NDV: Стратегія визначає долю, панорамний огляд хедж-фондів за Q2 першої половини 2026 року

Автор: NextGen Digital Venture

Оригінальне посилання:

Заява: Ця стаття є перепостом. Читачі можуть отримати більше інформації за оригінальним посиланням. Якщо автор має будь-які заперечення щодо форми перепосту, зв'яжіться з нами, і ми внесемо зміни відповідно до вимог автора. Перепост призначений лише для обміну інформацією та не є інвестиційною рекомендацією. Він не відображає думки чи позицію Wu Shuo.

Останні два роки існувало майже беззаперечне судження: досить просто тримати акції великих технологічних компаній, щоб випередити всіх. Купівля «Великої сімки» була стандартною відповіддю для світової індустрії управління активами. Але в першій половині 2026 року ця відповідь уперше перестала працювати. Коли за один стіл сідає занадто багато людей, сам вихід з-за нього стає найдефіцитнішою формою прибутку цього року.

У 2024 та 2025 роках американська «Велика сімка» (Mag 7: Apple, Microsoft, Google, Amazon, Nvidia, Meta, Tesla) сукупно забезпечила понад половину приросту індексу S&P 500. «Купуй їх» стало негласним консенсусом у світовій індустрії управління активами – не мати значної частки в цих семи назвах навіть виглядало непрофесійно.

Але в першій половині 2026 року цей консенсус уперше зазнав невдачі.

Станом на середину року ETF, який спеціально відстежує «Велику сімку», загалом відстав від S&P 500. З семи компаній лише Google та Nvidia продовжували оновлювати історичні максимуми; решта п’ять – Apple, Microsoft, Amazon, Meta, Tesla – суттєво відстали від ринку.

Іншими словами: якщо на початку року ви поставили всі фішки на «найефективнішу стратегію минулого року», то цьогорічна дохідність виявилася нижчою, ніж у простого індексного фонду, який пасивно слідує за ринком, нічого не відбираючи. Ті, хто ретельно готувався, програли тим, хто не докладав зусиль.

Цей огляд має на меті прояснити три речі: що саме відбувається всередині «Великої сімки»; хто з глобальних хедж-фондів заробив, а хто програв у першому півріччі та яка логіка стоїть за цим; і які три змінні дійсно варто відстежувати в другому півріччі.

I. Всередині «Великої сімки»: хто витрачає, хто заробляє

Диференціація «Великої сімки» не випадкова – вона відображає перехід циклу ШІ від «віри» до «результатів».

У 2024 році купівля концепції ШІ приносила прибуток, оскільки ринок вірив, що кожен долар капітальних витрат на ШІ (capex: реальні тверді вкладення, такі як купівля землі, будівництво дата-центрів, закупівля чипів) зрештою перетвориться на дохід. Але в 2026 році ринок почав ставити більш просте запитання: гроші витрачені, хто на них заробив?

Відповідь стає дедалі чіткішою. Чотири найбільші витратники капіталу – Microsoft, Meta, Amazon, Google – цього року сукупно витратять понад 300 мільярдів доларів на ШІ-інфраструктуру. Якщо розділити на 365 днів, ці чотири компанії в середньому витрачають понад 800 мільйонів доларів на день на ШІ. Але шлях перетворення цих витрат на дохід нерівномірний:

Google завдяки монетизації ШІ через пошукову рекламу та хмарні послуги продовжує демонструвати результати;

Nvidia, як «продавець лопат», безпосередньо збирає врожай від буму ШІ-будівництва;

Співвідношення витрат на ШІ та доходів Microsoft, Meta, Amazon досі не отримало повного визнання ринку.

Однією фразою можна описати цьогорічну виставу: ті, хто витрачає гроші, не виграли; виграли ті, хто заробляє гроші.

II. Відплив ліквідності: ринок стає вужчим

Що варте більшої уваги – це явище «відпливу ліквідності», яке відбувається просто зараз.

Ажіотаж навколо ШІ не згасає, але гроші переміщуються – від «широких концепцій ШІ», таких як «Велика сімка», до більш точних бенефіціарів ланцюжка постачання ШІ, особливо напівпровідників пам'яті. Одним із найдефіцитніших компонентів є високопропускна пам'ять (HBM, один з найбільш дефіцитних компонентів зберігання в інфраструктурі ШІ). Виробники пам'яті, такі як SK Hynix, Samsung, Micron, цього року значно випередили ринок.

