Реконструкція ринкової капіталізації Intel: від передових пакувань до механізму передачі цін на акції

Автор: ГодоGodot; джерело: X, @GodotSancho

Гоночо Хуанг багато разів повторював на GTC 2026, що ШІ переходить від пошуку до генерації, від тренування до безперервного мислення.

У епоху розумних агентів Agentic AI, роль ЦПУ кардинально змінюється. ШІ стимулює попит на ЦПУ в дата-центрах, GPU-ускорювачі лише відповідають за обробку токенів, а ЦПУ займається оркестрацією.

Оркестрація розуміння передбачає багато гілок прогнозування та операцій керування потоком, тому ЦПУ потрібно не лише більше ядер, а й вищу продуктивність кожного ядра.

У вересні 2025 року Nvidia купила на відкритому ринку 5 мільярдів доларів звичайних акцій Intel за ціною 23,28 долара за акцію, одночасно оголосивши про запуск двох ліній продуктів.

На стороні дата-центрів, Intel виготовляє для Nvidia спеціальні x86 ЦПУ, інтегровані Nvidia у платформу AI-інфраструктури для продажу. На персональному рівні, Intel створює системні чіпи x86 з інтегрованими малими чіпами GPU Chiplet від Nvidia RTX.

Nvidia планує розширювати лінію AI-серверів у 2026–2028 роках, платформа HGX Rubin NVL8 — це материнська плата для сервера з 8 Rubin GPU, яка через NVLink підтримує генеративний AI на базі x86.

Кожен NVL8 потребує 2–4 x86-хост ЦПУ, а для комплекту NVL72 потрібно 36 Nvidia Vera CPU, а також x86 ЦПУ для управління.

За підрахунками, при поставках 2 мільйонів комплектів NVL8 і 500 тисяч NVL72 у 2027 році, очікується відвантаження 5–8 мільйонів спеціальних x86 ЦПУ Intel за середньою ціною 1500–2500 доларів, що принесе додатковий річний дохід у 7,5–20 мільярдів доларів.

Це новий потік доходів, який повністю незалежний від зовнішніх доходів від контрактного виробництва IFS Intel.

Друга лінія продуктів — стандартний продукт епохи AI ПК. На Computex 2026 Nvidia у співпраці з MediaTek представила суперчіп RTX Spark (Grace CPU + Blackwell RTX GPU), що є стандартним рішенням для AI-інтелекту на ПК.

Одночасно в розробці знаходяться x86 SoC з RTX-малими чіпами у співпраці Intel і Nvidia, заплановані до масового виробництва у 2027 році. Світовий ринок AI ПК у 2027 році очікує 100–150 мільйонів штук на рік, і якщо ця SoC займе 30–40% ринку, додатковий річний дохід становитиме 6–24 мільярди доларів.

Об’єднаний дохід за цими двома лініями становитиме 13,5–44 мільярди доларів на рік — ще один незалежний від зовнішнього контрактного виробництва IFS сценарій. Це приблизно 25% приросту до загального доходу Intel у 2025 році (529 мільйонів доларів). Однак модель ціноутворення для таких структур майже не передбачає окремих цінових позицій.

Хуанг багато разів підкреслював на CES 2026 і GTC 2026, що платформа Vera Rubin створена «спеціально для агентського AI», а CPU Vera названий «CPU для агентів», що формує двовекторну залежність з кастомізованим x86 Intel. Nvidia сама розробляє Vera CPU на архітектурі Arm для власних систем.

Одночасно Intel залучає до створення кастомізованих x86 для тих, хто підтримує екосистему x86, таких як Meta, Microsoft, Oracle та інші великі дата-центри.

Щодо оцінки. Поточна ринкова капіталізація у 626 мільярдів доларів приховує внутрішню вартість IFS приблизно у 450 мільярдів доларів. Оцінка доданої вартості від співпраці з Nvidia може становити приблизно 150–300 мільярдів доларів, але ця частина не виділена окремо аналітиками.

