A16z：RWA đã chạy thử nghiệm khái niệm, nhưng thử thách thực sự mới bắt đầu

Tiêu đề gốc: 7 Biểu đồ: Tài sản token hóa đã chứng minh được khái niệm. Giờ là phần khó khăn hơn.

Tác giả gốc: Robert Hackett

Nguồn gốc bài viết:

Chuyển thể: Mars Finance

Lời người biên tập: RWA đang chuyển từ khái niệm sang thị trường thực tế. Theo thống kê của a16z crypto, không tính stablecoin, quy mô thị trường tài sản token hóa đã vượt qua 300 tỷ USD, hiện khoảng 340 tỷ USD. So với quy mô chưa đầy 30 tỷ USD vào giữa năm 2024, thị trường này đã tăng gấp 10 lần trong chưa đến hai năm.

Sự tăng trưởng này chủ yếu do trái phiếu chính phủ Mỹ và vàng thúc đẩy. Chúng có giá rõ ràng, nhu cầu rõ ràng, và dễ dàng chuyển lên chuỗi hơn. Đối với nhà đầu tư, token hóa trái phiếu chính phủ có thể giúp stablecoin nhàn rỗi sinh lời; còn đối với tổ chức, nó mang lại hiệu quả cao hơn trong thanh toán, luân chuyển tài sản thế chấp và tiếp cận thị trường tài chính số.

Nhưng điều thực sự đáng chú ý trong bài viết này không chỉ là thị trường RWA mở rộng hơn, mà còn là nó còn một quãng đường dài để trở thành "tài chính trên chuỗi" thực thụ. Hiện nay, nhiều tài sản token hóa về bản chất vẫn chỉ là chứng thư số của tài sản ngoài chuỗi, chủ yếu dùng để giữ và chuyển nhượng, chưa trở thành các mô-đun tài chính có thể tự do kết hợp, gọi vốn và tái sử dụng trong DeFi.

Điều này có nghĩa, giai đoạn tiếp theo của RWA không chỉ là biến nhiều tài sản hơn thành Token, mà còn là đưa các tài sản này thực sự vào hệ thống tài chính trên chuỗi. Liệu cuối cùng nó sẽ chỉ dừng lại ở phiên bản số hóa của tài chính truyền thống, hay trở thành một phần của hạ tầng tài chính thế hệ mới, mới là vấn đề quan trọng hơn trong thời gian tới.

Dưới đây là nội dung bài viết gốc:

Thị trường tài sản token hóa — còn gọi là "tài sản thế giới thực" (RWA) — tháng trước đã vượt qua 300 tỷ USD. Sau đó, quy mô thị trường này duy trì trên mức đó, hiện gần 340 tỷ USD. (Chưa tính stablecoin.) Thị trường này tương đương quy mô của một ngân hàng khu vực hoặc quỹ từ thiện của một trường đại học hàng đầu; nó đã đủ lớn để tạo ảnh hưởng, nhưng so với toàn bộ hệ thống tài chính toàn cầu, vẫn còn rất nhỏ.

Vào giữa năm 2024, quy mô thị trường tài sản token hóa còn chưa đến 30 tỷ USD. Sau đó, tốc độ tăng trưởng bắt đầu tăng tốc: Luật GENIUS mang lại khung pháp lý rõ ràng hơn cho stablecoin của Mỹ; hạ tầng chuỗi cấp tổ chức dần trưởng thành; một số tổ chức tài chính gần như cùng lúc chuyển từ các dự án thử nghiệm blockchain sang hệ thống sản xuất. (Dù stablecoin chưa được thống kê trong bài, nhưng chúng thúc đẩy tăng trưởng toàn thị trường bằng cách làm cho thanh toán và thanh toán trên chuỗi dễ dàng hơn.)

Trong bối cảnh này, thị trường tài sản token hóa đã tăng gấp 10 lần trong chưa đầy hai năm.

Token hóa bắt đầu bứt phá

Trái phiếu chính phủ Mỹ đã thúc đẩy phần lớn sự tăng trưởng gần đây của thị trường.

Sức hút của nó rất trực tiếp: nhà đầu tư có thể sở hữu một dạng tài sản quen thuộc, có khả năng sinh lời, theo cách nhanh hơn, linh hoạt hơn, và mang tính nguyên bản số hơn; còn các tổ chức có thể hưởng lợi từ thanh toán hiệu quả hơn, luân chuyển tài sản thế chấp tốt hơn, và tích hợp với thị trường số.

