Nhiều tin xấu đồng loạt gây sụt giảm giá cổ phiếu của Mỹ Quang Công Nghệ(MU.US), nhưng dưới sự hỗ trợ của nền tảng cơ bản vững chắc, giá cổ phiếu đã trở lại quỹ đạo tăng trưởng

智通财经APP cho biết, trong vài tuần qua, giá cổ phiếu của Micron Technology (MU.US) tiếp tục trải qua biến động dữ dội. Trước thời điểm công bố báo cáo tài chính được kỳ vọng cao, giá cổ phiếu đã vọt lên mức đỉnh lịch sử, nhưng rồi trong vài ngày sau đó lại giảm mạnh. Các yếu tố tiêu cực dẫn đến đợt điều chỉnh này đang đồng thời hội tụ, nhưng phản ứng của thị trường có lẽ bị thổi phồng; cổ phiếu này rất nhanh sẽ quay trở lại quỹ đạo tăng.

Trong diễn biến của đợt行情 này, nhiều người cho rằng thời kỳ theo chu kỳ của ngành lưu trữ đã kết thúc; họ tin rằng nhu cầu mang tính cấu trúc đến từ trí tuệ nhân tạo (AI) sẽ hỗ trợ ngành và cho rằng “lần này khác rồi”, thậm chí có người gọi Micron Technology là “Nvidia tiếp theo”. Dù doanh thu và lợi nhuận của Micron Technology, SK hynix và Samsung Electronics đều bùng nổ tăng trưởng, nhưng ngành công nghiệp lưu trữ vẫn mang tính chu kỳ như vốn có. Lý do rất đơn giản — ngành lưu trữ có tính chu kỳ vì thị trường đầu cuối mà nó phục vụ cũng có tính chu kỳ.

Điện thoại thông minh, máy tính cá nhân (PC) và bộ xử lý đều thuộc nhóm này. Tuy nhiên, những sản phẩm này ngay từ khi mới xuất hiện cũng chưa hề mang tính chu kỳ — khi lần đầu bước vào thị trường, trần nhu cầu dường như còn cao đến mức không thể tưởng tượng. Sau đó, đối thủ gia nhập, công nghệ dần được hàng hóa hóa; trước khi mọi người kịp nhận ra, thị trường đã xuất hiện tình trạng dư cung và giá lao dốc. Vì vậy, việc cho rằng AI sẽ không chu kỳ hóa là một quan điểm thiển cận — AI sở dĩ chưa thể hiện tính chu kỳ vì thời gian tồn tại của nó chưa đủ lâu, chưa trải qua chu kỳ đi xuống. Nhưng điều đó không có nghĩa là tương lai sẽ không xuất hiện.

Nghe có vẻ chỉ là khác biệt về mặt ngữ nghĩa, nhưng phân biệt điều này rất quan trọng, vì hiện có rất nhiều nhà đầu tư đang mua Micron Technology để nắm bắt “Nvidia tiếp theo”, mà lại không nhận ra — như lịch sử đã nhiều lần chứng minh — cổ phiếu này luôn đối mặt rủi ro sụt giảm mạnh do cú sốc về nhu cầu. Chi phí cố định trong sản xuất bộ nhớ rất cao, và việc mở rộng công suất thường cần kế hoạch và xây dựng trong vài năm; điều này có nghĩa là Micron Technology và các đối tác tại Hàn Quốc của hãng còn cách xa hình thái “công ty linh hoạt, cơ động”.

Do đó, điểm mấu chốt khi đầu tư vào Micron Technology không phải là tranh luận liệu ngành sản xuất bộ nhớ có còn mang tính chu kỳ hay không, mà là đánh giá chu kỳ tăng hiện tại khi nào sẽ chuyển sang chu kỳ giảm. Trong bối cảnh đó, báo cáo tài chính mới nhất của Micron Technology là đặc biệt quan trọng. Báo cáo quý 2 cho thấy, dù doanh thu HBM (tính vào mảng lưu trữ đám mây) tăng mạnh và đẩy biên lợi nhuận gộp lên 74%, nhưng mức tăng theo quý “chỉ là” khoảng 800 điểm cơ bản. Quan sát các mảng kinh doanh khác của công ty có thể thấy rằng, trong thị trường phi AI, biên lợi nhuận gộp tăng rõ rệt hơn; trong đó mảng trung tâm dữ liệu cốt lõi (khách hàng trung tâm dữ liệu OEM) biên lợi nhuận gộp cũng đạt 74% như mảng bán hàng cho AI, còn mảng di động và client (kinh doanh tiêu dùng) thậm chí cao hơn 500 điểm cơ bản. Kinh doanh ô tô và nhúng cũng ghi nhận mức cải thiện đáng kể.

