a16z: «Інтеграція DeFi та TradFi» — це псевдопостулат

Автор: a16z Crypto

Переклад: Джіахуан, ChainCatcher

У криптоіндустрії існує певне уявлення про майбутнє, яке майже стало стандартною відповіддю: DeFi та TradFi зливаються, безлімітна ліквідність зустрічається з дистрибуційною спроможністю інституцій, і врешті народжується елегантний гібрид, що бере найкраще з обох світів — нова система витісняє стару.

Ця історія звучить заспокійливо, але вона по суті хибна.

Більш чесна версія звучить так: поки блокчейн дозволяє наявному бізнесу працювати краще, традиційні фінанси його використовуватимуть. Не тому, що вони прийняли децентралізацію, а тому, що ці рядки витрат вдається звести. Ця технологія виявляється здатною стискати витрати, покращувати розрахунки, розширювати дистрибуцію — і при цьому допомагає інституціям міцніше тримати в руках клієнтські взаємини.

Це означає, що інституції «не зливаються» з DeFi. Вони просто відбирають у DeFi ті частини, які відповідають їхнім операційним обмеженням, відкидають ті, що не підходять, а потім знову збирають усе у спосіб, який вимагає інституція. У підсумку продукт не буде ані схожим на традиційні фінанси, ані на нинішній DeFi. Ми спостерігаємо появу нового різновиду: програмованої фінансової інфраструктури, що рухається блокчейн-траєкторією, але оптимізується під обмеження інституцій.

Коли регуляторні рамки дозріють, така картина може змінитися. Такі законодавчі акти, як законопроєкт CLARITY, можливо, у майбутньому зроблять інституціям простішим прямий доступ до систем без дозволів. Але незалежно від того, наскільки сильно на законодавчому рівні відкриється простір, ризик-апетит традиційних фінансів не буде скинутий за одну ніч. Інституції оцінюють технологію, і завжди дивляться на вартість, ризики, контроль та відповідність операційним процесам. Саме тому перед індустрією стоять не один, а два можливі напрями.

Перша можливість — допомогти інституціям отримати ту інфраструктуру, яку вони сьогодні вже готові прийняти. Кожний раз, коли інституція бере якийсь компонент — чи то атомарні розрахунки, програмовані гроші, чи токенізовану заставу — вона тим самим перевіряє цю технологію, вдосконалює спільну «рейку», і переносить на ланцюг реальний обсяг угод та капітал.

Друга можливість — продовжувати будівництво відкритої, криптонативної фінансової системи, яку інституції наразі ще не готові використовувати.

Ці два шляхи не є взаємовиключними. Вони можуть існувати паралельно і, якщо зробити добре, навіть підсилюватимуть одне одного. Відкриті мережі й надалі породжуватимуть нові компоненти, ринки та інновації, а інституції зрештою використають ці результати. Якщо обидва напрями досягнуть успіху, «злиття» відбудеться природно: не так, що одна сторона поглине іншу, а так, що обидві сторони дедалі більше залежатимуть від тієї самої базової інфраструктури.

Що саме робить традиційний фінансовий сектор

Для того, щоб інституції прийняли якийсь компонент, він має відповідати одночасно двом умовам: по-перше, він має покращувати витрати, ризики або дистрибуцію; по-друге, він не має порушувати контроль та механізми підзвітності. Ті компоненти, які інституції відкидають, наприклад відкритий допуск, анонімність, неможливість змінити виконання — проходять перший відбір, але не проходять другий.

Тому модель прийняття інституціями є передбачуваною, а не випадковою; підприємці можуть розглядати це як тест дизайну. Іншими словами, якщо цінність певної функції може бути досягнута лише шляхом позбавлення інституцій контролю, тоді незалежно від того, наскільки витончено її спроєктовано, майже напевно її доведеться переробити або від неї відмовляться.

Розгляньмо кілька компонентів через цей тест. Атомарні розрахунки усувають часовий розрив між укладенням угоди та остаточними розрахунками, знімають ризик контрагента й водночас звільняють інституції від застави, яку вони змушені тримати під незавершені розрахунки. Спільна бухгалтерська книга перетворює найбільшу приховану в бек-офісі вартість, тобто звірку, на дрібницю.

