ІСЦ у 2020 році зафіксував найбільше падіння: чому Федеральна резервна система досі не погоджується? Ескалація протистояння між ринком і центробанком щодо зниження ставок

За київським часом 14 липня дані, оприлюднені Бюро статистики праці США, короткочасно розігріли світові фінансові ринки: індекс споживчих цін (CPI) за червень у місячному вираженні знизився на 0.4%, що стало найбільшим одомісячним падінням з квітня 2020 року. У річному вираженні зростання становило 3.5%, що помітно нижче за попереднє значення 4.2%. Після вилучення продуктів харчування та енергоносіїв базовий CPI у місячному вираженні залишився без змін, у річному — зріс на 2.6%. Це найменше зростання базового CPI з січня 2021 року. Додатково опублікований одразу після цього індекс цін виробників (PPI) за червень у місячному вираженні знизився на 0.3%, а річне зростання сповільнилось до 5.5%.

У день оприлюднення даних дворічна дохідність американських держоблігацій різко впала, а ринок процентних свопів натякав на різке зниження ймовірності підвищення ставки ФРС у липні. Акції США відразу відскочили, а крипторинок синхронно пішов угору — біткоїн на мить досяг місячного максимуму $65,500.

Однак ці дані, які ринок сприймає як сигнал «повороту політики», не принесли жодного помітного послаблення з боку ФРС.

У ту саму слухальну сесію, де оприлюднили дані CPI, голова ФРС Кевін Волш прямо сказав: «Дані, які були опубліковані зранку, хтось може сказати: “Завдання виконано”, але я так не вважаю. Немає терпимості до стійкої високої інфляції». Він чітко заявив про «нульову терпимість» до стійкої високої інфляції та вперше дещо ясніше натякнув, що якщо тиск на ціни триватиме, центробанк не виключає застосування інструментів процентних ставок у відповідь. Протягом наступних кількох днів за чергою висловилися віцепрезидент ФРС Джефферсон, голова ФРБ Даллас Лоґан та інші посадовці — або попереджали, що інфляція все ще надто висока, або натякали, що підвищення ставок залишається варіантом.

Інфляція охолоджується, а посадовці продовжують «яструбити». Між ринком і ФРС зараз відбувається гра очікувань. Яка ж політична логіка стоїть за цим?

Чому CPI за червень «охолов» так раптово?

Падіння CPI за червень нижче очікувань не є системним згасанням внутрішнього інфляційного тиску, а радше зумовлене концентрованим вивільненням структурного зовнішнього шоку.

Найсильніший драйвер — енергетичний сегмент. У червні підсублювач енергетики знизився на 5.7% у місячному вираженні, зокрема ціни на бензин за місяць впали на 9.7%. Частка енергетичного компоненту в усьому кошику CPI не є найбільшою, але його волатильність надзвичайно висока: падіння цін на бензин на 9.7% за один місяць має вирішальний ефект на загальний показник.

Охолодження базового CPI також має виразні ознаки разовості та сезонності. У сфері послуг, ціни на проживання (готелі, мотелі тощо) різко впали на 2.3%; сегмент товарів натомість демонструє загальне зниження — одяг, вживані авто та медичні товари одночасно знизилися. Житловий сегмент зріс лише на 0.1% у місячному вираженні, що є найнижчим приростом з січня 2021 року.

Команда економістів Goldman Sachs після виходу даних зазначила, що показник базового CPI «залишився незмінним, що значно нижче за очікування ринку, і вказує на те, що базові цінові тиски істотно слабшають». Водночас вони підкреслили, що «уповільнення сервісної інфляції, зокрема житлово пов’язаних витрат, є найпозитивнішим сигналом у цьому звіті». Підтекст цієї фрази такий: справді «липка» базова сервісна інфляція покращується, але чи є це покращення сталим — слід перевірити подальшими даними.

Насправді ще до публікації CPI за червень інфляція у США кілька місяців поспіль демонструвала висхідний тренд. Одномісячна від’ємна динаміка в місячному вираженні недостатня для того, щоб слугувати статистичним доказом розвороту тренду.

На основі «залежності від даних» гра очікувань

Щоб зрозуміти, чому ФРС зберігає прохолодне ставлення до даних, які виглядають як позитивні, потрібно повернутися до поточної системи ухвалення рішень ФРС.

Засідання Федерального комітету з відкритого ринку в червні 2026 року — це ключовий момент. Тоді ФРС оголосила, що базову ставку збережено в діапазоні 3.50%–3.75%. Але водночас оприлюднена «точкова діаграма» ставок дала сильний яструбиний сигнал: із 18 посадовців, які подають прогноз, 9 підтримують щонайменше одне підвищення ставки до кінця року, 8 виступають за збереження без змін, і лише 1 — за зниження. Медіана ставки на кінець 2026 року підскочила з прогнозу на березень 3.4% до 3.8%. Новий голова Волш сам не подавав прогноз по ставках, але його заяви після засідання були доволі однозначними — він відмовляється від форвард-ґайденсу та фокусується на реальній економіці й на самих даних.