Коли гроші прискорено вливаються у вузький субсектор, вони одночасно висмоктують ліквідність з інших секторів. Таким чином, ринок стає вужчим: у 2024 році «Велика сімка» витягувала всі гроші з ринку; у 2026 році два-три сегменти ланцюжка постачання ШІ, своєю чергою, витягують гроші з «Великої сімки».

Ключовий висновок: Скупченість зосереджується у все меншому колі, а сама скупченість означає накопичення вразливості. Коли «ефективна ширина» ринку звужується, будь-яка стратегія, яка покладається на внесок небагатьох акцій, стикається з пасткою концентрації – минулого року достатньо було правильно обрати сім назв, цього року треба з семи вибрати дві, а наступного, можливо, залишиться лише одна. Це суть переповненої торгівлі (crowded trade: занадто багато людей на одному боці, і коли напрям змінюється, легко виникає тиснява).

III. Запас міцності за оцінкою майже вичерпано

Водночас захисна подушка, забезпечена оцінкою, майже витрачена.

Індекс Шиллера P/E (Shiller CAPE, показник оцінки, який згладжує циклічні коливання, використовуючи середній прибуток за останні десять років) для американського ринку акцій перевищив 40, що є другим найвищим показником за 140 років, поступаючись лише піку бульбашки доткомів 2000 року.

Змінна з'явилася в знаменнику. Після того, як Кевін Уорш (Kevin Warsh) став головою Федеральної резервної системи, очікування ринку щодо зниження ставок значно зменшилися. У травні дохідність 30-річних казначейських облігацій США зросла до 5,18%. Це означає: позичаючи гроші уряду США без будь-якого ризику, можна отримати понад 5% річних.

Коли безризиковий актив починає пропонувати понад 5% реальної дохідності, поріг зростання прибутку, необхідний для підтримки оцінки понад 40, систематично підвищується.

Ключовий висновок: «Велика сімка» не стала гіршою – просто їй потрібно кожного кварталу «перевершувати очікування», щоб утримати поточні ціни. Компанія, яка змушена «квартал за кварталом перевершувати очікування» лише для того, щоб вижити, сама по собі є вразливістю.

IV. Хедж-фонди у другому кварталі: стратегія визначає долю

Якщо змінити перспективу з семи компаній на всю індустрію хедж-фондів, це також є випробуванням.

Дані про результати 23 відомих хедж-фондів за другий квартал демонструють чітку закономірність: тип вашої стратегії пояснює результати кварталу краще, ніж розмір вашої команди чи історичні досягнення.

Товарна стратегія виривається вперед. Товарний фонд П'єра Андурана (Pierre Andurand) лідирував з дохідністю +30,8% – вкладіть 1 мільйон на початку року, і до середини року отримаєте близько 1,31 мільйона. Він виграв від екстремальної волатильності нафти в першому півріччі: після блокування та відновлення судноплавства через одну ключову протоку на Близькому Сході, WTI пройшла повний цикл від 60 доларів до 95 доларів і назад.

Тут є контрінтуїтивний момент: надприбуток Андурана не через те, що він вгадав напрямок. Нафта сильно зросла, а потім сильно впала. Той, хто просто тримав позицію в одному напрямку, лише проїхався на американських гірках і зійшов на тому ж місці; а трейдер, здатний входити і виходити з ринку під час коливань, може зрізати кілька шматків прибутку на цьому русі туди-сюди. Коли макронаративи визначають ціноутворення, а факти постійно розходяться з очікуваннями, товарні трейдери, які наважуються робити ставки в неконсенсусних напрямках, мають природну перевагу. Це також пояснює, чому товарна стратегія значно випереджала в 2022 році (російсько-український конфлікт) та 2026-му (близькосхідна криза) – обидва роки, керовані геополітикою.

Кількісні та азійські стратегії long/short – стабільний прогрес. Спільним для Quantedge (+12,3%) та Point72 (+9,2%) є те, що вони не покладаються на єдиний напрямковий прогноз, а на диверсифікований та систематичний захід спредів на багатьох ринках та у багатьох циклах. FengHe Asia (+11,2%) як представник азійської стратегії long/short (одночасно купувати те, що вважається перспективним, і продавати те, що вважається безперспективним) також показав вражаючий результат – це показує, що, окрім домінуючої наративи «Великої сімки» на ринку США, на азійських ринках все ще можна знайти незалежні джерела надприбутку.