Vì vậy, dù HBM góp phần tạo ra tình trạng thiếu hụt, xét theo góc độ sản lượng xuất hàng, mức tăng giá DRAM và NAND lại mang lại lợi ích lớn hơn cho mảng kinh doanh phi AI của Micron Technology. Điều này cũng hợp logic — khách hàng HBM vốn đã trả giá cao, nên biên độ biến động giá nhỏ hơn; còn các sản phẩm như DDR4 có chi phí sản xuất rất thấp, hiện lại có thể được bán với giá cực cao.

Để nắm bắt một phần nhu cầu vượt trội, Micron Technology và các nhà sản xuất bộ nhớ tại Hàn Quốc đang tăng chi tiêu. Trong đó, Micron Technology ở quý 2 cam kết đầu tư 33.5Bỷ USD chi tiêu vốn (đồng thời vẫn đạt gần 7Bỷ USD dòng tiền tự do điều chỉnh). Nhưng khi tình trạng thiếu hụt gia tăng, “ba gã khổng lồ” vẫn duy trì nhịp độ mở rộng công suất chậm hơn, vì kinh nghiệm hàng chục năm về sự phồn vinh và suy thoái của ngành đã dạy họ rằng chiến lược tốt nhất là tăng dần và thận trọng nguồn cung, ngay cả khi nhu cầu lên đến mức cuồng nhiệt.

Chiến lược đứng nhìn này sẽ giúp ngành lưu trữ đạt cân bằng cung - cầu mà không gây ra sụp đổ giá cả, từ đó tránh rơi lại quá sớm vào đáy. Đồng thời, nó cũng giúp họ kiếm được lợi nhuận đáng kinh ngạc. Micron Technology đưa ra hướng dẫn kết quả kinh doanh như sau: dự kiến doanh thu trung vị quý 3 là 5Bỷ USD (so với cùng kỳ +260% / so với quý trước +40%), biên lợi nhuận gộp khoảng 81%, EPS trung vị không theo GAAP là 19,15 USD (so với quý trước +57%). Sau khi vừa trải qua một quý ở mức lịch sử, mà vẫn đưa ra dự báo như vậy cho thấy mức độ thiếu hụt là cực kỳ nghiêm trọng; đồng thời cũng cho thấy dù giá tăng, nhu cầu vẫn cực kỳ mạnh. Biên lợi nhuận gộp 81% còn cao hơn cả Nvidia! Rất khó tưởng tượng chỉ vài năm trước (2023), Micron Technology đã ghi nhận lợi nhuận gộp âm liên tiếp trong ba quý.

Bộ báo cáo này cơ bản đã bao trùm toàn bộ logic của phe nắm giữ cổ phiếu Micron Technology — theo tốc độ vận hành hiện tại, công ty có thể kiếm khoảng 6.0 USD lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu trong bốn quý tới. Nhân tiện, điều này tương ứng với P/E khoảng chỉ 6 lần.

Tuy nhiên, dù có thành tích như vậy, nhà đầu tư vẫn lựa chọn “chốt lời tin tốt”. Ngày giao dịch kế tiếp sau khi công bố báo cáo tài chính, giá cổ phiếu Micron Technology giảm hơn 8%; tâm lý chốt lời đã lấn át thành tích hoạt động. Sau đó, khi chiến tranh ở Trung Đông bùng nổ, eo biển Hormuz đóng lại, giá dầu tăng vọt và dòng tiền chuyển sang nhóm cổ phiếu phòng thủ, đợt bán tháo càng gia tăng. Thị trường chung bước vào trạng thái giảm rủi ro; cổ phiếu có beta cao bị bán ra, chuyển sang tài sản an toàn hơn, và Micron Technology một lần nữa lại phải đối mặt với áp lực bán thêm.

