相對高位，意味著短期內來自礦工的拋售壓力可能有所減輕。歷史上，礦工的大規模拋售往往與熊市底部區域相關聯；反之，儲備金的累積可能意味著礦工對未來價格持有更長遠的視角。但這一推斷需要謹慎，因為 1,400 億美元儲備金中，並非所有都是“可拋售的流動資產”——部分儲備可能已作為融資抵押品或轉型資本儲備而被鎖定。

CoinShares 等機構的模型預測，全網算力可能在 2026 年底反彈至 1.8 ZH/s，並在 2027 年 3 月觸及 2 ZH/s，但這高度取決於比特幣價格能否回升至接近或超過 10 萬美元的水平。如果幣價未能有效修復，算力的結構性流失可能加速，推動更多中小礦工退出市場，從而進一步改變礦業集中度格局。

## 礦工轉型 AI 面臨哪些風險與約束

礦工向 AI 算力基礎設施的轉型並非沒有邊界。首先是資本門檻：建設一個 AI 就緒設施的成本已飆升至每兆瓦約 800 萬至 1,100 萬美元，這道高昂的資本開支門檻並非所有礦企都能跨越。其次是技術約束：AI 工作負載需要 99.999% 的正常運行時間和低於 10 毫秒的延遲，而傳統礦場的電力架構往往只能做到 N 級冗餘，改造需要徹底重構配電體系。

市場競爭同樣不容忽視。當礦工集體轉向 AI 基礎設施時，他們將與傳統數據中心運營商、雲服務商以及科技巨頭進入同一賽道。在 NVIDIA、AMD 主導的 AI 芯片供應體系中，礦工並不具備供應鏈優先權。此外，AI 業務的收入增長能否在中期內放大到足以稀釋礦業的持續虧損，仍是懸而未決的問題。

從網路安全的角度看，算力的結構性流失降低了網路的抗攻擊成本。雖然目前尚無直接的風險事件，但算力向少數規模玩家的集中化趨勢，與比特幣“去中心化”的核心價值主張之間正在產生張力。

## 總結

2026 年第一季度，比特幣挖礦行業正經歷減半以來最深刻的結構性調整。算力跌破年均水平是礦工集體商業決策的直接映射，其深層原因在於挖礦收入與成本之間的倒掛——每挖一枚幣虧損近 2 萬美元迫使大量礦企尋找新的盈利方向。向 AI 算力基礎設施的轉型，本質上是礦工將其核心資產（電力容量、土地、並網許可）重新定價的過程。這一轉型已在財務層面形成初步成效，多家礦企的 AI 業務收入占比已達 30% 以上。礦工儲備金升至 1,400 億美元，既有供給端產能收縮的影響，也反映了轉型融資完成後持幣意願的變化。然而，轉型的高昂成本、技術門檻和日益激烈的市場競爭，意味著這一進程在短期內仍將伴隨劇烈的陣痛。算力的結構性變化和礦工儲備金的博弈，將繼續成為觀察 2026 年比特幣市場供需格局的重要線索。

## FAQ

Q1：比特幣算力下降是否意味著網路安全性在降低？

算力下降本身並不構成對網路安全的直接重大風險。難度調整機制會自動調節挖礦難度以適應算力變化，維持區塊生成的 10 分鐘目標。但長期而言，如果算力流失形成結構性趨勢，集中化程度的提高確實會在理論上影響網路的安全性。

Q2：礦工儲備金升至 1,400 億美元對價格有何影響？

儲備金上升意味著礦工短期內拋售需求可能有所減輕，減少了市場上的流動賣盤。但這一數據需要結合各礦企的現金流狀況和融資結構綜合判斷，並非簡單的看漲信號。

Q3：轉型 AI 算力的礦工還會繼續持有比特幣嗎？

不同礦企的策略存在分歧。部分礦企選擇清倉比特幣以獲得轉型所需的短期現金流；另一些則保留儲備金，同時通過融資渠道籌集轉型資本。礦工持幣意願的變化需要個案分析。

Q4：中小礦工能否跟上這次 AI 轉型浪潮？

難度較高。AI 數據中心的基礎設施改造需要極高的前期資本投入、專業技術能力和供應鏈資源整合能力，這些門檻對於中小規模礦工而言構成顯著挑戰。

Q5：減半後挖礦的長期經濟模型是否仍然成立？

減半後挖礦經濟模型的有效性正面臨嚴峻考驗。以目前 8 萬美元以上的綜合成本與 6 萬美元區間的幣價計算，純挖礦模式缺乏可持續性。這也是驅動大規模 AI 轉型的根本原因。算力的最終均衡點將取決於比特幣價格、能源成本和 AI 業務收入三者之間的動態博弈。