Мультистратегічні платформи – поляризація. Millennium (+6,0%), Citadel Tactical (+5,3%), Winton (+6,3%) показали дещо вищі за середні результати, демонструючи здатність мультистратегічних платформ (multi-strategy: сотні незалежних торгових команд на нижньому рівні, де збитки в одному напрямку компенсуються іншими командами) до диверсифікації ризиків. Але ExodusPoint (−1,3%), Walleye (−0,9%), Balyasny (−1,6%), які також мають ярлик «мультистратегія», зазнали збитків. Різниця може полягати в тому, що останні мають більшу вагу напрямкових позицій в акціях; коли імпульс технологічних акцій змінюється, парасолька «мультистратегії» не завжди спрацьовує. Ярлик сам по собі не гарантує стабільності; склад стратегій та дисципліна управління ризиками є справжнім вододілом.

Технологічні long-фонди – загальні втрати. Tiger Global (−6,2%) має найбільші збитки в групі, Coatue (−2,1%) та Viking Global Equities (−0,7%) також негативні. Всі три мають спільну рису: довгостроково орієнтуються на технологічні та зростаючі акції – за попередні роки вони отримали значні прибутки від ралі «Великої сімки», що призвело до формування шляхової залежності. Коли «Велика сімка» перетворилася з «джерела надприбутку» на «обтяжливий фактор», найвірніші послідовники постраждали найбільше. Tiger заслуговує особливої згадки: цей флагманський фонд, який у 2021 році наближався до 100 мільярдів доларів в управлінні, після величезних збитків у 2022 році досі не вийшов із гравітаційного поля технологічних акцій.

Найразючіше порівняння – всередині однієї компанії: Marshall Wace Eureka (квантовий підхід) показав +1,1% у другому кварталі, тоді як Tops (фундаментальний підхід) – лише +0,1%. Одна команда, одна інфраструктура, але лише через різницю в типі стратегії дохідність відрізнялася майже в десять разів.

V. Коли консенсус руйнується, хто заробляє

Якщо зібрати інформацію докупи, портрет переможця першої половини 2026 року вже вимальовується; у них є три спільні риси:

По-перше, вони не перебувають у найбільш переповнених секторах. Незалежно від того, чи це товари Андурана, систематичні мультиактиви Quantedge, чи азійський long/short FengHe, надприбутки не походять від «Великої сімки». Коли всі товпляться за одним столом, вибір іншого столу сам по собі є альфою.

По-друге, вони приймають волатильність, а не борються з нею. Товарна стратегія лідирує не тому, що вгадує напрямок, а тому, що може активно торгувати в умовах екстремальної волатильності.

По-третє, управління ризиками – це не гасло, а частина стратегії. Вододіл між прибутком і збитками у другому кварталі часто полягає не в тому, хто зробив точніші прогнози, а в тому, хто втратив менше, коли прогноз був неправильним. Citadel та Millennium не показали вражаючої дохідності, але вони також не втратили грошей – серед 23 фондів це саме по собі означає, що управління ризиками спрацювало в критичний момент.

Навпаки, портрет невдахи так само чіткий: велика частка технологічних акцій, залежність від напрямкових позицій на декількох назвах, відсутність механізму виправлення помилок у переповнених торгівлях.

Ключовий висновок: Це не означає, що технологічні акції більше ніколи не будуть хорошими – навпаки, Google та Nvidia доводять, що компанії з реальною здатністю монетизувати ШІ все ще користуються попитом на ринку. Проблема не в технологічних акціях, а в способі «купувати та тримати всі сім», щоб висловити тему, яка насправді вимагає точного вибору акцій.

VI. Три виміри для спостереження в другому півріччі

По-перше, граничні зміни в капітальних витратах на ШІ. У першому півріччі прогнози капітальних витрат чотирьох гігантів продовжували підвищуватися, але толерантність ринку знижується. Варто зазначити, що компанії, які надають кінцеві вигоди від цих витрат – компанії, що застосовують ШІ, – вже починають сповільнювати «прискорення» зростання доходів: річний дохід OpenAI (ARR) зріс приблизно з 4 мільярдів доларів наприкінці 2024 року до майже 10 мільярдів доларів наприкінці 2025 року, абсолютна цифра все ще вражає, але квартальний темп зростання впав з «подвоєння» до 20–30%; траєкторія Anthropic аналогічна – дохід зростає, але крива стає пологішою.

Іншими словами, «друга похідна» зростання (напрям зміни самого темпу зростання) стала негативною. Це означає, що ключове припущення починає хитатися: якщо зростання доходів на рівні додатків більше не прискорюється, за рахунок чого окупатимуться понад 300 мільярдів доларів щорічних капітальних витрат на upstream? Наразі ринок вирішує ігнорувати це питання, але якщо в сезоні звітності за третій квартал будь-який із гігантів значно скоротить витрати на ШІ, або якщо зростання OpenAI чи Anthropic явно не виправдає очікувань, ефект відпливу ліквідності до напівпровідників пам'яті може миттєво розвернутися, і гроші повернуться з ланцюжка постачання до широкого ринку. Це найбільший хвостовий ризик (tail risk: ризик з низькою ймовірністю, але катастрофічними наслідками) для поточних переповнених торгів HBM.

