Circle（CRCL） зазнає зниження рейтингу: чи змінює поява Open USD конкурентний ландшафт на ринку стейблкоїнів?

За пекинським часом 15 липня 2026 року Circle Internet Group (NYSE: CRCL) закрилася на рівні 63,22 долара США, того ж дня прибавивши 0,35%, а під час торгів один момент досягала мінімуму 59,29 долара. За минулий рік CRCL сумарно впала на 67,63%, відкотившись приблизно на 78,8% від максимуму за 52 тижні 298,99 долара США. Напередодні японський інвестбанківський дім Mizuho (Mizuho) знизив рейтинг Circle з “нейтрального” до “нижче ринку” (Underperform), а цільову ціну суттєво скоротив із 85 доларів до 50 доларів. Того ж дня JPMorgan також знизив прогнози прибутків Circle та Coinbase.

Два ведмежі звіти з Волл-стріт вказують на одну й ту саму ключову змінну — Open USD (OUSD).

Логіка зниження рейтингу від Mizuho: як Open USD загрожує прибутковій моделі Circle?

Аналітик Mizuho Дан Долев у звіті прямо зазначив, що комерційна модель Open USD “може докорінно змінити бізнес-модель Circle, яка спирається на збереження більшої частини доходів від державних облігацій, щоб генерувати виторг”.

Щоб зрозуміти це твердження, потрібно спершу розібрати структуру прибутків Circle. Ключовий бізнес Circle є надзвичайно одноманітним: користувачі вносять долари США, щоб карбувати USDC, а Circle інвестує всі резерви в короткострокові американські казначейські облігації, заробляючи на спреді. Після відрахувань на користь дистрибуційних партнерів, зокрема Coinbase та Binance, Circle фактично лишає собі приблизно 38% доходів від резервів. У фінансовому 2025 році валовий виторг Circle становив 2,747 млрд доларів США, але дистрибуційні витрати, які Circle сплачує Coinbase, щороку перевищують 0,9 млрд доларів США.

Open USD застосовує радикально протилежну стратегію. OUSD, яким керує Open Standard Alliance, розподіляє переважну більшість доходів від резервів безпосередньо емітентам і дистрибуторам, а сам собі стягує лише невеликі менеджмент-відрахування. Цей альянс складається з понад 140 компаній, включно з Visa, Mastercard, Stripe, BlackRock, Coinbase, Google тощо. Stripe вже планує зробити OUSD стандартним стабільним монетним засобом за замовчуванням для корпоративних транзакцій на своїй платформі, а Coinbase також підтвердила, що інтегруватиме OUSD у мережу Base.

Mizuho вважає, що така модель “роздачі вигоди” створить три рівні тиску:

По-перше, посилиться переговорна сила дистриб’юторів. Угоди про розподіл доходів із найбільшим дистрибуційним партнером Coinbase очікується продовжити у серпні 2026 року. Coinbase також є засновницьким членом Open USD, що дає їй сильніші позиції в переговорах. Mizuho прогнозує, що частка дистрибуційних і торговельних витрат Circle у доходах зросте з 64% до 73%.

По-друге, триватиме стиснення маржі прибутку. Mizuho знизив прогноз скоригованого EBITDA Circle на 2027 рік з 1,09 млрд доларів США до 699 млн доларів США, що приблизно на 25% нижче за консенсус-прогноз Волл-стріт у 941 млн доларів США. Навіть якщо в моделі вже закладено, що процентні ставки у 2027 році будуть вищими за попередні очікування, Mizuho все одно вважає, що “цього недостатньо, щоб компенсувати потенційне цінове стиснення”.

По-третє, знижка в оцінці. Mizuho застосовує до Circle мультиплікатор близько 17x до EBITDA, що приблизно втричі більша знижка відносно середнього для порівнюваних компаній (Visa, Mastercard, Coinbase, Robinhood) — близько 20x — з огляду на уповільнення зростання ринкової капіталізації USDC та загострення конкуренції серед стабільних монет.

Труднощі зростання USDC: скорочення пропозиції та тиск на частку ринку

Друга підстава для зниження рейтингу — ослаблення власних рушіїв зростання USDC.

