Trước khi cổ đông của SpaceX được giải phóng lần tới, giá sẽ biến động như thế nào?

Tiêu đề gốc: SpaceX lần tới trước khi cổ đông giải phóng, giá sẽ đi như thế nào?

Tác giả gốc:律动BlockBeats

Nguồn gốc gốc:

Chuyển thể: Mars Finance

TL;DR

Sau khi SpaceX gia nhập thị trường công khai dưới dạng SPCX, nhà đầu tư mua vào không phải là một cổ phiếu công nghệ bình thường.

Một bên là Elon Musk, Starlink, vận chuyển không gian, đơn hàng quốc phòng và câu chuyện về sao Hỏa, những từ này vốn dĩ đã mang theo phần định giá vượt trội. Bên kia là một cổ phiếu mới ngày đầu tăng mạnh, giá trị vốn hóa cuối ngày khoảng 2,1 nghìn tỷ USD, nhưng cổ phần có thể giao dịch ban đầu rất ít. Câu hỏi thực sự của nhà đầu tư phổ thông rất trực tiếp: Mua SPCX bây giờ là đặt cược vào tài sản không gian khan hiếm nhất trên thị trường công khai, hay là cung cấp thanh khoản cho các cổ đông hiện hữu để họ có thể thoái lui trong tương lai?

Trong vài ngày qua, cộng đồng X và các nhà đầu tư Trung Quốc đã thảo luận về sự khác biệt tập trung ở đây. Các phe mua tin rằng, lượng cổ phiếu lưu hành thấp, FOMO, câu chuyện của Elon Musk, cùng với các lực mua thụ động khi được đưa vào chỉ số trong tương lai, có thể tiếp tục đẩy giá cổ phiếu cao hơn trước khi giải phóng lần đầu. Trong khi đó, phe bán tập trung vào một bức tranh khác: Ngoài số cổ phần phát hành lần này, các cổ đông hiện hữu vẫn giữ hơn 95% cổ phần. Khi thời hạn khóa cổ phần mở dần theo từng giai đoạn, thị trường thứ cấp sẽ đối mặt với nhiều cổ phần chi phí thấp hơn được đưa vào giao dịch.

SPCX hiện được giao dịch không chỉ là hình dung về kết cục của SpaceX, mà còn là một khoảng thời gian chênh lệch: Trước khi giải phóng lần đầu, cung cấp khan hiếm có thể đẩy giá lên cao đến mức nào; sau khi giải phóng lần đầu, lượng cung mới sẽ tiêu hóa bao nhiêu phần của phần định giá vượt trội đó.

Việc tăng giá mạnh ngày đầu đã làm tăng cường sức ép từ lượng cổ phiếu lưu hành thấp

Theo thông báo chính thức của SpaceX, công ty phát hành 555.555.555 cổ phiếu loại A, giá phát hành 135 USD, dự kiến giao dịch trên Nasdaq Global Select Market và Nasdaq Texas vào ngày 12 tháng 6 với mã “SPCX”, kèm theo quyền mua vượt quá 83.333.333 cổ phiếu. Các phương tiện truyền thông đưa tin, SPCX ngày đầu đóng cửa khoảng 160,95 USD, tăng khoảng 19% so với giá phát hành, vốn hóa thị trường cuối ngày khoảng 2,1 nghìn tỷ USD.

Điều này để lại không gian đủ lớn cho dòng tiền ngắn hạn tưởng tượng. Đối với một cổ phiếu vốn hóa lớn mới niêm yết, điều này không chỉ là sự nóng sốt của cổ phiếu mới, mà còn là thị trường đang định giá cho tài sản khan hiếm với mức định giá cực cao.

Lượng cổ phiếu lưu hành thấp là viên gạch đầu tiên để hiểu về vòng giao dịch này. Trong báo cáo phát hành, số lượng cổ phiếu loại A sau phát hành khoảng 7,38 tỷ cổ phiếu, loại B khoảng 5,696 tỷ cổ phiếu, cổ phần mới phát hành trong IPO chiếm hơn 4% tổng vốn cổ phần. Nói cách khác, tỷ lệ cổ phần thực sự có thể giao dịch công khai qua IPO ban đầu rất thấp.

Khi một cổ phiếu có cung rất ít, trong khi lực mua lại được thúc đẩy bởi các yếu tố nóng, truyền thông, mạng xã hội và các tổ chức, thì giá dễ bị ép chặt. Không phải là do các yếu tố cơ bản đột nhiên mạnh lên trong một đêm, mà là do có nhiều người muốn mua, trong khi người bán ít hơn.

