Кірки і лопати Ашенбреннера - ForkLog

# Кирки та лопати Ашенбреннера

Як колишній співробітник OpenAI побудував один із найшвидше зростаючих AI-фондів

У травні 2026 року багато трейдерів чекали квартальну форму 13F хедж-фонду Situational Awareness — його засновник Леопольд Ашенбреннер, колишній співробітник OpenAI, привернув увагу Волл-стріт одним із найприбутковіших AI-портфелів останніх двох років.

Дедлайн подання минув 15 травня, але документ не з'явився. Інвестори припускали, що фонд запросив у Комісії з цінних паперів та бірж США (SEC) режим конфіденційності, що дозволяє приховувати позиції на термін до року. Швидше за все, менеджери просто тягнули до останнього дня — стандартна практика для фондів, за портфелями яких стежать тисячі трейдерів.

18 травня звіт все ж таки вийшов — і розкрив радикальне оновлення стратегії: Ашенбреннер посилив позиції в AI-інфраструктурі, одночасно відкривши масштабну коротку позицію проти напівпровідникових компаній.

Щоб зрозуміти, чому портфель 24-річного Ашенбреннера привертає стільки уваги, варто повернутися на два роки назад — до звільнення, маніфесту та ставки на біткоїн-майнерів, які переобладнують об'єкти під дата-центри.

Дисклеймер ForkLog не несе відповідальності за інвестиційні рішення читачів.

Вундеркінд із Берліна

Леопольд Ашенбреннер народився в Німеччині в родині лікарів. Закінчив школу Джона Кеннеді в Берліні, вступив до Колумбійського університету і в 2021 році став валедикторіаном — найкращим випускником курсу.

У 17 років він отримав грант від економіста Тайлера Коуена з програми Emergent Ventures. Коуен назвав його «вундеркіндом економіки».

У 2022 році Ашенбреннер влаштувався в FTX Future Fund — благодійний підрозділ криптобіржі Сема Бенкмана-Фріда. Спостерігав крах компанії зсередини і пішов до її банкрутства. Пізніше він згадував:

«Ми були крихітною командою, і за один день все звалилося і стало асоціюватися з гігантським шахрайством. Це було неймовірно важко».

У 2023 році Ашенбреннер приєднався до команди Superalignment в OpenAI — підрозділу під керівництвом Іллі Суцкевера та Яна Лейке, яке працювало над проблемою контролю над надрозумним AI. Там він став співавтором наукової статті Weak-to-Strong Generalization.

Паралельно Ашенбреннер написав службову записку раді директорів OpenAI, в якій попередив про ризики промислового шпигунства з боку Китаю і назвав систему безпеки компанії «кричуще недостатньою». Раніше NYT повідомляла, що на початку 2023 року хакер проник у внутрішні системи обміну повідомленнями стартапу і викрав інформацію про дизайн AI-технології.

Навесні 2024 року Ашенбреннера звільнили за витік корпоративних даних. Він назвав рішення політично мотивованим і охарактеризував підхід стартапу до безпеки як «недостатньо надійний, щоб захистити від крадіжки ключових секретів, якщо іноземні суб'єкти проникнуть у компанію». Через місяць OpenAI покинули Суцкевер і Лейке, після чого компанія розпустила Superalignment.

У червні 2024 року Ашенбреннер опублікував есе «Ситуативна обізнаність», яке викликало широкий резонанс в AI-індустрії.

Ситуативна обізнаність у хедж-фонді

Центральний аргумент есе: штучний загальний інтелект (AGI) з'явиться до 2027 року, світ до цього не готовий, а компанії, що будують фізичну інфраструктуру для обчислень, — найнедооціненіші активи на ринку.

У подкасті Дваркеша Пателя Ашенбреннер пояснив інвестиційну логіку через масштаб необхідної інфраструктури. У 2022 році тренувальний кластер GPT-4 споживав приблизно 10 мегават і коштував близько $500 млн. AI-обчислення масштабуються на півпорядку щорічно: до 2024 найбільший кластер уже вимагав 100 мегават і коштував мільярди. Ашенбреннер описував подальшу траєкторію:

«До 2026 року — кластер на гігават, розміром з великий ядерний реактор. Десятки мільярдів доларів. До 2028 — 10 гігават, більше енергії, ніж споживає більшість штатів. До 2030 — кластер за трильйон доларів, 100 ГВт, понад 20% всього виробництва електроенергії в США. І це лише тренувальний кластер».

Це тільки навчання моделей — інференс потребуватиме потужностей у кілька разів більше. Перевагу в гонці за AGI Ашенбреннер порівняв із технологічним відривом коаліції в Першій війні в Перській затоці:

«У західних сил було співвідношення втрат 100:1. Кращі сенсори на танках, точніші ракети, GPS, стелс. 20–30 років відриву — і вони просто розгромили противника. Надрозум, застосований до широкого спектру R&D, може стиснути століття технологічного прогресу в менш ніж десять років».

