Важелі ETF — це лише верхівка айсберга: від роздрібних інвесторів до грошових фондів, системні ризики непомітно поширюються.

Рекордний рівень левериджу охоплює всю фінансову систему, не оминаючи ні роздрібних інвесторів, ні хедж-фонди, ні банки, аж до фондів грошового ринку.

2 липня макростратег Bloomberg Simon White попередив, що ризики цього левериджного бенкету виходять далеко за межі ETF з левериджем, а глибоко проникають у всю фінансову систему через банківські баланси. Щойно почнеться процес делевериджу, зворотний зв'язок перетворить банки з "амортизаторів" ринкових коливань на "підсилювачі".

Роздрібний попит на левериджні ETF підскочив до історичних максимумів, особливо після вибуху прогнозів прибутків окремих акцій, таких як Micron Technology у квітні цього року, зростаючи експоненційно. Водночас експозиція банків до хедж-фондів зросла приблизно з $2 трлн кілька років тому до приблизно $4,5 трлн, а середнє загальне співвідношення левериджу американських хедж-фондів майже подвоїлося з 2022 року.

Simon White зазначає, що поточні витрати на фінансування вже високі, а заставою за кредитами часто є високоволатильні акції ШІ, які рухають поточний ринок. Така комбінація історично часто з'являлася поблизу ринкових вершин. Він підкреслює: "Леверидж створює багатство зі швидкістю звуку, але руйнує його зі швидкістю світла."

Банки є центральним вузлом передачі левериджу

White вважає, що для розуміння поточних ризиків спочатку потрібно зрозуміти роль банків у всьому ланцюжку левериджу.

Наприклад, левериджні ETF, які швидко розширювалися останніми роками, отримують майже весь свій леверидж від банків. Банки зазвичай надають ETF експозицію до прибутковості у 2, 3 або навіть більше разів через тотальні свопи доходу (Total Return Swap), при цьому тримаючи готівкові акції та деривативи для хеджування ризику, а ці готівкові акції, у свою чергу, продовжують позичатися через ринок репо, утворюючи багатошаровий леверидж.

Дані показують, що обсяг позицій банків з репо акцій (Repo) тісно узгоджується із загальною ринковою капіталізацією левериджних ETF (без левериджу), що свідчить про те, що банки завжди є найважливішими постачальниками капіталу для цього ринку.

Варто зазначити, що з кінця минулого року до початку квітня цього року, хоча левериджні ETF зазнали відтоку коштів і скорочення ринкової капіталізації через ринкову корекцію, обсяги банківського репо акцій продовжували зростати. Це означає, що інший тип інвесторів перебрав на себе леверидж — хедж-фонди заповнили цю прогалину, значно збільшивши довгі позиції в акціях.

Накопичення левериджу хедж-фондів у багатьох точках, масштаби вражають

Ризики левериджу хедж-фондів не обмежуються акціями. Базисна торгівля (basis trade) — купівля державних облігацій і одночасний шорт ф'ючерсів — є важливим джерелом левериджу хедж-фондів. За оцінками даних ФРС, станом на кінець минулого року її обсяг становив близько $2,4 трлн.

Крім того, хедж-фонди, можливо, також більш активно займаються своп-спред-трейдингом, купуючи державні облігації та сплачуючи свопи відсоткових ставок, щоб робити ставку на розширення своп-спредів. Хедж-фонди продають державні облігації на умовах репо дилерам та прайм-брокерам для отримання готівки, а також отримують інші забезпечені позики від прайм-брокерів. Разом це формує експозицію банків до хедж-фондів у розмірі приблизно $4,5 трлн.

Середнє загальне співвідношення левериджу американських хедж-фондів майже подвоїлося з 2022 року, а ефект накладання левериджу ще більше збільшує і без того величезний номінальний експозицій.

Приватний кредит та страхова галузь також приховують приховані небезпеки

Непрозорість сфери приватного кредиту може приховувати досить високий рівень левериджу. За оцінками Moody's, обсяг кредитів, наданих банками компаніям приватного кредиту, становить близько $300 млрд, зростаючи до приблизно $640 млрд з урахуванням невикористаних зобов'язань, і перевищує $900 млрд, якщо додати кредити для приватного капіталу. Це свідчить про те, що приватний кредит не ізольований від ширшої економічної системи.

Страхову галузь також не можна ігнорувати. Дані показують, що рівень левериджу страхових компаній досяг найвищого рівня за останні щонайменше 25 років, що ще більше розширює охоплення системного ризику.

Фонди грошового ринку також не можуть залишатися осторонь

Навіть інвестори, які обирають ухиляння від ризику і розміщують кошти у фонди грошового ринку, не можуть повністю бути осторонь. За поясненням Федерального резервного банку Далласа, через обмеження балансу дилери не можуть бути кінцевим джерелом надання готівки фондам через операції репо, а натомість значною мірою передають цей попит фондам грошового ринку, які потім фінансують банківські операції репо.

Дані показують, що позики хедж-фондів за репо та кредити фондів грошового ринку за репо зростають майже синхронно з кінця 2010-х років. Це означає, що коли ризикована поведінка всієї системи є настільки агресивною, "готівка на бічній лінії" не така безпечна, як здається.

Вартість фінансування та короткострокові процентні ставки є ключовими попереджувальними сигналами

Simon White рекомендує зосередитися на двох типах індикаторів, щоб визначити, коли ризики левериджу почнуть матеріалізуватися. Перше — це вартість фінансування акціонерного левериджу: вартість надання банками акціонерного левериджу вже висока, і через те, що заставою часто є акції ШІ зі зростаючою волатильністю, витрати зростуть ще більше; поточний рекордний борг з маржі в $1,4 трлн також має високу вартість утримання, і історично такі високі витрати часто з'являлися поблизу ринкових вершин.

Друге — це короткострокові процентні ставки та своп-спреди, які можуть слугувати ранніми попереджувальними сигналами банківського стресу. Хоча коефіцієнти достатності капіталу великих банків покращилися порівняно з минулим, обсяги згаданих експозицій не можна недооцінювати. Коли банки почнуть скорочувати пропозицію левериджу, це підштовхне вартість фінансування вгору і перемкне волатильність фінансового ринку з поточного "амортизаційного" режиму на "підсилювальний". Ліквідації та вимоги додаткового забезпечення утворять взаємопідсилюючий зворотний зв'язок, посилюючи ринкову волатильність.

Попередження про ризики та відмова від відповідальності

        Ринок має ризики, інвестування вимагає обережності. Ця стаття не є індивідуальною інвестиційною рекомендацією і не враховує особливі інвестиційні цілі, фінансовий стан або потреби окремих користувачів. Користувачі повинні враховувати, чи відповідають будь-які думки, погляди або висновки в цій статті їхній конкретній ситуації. Інвестування на основі цього здійснюється на власний ризик.