Програмовані гроші дозволяють платіж відсотків, додаткові маржинальні вимоги та корпоративні дії виконувати автоматично як код — без потреби в цілих ланцюгах ручних інструкцій. Після того як з AMM прибирають безліцензійну «оболонку», криволінійна математика перетворюється на механізм ціноутворення для біржового FX на ланцюгу та для фондів із токенізованою грошовою заставою, де Net Asset Value задається на ланцюгу.

Ці компоненти — кожний з них — можуть покращувати певні цифри у звіті про прибутки та збитки або прибирати операційний ризик і пов’язані з ним витрати, але жодному з них не потрібно, щоб інституції «вірили» в децентралізацію.

Тож давайте чітко проговоримо: дозвільний ланцюг JPMorgan для інституційних депозитів, токенізовані грошові ринки BlackRock і Franklin Templeton — це не компанії, які «пробують DeFi». Це вони використовують блокчейн для того, що й так уже роблять: міжбанківські платежі та кліринг/розрахунки, керування підписками на фонди, дистрибуцію дохідних інструментів — просто через кращий «трубопровід».

Такі розгортання спираються на технічні властивості блокчейну: програмованість, прозорість, атомарні розрахунки. Водночас вони навмисно відкидають ті властивості, які дозволяють «нативному» DeFi працювати: відкритий допуск, анонімність, виконання без необхідності довіряти.

Це не провал і не компроміс. Це продуманий вибір архітектури, який однозначно показує нам, у який бік рухаються речі.

Покупці різні — і правила інші

Якщо думати, що прийняття інституціями — це просто надання чинній DeFi-інфраструктурі ще ширшого каналу дистрибуції, то це неправильно. Оцінювання протоколів у інституцій відрізняється радикально від того, як це роблять криптонативні користувачі. Для інституцій це не «пробування» технології, а відбір постачальників софту та партнерів з інфраструктури; потрібно оцінювати операційні ризики, контроль комплаєнсу, довгострокову належність критично важливих систем — усе за власними стандартними процесами. У результаті успіх у DeFi не можна автоматично конвертувати в успіх на інституційному ринку.

Компанії рідко купують найкращу технологію. Вони купують ту, яка найбільш узгоджується з реальними умовами: поточними робочими процесами, моделями ризиків, закупівельними процедурами тощо.

Будь-яка технологія, потрапивши в середовище інституцій, де регулювання щільне, управління ризиками суворе і відповідальність майже максимально ненависна, буде змушена підлаштуватися під це середовище. Інтернет уже проходив через (корпоративні брандмауери, внутрішні мережі), хмарні обчислення проходили через (приватні хмари, VPC, сертифікацію FedRAMP), AI зараз переживає (on-premise розгортання, вимоги до резидентності даних, модельне управління). Блокчейн не буде винятком.

Таке «перекроювання» відбувається вздовж двох осей:

Перша — комплаєнс. KYC, протидія відмиванню грошей, скринінг санкцій, підтвердження кваліфікації інвесторів, регуляторна звітність — для переважної більшості інституцій тут немає простору для дискусій. Системи без дозволів за замовчуванням не підтримують такі вимоги. Інституціям потрібні можливості заморожувати активи, скасовувати транзакції, ідентифікувати контрагентів.

DeFi не закладала це в дизайн з самого початку; щоб відповідати цим вимогам, часто доводиться сильно переробляти архітектуру. У майбутньому це, можливо, послабиться: наприклад, закон CLARITY потенційно може дозволити інституціям підключатися до систем без дозволів за умови виконання регуляторних вимог. Але сьогодні, коли більшість інституцій оцінює блокчейн-інфраструктуру, вони все ще дивляться на контроль, підзвітність і операційні ризики.

Друга вісь — доставка цінності для бізнесу. Цей напрям часто недооцінюють. Інституції приймають блокчейн не тому, що вірять у принципи без дозволів, а тому, що він стискає витрати, зменшує тертя під час звірки, відкриває нові канали дистрибуції або дозволяє глибше вбудовувати себе у клієнтські взаємини. Ціннісну пропозицію потрібно формулювати саме цією мовою; інакше навіть закупівельний етап не пройде.

