$USDJPY

Цього тижня дохідність 10-річних японських державних облігацій (JGB) сягнула 2,82–2,87%, що є найвищим рівнем з жовтня 1996 року, тобто приблизно за три десятиліття. Фактично вона побила рекорд, встановлений лише три дні тому, коли дохідність уже досягла 2,81%, що тоді теж було 30-річним максимумом. Отже, це була серія швидких повторних нових максимумів, а не одиничний стрибок.

Фіскальна історія, що стоїть за цим, пов'язана з довгостроковою економічною стратегією прем'єр-міністра Санае Такаїчі, яка має на меті мобілізувати понад 370 трильйонів єн (близько 2,29 трильйона доларів) державних і приватних інвестицій до 2040 фінансового року для підтримки стратегічних галузей. Це приблизно 14-річний горизонт, який збігається з описаним. Є також більш безпосередній аспект: уряд Такаїчі оголосив про щорічне фіскальне розширення приблизно на 10 трильйонів єн у рамках так званої політики «Honebuto». Примітно, що в початковому проекті цієї програми було вилучено згадку про «фіскальну консолідацію», яка до цього була постійною рисою принципів фіскального управління Японії. Саме ця конкретна відсутність збентежила інвесторів в облігації — вона сприймається як явний сигнал, що бюджетна дисципліна відходить на другий план заради витрат на зростання.

Деталь про крутішу криву дохідності також є реальним і важливим сигналом. Коли премія, яку інвестори вимагають за володіння 10-річними борговими зобов'язаннями порівняно з 2-річними, так розширюється, тоді як еквівалентна премія залишається стабільною або падає в США та Німеччині, це свідчить про те, що ринок оцінює специфічний для Японії ризик, а не просто глобальну історію ставок. Інвестори вимагають більшої компенсації саме за блокування коштів у японських боргових зобов'язаннях на довший термін, що є прямим відображенням зростаючого занепокоєння щодо стійкості такого шляху витрат.

Історія з дохідністю 30-річних облігацій додає ще один шар: вона знову піднялася вище 4%, наближаючись до рекордного внутрішньоденного максимуму близько 4,2%, встановленого в травні під час попередньої хвилі турбулентності на довгому кінці JGB. Той травневий епізод сам по собі був безпрецедентним: дохідність 30-річних облігацій підскочила приблизно на 30 базисних пунктів за один раз до понад 3,8%, а дохідність 40-річних уперше перевищила 4%, що викликало припущення про скоординоване втручання США та Японії для стабілізації ситуації. Те, що ринок знову тестує подібний рівень, свідчить про те, що попередня стабілізація була тимчасовою, а не структурною.

Варто зауважити, що серед аналітиків існують реальні розбіжності щодо того, наскільки варто тривожитися. Деякі дослідницькі компанії стверджують, що фактична фіскальна позиція Японії, виміряна за допомогою високочастотних показників державних витрат і доходів, значно здоровіша, ніж свідчать заголовні показники дефіциту, і що значна частина руху дохідності відображає законне рефляційне переоцінювання, а не справжню боргову кризу. Інші дотримуються більш тривожного погляду, відображеного тут: зростання ставок на найбільшому у світі суверенному борговому тягарі, який десятиліттями фінансувався за умови майже нульових ставок, тепер стикається з реальністю, де витрати на обслуговування боргу можуть випередити зростання доходів.

Це також безпосередньо пов'язано з історією ослаблення єни, яка триває паралельно: наближення пари USD/JPY до 40-річних мінімумів чинить тиск на Банк Японії щодо подальшого підвищення ставок для захисту валюти, але це ризикує прискорити саме ту спіраль обслуговування боргу, яку тут описують. Для тих, хто стежить за активами, прив'язаними до єни, або глобальними побічними ефектами ставок на Gate, рівень 3% для 10-річних облігацій варто відстежувати як наступний реальний психологічний поріг, оскільки кілька аналітиків зазначили, що саме в цей момент зростаючі витрати на відсотки можуть почати помітно випереджати зростання доходів Японії, що вже важче буде відкинути як тимчасове переоцінювання.