Що це означає? ФРС переходить від «ми скажемо ринку, що робитимемо» до «ми змусимо ринок самому бачити дані й гадати, що ми робитимемо».

У такій рамці значення охолодження CPI за один місяць суттєво нівелюється. Волш на слуханнях прямо сказав, що не можна робити висновки, вибираючи дані лише за один місяць, і він не збирається через це оголошувати «справу зроблено». Віце-голова ФРС Джефферсон у своєму виступі 17 липня додатково розкрив цю логіку: він зазначив, що поточний рівень ставок допомагає збалансувати стабільність ринку праці та зниження інфляції, а загальна політична позиція є коректною; однак він підкреслив: якщо інфляція не зможе помітно полегшити у короткостроковій перспективі, доведеться знову переглянути наявну політику.

Це не яструби ігнорують дані, а яструби дотримуються власної рамки інтерпретації даних — їм потрібна сталість, а не разові епізоди.

Ринок не вірить даним чи не вірить ФРС?

Після оприлюднення CPI розбіжність між очікуваннями ринку та ФРС навіть збільшилася.

Найновіші дані CME «FedWatch» показують: імовірність того, що ФРС 7 липня збереже базову ставку без змін, становить 88.8%, а ймовірність невеликого підвищення на 25 б.п. — 11.2%. На перспективу до вересня: імовірність збереження ставки без змін — 48.8%, а кумулятивні ймовірності підвищень на 25 б.п. і 50 б.п. — 46.2% та 5.1% відповідно.

Але «точкова діаграма» ФРС підказує ринку інше: половина посадовців вважає, що принаймні одне підвищення відбудеться ще цього року.

Суть цієї розбіжності в тому, що ринок ціноутворює «дані», тоді як ФРС ціноутворює «рамку».

Ринок бачить одномісячне від’ємне зростання в місячному вираженні — це вперше з квітня 2020 року, і сигнал достатньо сильний. Але ФРС бачить: базовий CPI в річному вимірі все ще 2.6%, що значно вище за ціль 2%; інфляційна траєкторія в останні кілька місяців не зламалася ефективно; геополітика (конфлікт США та Ірану) і ціни на енергоносії досі мають високий рівень невизначеності.

Волш на слуханнях оголосив про створення п’яти кроссекторальних робочих груп, які відповідатимуть за комунікаційну стратегію, політику балансу, дані, продуктивність і зайнятість, а також за рамку щодо інфляції. Сам цей крок є сигналом: ФРС інституційно готується до «довгострокового підтримання високих ставок», а не прокладає шлях до «короткострокового переходу до пом’якшення».

Колишній головний економіст Нью-Йоркського ФРБ Ходж має влучне формулювання: Волшова неприязнь до форвард-ґайденсу та «точкової діаграми» «має свою раціональність у нинішньому середовищі повної невизначеності, але також викриває небезпечну тенденцію». Ходж вважає, що ФРС має навчитися відрізняти «разовий зовнішній шок» від «внутрішніх інфляційних драйверів», і з точки зору фундаментальних показників інфляційний тиск у США насправді не розігрівався.

Якщо оцінка Ходжа правильна — тобто нинішня інфляція більше зумовлена екзогенними шоками, а не внутрішнім перегрівом, — тоді яструбина позиція ФРС може врешті-решт виявитися «надмірною реакцією». Але якщо «липкість» інфляції недооцінять, то ринкове голубине ціноутворення може зіткнутися з ризиком корекції.

Ціноутворення «розриву в очікуваннях» на ринку активів

«Змагання» між даними CPI та заявами ФРС вже залишило чіткі сліди на різних класах активів.

Ринок облігацій — найбільш чутливий майданчик. У день виходу CPI дохідність казначейських облігацій США різко знизилася, але потім відскочила через часті виступи представників ФРС. Ринок облігацій то туди, то сюди коригує ціну на два наративи: голубиний CPI vs яструбинa ФРС.

Індекс долара (DXY) після оприлюднення CPI певний час слабшав, але згодом відновився на тлі яструбиних заяв ФРС та настроїв щодо геополітичного уникнення ризику.

Щодо акцій США: короткочасний відскок, спричинений позитивними даними CPI, був перекритий подальшими розпродажами технологічних акцій. О 0:00 за київським часом 17 липня три основні індекси акцій США завершили торги різким зниженням, а технологічні акції стали найбільш постраждалим сегментом. Позитив від охолодження CPI було повністю нівельовано яструбиними сигналами ФРС і ризиками геополітики.