Đối với nhà đầu tư tiền mã hóa, token hóa trái phiếu chính phủ Mỹ còn cung cấp một cách để stablecoin nhàn rỗi sinh lời, đồng thời tiếp cận lợi nhuận từ thị trường tiền tệ truyền thống. BlackRock, Franklin Templeton, và ngày càng nhiều công ty quản lý tài sản đang phản ứng nhanh chóng với nhu cầu này, xây dựng một thị trường trị giá hàng chục tỷ USD dựa trên logic này.

Các loại tài sản token hóa khác nhau mở rộng tốc độ rất khác nhau. Điều này phản ánh mức độ phức tạp của việc đưa các loại tài sản khác nhau lên chuỗi, cũng như tốc độ các sản phẩm ban đầu tìm ra nhu cầu thị trường.

Tín dụng hỗ trợ tài sản — bao gồm hạn mức tín dụng dựa trên giá trị ròng nhà ở token hóa (HELOCs) và token quỹ vay mượn — chỉ 185 ngày sau lần ghi nhận hoạt động trên chuỗi đã đạt giá trị 1 tỷ USD, là tốc độ nhanh nhất trong tất cả các loại tài sản token hóa, và dẫn đầu rõ rệt.

Sản phẩm tài chính đặc thù — như hợp đồng bảo hiểm tái bảo hiểm token hóa và chứng khoán khai thác Bitcoin — là nhóm nhanh thứ hai, trong chưa đầy hai năm đã vượt qua mốc này.

Trong khi đó, các tài sản rủi ro đầu tư như quỹ đầu tư mạo hiểm mất hơn bảy năm mới đạt 1 tỷ USD, các chiến lược quản lý chủ động cũng mất gần cùng thời gian. Điều này phản ánh cấu trúc phức tạp hơn, chu kỳ dài hơn, và độ phức tạp về vận hành và quản lý của các loại tài sản này.

Tăng trưởng của nợ chính phủ và hàng hóa lớn hơn khá nhanh, trong khoảng 2-3 năm đã đạt 1 tỷ USD, rồi dần trở thành các loại tài sản chi phối nhất. Đến đầu năm 2024, hai nhóm này gần như chiếm trọn thị trường token hóa.

Dù từ năm 2024 trở đi, các loại tài sản như tín dụng hỗ trợ, tài sản đặc thù, cổ phiếu và chiến lược quản lý chủ động vẫn mở rộng thị phần đều đặn, nhưng toàn thị trường vẫn tập trung cao độ. Hiện tại, trái phiếu chính phủ Mỹ token hóa và hàng hóa chiếm khoảng hai phần ba thị trường.

Phân tích sâu hơn về thị trường tài sản token hóa

Trong nhóm hàng hóa, mức độ tập trung còn cao hơn nữa: vàng gần như chiếm trọn thị trường, trong tổng quy mô khoảng 51 tỷ USD, có khoảng 50 tỷ USD từ vàng. Ngược lại, các sản phẩm liên quan đến bạc và các loại khác gần như không đáng kể, tổng quy mô chỉ 57,6 triệu USD, chiếm 0,01%.

Vàng phù hợp để token hóa tự nhiên: nó có đặc tính tiêu chuẩn toàn cầu, dễ lưu trữ, không bị hư hỏng, và đã được giao dịch rộng rãi dưới dạng chứng thư giấy. Các nhà đầu tư mã hóa cũng lâu nay có cảm tình với vàng; trước khi có các sản phẩm vàng token hóa, Bitcoin đã được gọi là "vàng số". Các sản phẩm của Tether (XAUT), Paxos (PAXG) đã chuyển đổi một mô hình sở hữu quen thuộc thành hạ tầng blockchain: chứng thư thể hiện quyền sở hữu vàng trong kho, nay trở thành token có thể giữ trong ví trên chuỗi.

Token hóa dầu mỏ, nông sản, năng lượng, sức mạnh tính toán và các loại hàng hóa mới vẫn chiếm tỷ lệ rất thấp, còn trong giai đoạn rất sơ khai. Hiện tại, thị trường hàng hóa token hóa gần như chỉ là thị trường vàng token hóa.