Стабільні монети можуть бути найочевиднішим прикладом. Банки, платіжні компанії та фінтех усе частіше сприймають їх як зручну інфраструктуру для розрахунків, бо вони дають змогу швидше переміщувати долар між мережами та регіонами. Але по-справжньому мало хто поділяє ідею бездозвільних фінансів. Вони запроваджують програмований долар, бо він зручний, а не тому, що хочуть переробити фінансову систему за принципами DeFi.

Еволюція Circle чудово показує суть. Її Arc Network відображає, як блокчейн-інфраструктуру упаковують і продають інституційним покупцям: акцент на комплаєнсі, операційному контролі, надійних контрагентах, інтеграції з наявними робочими процесами — а не на бездозвільному доступі та композабельності.

Вона продає не сам бездозвільний принцип, а швидші розрахунки, глобальний охоплення та вищу ефективність капіталу — і постачає це в формі, яку інституції реально можуть використати.

Навіть такі організації, як SWIFT, дедалі частіше дивляться на блокчейн з цього ж ракурсу. Їхні спроби щодо взаємодії токенізованих активів не спрямовані на заміну існуючих фінансових установ; вони хочуть, щоб існуючі інституції краще співпрацювали за допомогою мережі SWIFT. І знову повторюється той самий патерн: прийняття блокчейну посилює наявні фінансові мережі, а не замінює їх.

Ось так завжди еволюціонують речі: потужна технологія стикається з величезним зрілим ринком.

Два можливості, що стоять перед підприємцями

На рівні індустрії помилка — відмовитися від однієї можливості, щоб протиснутися в іншу. На рівні компанії помилка — намагатися взяти їх обидві.

На рівні екосистеми прийняття інституціями та відкриті мережі можуть підсилювати одна одну, але для переважної більшості команд це дві по суті різні справи. Інституційну бізнес-модель треба розуміти: закупівлі, комплаєнс, внутрішній контроль, партнерів з каналів та довгі цикли продажів. Відкриту мережу треба оптимізувати навколо розробників, ліквідності, композабельності та мережевих ефектів.

Хто клієнт, як і через який канал відбувається дистрибуція, яким має бути продукт і як вимірюється успіх — по обидва боки це часто повністю різні речі.

Це не означає, що одна можливість краща. Це лише означає, що засновникам потрібно чітко продумати, який саме ринок вони обслуговують, і пам’ятати, що обидва напрями з’єднує спільна «рейка» знизу: публічні ланцюги як нейтральний шар клірингу/розрахунків.

Працювати з інституціями та будувати паралельну фінансову систему — це не суперечить одне одному. Якщо зробити добре, то вони ще й підсилюватимуть цінність одна одної. Дозвільний шар приносить обсяг торгів, легітимність і капітал, а відкритий шар постійно продукує компоненти, які дозвільний шар використовуватиме далі. Якщо «злиття» станеться, воно станеться на рівні рейки, а не через капітуляцію однієї сторони перед іншою.

Роль公 chain (публічного ланцюга) як позиції для розрахункової рейки може ставати дедалі важливішою, навіть якщо застосунки, що запускаються поверх, дедалі більше ставатимуть дозвільними.

Будуємо для програмованої фінансової інфраструктури

Щоб будувати цю нову програмовану фінансову інфраструктуру, є два шляхи: з нуля створити, або переробити наявні продукти.

Спершу подивімося на мережу Canton. Вона не намагалася реконструювати готову DeFi-інфраструктуру; натомість її створили від початку навколо вимог інституцій щодо приватності, комплаєнсу та контрольованої взаємодії. Її ціль — не «привести банки в DeFi», а, зберігаючи ті governance, конфіденційність і операційний контроль, яких вимагають інституції, використовувати механізми співпраці на базі блокчейну.

