Перед від'їздом до США, Хайліши впав як дворняжка.

Оригінал | Odaily Planet Daily (@OdailyChina)

Автор | Azuma (@azuma_eth)

Процес лістингу SK Hynix у США вже на фінальній стадії, але напередодні виходу цього південнокорейського гіганта пам'яті на Nasdaq наратив про ШІ та напівпровідникову промисловість різко змінився за дуже короткий час.

Увечері 1 липня новина про те, що "Meta може вивільнити надлишкову обчислювальну потужність", викликала припущення про можливе скорочення капітальних витрат великих компаній, що призвело до різких коливань на ринку. З початком ослаблення наративу про "абсолютну дефіцитність" обчислювальних потужностей ШІ сектор напівпровідникових мікросхем пам'яті зазнав прямого удару, а пов'язані акції на вторинному ринку різко скоригувалися — акції SK Hynix на південнокорейському ринку впали на 14,57% за день, втративши сотні мільярдів доларів ринкової капіталізації.

• Примітка Odaily: Див. "Чи нарешті настав 'найбільший негатив' для акцій мікросхем? Чи стане Meta першою великою компанією, яка скоротить капітальні витрати?".

Зворотний відлік до лістингу SK Hynix у США

30 червня SK Hynix подала проспект F-1 до Комісії з цінних паперів і бірж США (SEC), плануючи вийти на Nasdaq шляхом випуску "американських депозитарних розписок" (ADR) із залученням приблизно 45,45 трильйона корейських вон (близько 29,4 мільярда доларів США), що може стати одним із найбільших випусків ADR в історії. Усі залучені кошти будуть спрямовані на розширення виробничих потужностей у Південній Кореї, включаючи фабрику в Йоніні, передову лінію з пакування в Чхонджу та закупівлю EUV-обладнання.

• Примітка Odaily: ADR по суті є торговим інструментом для неамериканських компаній на фондовому ринку США. ADR — це не безпосередньо акції компанії на американському ринку, а "замінні цінні папери", випущені банком-депозитарієм у США, які відповідають звичайним акціям іноземної компанії. Інвестори можуть торгувати акціями іноземних компаній безпосередньо в доларах на американському ринку через ADR, не відкриваючи рахунки за кордоном і не проходячи процедури обміну валют та розрахунків.

Цю угоду спільно андеррайтингують Bank of America, Citigroup, Goldman Sachs та JPMorgan Chase. Загалом буде випущено 17,79 мільйона нових акцій (2,5% від загальної кількості випущених акцій) під тикером SKHY. Щодо графіка, ADR мають розпочати торгівлю на Nasdaq 10 липня.

Причина, чому SK Hynix активно просуває лістинг у США в поточному циклі, полягає в поєднанні трьох факторів: промислового циклу, можливостей на ринку капіталу та конкурентної структури.

По-перше, SK Hynix зараз перебуває в історичному циклі процвітання. Завдяки попиту на сервери ШІ високопропускна пам'ять (HBM) стала найкритичнішим вузьким місцем пропозиції, і компанія займає понад 50% ринку в цій сфері, що також вивело весь бізнес DRAM у фазу високого прибутку. Це призвело до синхронного зростання показників і ціни акцій, створивши типовий "вікно фінансування на піку циклу" — масштабне залучення коштів для розширення на етапі найсильніших фундаментальних показників.

По-друге, з точки зору структури ринку капіталу, американський ринок залишається головним центром ціноутворення глобальних активів ШІ. Незалежно від того, чи це NVIDIA, AMD або Micron та інші компанії з виробництва мікросхем пам'яті, американський фондовий ринок надає значно вищу оцінку та премію за ліквідність для всього ланцюжка ШІ. Навпаки, південнокорейський ринок довго страждав від так званого "корейського дисконту", коли оцінка аналогічних напівпровідникових активів зазвичай нижча, ніж на американському ринку. Тому одним із ключових значень лістингу ADR SK Hynix у США є бажання включити компанію в систему вищої оцінки для переоцінки.

Нарешті, гіганти пам'яті ведуть жорстку конкуренцію в розширенні виробництва, а розширення потужностей сильно залежить від постійних величезних капітальних вкладень. Майже 30-мільярдне фінансування SK Hynix буде повністю спрямоване на розширення фабрик, передового пакування та обладнання, що по суті є спробою перетворити капітальну перевагу на виробничу.