Ngoài áp lực vĩ mô, trong khoảng một tuần qua cũng xuất hiện một số tin tức tiêu cực, chủ yếu liên quan đến thuật toán định lượng TurboQuant mới do Google (GOOGL.US) giới thiệu. Thuật toán này tuyên bố có thể tăng tốc độ lưu trữ bộ nhớ tạm (key-value, “KV”) trong bộ xử lý AI lên nhiều bậc độ lớn. Hiện tại, trong bộ xử lý AI, phần lớn bộ nhớ được dùng cho hai mục đích: 1) KV cache; 2) trọng số mô hình. Vì vậy, logic là nếu hiệu suất KV cache được cải thiện, lượng bộ nhớ mà nhà sản xuất chip cần để đáp ứng nhu cầu của khách hàng sẽ giảm. Dưới tác động đó, trong tuần này giá DRAM giảm hơn 5%, vì thị trường bắt đầu suy đoán điều này có thể có ý nghĩa gì đối với nhu cầu trong tương lai — nhưng xung đột ở Trung Đông tiếp tục kéo dài và nỗi lo về lạm phát có thể cũng là các yếu tố góp phần dẫn đến đợt giảm này.

Vậy thì, việc nâng cao hiệu suất bộ nhớ như vậy có làm giảm tổng nhu cầu bit và gây ảnh hưởng tiêu cực đến triển vọng tăng trưởng của Micron Technology hay không?

Để trả lời câu hỏi này, có thể nhìn vào những ví dụ trong thế giới thực. Trường hợp điển hình nhất là nguồn gốc của cái gọi là “nghịch lý Jevons”. Vào nửa sau thế kỷ 19, nhà phát minh Scotland nổi tiếng James Watt đã phát minh ra một động cơ hơi nước hiệu suất cao, giúp cắt giảm đáng kể lượng than cần để tạo ra đầu ra năng lượng trên một đơn vị. Khi đó, quan điểm phổ biến cho rằng khi hiệu suất tăng lên, mức tiêu thụ than sẽ giảm. Tuy nhiên, thực tế lại ngược lại — than trở nên rẻ hơn và dễ tiếp cận hơn, ngược lại còn thúc đẩy tăng trưởng nhu cầu tổng thể trong dài hạn.

Khái niệm này được gọi là “nhu cầu khuyến khích” (induced demand), về bản chất có nghĩa là khi chi phí của một nguồn lực nào đó giảm xuống, mức tiêu thụ lại tăng lên. Khi các nhà cung cấp đám mây quy mô cực lớn đã cam kết đầu tư hàng nghìn tỷ USD cho chi tiêu vốn AI, nhu cầu lưu trữ trong nhiều năm tới chắc chắn sẽ duy trì ở mức cao. Việc lưu trữ rẻ hơn sẽ không khiến họ thỏa mãn với các kế hoạch hiện có — trái lại còn kích thích nhu cầu hơn, vì tất cả họ đều đang cạnh tranh để giành chiến thắng trong “cuộc đua vũ trang AI”. Do đó, TurboQuant không phải là chất xúc tác tiêu cực đối với Micron Technology; thậm chí trong tương lai, người ta có thể nhìn lại khoảnh khắc này và coi đó là “thời khắc dân chủ hóa” trong lĩnh vực lưu trữ, giúp các bên tham gia khác — ngoài những công ty công nghệ lớn hiện đang chiếm gần như toàn bộ lượng xuất xưởng HBM — cũng có thể bước vào thị trường.

Tóm lại, khi chu kỳ tăng hiện tại tiếp tục thậm chí còn tăng tốc, Micron Technology dự kiến sẽ tiếp tục vượt trội so với thị trường trong ngắn và trung hạn. Trong vài quý tới, việc mở rộng công suất sẽ dần nâng doanh thu và lợi nhuận ròng; ngay cả khi giá ở mức cực cao có thể điều chỉnh và việc sử dụng công suất của các nhà máy wafer mới giảm khiến biên lợi nhuận gộp từ mức dự kiến hơn 80% ở quý tới sẽ hạ xuống.

Trong dài hạn, Micron Technology dự kiến cuối cùng vẫn sẽ trở thành nạn nhân của chu kỳ giảm tiếp theo, vì AI rồi sẽ đi vào giai đoạn theo chu kỳ, giống như mọi xu hướng công nghệ dài hạn trước đây. Điểm ngoặt này sẽ không đến trong ngắn hạn, nhưng việc nắm giữ cổ phiếu đồng nghĩa với việc luôn phải duy trì mức độ cảnh giác cao trước các cú sốc tiếp theo. Nhưng tính đến hiện tại, Micron Technology vẫn được đánh giá là đang được kỳ vọng tốt ở mức giá hiện tại, và dự kiến giá cổ phiếu sẽ tiếp tục tăng khi hiệu quả kinh doanh mạnh mẽ tiếp tục được phát huy cũng như căng thẳng ở Trung Đông được xoa dịu.