Phân tích bản cáo bạch IPO Circle: Tình hình tài chính, mô hình kinh doanh và ý định chiến lược

Vào ngày 1 tháng 4 năm 2025, Circle Internet Financial đã nộp hồ sơ S-1 cho Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ, với kế hoạch niêm yết trên sàn NYSE, mã chứng khoán "CRCL". Là nhà phát hành stablecoin USDC, Circle đã từng cố gắng niêm yết qua SPAC vào năm 2022 nhưng không thành công. Hiện nay, công ty này một lần nữa tiếp cận thị trường vốn với dữ liệu tài chính chi tiết hơn và mục tiêu chiến lược rõ ràng. Bài viết này sẽ phân tích sâu về động lực niêm yết của Circle, tình hình tài chính, mô hình kinh doanh và tác động tiềm tàng của nó đối với ngành công nghiệp tiền điện tử.

Một, Hình ảnh tài chính của Circle

1.1 Mâu thuẫn giữa tăng trưởng doanh thu và sụt giảm lợi nhuận

Dữ liệu tài chính của Circle cho thấy tình trạng tăng trưởng và áp lực đồng thời. Năm 2024, tổng doanh thu và doanh thu dự trữ của công ty đạt 1.676 tỷ USD, tăng 16% so với năm trước. Tuy nhiên, lợi nhuận ròng đã giảm từ 268 triệu USD xuống còn 156 triệu USD, giảm 42%. Sự tăng trưởng doanh thu chủ yếu đến từ doanh thu dự trữ, năm 2024 đạt 1.661 tỷ USD, chiếm 99% tổng doanh thu. Điều này nhờ vào sự gia tăng đáng kể lưu thông USDC, đạt 32 tỷ USD tính đến tháng 3 năm 2025, tăng 36% so với năm trước.

Tuy nhiên, áp lực từ phía chi phí không thể bị coi thường. Chi phí phân phối và giao dịch đã tăng từ 720 triệu USD lên 1.011 triệu USD, tăng 40%, chi phí vận hành cũng tăng từ 453 triệu USD lên 492 triệu USD. Trong đó, chi phí quản lý chung tăng từ 100 triệu USD lên 137 triệu USD. Điều này cho thấy mặc dù doanh thu của Circle tăng mạnh, nhưng lợi nhuận đang chịu áp lực lớn.

1.2 Cấu thành của thu nhập dự trữ

Doanh thu từ dự trữ là nguồn thu nhập chính của Circle, đạt 1.661 triệu đô la vào năm 2024, chiếm 99% tổng doanh thu. Phần doanh thu này đến từ lãi suất của tài sản dự trữ USDC được quản lý. USDC là đồng stablecoin được gắn với đô la Mỹ theo tỷ lệ 1:1, mỗi khi phát hành 1 USDC, sẽ có 1 đô la hỗ trợ phía sau. Tính đến tháng 3 năm 2025, tổng lưu thông USDC đạt 32 tỷ đô la, tương ứng với số tài sản dự trữ bằng nhau, các tài sản này được đầu tư vào các công cụ rủi ro thấp, bao gồm trái phiếu chính phủ Mỹ (85% do các công ty quản lý tài sản quản lý) và tiền mặt (10-20% được lưu trữ tại các ngân hàng có hệ thống quan trọng toàn cầu).

Lấy năm 2024 làm ví dụ, giả sử quy mô dự trữ trung bình là 31 tỷ USD, lợi suất trái phiếu chính phủ được tính theo tỷ lệ 5,35%, lãi suất hàng năm khoảng 1,659 triệu USD, phù hợp về cơ bản với con số thực tế là 1,661 triệu USD. Cần lưu ý rằng, Circle phải chia sẻ khoản thu nhập này với một nền tảng giao dịch, điều này giải thích tại sao thu nhập ròng tương đối thấp. Tính ổn định của khoản thu nhập này còn phụ thuộc vào lượng USDC lưu thông và mức lãi suất, nếu trong tương lai xảy ra giảm lãi suất hoặc biến động nhu cầu USDC, có thể sẽ đem lại rủi ro.

