Передова упаковка переходить до ери скляних підкладок, китайські гіганти панелей поспішають на поле, хто може стати переможцем?

Скляні підкладки стають наступним технологічним полем битви в галузі передової упаковки AI-чіпів, і панельні виробники активно намагаються поширити свої переваги у великоформатній скляній обробці на цей новий ринок напівпровідникової упаковки. Останнє дослідження Morgan Stanley вказує, що Innolux, BOE та AUO просуваються власними шляхами, але серійне виробництво розпочнеться не раніше 2028 року, а до того часу основний бізнес із панелями залишатиметься головним драйвером фундаментальних показників цих трьох компаній.

Щодо останніх подій, Morgan Stanley вважає, що Innolux наразі є лідером. Innolux вже бере участь у проєкті скляних основних підкладок для одного з ливарних заводів, етап підтвердження концепції (POC) завершено, і в наступні квартали триватимуть подальші тестування; BOE націлений на повний цикл виробництва скляних основних підкладок, що включає TGV (скрізний скляний отвір) та багатошарову розводку. У разі успіху, планується інвестувати приблизно 5 мільярдів юанів у 2027 році для створення лінії з місячною потужністю 15 000 підкладок, з метою початку масового виробництва у 2028 році. Ці новини спричинили значне зростання акцій панельних компаній, зокрема акції Innolux зросли майже втричі за останні два місяці, значно випереджаючи зростання тайванського фондового ринку на 16%.

Morgan Stanley підвищив цільові ціни для трьох компаній, але залишається обережним щодо поточних рівнів оцінки. Банк вперше ввів прогнози прибутку на 2028 рік для цих трьох компаній, вважаючи, що дохід від передової упаковки з'явиться не раніше 2028 року, а до того основні панельні продукти залишатимуться ключовим драйвером фундаментальних показників.

Технологічні переваги скляних підкладок стимулюють ринкову уяву

Згідно з глибоким звітом Morgan Stanley від 29 червня 2026 року, скляні підкладки мають кілька ключових переваг у передовій упаковці: більші розміри панелей забезпечують значний ефект масштабу вартості; кращі електричні характеристики знижують втрати сигналу; менша невідповідність коефіцієнта теплового розширення (CTE) з різнорідними матеріалами допомагає зменшити викривлення; вища механічна міцність запобігає деформації під час виробництва та експлуатації.

Оскільки розміри упаковки AI-чіпів продовжують збільшуватися, накопичений досвід панельних виробників у великоформатній скляній обробці стає все більш сумісним з технологічними вимогами передової упаковки, що призводить до переоцінки ринком акцій панельних компаній. Morgan Stanley також чітко вказує, що більш реалістичний часовий проміжок для масового виробництва скляних підкладок, орієнтованих на високопродуктивні обчислення (HPC), припадає на 2028-2029 роки.

Innolux лідирує: завершено підтвердження концепції TGV, найвища видимість технологічного шляху

Серед трьох виробників, Innolux був найактивнішим у просуванні та інвестуванні в передову упаковку за останні кілька років.

За даними Morgan Stanley, Innolux вже бере участь у проєкті скляних основних підкладок для одного з ливарних заводів, етап підтвердження концепції завершено, і триватимуть подальші тестування. У розподілі ролей Innolux відповідає за виконання процесу TGV на скляних панелях розміром 510 мм × 515 мм, після чого передає їх Ibiden для процесу підкладки ABF, і нарешті ливарний завод виконує передову упаковку.

Технологічні виклики зосереджені на двох ключових етапах: формування TGV за допомогою лазерного індукованого травлення та подальший процес міднення — ці операції не є частиною звичайного виробничого процесу панелей Innolux. За інформацією Morgan Stanley, Innolux доведеться закупити спеціалізоване обладнання для обробки скляних сердечників, початкові капітальні витрати оцінюються приблизно в 20-30 мільярдів тайванських доларів.

Morgan Stanley прогнозує, що дохід Innolux від упаковки у 2028 році складе приблизно 20 мільярдів тайванських доларів, що становитиме близько 6% від загального доходу того року. Банк також зазначає, що не виключає можливості конкуренції з боку інших виробників на етапі масового виробництва, а згідно з дослідженнями ланцюга поставок, найраніший термін масового виробництва — 2028 рік. Innolux має рейтинг "утримувати" (Equal-weight), цільова ціна підвищена до 60 тайванських доларів, що відповідає 2,1x очікуваного P/B на 2026 рік; враховуючи, що поточна оцінка вже досягла історичного максимуму, аналітики вважають співвідношення ризик/винагорода несприятливим.