Показники крипторинку мають більш структурні риси. 17 липня біткоїн торгувався приблизно в діапазоні $64,400–$64,500, за 24 години впав приблизно на 0.7%-1.1%; ефір — в діапазоні $1,870–$1,880, за 24 години впав приблизно на 1.7%-2.5%, але за тиждень усе ще зріс приблизно на 11%, суттєво випереджаючи біткоїн. Загальна капіталізація крипторинку — близько $2.18 трлн, частка біткоїна тримається на рівні 58.11%. Біткоїн-ETF зафіксував відтік коштів у розмірі $425 млн за один день; основним поштовхом стали загострення геополітичної напруженості.

Унікальність крипторинку в тому, що він одночасно відчуває нашарування трьох тисків — яструбину макроочікуваність щодо політики, настрої щодо геополітичного хеджування ризиків і фіксацію прибутку після попереднього зростання. Тривала «празникова» ейфорія, спричинена даними CPI, тривала лише два дні й швидко зникла.

Висновок: коли дані й риторика «сваряться», як поводиться ринок?

Одновимірні дані CPI за червень з від’ємним місячним зростанням -0.4% — це об’єктивний факт, і те, що багато посадовців ФРС підряд демонструють яструбину риторику, — також об’єктивний факт. Обидва ці твердження не суперечать одне одному: перше — це «що сталося за минулий місяць», а друге — це «що думають політики про майбутній рік».

ФРС не купує цю історію не тому, що дані фальшиві, а тому, що ще не виконані достатні умови для підтвердження розвороту тренду. У середовищі, де це називають «залежністю від даних», але насправді більше покладаються на «сталість даних», значення покращення за один місяць навмисно знижується. Імовірно, справжній намір Волша та його колег не обов’язково полягає в тому, щоб підвищувати ставки, а скоріше в тому, щоб не дати ринку надто рано закласти зниження ставок.

Для інвесторів сьогодні найважливіше — не стежити за коливаннями CPI в конкретному місяці, а за трьома більш фундаментальними змінними: чи вдасться системно й тривало «зламати» інфляційну «липкість», чи буде «точкова діаграма» ФРС на засіданні FOMC у липні рухатися ще вгору, і чи знову геополітичні ризики підвищать ціни на енергоносії. Аналітики попереджають, що покращення інфляції в червні переважно було спричинене зниженням цін на енергоносії: повторне загострення конфлікту між США та Іраном підштовхнуло нафтові ціни, тож у липні інфляційний тиск може знову піднятися.

У цій грі очікувань між ФРС і ринком єдине, що точно, — це сама невизначеність.

FAQ

Q1: CPI за червень начебто охолов — чому ж представники ФРС стали ще більш яструбиними?

ФРС дивиться на тренд, а не на показник одного місяця. Місячне падіння CPI за червень здебільшого зумовлене різким обвалом цін на енергоносії та належить до зовнішнього шоку. Базовий CPI в річному вираженні все ще на рівні 2.6%, і посадовці ФРС вважають, що не можна робити висновки, вибираючи дані лише за один місяць. ФРС має побачити, що інфляція стабільно й широко повертається до цільових 2%, а не просто «разове» поліпшення даних.

Q2: ФРС у липні точно підвищить ставку чи ні?

Дані CME показують: імовірність того, що ФРС у липні збереже базову ставку без змін, становить 89.8%, а невелике підвищення на 25 б.п. — 10.2%. Ціноутворення ринку свідчить, що в липні, імовірніше за все, нічого не зміниться. Але на горизонті вересня імовірність підвищення дещо зростає: кумулятивна ймовірність підвищення на 25 б.п. — 46.2%.

Q3: Що означає «суперечка» між CPI та виступами ФРС для криптоактивів?

Криптоактиви значною мірою чутливі і до ліквідності, і до схильності до ризику. Охолодження CPI мало б бути позитивним для очікувань щодо ліквідності, але яструбині заяви ФРС пригнічують схильність до ризику. Наразі крипторинок перебуває під подвійним тиском — макроочікуваннями та геополітикою; короткострокова волатильність може залишатися на підвищеному рівні.

Q4: Чому індекс долара та дохідність держоблігацій США останнім часом зростають синхронно?

Після виходу CPI обидва показники певний час знижувалися, але потім через серію виступів посадовців ФРС, які вивільнили яструбиний сигнал, плюс загострення конфлікту США та Ірану, що підштовхнуло попит на хеджування, вони знову пішли вгору. Ринок знову переоцінює «ФРС не так легко піде на пом’якшення», що штовхає долар і дохідність держоблігацій США відновлюватися синхронно.