1.3 Tổng quan về tài sản và tính thanh khoản

Cấu trúc tài sản của Circle chú trọng vào tính thanh khoản và sự minh bạch. 85% dự trữ USDC được đầu tư vào trái phiếu chính phủ, 10-20% là tiền mặt gửi tại các ngân hàng hàng đầu, và báo cáo công khai hàng tháng để tăng cường niềm tin. Tuy nhiên, thu nhập lãi từ tiền mặt và đầu tư ngắn hạn của công ty là âm, năm 2024 là -34,712 triệu đô la, có thể bị ảnh hưởng bởi phí quản lý. Mặc dù dữ liệu tổng tài sản và nợ phải trả cụ thể chưa được công bố hoàn toàn, nhưng sự vững chắc trong việc quản lý dự trữ là rõ ràng. Tổng thể, nền tảng tài chính của Circle vững chắc, nhưng ảnh hưởng từ môi trường bên ngoài không thể bị xem nhẹ.

Hai, Giải cấu trúc mô hình kinh doanh của Circle

vị trí cốt lõi của 2.1 USDC

Doanh nghiệp Circle tập trung vào USDC, đồng stablecoin này đứng thứ hai trên toàn cầu. Theo thống kê từ nền tảng dữ liệu, tổng lượng lưu thông của USDC là 60,1 tỷ USD (có thể do chênh lệch thời gian với S-1 là 32 tỷ khác nhau), chiếm khoảng 26% thị phần, chỉ đứng sau một sản phẩm cạnh tranh nào đó. USDC được ứng dụng rộng rãi trong thanh toán, chuyển tiền xuyên biên giới (quy mô thị trường 150 triệu tỷ USD) và tài chính phi tập trung (DeFi), sử dụng công nghệ blockchain để thực hiện giao dịch nhanh chóng và chi phí thấp, vượt trội hơn so với các hệ thống thanh toán xuyên biên giới truyền thống.

Lợi thế của USDC nằm ở sự tuân thủ và tính minh bạch. Nó phù hợp với quy định MiCA của Liên minh Châu Âu, được cấp phép EMI tại Pháp vào tháng 7 năm 2024, và báo cáo dự trữ hàng tháng được xác minh bởi các cơ quan kiểm toán. Trong nguồn thu, 99% đến từ lãi suất dự trữ (1.661 triệu USD), phí giao dịch và các nguồn thu khác chỉ đạt 15,169 triệu USD, chiếm tỷ lệ rất nhỏ. Điều này cho thấy mô hình kinh doanh của Circle giống như "gửi tiền để sinh lãi", thay vì chủ yếu phụ thuộc vào phí dịch vụ.

2.2 Những nỗ lực đa dạng hóa

Ngoài USDC, Circle còn đang phát triển ví kỹ thuật số, cầu nối cross-chain và blockchain Layer 2 tự phát triển, nhằm mở rộng các tình huống sử dụng và khả năng mở rộng của USDC. Các hoạt động này hiện tại đóng góp doanh thu hạn chế, được bao gồm trong doanh thu khác trị giá 15.169 triệu USD. Dù vậy, chúng đại diện cho tiềm năng tăng trưởng trong tương lai, nhưng việc đầu tư cao vào phát triển công nghệ có thể làm gia tăng gánh nặng chi phí trong ngắn hạn.

2.3 mối quan hệ với một nền tảng giao dịch nào đó

Mối quan hệ giữa Circle và một nền tảng giao dịch nào đó rất kịch tính. Hai bên đã cùng nhau thành lập tổ chức quản lý USDC. Năm 2023, Circle đã mua lại cổ phần của nền tảng đó với giá 210 triệu USD cổ phiếu, độc lập nắm quyền quản lý, nhưng thỏa thuận chia sẻ doanh thu vẫn tiếp tục đến nay. Nền tảng đó nhận 50% doanh thu từ dự trữ, dẫn đến chi phí phân phối vào năm 2024 lên tới 1,011 triệu USD. Đây vừa là di sản của sự hợp tác, vừa là gánh nặng lợi nhuận, việc điều chỉnh tỷ lệ chia sẻ trong tương lai có đáng chú ý hay không.

Ba, ý định chiến lược niêm yết

3.1 Vốn và Mở rộng

IPO của Circle nhằm huy động vốn, số tiền ròng sẽ được sử dụng để thanh toán thuế RSU, vốn hoạt động, phát triển sản phẩm và các vụ thâu tóm tiềm năng. Thị phần USDC chỉ có 26%, thấp hơn nhiều so với 67% của một sản phẩm cạnh tranh nào đó, Circle rõ ràng muốn tăng tốc mở rộng bằng cách huy động vốn, chẳng hạn như thúc đẩy Layer 2 blockchain công cộng và thâm nhập vào thị trường toàn cầu.