Điều này giải thích tại sao một số nhà đầu tư xem SPCX như cơ hội giao dịch ngắn hạn, chứ không chỉ dựa vào mô hình định giá truyền thống. Starlink cung cấp nền tảng doanh thu rõ ràng hơn, các hoạt động phóng không gian và quốc phòng mang lại tính khan hiếm, và chính Elon Musk cũng mở rộng câu chuyện về tài sản này. Đối với dòng tiền ngắn hạn, những yếu tố này không nhất thiết phải lập tức chuyển thành lợi nhuận, chỉ cần có thể thu hút dòng mua liên tục là đủ để duy trì sức mạnh ban đầu của niêm yết.

Các yếu tố tiềm năng của dòng tiền theo chỉ số cũng là biến số trong câu chuyện của phe mua. Logic không phức tạp: nếu SPCX sau này được đưa vào các chỉ số quan trọng, các quỹ theo dõi chỉ số sẽ phải phân bổ theo quy tắc, và các lực mua này thường không phải vì họ chủ động lạc quan về công ty, mà vì họ phải theo dõi chỉ số. Khi lượng cổ phần lưu hành rất nhỏ, việc mua thụ động có thể tiếp tục làm tăng sự chênh lệch cung cầu.

Tuy nhiên, điều này chỉ mới dừng lại ở giả thuyết giao dịch. Việc đưa SPCX vào chỉ số chưa có xác nhận chính thức, và “cửa sổ phân bổ” cũng không thể coi là một kế hoạch chắc chắn. Đối với SPCX, dòng tiền từ các quỹ chỉ số không phải là lợi ích đã thực hiện, mà là một lựa chọn để các phe mua giải thích khả năng duy trì dòng mua ngắn hạn.

Giải phóng lần đầu sẽ thay đổi đường cung

Rủi ro của SPCX không phải là “công ty không đủ vĩ đại”, mà là mối quan hệ giữa giá cổ phiếu và cung giao dịch sẽ thay đổi.

Thời hạn khóa trong IPO nhằm tránh các cổ đông và nhân viên bán tháo ngay sau khi niêm yết, gây sốc cho giá cổ phiếu mới. Nhiều nhà đầu tư phổ thông dễ bỏ qua rằng, trước hết, khóa cổ phần là vấn đề về cung. Cổ phiếu của cùng một công ty, khi lượng cổ phần có thể giao dịch rất ít và khi có nhiều cổ phần có thể bán ra, áp lực thị trường hoàn toàn khác nhau.

Thỏa thuận giải phóng SPCX cũng không đơn giản là “giải phóng toàn bộ sau 180 ngày”. Trong báo cáo phát hành, các cổ phần bị khóa trong 180 ngày sẽ, sau ngày giao dịch đầy đủ thứ hai kể từ khi báo cáo tài chính quý 2 năm 2026 được công bố, tối đa có thể chuyển nhượng 20%. Nếu vào thời điểm đó, giá cổ phiếu đạt ít nhất 30% cao hơn giá phát hành, và trong 10 ngày giao dịch liên tiếp có ít nhất 5 ngày đạt điều kiện, thì có thể giải phóng thêm 10%. Sau đó, tại các mốc 70, 90, 105, 120, 135 ngày và sau 180 ngày, mỗi lần có thể giải phóng 7%.

Ngày công bố chính xác của báo cáo tài chính quý 2 vẫn chưa được xác nhận. Theo quy trình thông thường, cửa sổ đầu tiên trong thảo luận của thị trường có thể rơi vào khoảng tháng 8, nhưng vẫn phải chờ các thông báo tiếp theo và hồ sơ SEC. Các tài liệu cũng cho thấy, cổ phần của Elon Musk bị khóa trong 366 ngày, một số cổ đông lớn khác kéo dài khóa đến sau báo cáo quý 2 năm 2027 và phân kỳ giải phóng.

Đây chính là điểm mấu chốt mà phe bán quan tâm. Chỉ cần chưa đến thời điểm giải phóng lần đầu, lượng cổ phần lưu hành thấp vẫn là lợi thế của phe mua. Khi gần đến thời điểm giải phóng, lượng cổ phần lưu hành thấp sẽ trở thành cảnh báo rủi ro, vì thị trường sẽ sớm hỏi: Có bao nhiêu cổ phần chi phí thấp sẵn sàng bán ra?

Áp lực bán tiềm năng không đồng nghĩa với việc ngày giải phóng sẽ nhất định giảm mạnh. Nó thường ảnh hưởng theo chiều hướng làm cho lực mua trở nên thận trọng hơn, khiến các đợt phục hồi dễ bị bán ra hơn, và làm cho việc mở rộng định giá trở nên khó khăn hơn. Đặc biệt khi một cổ phiếu đã bị đẩy lên trên 2 nghìn tỷ USD ngay từ đầu, lượng cung mới dù không phải là một đợt bán tháo một lần cũng sẽ thay đổi cách thị trường đánh giá “ai sẽ tiếp nhận”.