Але успішні інституційні стратегії не обов’язково мають щоразу вимагати «зруйнуй і перебудуй». Morpho йде протилежним шляхом. Вона не відкинула свої DeFi-компоненти; навпаки, сфокусувалася на тому, щоб зробити ці компоненти простішими для використання інституціями та емітентами активів.

Наприклад, ACRED-фонд від Apollo вбудовує Morpho у власні ончейн-стратегії кредитування: поєднує DeFi-н?ативний компонент кредитування з інституційними практиками дистрибуції, комплаєнсу та фондової архітектури.

Фінальна форма — не чистий DeFi і не повністю ізольований інституційний техстек. Це спосіб, де інституції вибірково беруть наявну криптоінфраструктуру, а потім переупаковують її відповідно до власних вимог щодо контролю, комплаєнсу та дистрибуції.

Цей новий клас продуктів створений спеціально для обмежень інституцій. Він «живиться» DeFi, але працює у більш дозвільний та відповідний комплаєнсу спосіб — тож він неминуче відрізнятиметься від усього, що існує сьогодні.

Команди на кшталт Morpho, які успішно перетворили криптонативну інфраструктуру під інституційні кейси, справді існують. Але підприємцям не варто сприймати це як стандартну тактику. Інституції — це незалежна клієнтська база з унікальними потребами. У багатьох випадках, спроєктувати все навколо цих потреб від самого початку буде ефективніше, ніж переробляти продукти, які спочатку будувалися для відкритої мережі.

Можливості продовжувати будівництво в DeFi

Жодна з інновацій, які інституції сьогодні впроваджують, не з’явилася всередині банків, керуючих активами компаній чи на базі наявної фінансової інфраструктури. Усі вони прийшли з відкритих мереж, з того місця, де підприємці можуть безперешкодно експериментувати з новими структурами ринку, новими механізмами співпраці та новими фінансовими компонентами.

Ця різниця важлива. Інституції не є головним джерелом інновацій у цьому секторі; дозвільний шар часто знаходиться нижче за відкритий шар.

Це веде до більш критичного стратегічного висновку: якщо вся індустрія зосередиться на продажах банкам і компаніям з управління активами, то ми можемо помилково сприйняти велику групу клієнтів як «усі можливості». TradFi — це важливий клієнт, але не єдиний.

Проєктування під інституційні потреби — це правомірний і цінний шлях, але це лише одна смуга, а не вся дорога. Компанії, які живуть довго, — це ті, що завжди чітко розуміють, для кого вони будують. Прийняття інституціями може бути величезною можливістю, але це не просте продовження DeFi. Успіх на одному ринку не гарантує успіх на іншому.

Якщо ви будуєте для інституцій — пориньте повністю. Не припускайте, що успіх криптонативного ринку автоматично конвертується в прийняття бізнес-клієнтами. Пізнайте своїх клієнтів, розберіться в процесах закупівель і свідомо проектуйте під інституційні потреби.

Якщо ви будуєте для відкритої мережі — продовжуйте роботу. Не відмовляйтеся від власного бачення лише тому, що інституції зараз є найбільш гучним покупцем на ринку.

Пам’ятайте: ці два шляхи взаємодоповнюють одне одного, а не конкурують. Один відповідає за те, щоб взяти вже підтверджені інновації, адаптувати, комерціалізувати й масштабувати. Інший — за те, щоб відкривати ці інновації.

Певна версія цієї технології майже напевно стане частиною фінансових «трубопроводів» існуючого TradFi, але це не єдине майбутнє, яке прямо зараз будується. Відкриті мережі залишаються найважливішою випробувальною площадкою та джерелом інновацій у цій індустрії, і багато компонентів, на яких майбутня інституційна інфраструктура покладатиметься, з великою ймовірністю з’являться там раніше.

TradFi не впроваджує DeFi; вона лише вибірково приймає ті частини, які відповідають її власній моделі.

Шанс для підприємців не в тому, щоб одночасно гнатися за всіма ринками, а в тому, щоб чітко визначити, для якого ринку ви будуєте, і діяти відповідно. Майбутнє, можливо, справді буде працювати поверх інституційної інфраструктури, але найважливіші інновації й далі безперервно надходитимуть з відкритих мереж.