У вересні 2024 року Ашенбреннер заснував хедж-фонд Situational Awareness LP. Якірні інвестори — співзасновники Stripe Патрік і Джон Коллісони, колишній глава GitHub Нет Фрідман і співзасновник Safe Superintelligence Деніел Гросс. Мінімальний поріг входу — $25 млн, заморозка капіталу на два роки.

За даними The Wall Street Journal, вже в першій половині 2025 року фонд показав дохідність 47% після комісій — проти приблизно 6% у індексу S&P 500 за той самий період. Основний внесок зробили ставки на енергетику та дата-центри.

Fortune писав, що до початку 2026 року публічно розкрита експозиція фонду в американських активах зросла приблизно до $5,5 млрд проти близько $225 млн наприкінці 2024 року. Варто зазначити: йдеться не про підтверджений чистий прибуток, а про розмір розкритих позицій у звітах 13F — показник включає зростання вартості активів, приплив нового капіталу та можливе використання левериджу.

Що показала свіжа 13F

Форма 13F — квартальний звіт, який фонди з активами понад $100 млн зобов'язані подавати до SEC

Попередня заявка Situational Awareness за IV квартал 2025 року зафіксувала 29 позицій на $5,5 млрд при мінімальній кількості опціонних угод. Новий звіт виглядає принципово інакше: 42 позиції з розкритою експозицією в $13,67 млрд — майже втричі більше за один квартал.

Структура портфеля за типом інструменту: 66% припадає на пут-опціони, 10% — на колли, 24% — на пряме володіння акціями.

Фонд відкрив пут-позиції на найбільших виробників чипів — всі вони з'явилися у звітності вперше:

• VanEck Semiconductor ETF (SMH) — $2,04 млрд;
• Nvidia — $1,57 млрд;
• Oracle — $1,07 млрд;
• Broadcom — $1,01 млрд;
• AMD — $969 млн;
• Micron — $584 млн;
• TSMC — $535 млн;
• ASML — $494 млн;
• Intel — $159 млн.

Сумарно — $7,46 млрд у путах проти напівпровідникового сектора. Жодної з цих позицій не було в попередній заявці.

Одночасно Ашенбреннер збільшив вкладення в акції компаній зі сфер енергетики, дата-центрів та зберігання даних:

• Bloom Energy — $879 млн (найбільший лонг у портфелі);
• SanDisk — $724 млн;
• CoreWeave — $556 млн;
• IREN — $401 млн;
• Core Scientific — $389 млн;
• Applied Digital — $320 млн.

Фонд також нарощував позиції в біткоїн-майнерах: Riot Platforms (+87% акцій), CleanSpark (+648%), Bitdeer (+92%), Bitfarms (+188%). Серед нових імен — Hive Digital і T1 Energy.

З портфеля повністю вийшли Lumentum, Hut 8, Cipher Mining, Coherent, EQT і Tower Semiconductor. Одна з найпомітніших ротацій: колл-опціон на Intel вартістю $747 млн замінено пут-опціоном на $159 млн.

Окрема деталь — колл-опціони на окремі імена, які фонд тримає одночасно з путами на сектор загалом:

• Micron — $422 млн;
• SanDisk — $389 млн;
• TSMC — $355 млн;
• CoreWeave — $141 млн;
• Bloom Energy — $55 млн.

Комбінація путів на індекс і коллів на обрані папери означає, що Ашенбреннер не просто ставить проти виробників чипів. Він вибудовує позицію, в якій виграє, якщо сектор загалом відкотиться, а окремі компанії — ті, що ближче до фізичної інфраструктури та зберігання даних — продовжать зростати.

Що приховують пути

Форма 13F не розкриває страйки та терміни експірації опціонів. Суми, зазначені у звітності, — це ринкова вартість акцій, контрольованих путами (notional value), а не вартість самих контрактів. Для «далеких» або глибоко out-of-the-money опціонів різниця може бути колосальною: фонд міг контролювати $7,5 млрд у акціях, заплативши за контракти в рази менше.

Блогер Jason's Chips звернув увагу на цей нюанс. За його версією, пути можуть виявитися короткостроковим хеджем від геополітичних ризиків — наприклад, ескалації конфлікту з Іраном, — а не повноцінною ведмежою ставкою на напівпровідники. У цьому випадку реальні гроші, вкладені в пути, значно менші за заявлені $7,5 млрд.

Важливе й інше застереження. 13F відображає стан портфеля на останній день кварталу — 31 березня 2026 року. Між звітною датою та публікацією минуло майже сім тижнів. За цей час напівпровідниковий сектор помітно виріс, а отже, пут-позиції, ймовірно, частково знецінилися. Втім, Ашенбреннер міг і закрити їх, і наростити — поточний портфель за визначенням невідомий.