Về mạng lưới hỗ trợ toàn bộ thị trường token hóa, cấu trúc ngày càng đa dạng hơn. Ethereum vẫn chiếm ưu thế, giữ hơn một nửa thị phần, quy mô đạt 157 tỷ USD. Điều này phù hợp với lợi thế tiên phong của nó trong DeFi và việc các tổ chức sử dụng.

Tuy nhiên, phần còn lại của thị trường token hóa đã xuất hiện theo mô hình đa chuỗi: BNB Chain giữ 40 tỷ USD, Solana 22 tỷ USD, Stellar 17 tỷ USD, Liquid Network (chuỗi phụ của Bitcoin) 15 tỷ USD. XRP Ledger, ZKsync Era, Arbitrum đều gần 10 tỷ USD.

Tài sản token hóa không hội tụ về một chuỗi công khai duy nhất, mà phân tán qua nhiều blockchain dựa trên các yếu tố như chi phí, tính thanh khoản, yêu cầu pháp lý và mối quan hệ tiếp cận thị trường.

Tuy nhiên, dữ liệu đáng chú ý không phải là quy mô thị trường token hóa, mà là cách các tài sản này đang được sử dụng.

Hầu hết tài sản token hóa vẫn chưa thực sự "tự tổ hợp"

Trái phiếu là loại tài sản token hóa lớn nhất hiện nay, trị giá 15,2 tỷ USD. Nhưng chỉ khoảng 5% nguồn cung, tức khoảng 800 triệu USD, được triển khai trong các giao thức DeFi.

Việc sử dụng kim loại quý cũng rất thấp. Phần lớn các tài sản này chỉ được giữ trên chuỗi, chứ chưa trở thành các thành phần tài chính có thể tự tổ hợp, mở rộng, tái cấu trúc hoặc tương tác với các tài sản và giao thức khác.

Các loại tài sản có quy mô nhỏ hơn thể hiện đặc điểm khác biệt. Token tái bảo hiểm có giá trị 362 triệu USD, nhưng 84% nguồn cung được triển khai trong DeFi; tỷ lệ này của tín dụng cá nhân cũng đạt 33%.

Các dữ liệu này không gây ngạc nhiên: các loại tài sản có tỷ lệ sử dụng DeFi cao nhất đều được thiết kế từ đầu để có thể tự tổ hợp trên chuỗi, như qua các giao thức Nexus Mutual và Maple Finance. Ngược lại, các loại tài sản lớn nhất như trái phiếu chính phủ Mỹ và vàng ban đầu chủ yếu chỉ để giữ và chuyển dễ dàng hơn, chứ chưa thay đổi cách vận hành của chúng căn bản.

Sự khác biệt này phản ánh một phân mảng lớn hơn trong thị trường tài sản token hóa: không phải tất cả các tài sản token hóa đều có cùng mức độ "thuộc tính chuỗi".

Có loại tài sản có thể tự do chuyển nhượng và sử dụng trong các ứng dụng trên nhiều chuỗi; có loại thì chủ yếu chỉ dùng blockchain như một hạ tầng ghi nhận, khả năng chuyển nhượng và tự tổ hợp rất hạn chế. (Ví dụ, RWA.xyz phân biệt "tài sản phân phối" và "tài sản đại diện".)

Hiện nay, nhiều thứ gọi là "token hóa" thực chất chỉ là số hóa: ghi chép lại trên blockchain, chưa thực sự khai thác khả năng tự tổ hợp. Điều này rất quan trọng, vì khả năng tự tổ hợp chính là một trong những giá trị cốt lõi của hệ thống tài chính trên chuỗi, và có thể giúp chúng mạnh mẽ hơn.

Các thử nghiệm khác về "mức độ chuỗi" cũng cho ra kết quả tương tự. Chỉ số "Token Presence Index" của Pantera Capital đánh giá mức độ nguyên bản chuỗi của các tài sản token hóa, kết quả cho thấy hơn ba phần tư tài sản nằm ở mức thấp nhất. Trong thực tế, nhiều tài sản token hóa chỉ như các chứng thư số, thể hiện quyền yêu cầu đối với một số tài sản, còn bản thân các tài sản này vẫn chủ yếu do sổ sách ngoài chuỗi và trung gian quản lý.