Чи варто купувати Hynix після такого падіння?

Спочатку лістинг SK Hynix у США можна було вважати історичним моментом для індустрії пам'яті, але різке падіння, яке почалося минулої ночі, внесло величезну невизначеність у майбутнє компанії. Чи варто скористатися моментом і купити на дні, чекаючи зростання після лістингу в США? Чи варто рішуче скорочувати позиції, щоб уникнути потенційного розриву бульбашки?

Застереження: наступна частина є виключно особистою думкою і не є інвестиційною рекомендацією.

На мою особисту думку, це різке падіння SK Hynix, включаючи значну корекцію всього сектора, ближче до ліквідаційного краху, викликаного емоційним посиленням, а не до суттєвого розвороту промислового тренду.

Спочатку зосередимося на спусковому гачку в новинах — "Meta може вивільнити надлишкову обчислювальну потужність". Сама ця новина є надмірною інтерпретацією.

Спочатку Bloomberg опублікував цю новину під заголовком "Meta створює хмарний бізнес для продажу надлишкових обчислювальних потужностей ШІ" (Meta Is Building a Cloud Business to Sell Excess AI Compute), але пізніше змінив його на "Meta планує створити хмарний бізнес для продажу обчислювальних потужностей ШІ" (Meta Is Planning a Cloud Business Sell AI Computing Power), хоча інші ЗМІ, включаючи Reuters, вже поширили статтю під першим заголовком.

Ключові зміни в двох заголовках: по-перше, "створює" було змінено на "планує створити", що безпосередньо послабило визначеність і актуальність новини; по-друге, було видалено слово "надлишкових", але початкове формулювання легко могло бути інтерпретоване ринком як "обчислювальні потужності вже надлишкові", що призвело до ланцюжкового висновку "надлишок обчислювальних потужностей → пік капітальних витрат → ослаблення попиту на ШІ" і в кінцевому підсумку викликало паніку на ринку.

Навіть якщо припустити, що Meta дійсно продає обчислювальні потужності, це навряд чи є достатньою підставою для висновку про закінчення "циклу капітальних витрат на ШІ". З точки зору промислової логіки, сама Meta відстає в гонці ШІ, і її тиск у сфері базових моделей та ефективності обчислень об'єктивно визначає певну потребу в оптимізації розподілу обчислювальних потужностей і активів. У цьому контексті часткова зовнішня або комерційна обробка обчислювальних ресурсів більше нагадує оптимізацію використання активів, а не системне скорочення попиту.

Таке "перерозподіл обчислювальних потужностей" не є рідкістю в ланцюжку ШІ. Два місяці тому SpaceX також передав частину своїх обчислювальних потужностей для комерційного співробітництва (наприклад, орендував Anthropic). По суті, це лише балансування витрат і ефективності ресурсів, а не заперечення попиту на ШІ. Тому безпосереднє екстраполювання поведінки з розподілу обчислювальних потужностей однієї компанії невизначеного масштабу на "надлишок у галузі" є логічним стрибком.

Що стосується того, чому ця новина мала таку руйнівну силу, іншою ключовою причиною є структура ринку. Перед цим падінням сектор напівпровідникових мікросхем пам'яті вже перебував на відносно високому рівні, з високою концентрацією трендового капіталу та кредитних ETF. У такій структурі чутливість ринку до граничної інформації значно зростає, і як тільки виникає наративний шок, це може призвести до посиленого девериджування та примусового скорочення позицій, перетворюючи коливання, які спочатку були б на рівні "коригування очікувань", на відкат на рівні "цінового краху".

Таким чином, ця корекція більше схожа на типовий результат поєднання "емоційної паніки" та "структурного девериджування", і я особисто схиляюся до того, щоб скористатися цим падінням для поповнення позицій.

Зрештою, SK Hynix перебуває в критичному вікні для лістингу в США, і з обсягом залучення майже 30 мільярдів доларів, андеррайтери та установи-учасники, ймовірно, не хочуть, щоб ціна акцій після лістингу виглядала надто погано.