MicroStrategy, яка ніколи не продає біткоїни, хоче продати 1.2 млрд BTC, щоб вижити.

Сейлор витратив чотири роки, переконуючи ринок, що Strategy ніколи не продасть біткоїни. А потім за місяць порушив цю обіцянку: 29 червня Strategy опублікувала документ під назвою «Рамка цифрового кредитного капіталу», який офіційно дозволяє продати до 12,5 мільярдів доларів у біткоїнах.

Після новини MSTR виріс майже на 7% на премаркеті, а за ніч закрився зі зростанням на 12,6%. Компанія, яка вірила в «ніколи не продавати», оголосила план продажу монет, а ринок сприйняв це як позитив. Це варто вивчити.

Від 32 монет до 12,5 мільярдів

Наприкінці травня Strategy тихо продала 32 біткоїни приблизно за 2,5 мільйона доларів — це був перший продаж з 2022 року, призначений для виплати дивідендів за привілейованими акціями. Після цього MSTR впав, інвестори відчули, що обіцянку Сейлора порушено.

Через місяць MicroStrategy підняла ліміт продажу в 500 разів. За тодішньою ціною цей ліміт приблизно дорівнював 20 000 біткоїнів, що становило 2,5% від загального портфеля.

Але зміна масштабу — лише поверхня. Справжня трансформація в природі. Травневий продаж був охарактеризований як «тимчасовий, випадковий». Нова ж рамка — це інституціоналізований канал, який визначає чотири чіткі цілі: поповнення доларових резервів, виплата дивідендів та відсотків за привілейованими акціями, викуп власних привілейованих акцій та викуп звичайних акцій MSTR. Продаж монет більше не є тимчасовим заходом, а стає частиною бізнесу.

Сейлор у своїй заяві був прямим: компанія переходить від одностороннього випуску капіталу до активного управління капіталом. Від винятку до системи — минуло лише місяць.

STRC — це безстрокові привілейовані акції, випущені в липні 2025 року, номіналом 100 доларів, обсягом емісії близько 8,5 мільярдів доларів. Вони мають унікальний механізм: купонна ставка не фіксована, а перезадається щомісяця. На практиці вона постійно підвищувалася: за рік ставка зросла з 9% до 12%, було 8 коригувань, в середньому раз на шість тижнів.

Але підвищення ставки не стабілізувало ціну, навпаки, щоразу ціна падала. STRC впав з номіналу до 74,57 доларів, відхилення понад 25%. З кожним підвищенням ставки Strategy платить більше за кожну акцію; з кожним падінням ціни ринок сигналізує, що не вірить у здатність компанії платити. Підвищення ставки мало бути стабілізатором, а стало прискорювачем.

Таким чином, основний капітал STRC становить 8,5 мільярдів доларів, поточна ставка 12%, лише за цим пунктом річні дивіденди перевищують 1 мільярд доларів. Додавши три привілейовані акції STRK, STRF, STRD та конвертовані облігації на суму близько 6,7 мільярдів доларів, річні фіксовані зобов'язання всієї структури капіталу сягають 1,76 мільярда доларів. Це приблизно 4.8 мільйона доларів на день.

Біткоїн сам по собі не генерує грошовий потік. Шлях вирішення проблем шляхом випуску нових цінних паперів у минулому більше не працює.

Зупинка маховика

Протягом останніх кількох років модель Strategy полягала в тому, щоб використовувати премію ціни акцій до чистої вартості біткоїнів, постійно випускаючи акції та привілейовані цінні папери, а всі залучені кошти обмінювати на біткоїни. Ця модель працювала безперешкодно, коли біткоїн був сильним.

Але зараз найпряміший сигнал — mNAV впав нижче 1x. Цей показник вимірює відношення загальної вартості компанії до вартості біткоїнів, які вона тримає. Падіння нижче 1 означає, що ринок більше не надає їй жодної надмірної оцінки, і навіть вважає пов'язані борги та зобов'язання за привілейованими акціями негативними активами. За останній рік ціна акцій впала майже на 80%, а звичайні акції минулого тижня впали на 30% лише за один тиждень. Ціна STRC впала з номіналу 100 доларів до приблизно 80 доларів, канали фінансування майже закриті.

Якщо неможливо отримати дешеві гроші з ринку, вся модель стикається з практичним питанням: чим платити майже 1.76 мільярда доларів щорічних дивідендів за привілейованими акціями та відсотків за боргом?

Як довго протримається нова рамка

Доларові резерви Strategy зараз становлять близько 2.55 мільярда доларів, що може покрити приблизно 17 місяців виплат дивідендів за привілейованими акціями та відсотків. Якщо додати дозвіл на продаж біткоїнів, покриття ліквідності можна продовжити до приблизно 26 місяців.

Але як довго протримається рамка, залежить від ціни біткоїна. За поточною ціною, для досягнення ліміту рамки потрібно продати близько 20 000 біткоїнів, що становить 2,5% від загального портфеля. Ця пропорція виглядає контрольованою. Але якщо біткоїн впаде на 40%, таку ж суму доведеться компенсувати майже вдвічі більшою кількістю.

Суть усієї ситуації в тому, що Strategy змушена перейти від зовнішнього фінансування (переливання крові) до внутрішнього перерозподілу ресурсів. Продаж частини біткоїнів, підвищення дивідендів, викуп дисконтних цінних паперів — усе це спроби підтримати структуру капіталу та уникнути спіралі вимушеної ліквідації.

Цей поворот MicroStrategy — не зрада вірі в біткоїн, а реакція на баланс. Але чи вдасться м'яка посадка, все ще залежить від того, як зміниться ціна біткоїна.