“Стратегічна невизначеність”, “дані керують”! Чи стане Волш другим Грінспеном? А чи варто вивчати “пут-опціон”?

Новий голова Федеральної резервної системи (ФРС) Кевін Ворш вважає Алана Грінспена взірцем для своєї політики, неодноразово посилаючись на його ідеї під час інавгурації та першої прес-конференції, свідомо позиціонуючи себе як наслідувача грошово-кредитної політики. Смерть Грінспена цього тижня викликала не лише спогади про спадщину «майстра», а й глибоке обговорення того, чи зможе ера Ворша повторити його успіхи і як уникнути його помилок.

Під час прес-конференції після першого засідання з питань політики 17 червня Ворш відмовився надавати будь-які прогнози та не заповнив «точкову діаграму» (dot plot) прогнозів квартальних процентних ставок офіційних осіб, чітко заявивши, що хоче, щоб ринок безпосередньо реагував на економічні дані, а не покладався на фільтрацію прогнозів ФРС. Він також відкинув традиційний наратив про «жорстокий вибір» між зайнятістю та інфляцією, стверджуючи, що низьке безробіття та стабільне зростання не вимагають вищої інфляції. Ці заяви призвели до того, що стиль Ворша широко асоціюють із «стратегічною невизначеністю» та «пропозиційним мисленням» Грінспена.

Для ринку така зміна позиції має глибоке значення. Якщо Ворш успішно повторить наратив про процвітання, зумовлене продуктивністю, часів Грінспена, це змінить очікування ринку щодо траєкторії підвищення ставок, створивши більш вільний простір для ціноутворення ризикових активів. За майже два десятиліття керівництва Грінспена ФРС індекс S&P 500 зріс на 290%.

Однак аналітики одночасно попереджають, що спадщина Грінспена не позбавлена підводних каменів. Так званий «пут-опціон Грінспена» — довгострокове очікування ринку, що «ФРС підтримає фондовий ринок» — разом з історичними уроками утворення бульбашок активів через низькі відсоткові ставки становлять найскладніші та найактивніші політичні виклики, які Воршу потрібно подолати.

Повернення «стратегічної невизначеності»: Ворш свідомо наслідує Грінспена

Грінспен помер цього тижня у віці 100 років. Він очолював ФРС майже два десятиліття (1987-2006), охопивши численні великі ринкові події, такі як крах фондового ринку 1987 року, криза мексиканського песо 1994 року, банкрутство Long-Term Capital Management у 1998 році та лопання бульбашки доткомів у 2000 році. Завдяки гнучкому та проникливому стилю управління він отримав прізвисько «майстер», створивши вище середнього економічне зростання, потужне зростання зайнятості та стабільність цін протягом свого терміну.

Ворш неодноразово посилався на Грінспена під час інавгурації та на першій прес-конференції 17 червня чітко схвалив його концепцію грошово-кредитної політики, позиціонуючи його як орієнтир для власного управління. Історично Грінспен ніколи не надавав детальних довгострокових прогнозів, навмисно тримаючи ринок у невизначеності — відоме як «стратегічна невизначеність».

Ворш явно наслідує це: заява засідання ФРС не містила жодних прогнозів, Ворш також відмовився заповнювати «точкову діаграму» прогнозів, чітко заявивши, що хоче, щоб ринок безпосередньо реагував на економічні дані, а не отримував сигнали через фільтрацію та прогнози членів ФРС.

На рівні орієнтації на правила Грінспен разом із тодішніми членами ради використовував ринкові ціни, такі як ціни на промислові та сільськогосподарські товари, криву дохідності, курс долара та ціну золота, як політичні якорі. Ворш завжди виступав за більш регульовану та менш довільну політику, і очікується, що він певною мірою продовжить подібну рамку.

Висока відповідність філософії політики: дані та пропозиційне мислення

Грінспен був піонером прийняття рішень на основі даних у ФРС. До його призначення політична рамка ФРС була далеко не такою кількісною, як сьогодні, але Грінспен, спираючись на свій ранній досвід економічного радника, створив традицію широкого використання багатовимірних даних, яку пізніші голови продовжили.