Станом на середину липня 2026 року обсяг циркулюючої пропозиції USDC становить приблизно 73 млрд доларів США, що на 7 млрд доларів менше порівняно з піком близько 80 млрд доларів у березні 2026 року — падіння приблизно на 7 млрд доларів. Це скорочення відбувається на тлі загального спадного тренду на ринку стабільних монет: починаючи з травня 2026 року, сукупна ринкова капіталізація глобальних стабільних монет зменшилася приблизно на 100 млрд доларів США до близько 3,12 трлн доларів США, зокрема в червні скоротившись на 77 млрд доларів США за один місяць — це найбільше однократне зниження з моменту краху Terra-Luna у 2022 році.

Хоча за ринковою капіталізацією USDC і досі посідає друге місце у світі, тиск багаторівневий. З одного боку, зниження активності торгів на крипторинку безпосередньо впливає на попит на стабільні монети; з іншого боку, на ринок виходить більше нових емітентів стабільних монет під регулюванням, розмиваючи наявні частки. Навіть якщо 10 липня 2026 року Circle отримала остаточне схвалення від Управління контролера грошового обігу США (OCC) на створення національного траст-банку цифрових активів Circle National Trust, Mizuho все одно вважає, що цей регуляторний рубіж “не вирішує базову проблему, яка шкодить ціні акцій”.

Консенсус у розбіжностях: у чому сутність спору про рів “moat”?

Однак Волл-стріт не є одностайною у ведмежому погляді.

У день після оголошення Open USD (1 липня 2026 року) Bernstein повторив рейтинг Circle “перевершення ринку” та цільову ціну 190 доларів, що за тодішньої закривної ціни 62,63 долара США означає потенціал зростання понад 200%. Bernstein вважає, що масштаб альянсу Open USD фактично підтверджує зростаючу спроможність стабільних монет як класу активів, а не створює пряму загрозу для Circle. Аналітики William Blair також зберігають рейтинг “перевершення ринку”, описуючи OUSD як “інструмент у пошуку вирішення проблем”.

Суть цієї розбіжності — у різних оцінках джерела “рівчака” (мoat) Circle.

Позитивна сторона спирається на три рівні логіки: по-перше, USDC глибоко вбудований в DeFi-екосистеми, у Base-публічний ланцюг та AI-криптоплатіжну інфраструктуру, тож витрати короткострокової міграції високі; по-друге, Circle щомісяця приймає резервні аудити Deloitte, а її структура комплаєнсу (включно з сертифікацією MiCA та ліцензією траст-банку OCC) створює бар’єри довіри при роботі з інституціями; по-третє, якщо у США буде ухвалено формальний закон про стабільні монети, то регуляторна перевага Circle як першопрохідця може перетворитися на премію в оцінці.

Натомість логіка ведмежої сторони вказує на більш глибинну структурну проблему: конкуренція на ринку стабільних монет може переходити від “хто більш комплаєнс-орієнтований” до “хто має найбільші канали дистрибуції”. Модель альянсу Open USD за своєю природою є “альянсом дистриб’юторів” — вона дає учасникам, які мають платіжні мережі (Stripe, Visa), мережі мерчантів (Shopify) та канали інституційного капіталу (BlackRock), безпосередньо ділитися доходами від резервів, тим самим стимулюючи ці канали активніше просувати OUSD, а не USDC.

Модель “плаваючих резервів” Circle (float-capture model) ґрунтується на передумові, що випуск стабільної монети сам по собі є цінною рідкісною спроможністю. Але логіка Open USD така: випуск сам по собі не є джерелом вартості, а от дистрибуція — є. Якщо ринок підтвердить цю логіку, позиціонування Circle як “цифрової доларової інфраструктури” зіткнеться з фундаментальним викликом.

Аналіз JPMorgan підтверджує цю тенденцію з іншого боку. Згідно з ним, у переглянутих умовах співпраці Circle з децентралізованою біржею Hyperliquid щодо USDC Coinbase отримає всі доходи від резервів USDC, пов’язані з Hyperliquid, а потім приблизно 90% цих доходів поверне DEX. JPMorgan називає таку домовленість “в’язнем дилеми” — Circle і Coinbase змушені змагатися між собою за те, щоб запропонувати найбільш привабливі умови розподілу доходів, утримуючи партнерів. Hyperliquid тримає близько 6 млрд доларів США USDC, що дорівнює приблизно 8% від загального обсягу циркуляції.

На що інвесторам варто звернути увагу?

Підсумовуючи вищезазначене, перед Circle стоїть не конкуренція в одному вимірі, а багаторівнева гра за участі прибуткової моделі, дистрибуційної структури та галузевих важелів ціноутворення. Нижче наведено кілька змінних, за якими варто постійно стежити:

Зміни в обсязі пропозиції USDC. Чи є 73 млрд доларів США ціннісним тимчасовим дном, чи це продовження спадного тренду — безпосередньо відобразить ринковий попит і тиск від викупів.