По-друге, траєкторія процентних ставок. Політичне середовище епохи Ворша все ще перетравлюється ринком. Якщо в другому півріччі інфляція залишиться стабільною, а зниження ставок буде постійно відкладатися, високооцінені зростаючі акції зазнають більшого тиску; навпаки, якщо інфляція швидко впаде і відкриє вікно для зниження ставок, технологічні акції можуть отримати переоцінку – але виграють, можливо, не всі сім назв.

По-третє, каталізатори на товарному ринку. Ель-Ніньо вже підтверджено, і ймовірність того, що він стане «дуже сильним», становить 63%. Історично вплив Ель-Ніньо на ціни сільськогосподарської продукції зазвичай досягає піку через 4–5 кварталів – якщо пік припадає на зиму 2026 року, ціновий ефект може тривати до другої половини 2027 року. Це створює для товарної стратегії можливості, відмінні від першого півріччя, але так само значні.

Висновок: Чому я за цим слідкую

Найбільший урок першої половини 2026 року, можливо, такий: на ринку, де домінують макросили, а консенсус постійно руйнується, «що я маю в портфелі», важливіше за «скільки я маю».

Я сам також займаюся управлінням коштами. За роки роботи у мене сформувалася звичка: дивлячись на ринок, спочатку дивитися, куди рухаються великі гроші, які обмеження їх зв'язують, чого вони бояться, а не слухати, що кричать роздрібні інвестори. Звіт про результати фондів для мене – це не галузеві плітки, а дзеркало. Воно постійно повторює одне й те саме: відійди від найбільш переповненого столу. Звідси і походить термін «неконсенсус»: не для того, щоб заперечувати заради заперечення, а тому, що коли всі стоять на одному боці, ризик там найбільший, а прибуток, навпаки, найтонший.

Екзаменаційний аркуш на другу половину року вже роздано. Відповідь залежить від того, чи готові ви відійти від найбільш переповненого столу.

Можливі помилки в судженнях (довгохвостові ризики)

Попереджаю заздалегідь: у цьому огляді найбільш імовірно помилитися в трьох місцях:

1. ШІ може бути справжньою парадигмальною зміною.

Якщо це структурна, а не циклічна зміна, то сьогоднішні назви, які виглядають найбільш переповненими та найдорожчими, можуть бути не вершиною, а початком нового світу, до якого ми ще не адаптувалися. Обережність «не будь занадто переповненим» може призвести до втрати найбільшого зростання. Це найбільш вартий уваги протилежний аргумент.

2. Успіх товарної стратегії залежить від волатильності.

Вона лідирує цього року саме тому, що волатильність екстремальна. Як тільки макроситуація повернеться до спокою, першою втратить ефективність саме вона – кожна причина, через яку її хвалять, є її ризиком.

3. Обмеженість квартального рейтингу.

Рейтинг другого кварталу – це лише моментальний знімок одного кварталу, схильний до упередженості виживання і не представляє весь рік. Доходи OpenAI та Anthropic – це публічні оцінки; перед оприлюдненням рекомендується перевірити ще раз.

Дані та джерела інформації

Дані про результати хедж-фондів за другий квартал взято з публічних галузевих звітів; дані про продуктивність «Великої сімки» та S&P 500 – з публічних ринкових даних; дані про індекс Шиллера P/E – від Роберта Шиллера / Єльського університету; дані про дохідність казначейських облігацій США – з U.S. Treasury / FRED; дані про капітальні витрати на ШІ – з публічних фінансових звітів та прогнозів Microsoft, Meta, Amazon, Alphabet; дані про доходи OpenAI та Anthropic – з публічних новинних звітів та галузевих оцінок; дані про ринок HBM та напівпровідників пам'яті – з публічних ринкових даних; дані про ймовірність та силу Ель-Ніньо – з офіційних публікацій NOAA.

Відмова від відповідальності

Ця стаття базується на публічній інформації та призначена лише для фінансового пояснення та освітніх цілей. Вона не є інвестиційною рекомендацією та не стосується конкретних цінних паперів, об'єктів чи моментів торгівлі. Вміст, позначений як «ключовий висновок / довгохвостовий ризик», є особистою думкою автора, відокремленою від фактів, і може бути помилковим. Інвестування пов'язане з ризиками; приймайте рішення обережно.