Якщо за 12–18 місяців з’являться нові ключові продукти та їхні етапи, ця вартість стане очевидною.

18A і технологія 2 нм

Що таке 2 нм (нанометр)? Це означає прогрес у передовому технологічному процесі.

Єдині компанії, здатні виробляти 2 нм — TSMC, Samsung і Intel. Samsung через проблеми з виходом на потрібний рівень якості має обмежену прийнятність клієнтів, тому конкуренція зводиться до TSMC N2 і Intel 18A.

Це перший за 12 років випадок, коли Intel у технологічному процесі опинилася на одній лінії з TSMC. Востаннє — у 2014 році з 22 нм FinFET, коли Intel випередила TSMC на три роки.

18A визначає, чи зможе Intel знову увійти до списку провідних постачальників технологій, і безпосередньо впливає на зовнішні доходи від контрактного виробництва та переоцінку компанії.

Intel 3 — основний процесорний вузол

Intel 3 — це сучасний основний вузол серверних ЦПУ Intel, що почне масове виробництво у другій половині 2024 року. Вироблятимуться процесори Sierra Forest (Xeon з 6 енергоефективними ядрами), Granite Rapids (Xeon з 6 високопродуктивними ядрами) та інші.

Intel 3 — це технологія, що забезпечує 22% зростання у сегменті DCAI у фінансовій звітності. У Q1 2026 доходи від DCAI склали 5,1 мільярда доларів, переважно за рахунок Granite Rapids і Sierra Forest.

Intel 18A — наступний передовий процес

Intel 18A — це сучасний провідний вузол Intel, що почне масове виробництво у жовтні 2025 року. У січні 2026 року заплановано перший запуск Panther Lake.

Технологічно це перше покоління GAA (Gate-All-Around, обгортковий затвор) у поєднанні з BSPDN (Backside Power Delivery Network, задня мережа живлення), що відповідає TSMC N2.

Продукти включають Panther Lake (серія Core Ultra 3 для ПК), Clearwater Forest (Xeon з 6+ ядрами), Diamond Rapids (Xeon з 6+ ядрами).

Clearwater Forest — перший серверний процесор Intel на 18A, масове виробництво очікується у другій половині 2026 року.

Diamond Rapids з’явиться пізніше — у Q4 2026 або Q1 2027. Тому реальний внесок 18A у доходи від серверних ЦПУ почне проявлятися лише у четвертому кварталі 2026 року і стане основним у 2027 році.

TSMC N2 — прямий конкурент 18A, почне масове виробництво у другій половині 2025 року і з’явиться на ринку у 2026 році. Технологія GAA, але без BSPDN. Відкладена до N2P. Відомі продукти — A20 від Apple, серії M SoC, флагманські процесори Dimensity від MediaTek, AMD Zen 6 EPYC, частини GPU Nvidia, більша частина модулів обчислювальних GPU Intel, а також переговори з Qualcomm Snapdragon.

TSMC N2 має явну перевагу у кількості клієнтів і обсязі виробництва, головним чином через зрілість PDK і інтелектуальні права (IP), а також нижчі витрати на міграцію та кращу криву виходу з дефектами — приблизно на 2–3 квартали раніше за 18A.

Технологічні інновації 18A

Здається складним, але насправді — просто.

Мосфет (Metal-Oxide-Semiconductor Field-Effect Transistor) — основний елемент усіх логічних мікросхем сьогодні. Його принцип — керування провідністю каналу (шляху електронного потоку) за допомогою напруги на затворі.

Ключове інженерне завдання кожного покоління технології — зменшити довжину каналу і зберегти контроль затвору.

10 років тому Intel вперше комерціалізувала FinFET на 22 нм, що дозволило сформувати «рифл» (фін) у каналі, з трьох сторін оточуючи його затвором.

Сьогодні GAA у 18A дозволяє повністю оточити канал з усіх чотирьох сторін, тому називається «обгортковий затвор» (all around).