Однак гнучкість Грінспена виходила за межі простого відстеження даних. Хоча він загалом дотримувався неформальної мети інфляції у 2%, він не догматично ставив «святість» цієї мети на перше місце, натомість широко стежив за ринком праці, заробітною платою, зростанням та бізнес-даними. Така дискреційна здатність була ключем до виконання подвійного мандату ФРС у стресові періоди.

Двоє мали високу схожість у поглядах на «криву Філліпса». У своїх промовах та свідченнях перед Конгресом у другій половині 1990-х Грінспен неодноразово вказував, що структурні зміни, такі як підвищення продуктивності, зробили теорію недійсною, відкидаючи приписування інфляції надмірному попиту та більше зосереджуючись на пропозиційному розширенні. Ворш на червневій прес-конференції чітко відкинув твердження про «жорстокий вибір» між зайнятістю та інфляцією, наголошуючи, що відповідна грошово-кредитна політика може дозволити низькому безробіттю та стабільному зростанню співіснувати без обов'язкового виклику інфляції — ця позиція йде в одному руслі з пропозиційною логікою Грінспена.

Продуктивність є центральною опорою вищезгаданої політичної рамки. У статті журналу Barron's зазначається, що в першому кварталі 2026 року річне зростання продуктивності в США досягло 2,8%, значно перевищивши довгострокове середнє значення близько 1,4% після фінансової кризи, що нагадує період кінця 1990-х, коли технологічні інновації призвели до стійкого перевищення продуктивністю 2,5%.

Історичний досвід показує, що потужне підвищення продуктивності часто супроводжується значними доходами на фондовому ринку — це також важлива підтримка для досягнення мети Ворша «низька інфляція, високе зростання, низьке безробіття».

Ідеологічний сліпий простір: інша сторона спадщини Грінспена

Невдачі Грінспена також не можна ігнорувати. Його майже віра в вільний ринок створила сліпі плями у його увазі до даних — вправне володіння мікроданими на рівні підприємств затьмарило більш суворий макроекономічний аналіз та перешкодило повному усвідомленню ризиків нестабільних кредитних умов та накопичення фінансових дисбалансів.

Наслідки очевидні: низькі ставки породили дешевий кредит, що, як передбачав радник Банку міжнародних розрахунків Вільям Вайт, врешті-решт призвело до великої бульбашки під час світової фінансової кризи. Глобальні дисбаланси також сприяли промисловому шоку на початку 2000-х, що завдало тяжкого удару всій американській промисловості.

Британська Financial Times попереджає Ворша, що якщо він повернеться до минулорічної «голубиної» позиції, він повинен розширити ризики експансіоністської політики за межі інфляції. «Він не повинен займати догматичну позицію з ринкових питань і не повинен піддаватися спокусі «золотого тільця» з Уолл-стріт та Силіконової долини.»

«Пут-опціон Грінспена»: найскладніша спадщина

Найскладнішою спадщиною терміну Грінспена, мабуть, є так званий «пут-опціон Грінспена» — довгострокове очікування ринку, що «ФРС підтримає американський фондовий ринок». Це сприйняття продовжувалося в різних формах після епохи Грінспена, і навіть якщо голова ФРС особисто не дотримується цієї позиції, це може мати небезпечні наслідки.

На тлі нинішнього ейфорійного настрою ринку, якщо ця «ілюзія підтримки» збережеться, це подальше заохотить надмірний ризик. Financial Times рекомендує Воршу якомога швидше почати усувати це очікування: це не означає ігнорування реакції фондового ринку, а скоріше необхідність переконати ринок, що ФРС не розглядає рівень фондового ринку як ціль політики.

«Грінспен на словах підтримував ідеї вільного ринку, але новий голова ФРС повинен продемонструвати відданість словам Грінспена, а не його діям.» Для Ворша найціннішою спадщиною Грінспена для наслідування є гнучке прийняття рішень на основі даних та опір догмам; а те, чого слід свідомо уникати, — це саме та частина, де рівень фондового ринку стає ціллю політики.

Ризики та застереження

        Ринок має ризики, інвестуйте обережно. Ця стаття не є індивідуальною інвестиційною рекомендацією і не враховує особливі інвестиційні цілі, фінансовий стан або потреби окремих користувачів. Користувачі повинні враховувати, чи відповідають будь-які думки, погляди або висновки в цій статті їхнім конкретним обставинам. Інвестиції на основі цього здійснюються на власний ризик.