3.2 Ứng phó với quy định và nâng cao uy tín

Mỹ đang siết chặt quản lý đối với stablecoin, Circle đã chuyển trụ sở chính sang Mỹ và chọn niêm yết, chủ động chấp nhận yêu cầu công bố của SEC. Việc công khai dữ liệu tài chính và dự trữ không chỉ đáp ứng kỳ vọng của cơ quan quản lý mà còn có thể tăng cường niềm tin từ các tổ chức. Chiến lược minh bạch này trong ngành công nghiệp tiền điện tử là rất khôn ngoan, có thể giúp Circle giành được nhiều đối tác tài chính truyền thống hơn.

3.3 Cổ đông và tính thanh khoản

Cơ cấu cổ phần của Circle được chia thành 3 loại: loại A (1 phiếu/bằng), loại B (5 phiếu/bằng, giới hạn 30%) và loại C (không có quyền biểu quyết), nhà sáng lập vẫn giữ quyền kiểm soát. Việc niêm yết cũng sẽ cung cấp tính thanh khoản cho các nhà đầu tư sớm và nhân viên, giao dịch trên thị trường thứ cấp (định giá 40-50 tỷ USD) đã cho thấy nhu cầu. IPO vừa là huy động vốn, vừa là sự cân bằng trong việc trả lại cho cổ đông.

Bốn, những gợi ý cho ngành công nghiệp tiền điện tử

4.1 Xây dựng chuẩn mực ngành

IPO của Circle đã mở ra con đường thoát truyền thống cho các công ty tiền điện tử. Trong quá khứ, ICO và huy động vốn riêng tư là chủ đạo, nhưng rủi ro cao, tính thanh khoản kém. Circle đã chứng minh tính khả thi của thị trường công cộng thông qua IPO, điều này có thể củng cố niềm tin của các nhà đầu tư mạo hiểm, thu hút thêm vốn vào các công ty khởi nghiệp tiền điện tử, thúc đẩy sự phát triển của ngành.

4.2 Khả năng của cách chơi đổi mới

Nếu Circle thành công, các công ty khác có thể bắt chước, chẳng hạn như nhanh chóng gia nhập thị trường thông qua SPAC hoặc niêm yết trực tiếp. Token hóa cổ phiếu, giao dịch trên blockchain, hoặc kết hợp với DeFi (như để cho vay hoặc staking), đều là những cách chơi mới tiềm năng. Những mô hình này có thể làm mờ ranh giới giữa tài chính truyền thống và tài chính crypto, mang lại cơ hội mới cho các nhà đầu tư.

4.3 Rủi ro và thách thức

Tuy nhiên, việc niêm yết không phải là một con đường bằng phẳng. Thị trường cổ phiếu công nghệ gần đây ảm đạm có thể làm giảm giá niêm yết, và sự không chắc chắn về quy định (như việc thắt chặt luật pháp đối với stablecoin) cũng là một mối đe dọa. Sự thành bại của Circle sẽ kiểm tra khả năng thích ứng của các công ty tiền điện tử trong thị trường truyền thống.

Kết luận

IPO của Circle thể hiện sức mạnh tài chính (1,676 triệu doanh thu), tham vọng kinh doanh (USDC + đa dạng hóa) và khát vọng ngành. Doanh thu từ dự trữ là huyết mạch của nó, nhưng sự phụ thuộc vào việc chia sẻ doanh thu và lãi suất với một nền tảng giao dịch là một mối nguy hiểm. Nếu việc niêm yết thành công, Circle không chỉ củng cố vị thế của mình trong thị trường stablecoin mà còn có thể mở ra cánh cửa tài chính truyền thống cho ngành công nghiệp tiền điện tử, mang lại đổi mới về vốn và công nghệ. Từ tuân thủ đến lộ trình thoái vốn, câu chuyện của Circle vừa là sự thể hiện cơ hội, vừa là lời nhắc nhở về rủi ro. Tại giao điểm giữa tiền điện tử và tài chính truyền thống, bước đi tiếp theo của nó đáng để mong đợi.