Такий дизайн дозволяє ще менше зменшувати довжину каналу і підвищувати щільність транзисторів. RibbonFET підтримує вищу продуктивність при меншій потужності, нижчу мінімальну робочу напругу, а також забезпечує більший струм драйвера (drive current), що безпосередньо впливає на швидкість перемикання транзисторів і максимальну тактову частоту.

PowerVia — задня мережа живлення (backside power delivery) — це ще одна революційна структура 18A.

Її суть — розподіл навантаження: перенести джерела живлення з передньої частини чіпа на задню, залишивши на передній лише тонкі сигнальні лінії.

Це підвищує щільність і продуктивність транзисторів, вирішує проблему падіння напруги і полегшує дизайн.

Загалом, впровадження backside power delivery означає подвоєння кількості технологічних кроків на виробництві, що підвищує ризик зниження вихідної якості.

良率 18A

Хоча 18A почала масове виробництво у жовтні 2025 року, її вихідна якість ще низька. За словами CFO Zinsner, до кінця 2026 року вона досягне «очікуваного порогу вартості».

На інженерному рівні, виробництво проходить у чотири етапи:

• Ризикова серія (risk production, малий обсяг, низька вихідна якість)

• Обмежене виробництво (limited production, обмежена продукція, покращення вихідної якості)

• Підйом у виробництві (ramp production, нарощування потужностей)

• Стадія зрілого виробництва (mature production, досягнення цільових показників якості і обсягів).

У жовтні 2025 року Intel фактично почала ризикове виробництво, яке ще не досягло рівня прибутковості.

Якщо вихідна якість починається з 25%, і щомісяця покращується на 7%, то для досягнення 85% потрібно 8,5–9 місяців, тобто приблизно до початку осені 2026 року.

Однак ринок цінує не лише поточний рівень вихідної якості, а й криву її покращення. Lip-Bu Tan на CES 2026 чітко заявив, що за останні 7–8 місяців вихідна якість 18A стабільно зростала на 7% щомісяця, і саме ця динаміка визначає цінову політику.

Попит і клієнти 18A

Перший базовий попит на 18A здебільшого не йшов від зовнішніх гігантів, а від внутрішніх продуктів Intel.

Однак 6 червня Trump у Truth Social оголосив, що Apple погодилася співпрацювати з Intel для розробки та виробництва американських чіпів.

За даними Investing.com і MLQ News, у травні Apple і Intel досягли попередньої угоди щодо контрактного виробництва, цільовий вузол — 18A-P, покращена версія 18A. 16 червня на VLSI Symposium було оголошено про початок ризикового виробництва, перші поставки очікуються у Q2 або Q3 2027. Intel виступає як другий контрактний виробник поряд із TSMC.

Apple — один із найвимогливіших клієнтів щодо технологічних деталей, підписання контракту — це підтвердження високої вихідної якості. По-друге, Trump особисто підняв стратегічний пріоритет внутрішнього виробництва в США. По-третє, підписання Apple прискорить переговори з іншими потенційними клієнтами, знизить ризики і підвищить швидкість укладання угод.

Зараз клієнти 18A поділяються на чотири рівні:

1) Уже підписані або високовірогідні ключові клієнти

Microsoft ще у лютому 2024 року оголосила, що 18A стане платформою для майбутніх AI-ускорювачів серії Maia 2.

Apple — другий підтверджений ключовий клієнт.

2) Активні переговори з потенційними клієнтами

Взаємовідносини Nvidia і Intel — найскладніші і найменше оцінені у поточній історії IFS. Про це вже згадувалося.

TPU серії Google розробляється за допомогою Broadcom і виготовляється TSMC. Основна частина обчислювальних чіпів TPU ймовірно залишиться у TSMC, але Intel має шанс проникнути у передові пакети (advanced packaging) за допомогою технологій EMIB і Foveros 3D. Google може використовувати двовекторний підхід — закупівлю TPU у двох постачальників, з урахуванням обмеженості потужностей TSMC N2 і бажання Google зменшити залежність від TSMC, у 2028–2029 роках роль другого постачальника TPU може перейти до Intel.