Vì vậy, câu hỏi “liệu trước khi giải phóng lần đầu có thể còn tăng giá” và “có đáng để theo đuổi trong trung hạn” đều có thể đúng cùng lúc. Trong ngắn hạn, cung hạn chế, tâm lý nóng, câu chuyện mạnh, giá cổ phiếu vẫn có thể bị ép chặt. Trong trung hạn, nhu cầu thoái lui của các cổ đông và nhân viên là có thực, và chi phí sở hữu của họ thường thấp hơn nhiều so với người mua trên thị trường thứ cấp. Hai đánh giá này không cùng một khoảng thời gian.

Định giá cao khiến báo cáo tài chính trở thành bộ khuếch đại

Nếu SPCX chỉ là một cổ phiếu mới có lượng lưu hành thấp, áp lực giải phóng đã đủ quan trọng. Phức tạp hơn, nó còn là một cổ phiếu có mức định giá cực cao trong vùng định giá thấp lưu hành.

Theo tài liệu thuyết trình của SpaceX, doanh thu năm 2025 khoảng 18,7 tỷ USD. Các dự đoán về doanh thu năm 2026 thường dao động trong khoảng 22-24 tỷ USD, nhưng đây chưa phải là chỉ tiêu đã được xác nhận chính thức. Với vốn hóa thị trường khoảng 21 nghìn tỷ USD ngày đầu, rõ ràng thị trường không chỉ đang mua về doanh thu Starlink hiện tại, mà còn là các kỳ vọng dài hạn về vệ tinh internet, không gian thương mại, hợp tác quốc phòng, khả năng vận chuyển của Starship, thậm chí là các quyền chọn dài hạn trong hệ sinh thái của Elon Musk.

Việc trả giá cao cho câu chuyện tương lai không phải là vấn đề. Trong lịch sử cổ phiếu công nghệ, đã nhiều lần xuất hiện trạng thái này: khi thị trường tin rằng một công ty nắm giữ các cửa khẩu khan hiếm, họ sẽ định giá lợi nhuận của nhiều năm sau đó vào giá cổ phiếu sớm. Vấn đề là, mức định giá này rất nhạy cảm với nhịp độ phát triển. Một khi báo cáo tài chính, đơn hàng, biên lợi nhuận hoặc tăng trưởng người dùng không theo kịp kỳ vọng, thị trường không nhất thiết phủ nhận kết quả cuối cùng, mà sẽ đánh giá lại tốc độ thực hiện.

Điều này khiến cho báo cáo tài chính quý 2 trở thành điểm mấu chốt trước khi giải phóng lần đầu. Nó không chỉ là báo cáo thành tích đầu tiên sau khi niêm yết, mà còn có thể là bộ khuếch đại kỳ vọng giải phóng. Nếu báo cáo mạnh, phe mua sẽ nói rằng cơ bản có thể giữ được định giá, và các áp lực chèn ép ngắn hạn vẫn còn. Nếu báo cáo yếu, phe bán sẽ liên kết nó với cửa sổ giải phóng: cơ bản chưa chứng minh được giá trị hiện tại hợp lý, còn nhiều cổ phiếu sắp được giải phóng, tại sao thị trường lại phải mua vào ở mức cao?

Điều này cũng phân biệt SPCX với các cổ phiếu công nghệ đã trưởng thành. Báo cáo tài chính của các cổ phiếu này ảnh hưởng nhiều hơn đến dự báo lợi nhuận và hệ số định giá. Trong khi đó, báo cáo của SPCX còn ảnh hưởng đến tâm lý giao dịch trước và sau thời hạn khóa. Nó cần phải trả lời hai câu hỏi cùng lúc: hoạt động kinh doanh có thể duy trì câu chuyện dài hạn không, và khi cung giao dịch sắp tăng, còn đủ lực mua để tiếp nhận không.

Tương tự như TGE, cốt lõi là lượng lưu hành thấp có ngày đáo hạn

Trong cộng đồng Trung Quốc, có một số nhà đầu tư so sánh SPCX như “giao dịch lượng lưu hành nhỏ sau TGE của các dự án VC hàng đầu”.

TGE là điểm phát hành token của các dự án tiền mã hóa. Nhiều dự án hàng đầu khi mới ra mắt, tỷ lệ lưu hành thấp, câu chuyện rất mạnh, token của đội ngũ và nhà đầu tư ban đầu bị khóa. Trong giai đoạn đầu, do lượng token có thể mua rất ít và sự chú ý cao, giá dễ bị đẩy lên. Nhưng khi đến gần thời điểm mở khóa, thị trường bắt đầu giao dịch trước về các áp lực bán trong tương lai, và giá có thể bước vào giai đoạn tiêu hóa.