BOE: прагне до повного циклу виробництва, планує інвестувати 5 мільярдів юанів у 2027 році для будівництва лінії

Як найбільший у світі виробник панелей, BOE має більш амбітний шлях вертикальної інтеграції — метою є оволодіння повним циклом виробництва скляних основних підкладок, що включає TGV та багатошарову розводку, а не лише один процес, що відрізняється від моделі Innolux.

За даними Morgan Stanley, BOE почав досліджувати технологію скляних основних підкладок з 2020 року, наразі має експериментальну лінію і веде співпрацю з вітчизняними та іноземними IC-дизайнерами для верифікації. У разі успіху, компанія планує у 2027 році інвестувати приблизно 5 мільярдів юанів для будівництва лінії з місячною потужністю близько 15 000 підкладок (510 мм × 515 мм) з метою початку масового виробництва у 2028 році. Morgan Stanley прогнозує, що дохід BOE від передової упаковки у 2028 році складе приблизно 5 мільярдів юанів, що становитиме близько 5% від загального доходу.

Morgan Stanley надає BOE рейтинг "купувати" (Overweight), цільова ціна значно підвищена з 5,20 юаня до 9,30 юаня, що відповідає 2,5x очікуваного P/B на 2026 рік. Аналітики вважають, що хоча видимість бізнесу BOE у передовій упаковці нижча, ніж у Innolux, його поточний P/B 2,1x все ще нижчий за історичний пік 2,7x, а очікувана ROE на 2026-2028 роки становить 5-8%, що надає оцінці раціональну підтримку, роблячи BOE найкращим вибором за співвідношенням ризик/винагорода серед трьох компаній.

AUO обирає інший шлях: фокус на антенах LEO та оптичних модулях CPO

Напрямок розвитку AUO в галузі передової упаковки відрізняється від попередніх двох компаній. Їх поточний фокус не на HPC, а на модулях антен для низькоорбітальних супутників (LEO) та модулях спільної упаковки оптики (CPO).

У частині антен LEO, AUO планує використовувати скло як підкладку для розміщення антенних візерунків та радіочастотних (RF) компонентів, інтегруючи їх в автомобільні люки. У модулях CPO, AUO спільно з партнерами Ennostar та Tyntek просуває архітектуру CPO на основі Micro LED, спрямовану на досягнення передачі даних на короткі відстані з нижчою вартістю та споживанням енергії, при цьому скло також використовується як матеріал підкладки. Керівництво компанії заявляє, що ці напрямки продовжують розвиватися, але не надає конкретних термінів отримання доходу.

Morgan Stanley вважає, що бізнес антен LEO має обмежену зв'язок з передовою упаковкою HPC, а ринкове сприйняття модулів CPO на Micro LED наразі неясне, тому у своїх прогнозних моделях банк тимчасово не враховує дохід AUO від передової упаковки, вважаючи, що терміни реалізації цього бізнесу мають найнижчу видимість серед трьох компаній. Банк підвищив цільову ціну AUO з 14 тайванських доларів до 27, зберігши рейтинг "утримувати" (Equal-weight), оцінка є найнижчою серед трьох (1,4x P/B), але невизначеність щодо термінів нового бізнесу також є найвищою.

Масове виробництво у 2028 році, оцінка вже повністю враховує майбутні очікування

Хоча скляна підкладкова упаковка має широкі технологічні перспективи, Morgan Stanley попереджає, що поточні ринкові настрої слід співставляти з комерційними термінами. Згідно з дослідженнями ланцюга поставок банку, масове виробництво розпочнеться не раніше 2028 року; до цього часу основний бізнес з панелями продовжить домінувати в структурі доходів трьох компаній — у Innolux та AUO близько 40-50% доходу припадає на основні панелі, а у BOE ця частка сягає 70-80%.

Водночас Morgan Stanley вважає, що поточний цикл підвищення цін на телевізійні панелі наближається до завершення, і очікує, що ціни почнуть знижуватися з третього кварталу 2026 року, хоча основні виробники панелей, ймовірно, збережуть відносно дисципліноване управління потужностями. Це означає, що на тлі цінового тиску на основний бізнес з панелями, здатність трьох компаній реалізувати масове виробництво передової упаковки за планом стане ключовою змінною для підтримки поточних високих оцінок.

Цей чудовий контент надано трейдинговим столом Zhui Feng.

Для більш детальних коментарів, включаючи оперативні коментарі та першоджерельні дослідження, приєднуйтесь до **【Zhui Feng Trading Desk • Річний член】**

Попередження про ризики та застереження

          

            Ринок має ризики, інвестуйте обережно. Ця стаття не є індивідуальною інвестиційною рекомендацією і не враховує конкретні інвестиційні цілі, фінансовий стан або потреби окремих користувачів. Користувачі повинні розглянути, чи відповідають будь-які думки, погляди або висновки в цій статті їхній конкретній ситуації. Інвестування на основі цього матеріалу здійснюється на власний ризик.