3) Зацікавлені, але ще не підтверджені клієнти

Qualcomm у червні 2025 року на Intel Foundry Direct Connect виступила разом із MediaTek і Microsoft як потенційний партнер. Можливі сфери співпраці — закупівля Snapdragon для ARM-мікросхем смартфонів і процесорів X для ПК.

Qualcomm довго працює з TSMC, але останнім часом почала розглядати можливість диверсифікації і співпраці з Intel для зниження цін.

MediaTek — ще один клієнт, що співпрацює з Intel на Direct Connect 2025. Основний бізнес — мобільні SoC (серія Dimensity) і Chromebook, довгий час — з TSMC. Але MediaTek активно розробляє TPU ASIC для великих клієнтів, і ця частина бізнесу може перейти до співпраці з Intel.

Bank of America у звіті від 11 червня назвала TPU-мікросхеми MediaTek у списку можливостей для зростання IFS.

Broadcom раніше цікавилася 18A, але пізніше у Reuters 2024 року повідомили, що Broadcom оцінила 18A і залишилася незадоволена. Зараз відносини Broadcom і Intel — охолоджені.

Tesla — потенційний короткостроковий замовник на передові пакети. Виробляє власні тренувальні чіпи Dojo через TSMC, але у майбутньому може шукати співпрацю з Intel для упаковки інференційних чіпів. Tesla — не масовий клієнт, але з урахуванням політики «Америка перш за все» за Trump, співпраця з Intel має політичний підтекст.

4) Поширені чутки або менш ймовірні, або з негативним сигналом

Міністерство оборони США через проект Secure Enclave співпрацює з Intel для виробництва спеціальних чіпів військового і розвідувального призначення. Це невеликий обсяг доходів, але стратегічно важливий.

Аналіз фінансових звітів Intel і структури IFS

Звітність Intel — одна з найскладніших у напівпровідниковій галузі через внутрішню вертикальну інтеграцію: компанія і як IDM, і як контрактний виробник, з внутрішніми закупівлями між підрозділами.

За перший квартал 2026 року, доходи IFS склали 5,4 мільярда доларів, збитки — 2,4 мільярда. З них 5,2 мільярда — внутрішні операції, тобто перекази між підрозділами. Реальні зовнішні доходи — лише 174 мільйони доларів.

Загалом у Intel шість основних підрозділів:

1. 1. Відділ клієнтських обчислень (CCG)
2. 2. Відділ дата-центрів і AI (DCAI)
3. 3. Відділ мереж і країв (NEX)
4. 4. Intel Contract Manufacturing Services (IFS)
5. 5. Mobileye
6. 6. Залишкова частка Altera

Два останні не розглядаємо. Основний вплив на прибутки і збитки мають CCG, DCAI і IFS.

CCG орієнтований на споживачів і бізнес-партнерів ПК, є найбільшим за доходами. У Q1 2026 — 7,7 мільярда доларів, зниження на 6%, рентабельність — 33%.

DCAI — для дата-центрів і AI-інфраструктури, у Q1 2026 — 5,1 мільярда доларів, зростання на 22%, рентабельність — 31%. Це найсильніший сигнал за останні 6 кварталів, але основний внесок — від Xeon 6 і Xeon 6+, що виготовляються за Intel 3, а не 18A.

IFS у Q1 2026 — 5,4 мільярда доларів, зростання на 20%, збитки — 2,4 мільярда, рентабельність — -45%.

Якщо порівнювати, то внутрішні продукти Intel — високорентабельний зрілий бізнес, а виробництво — збитковий і «гріє» гроші.

У Q1 2026 порівняно з Q1 2025, Intel взяла на себе додаткові 489 мільйонів доларів збитків через високі витрати на 18A, оскільки вартість виробництва на цьому процесі значно вища за попередні.

При цьому витрати на Intel 3 і Intel 4 знижуються, і криві вихідної якості покращуються — типовий процес. В результаті, збитки IFS погіршилися на 72 мільйони доларів порівняно з попереднім кварталом, що відповідає очікуванням — ранній етап масового виробництва 18A і зниження витрат на старі процеси.