Тим не менш, структура красномовна сама по собі: найбільші лонги — Bloom Energy, SanDisk і CoreWeave — вказують на те, де саме Ашенбреннер бачить наступне вузьке місце AI-індустрії.

Довгі лопати

Назва класичної стратегії «кирки та лопати» сягає каліфорнійської золотої лихоманки: поки старателі розорялися в погоні за золотом, багатіли продавці інструментів. Ашенбреннер застосовує ту саму логіку до буму AI, але йде на рівень глибше.

Він не купує творців моделей на кшталт OpenAI або Anthropic. Не робить і однозначної бичачої ставки на розробників чипів — Nvidia або AMD. Натомість фонд інвестує в те, без чого моделі та чипи фізично не запрацюють: електроенергію, охолодження, оптоволокно, земельні ділянки з підключенням до мереж та контракти на потужності.

Bloom Energy — найбільша позиція фонду — виробляє твердооксидні паливні елементи, здатні забезпечити електроживлення дата-центру автономно, без підключення до перевантаженої енергомережі. Стандартне підключення до комунальних мереж займає більше п'яти років, а встановлення Bloom Energy починає видавати потужність уже через 90 днів після монтажу.

SanDisk являє ставку на NAND-пам'ять. AI-інференс генерує потоки даних, які потрібно десь зберігати: кожен оброблений токен спирається на стек із HBM та корпоративних SSD. Попит на зберігання зростає паралельно з обчисленнями, але привертає набагато менше уваги інвесторів.

CoreWeave виконує роль «неохмари» для AI-навантажень. Контракти з Anthropic і OpenAI перетворили компанію на де-факто третього гіперскейлера GPU-обчислень після AWS і Azure.

Аналітик Джим Лю додає інсайдерський контекст: Ашенбреннер працював в OpenAI у 2023–2024 роках, коли стартап використовував інфраструктуру CoreWeave, і бачив її програмний стек зсередини. Відтоді OpenAI перевела AI-інфраструктуру in-house і бере у CoreWeave лише «голе залізо». Але для довгого хвоста AI-стартапів без ресурсів на власний стек хмара CoreWeave залишається одним із небагатьох доступних варіантів.

Майнери як ставка на AI

Окремий кластер у портфелі — біткоїн-майнери. Ці компанії вже володіють тим, що найважче побудувати з нуля: земельними ділянками поруч із лініями електропередач, діючими контрактами на електроенергію та потужними системами охолодження. Переобладнання такого об'єкта під AI-хостинг обходиться дешевше і займає менше часу, ніж будівництво нового дата-центру.

Обчислення для нейромереж приносять у 2–5 разів більше виручки на спожитий кВт·год, ніж підтримка мережі біткоїна. За даними CoinShares, сукупний обсяг контрактів на AI-хостинг в індустрії вже перевищив $70 млрд.

IREN — вертикально інтегрований майнер, що об'єднує власні потужності, енергетичні активи та GPU-хмару. Riot Platforms володіє майданчиком у Корсикані (Техас) потужністю понад 1 ГВт — тип інфраструктури, який сьогодні коштує дорожче як обчислювальна потужність для AI, ніж як хешрейт. CleanSpark, позиція в якому зросла на 648%, залишається чистим біткоїн-майнером, але логіка володіння та сама: дешева енергія плюс земля і можливість переключитися на HPC-хостинг у будь-який момент.

Ашенбреннер послідовно нарощує цю частину портфеля: Bitdeer (+92%), Bitfarms (+188%), нова позиція в Hive Digital. Всі перелічені компанії об'єднує одне: вони контролюють енергетичну інфраструктуру, дефіцит якої визначає темпи зростання AI-індустрії.

Фізика проти оцінок

Формула портфеля виглядає так: лонги — електроенергія, оптоволокно, кампуси та довгострокові контракти на потужності; шорти — виробники мікросхем, оцінки яких, на думку Ашенбреннера, вже враховують найкращий сценарій.

За останні 18 місяців фонд ставив виключно на електрику, пам'ять, обчислювальні потужності та фізичні майданчики. Ця стратегія зробила Situational Awareness одним із найдохідніших фондів у світі, і Ашенбреннер продовжує дотримуватися її.

Але поява путів на $7,5 млрд сигналізує: Ашенбреннер вважає, що напівпровідникові компанії, на які Волл-стріт робила ставку останні два роки, вже заклали в ціни все хороше, що з ними може статися. Маржа виробників чипів ризикує стиснутися на тлі конкуренції та перевиробництва, тоді як фізичні обмеження — енергія, охолодження, підключення до мереж — залишаються невирішеними.

Текст: Саша Косован