Тренд дохідності резервів. Понад 95% виторгу Circle надходить від відсотків за державними облігаціями резервів USDC. Будь-які зміни в траєкторії ставок Федеральної резервної системи впливатимуть на прибутки Circle на рівні мультиплікатора.

Перерозподіл частки на ринку стабільних монет. Швидкість впровадження після офіційного запуску Open USD, зокрема реальні обсяги торгів у екосистемі Stripe та Coinbase, стане перевіркою тестом для теорії “переваги дистрибуційних каналів”.

Результат продовження угоди про розподіл доходів із Coinbase. Переговори в серпні стануть ключовим індикатором напряму руху маржі прибутку Circle. Якщо частка суттєво зросте в позитивний бік, це підтвердить ключові побоювання Mizuho.

Фінзвіт за Q2. Ринок очікує, що прибуток на акцію в цьому кварталі становитиме 0,20 долара США. Фактичні дані щодо темпів зростання виторгу, маржі EBITDA та середнього обсягу циркуляції USDC нададуть більш об’єктивну опору, ніж будь-які звіти аналітиків.

Висновок

Наразі Circle все ще має другий за величиною у світі стабільний монетний актив, найстрогішу комплаєнс-архітектуру та найглибшу інтеграцію з DeFi. Але поява Open USD знаменує новий етап для індустрії стабільних монет — перехід від “конкуренції продуктів” до “конкуренції екосистем”. Це не змагання про те, який стабільний монет є безпечнішим, а змагання про те, хто контролює дистрибуційні канали, і хто вирішує розподіл доходів.

Для інвесторів CRCL ключова теза у другій половині 2026 року, можливо, вже не “чи зможе USDC утримати друге місце”, а “чи зможе moat Circle залишатися стабільним у епоху, де перемагає дистрибуція”. Відповідь іще не визначена, але гра вже розгортається на повну.

FAQ

Q1: Чому Mizuho знизив рейтинг Circle (CRCL) до “нижче ринку”?

Mizuho вважає, що модель “передачі доходів” Open USD розподілятиме переважну більшість доходів від резервів на користь дистриб’юторів, що може змусити Circle віддавати більше частки доходів таким партнерам, як Coinbase, і тим самим стискати маржу прибутку. Mizuho знизив прогноз EBITDA Circle на 2027 рік з 1,09 млрд доларів США до 699 млн доларів США та скоротив цільову ціну з 85 доларів до 50 доларів.

Q2: Що таке Open USD? Чим він відрізняється від USDC?

Open USD (OUSD) — це доларова стабільна монета, яку Open Standard Alliance, що складається з понад 140 компаній, оголосив про запуск 30 червня 2026 року; підтримують її Visa, Stripe, BlackRock, Coinbase та інші. На відміну від моделі Circle, яка зберігає більшу частину доходів від резервів, OUSD розподілятиме переважну більшість доходів від резервів між дистрибуційними партнерами, а сам стягуватиме лише невеликі менеджмент-відрахування.

Q3: Який обсяг циркуляції USDC та яка його частка ринку наразі?

Станом на середину липня 2026 року обсяг циркулюючої пропозиції USDC становить приблизно 73 млрд доларів США, що дещо менше піку близько 80 млрд доларів у березні 2026 року. USDC — друга за величиною у світі доларова стабільна монета після Tether USDT (близько 1,84 трлн доларів США).

Q4: Який вплив на ціну акцій має отримання Circle банківської ліцензії OCC?

10 липня 2026 року Circle отримала остаточне схвалення від OCC на створення національного траст-банку цифрових активів, а ціна акцій перед відкриттям торгів один момент зростала більш ніж на 10%. Але Mizuho вважає, що це схвалення не вирішує фундаментальних проблем, зокрема уповільнення зростання USDC та загострення конкуренції; згодом акції віддали назад значну частину приросту.

Q5: Які консенсусні очікування аналітиків щодо Circle (CRCL)?

Згідно з опитуванням 25 аналітиків, консенсус-рейтинг CRCL — “купувати”, а середня цільова ціна на 12 місяців — 123,35 долара США. Водночас розкид цільових цін доволі значний: мінімум 55 доларів США, максимум 243 долари США, що відображає суттєві розбіжності ринку щодо перспектив Circle.