Ще один важливий аспект — оцінка вихідної якості 18A. Intel офіційно заявила, що тестові чіпи Panther Lake мають вихідну якість у діапазоні 55–75%. Площа обчислювального модуля (compute tile) — близько 100 мм², тоді як Maia 2 — 820 мм².

За тих самих дефектів, менший модуль має вищу вихідну якість. Виходячи з цього, при поточних технологіях 18A, вихідна якість Maia 2 може становити лише 15–25%. Це і є головною причиною, чому масове виробництво Maia 2 було відкладено.

Підсумовуючи,

продуктовий бізнес Intel, без частки у виробництві, залишається прибутковим — операційний прибуток 70–80 мільярдів доларів на рік.

Зовнішній контрактний бізнес IFS ще дуже малий, і його поточний прибуток — близько до нуля, що суттєво відрізняється від очікуваних 471 мільярда доларів зовнішніх доходів до 2030 року. Тому оцінка IFS майже цілком залежить від зростання.

У Q2 2027 року, при прогнозованих витратах і зростанні, частка низькоефективних стартових витрат і перехідних періодів зменшиться, і ця частина стане ключовою для оцінки.

Наступного кварталу слідкуємо за трьома напрямками:

1. 1. Вплив витрат на 18A — чи зросте або зменшиться порівняльний показник.
2. 2. Зростання зовнішніх доходів IFS — чи перевищить воно щоквартально 2–3 мільярди доларів, що свідчитиме про перехід клієнтів у активну фазу.
3. 3. Чи збережеться операційна рентабельність CCG і DCAI вище 30%, оскільки високий рівень прибутковості цих підрозділів — основа для терпіння щодо збитків IFS. Якщо продуктовий бізнес слабне, швидкість «спалювання» грошей у IFS зросте і тиск на ринкову вартість посилиться.

Зовнішня фінансова підтримка — Smart Capital

Основні п’ять компонентів:

1) Державні субсидії

Найважливіша — «Закон про напівпровідники». За останні п’ять років Intel інвестувала 1080 мільярдів доларів капіталу і 790 мільярдів доларів у R&D, переважно для розширення виробництва в США і вдосконалення технологій.

З серпня 2025 року уряд США підтримав інвестиції на суму 11,1 мільярда доларів у рамках загального капіталу у 108 мільярдів, тобто державна підтримка — близько 10%.

2) Спільні інвестиційні проекти у напівпровідниках (SCIP)

Спільні підприємства Intel із приватним капіталом. Уже реалізовано дві угоди. У серпні 2022 року — з Brookfield, інвестуючи до 30 мільярдів доларів у фабрики у Арізоні (Fab 52 і Fab 62), Intel — 51%, Brookfield — 49%.

У червні 2024 року — з Apollo Global Management щодо фабрики у Ірландії (Fab 34), де Apollo купила 49% за 112 мільйонів доларів.

У квітні 2026 року Intel оголосила про угоду з Apollo на викуп 49% акцій за 14,2 мільярда доларів. Fab 34 у Лейксліпі — найсучасніший завод у Європі. Intel вже виплатила цю суму.

3) Передплата клієнтів

Клієнти IFS готові передоплачувати для резервування потужностей. Однак, порівняно з передоплатами Microsoft від AI-компаній IREN і Nebius, ці суми значно менші, що свідчить про початковий етап зовнішнього бізнесу IFS.

4) Зовнішні контрактні фабрики

Intel також використовує TSMC та інші зовнішні фабрики для виробництва частини продукції, якщо їхні технології підтримують передові продукти Intel.

5) Інвестиції у розумне виробництво — так звані «коробкові фабрики», що будуються з низькими витратами і заповнюються обладнанням після зростання попиту і технологічної зрілості.

Отже, капітальні витрати Intel — це спільна відповідальність уряду, приватних інвестицій, клієнтів, зовнішніх фабрик і самої компанії.