So sánh này không hoàn toàn chính xác. IPO cổ phiếu và phát hành token tiền mã hóa khác nhau về quy định, công bố thông tin, cấu trúc nhà đầu tư. Nhưng nó bắt được cùng một cơ chế thị trường: lượng lưu hành thấp không phải là lợi thế dài hạn, mà là một dạng chênh lệch cung cầu có ngày đáo hạn.

Trong khung này, giao dịch của SPCX sau khi niêm yết có thể được phân thành các giai đoạn. Giai đoạn đầu, thị trường chủ yếu thưởng cho tính khan hiếm và câu chuyện, lực mua quan tâm đến việc có thể đẩy giá lên hay không. Trước khi giải phóng lần đầu, hoạt động giao dịch bắt đầu phức tạp hơn, nhà đầu tư sẽ tính toán đồng thời về lượng cung mới, các yếu tố thúc đẩy từ báo cáo tài chính và khả năng đưa vào các chỉ số. Khi gần đến thời điểm mở khóa lớn hơn, thị trường sẽ chuyển từ “không thể mua được” sang “có thể tiếp nhận”.

Điều này cũng lý giải tại sao trong các cuộc thảo luận cộng đồng, có thể xuất hiện các quan điểm “tăng giá ngắn hạn tích cực, trung hạn thận trọng”. Đó không phải là sự dao động, mà là các khung thời gian khác nhau trong cùng một mô hình cung cầu. Giai đoạn lượng lưu hành thấp, phe mua dễ thắng thế hơn. Giai đoạn mở khóa, lý luận của phe bán bắt đầu mạnh lên. Cần phải đánh giá không phải là SpaceX có vĩ đại hay không, mà là giá hiện tại đã phản ánh quá mức tính khan hiếm trước giải phóng lần đầu hay chưa.

Phần tiếp theo sẽ dựa vào các hồ sơ mở khóa, báo cáo tài chính và dòng tiền thụ động

Xu hướng của SPCX sau này, điểm xác thực quan trọng không nằm ở câu chuyện về sao Hỏa hay tâm lý trên mạng xã hội, mà nằm ở một số biến số cụ thể hơn.

Điều đầu tiên cần theo dõi là các hồ sơ cuối cùng và các công bố tiếp theo của công ty về kế hoạch mở khóa. Tỷ lệ chuyển nhượng lần đầu, điều kiện kích hoạt giá, thời điểm công bố báo cáo tài chính, phạm vi cổ đông bị kéo dài thời hạn khóa đều sẽ ảnh hưởng trực tiếp đến đường cung trong tương lai. Đối với nhà đầu tư, điều này quan trọng hơn nhiều so với biến động trong ngày.

Tiếp theo là liệu báo cáo tài chính quý 2 có thể giữ vững kỳ vọng định giá hiện tại không. Câu chuyện dài hạn của SPCX rất lớn, nhưng trong ngắn hạn, điều cần quan tâm vẫn là doanh thu, đơn hàng, biên lợi nhuận và dòng tiền. Báo cáo mạnh hơn sẽ làm cho áp lực từ lượng cung thấp kéo dài hơn. Báo cáo yếu hơn sẽ khiến áp lực bán ra dễ trở thành yếu tố định giá chính.

Việc đưa SPCX vào các chỉ số cũng cần tiếp tục theo dõi, nhưng trước khi có thông báo rõ ràng, nó vẫn chỉ là giả thuyết của phe mua. Nếu sau này thực sự có việc đưa vào chỉ số và yêu cầu phân bổ, thì trong ngắn hạn, điều này có thể giảm bớt phần nào áp lực mở khóa, nhưng không đồng nghĩa có thể tiêu hóa vĩnh viễn nhu cầu thoái lui của các cổ đông và nhân viên.

SPCX hiện giống như một thí nghiệm cung cầu có đếm ngược thời gian. Trước khi mở khóa lần đầu, lượng lưu hành thấp và câu chuyện mạnh vẫn có thể giữ giá ổn định. Sau khi mở khóa, thị trường sẽ bắt đầu kiểm nghiệm xem tài sản không gian trị giá 2 nghìn tỷ USD này thực sự có khả năng tiếp nhận bao nhiêu. Đối với nhà đầu tư phổ thông, quan trọng hơn là chú ý điểm chuyển đổi này: khi câu chuyện “không thể mua được” biến thành câu hỏi “ai sẽ tiếp nhận”, thì logic giao dịch đã thay đổi.