Sự chênh lệch này — giữa các tài sản chỉ "mô phỏng" trên chuỗi như dạng ghi chép số, và các tài sản thực sự tận dụng đặc tính độc đáo của blockchain để trở thành tài sản nguyên bản — là một trong những tín hiệu rõ ràng nhất cho giai đoạn sơ khai của thị trường.

Hạ tầng tự tổ hợp đã tồn tại, tài sản cũng đã có đó. Nhưng sự tích hợp sâu hơn mới chỉ bắt đầu.

Tương lai của tài sản token hóa

Nhìn về phía trước, các tổ chức khác nhau dự đoán quy mô token hóa có thể rất khác nhau, nhưng hướng đi đều thống nhất: mở rộng.

McKinsey dự báo, đến năm 2030, thị trường này sẽ đạt 2-4 nghìn tỷ USD. Ark Invest dự đoán 11 nghìn tỷ USD. BCG và Ripple dự báo đến 2030, quy mô sẽ đạt 9,4 nghìn tỷ USD, và đến 2033 sẽ lên tới 18,9 nghìn tỷ USD. Standard Chartered dự đoán, đến 2034, thị trường sẽ vượt quá 30 nghìn tỷ USD.

Gần như tất cả các dự báo đều cho thấy, so với quy mô khoảng 30 tỷ USD ngày nay, sẽ có mức tăng gấp 100 lần trong tương lai. Sự khác biệt chủ yếu nằm ở phạm vi thống kê.

Khoảng cách giữa 2 nghìn tỷ và 30 nghìn tỷ USD không phải là do tốc độ chấp nhận khác nhau, mà là do cách định nghĩa khác nhau. Các tổ chức khác nhau đo lường các nội dung khác nhau: các loại tài sản nào cần tính, stablecoin và tiền gửi có tính vào không, định nghĩa token hóa nên rộng đến mức nào, v.v. McKinsey chủ yếu tập trung vào trái phiếu, vay mượn, quỹ và cổ phiếu. Standard Chartered còn thêm hàng hóa và tài chính thương mại. BCG và Ripple còn tính cả tiền gửi và stablecoin, cùng các loại tài sản truyền thống khác.

Dù phương pháp khác nhau, nhưng tất cả dự báo đều hướng tới một xu thế chung: token hóa tài sản sẽ vượt xa quy mô thị trường ngày nay.

So với quy mô hệ thống tài chính toàn cầu, thị trường tài sản token hóa ngày nay vẫn chỉ là một điểm rất nhỏ. Thị trường trái phiếu toàn cầu vượt quá 140 nghìn tỷ USD; trái phiếu token hóa chỉ khoảng 150 tỷ USD, chiếm chưa đến 0,01%. Tổng giá trị vàng vật chất hàng chục nghìn tỷ USD; vàng token hóa khoảng 5 tỷ USD, chiếm chưa đến 0,02%. Thị trường cổ phiếu toàn cầu vượt quá 100 nghìn tỷ USD; cổ phiếu token hóa khoảng 1,5 tỷ USD, chiếm khoảng 0,001%.

Nhưng một thị trường mới nổi đã bắt đầu hình thành. Các loại tài sản thành công sớm nhất thường là những tài sản dễ chuyển lên chuỗi nhất: trái phiếu Mỹ, vàng, tín dụng cá nhân, và các loại tài sản có giá rõ ràng, nhu cầu đã tồn tại, và cấu trúc quyền sở hữu tương đối đơn giản.

Trong phần lớn các trường hợp, token hóa chưa thực sự sáng tạo lại các tài sản nền tảng này. Nó thay đổi cách chúng luân chuyển và thanh toán, và mới chỉ bắt đầu kết nối trực tiếp hơn với hạ tầng tài chính số. Thị trường tài sản token hóa ngày nay vẫn còn rất gần với số hóa hơn là tự tổ hợp trên chuỗi. Nhiều tài sản tồn tại trên hạ tầng blockchain, nhưng chưa thực sự trở thành các thành phần tài chính có thể lập trình.

Thách thức lớn hơn trong tương lai là đưa các phần phức tạp hơn của hệ thống tài chính lên chuỗi, và giúp các tài sản token hóa kết nối sâu hơn với hạ tầng tài chính nguyên bản internet, có khả năng tự tổ hợp cao hơn.