Vừa mới dành vài giờ để đào sâu vào dữ liệu so sánh thú vị về fintech và defi, và thành thật mà nói, những phát hiện này còn hấp dẫn hơn tôi mong đợi nhiều.

Vì vậy, đây là bối cảnh: mọi người đã xem fintech và defi như hai vũ trụ hoàn toàn riêng biệt trong nhiều năm. Một bên được quy định, sinh lợi, giao dịch trên NASDAQ. Bên kia là không cần phép, phi tập trung, sống trên chuỗi. Nhưng ranh giới đó đang ngày càng mờ đi nhanh chóng. Stripe mua Bridge, Robinhood ra mắt thị trường dự đoán, PayPal phát hành stablecoin—các thế giới đang va chạm.

Hãy để tôi đi qua những gì dữ liệu thực sự cho thấy, vì nó khá điên rồ.

Thanh toán trước đã. PayPal chuyển khoản 1,76 nghìn tỷ đô la mỗi năm. Adyen xử lý 1,5 nghìn tỷ đô la. Đây là những gã khổng lồ. Ở phía defi, chuyển khoản stablecoin của Tron đạt 68 tỷ đô la, Ethereum 41 tỷ đô la, Solana khoảng 6,5 tỷ đô la. Ừ, khoảng cách tuyệt đối lớn. Nhưng điều thú vị là: PayPal tăng trưởng 6% năm ngoái. Adyen tăng 43%. Trong khi đó, Tron tăng 493%, Ethereum 652%, Solana 755%. Đường cong tăng trưởng hoàn toàn khác nhau. Hệ thống thanh toán truyền thống đã trưởng thành và ổn định. Các kênh thanh toán blockchain đang tăng tốc mạnh mẽ. Điểm mấu chốt? Tỷ lệ hoa hồng. PayPal lấy 1,68% mỗi giao dịch. Adyen lấy 15 điểm cơ bản. Blockchain? 1-9 điểm cơ bản. Vì vậy, defi thắng về hiệu quả và tăng trưởng, nhưng hầu như không thu được gì về mặt kinh tế.

Ngân hàng số là nơi mọi thứ thực sự trở nên so sánh được. Nubank có 93,5 triệu người dùng và 38,8 tỷ đô la tiền gửi. MetaMask có 30 triệu người dùng với khoảng 7,9 tỷ đô la giá trị bị khóa qua Ethena. Phantom có 16 triệu người dùng. Đây không phải ngân hàng truyền thống, nhưng chúng hoạt động như vậy đối với hàng triệu người. Doanh thu trên mỗi người dùng kể câu chuyện: SoFi kiếm 264 đô la mỗi người dùng mỗi năm. EtherFi kiếm 256 đô la—gần như hiệu quả tương tự. MetaMask chỉ kiếm 3 đô la mỗi người dùng. Cùng hạ tầng, nhưng mô hình kiếm tiền hoàn toàn khác biệt.

Giao dịch là nơi fintech và defi thực sự gây ngạc nhiên. Robinhood xử lý 4,6 nghìn tỷ đô la trong 12 tháng qua. Hyperliquid đạt 2,6 nghìn tỷ đô la. Uniswap gần 1 nghìn tỷ đô la. Ba năm trước, so sánh những con số này có vẻ điên rồ. Nhưng giờ đây, chúng ta đã ở đây. Tổng volume của Coinbase là 1,4 nghìn tỷ đô la vẫn lớn, nhưng Hyperliquid gần như đã bằng một nửa quy mô đó. Sự hội tụ về khối lượng là có thật.

Nhưng rồi, tỷ lệ hoa hồng lại tiếp tục phân kỳ. Robinhood lấy 1,06% mỗi giao dịch. Coinbase khoảng 1,03%. Uniswap? 9 điểm cơ bản. Hyperliquid? 3 điểm cơ bản. Cùng khối lượng giao dịch khổng lồ, nhưng giá trị thu về lại hoàn toàn đảo ngược. Uniswap có thể tạo ra 900 triệu đô la phí từ 1 nghìn tỷ đô la volume ở mức 9 điểm cơ bản. Coinbase tạo ra 14 tỷ đô la từ 1,4 nghìn tỷ đô la ở mức 1%. Khoảng cách đó giải thích tại sao Coinbase giao dịch ở mức 7 lần doanh thu trong khi Uniswap chỉ ở mức 5 lần phí.

Cho vay gần như là điều vô lý trong sự đối lập này. Các khoản vay chưa thanh toán của Aave là 22,6 tỷ đô la—lớn hơn Klarna với 10,1 tỷ đô la hoặc Affirm với 7,2 tỷ đô la. Một giao thức defi xây dựng trong bốn năm đã vượt qua các nhà cho vay fintech truyền thống về khối lượng thuần túy. Nhưng đây là cấu trúc: Biên lãi ròng của Affirm là 5,25%. của Klarna khoảng 6%. Của Aave? 0,98%. Họ cho vay nhiều hơn, nhưng thu nhập trên mỗi đô la cho vay lại ít hơn nhiều. Tại sao? Bởi vì các nhà cho vay fintech truyền thống chịu rủi ro tín dụng—họ cấp các khoản vay không thế chấp cho những người có thể không trả lại. Các nhà cho vay defi chỉ xử lý các vị thế thế chấp quá mức. Không có rủi ro tín dụng, chỉ có rủi ro thanh lý. Các mô hình kinh doanh hoàn toàn khác nhau nhưng cùng chung tên.

Thị trường dự đoán là chiến trường mới nhất. DraftKings đạt 51,7 tỷ đô la về volume và tạo ra 5,46 tỷ đô la doanh thu. Polymarket đạt 24,6 tỷ đô la volume nhưng chỉ tạo ra khoảng 38 triệu đô la doanh thu hàng năm. Kalshi đạt 9,1 tỷ đô la volume với 264 triệu đô la doanh thu. Tỷ lệ phí giải thích điều đó: DraftKings lấy 10,57%. Kalshi lấy 2,91%. Polymarket lấy 0,15%. Cùng loại, hoàn toàn khác về kinh tế.

Vậy mô hình thực sự ở đây là gì? Mỗi so sánh đều kể cùng một câu chuyện: defi đã bắt kịp về quy mô, volume và tăng trưởng người dùng. Nhưng nó chỉ chiếm một phần nhỏ của giá trị kinh tế. Stablecoin đang phát triển nhanh hơn các hệ thống thanh toán truyền thống. Khối lượng cho vay của Aave vượt qua Klarna. Volume của Polymarket gần bằng DraftKings. Cơ sở hạ tầng đã hoạt động. Người dùng đã có mặt.

Câu hỏi cốt lõi là: liệu crypto có học cách xây dựng các trạm thu phí, hay fintech cuối cùng sẽ mở đường cho hệ sinh thái mở? Bởi vì ngay bây giờ, defi đã xây dựng hạ tầng hiệu quả nhất có thể—nhưng với chi phí phân phối giá trị rộng rãi đến mức token holders hầu như không thu được gì. Dù đó là tính năng hay lỗi, còn tùy vào quan điểm về tương lai của tài chính. Nếu dịch vụ tài chính trở thành tiện ích thương mại, crypto đã chiến thắng. Nếu doanh nghiệp cần doanh thu để tồn tại, hầu hết token vẫn còn vấn đề kiếm tiền.

Điều rõ ràng là sự hội tụ không còn là lý thuyết nữa. Nó đang diễn ra. Câu hỏi cho thập kỷ tới không phải là liệu hai thế giới này có hợp nhất—bởi chúng đã rồi. Mà là chúng sẽ định hình lại nhau như thế nào trong quá trình đó.