1996 чи 1999? Перша випробування Воша — «Як дивитися на ШІ»

порожньо

Автор: Дон Джінг

Першою складністю, з якою стикається Вош після призначення головою Федеральної резервної системи, є не питання підвищення чи зниження відсоткових ставок, а більш фундаментальне судження: якою саме є нинішня хвиля буму штучного інтелекту? Це рішення визначить напрям політики ФРС і визначить історичний статус Воша.

19 червня, журналіст Нік Тіміраос, який отримав прізвисько "Новий інформаційний агентство ФРС", заявив, що навколо буму розвитку ШІ існують дві протилежні інтерпретації:

Перша — прибутки від продуктивності скоро реалізуються, пропозиція наздожене попит, і ФРС може залишатися на місці, очікуючи природного зниження інфляції; друга — вигоди від підвищення продуктивності ще далеко, а шок попиту вже настав, і якщо ФРС чекатиме підтвердження даних, він втратить найкращий момент для втручання, і зрештою доведеться значно підвищувати ставки.

Цього тижня ФРС залишила ставку без змін, але на останньому графіку точкових прогнозів майже половина чиновників очікує підвищення ставок протягом року, решта — ні, що свідчить про глибоку внутрішню поляризацію і високий рівень невизначеності щодо цього ключового питання.

Сам Вош натякає на свою позицію під час прес-конференції. Він кілька разів підкреслював: "Міцне зростання, зумовлене продуктивністю, — це не те, чого ми боїмося, а те, що ми підтримуємо", — що є відлунням мислення Грінспена 1996 року.

Однак, макроекономічне середовище, з яким він стикається — тиск тарифів, зростання бюджетного дефіциту, зниження глобалізаційних вигод — значно відрізняється від ситуації, що була у Грінспена тоді. Як правильно зробити вибір між цими двома сценаріями — стане першим справжнім випробуванням для Воша на посаді голови ФРС.

Два сценарії 1990-х: спадщина Грінспена

Тіміраос зазначає, що Вош протягом останнього року багато разів посилався на 1990-ті як на історичний орієнтир, але цей десятиліття сам по собі містить два абсолютно різні оповідання.

У 1996 році Грінспен, зіткнувшись із швидким економічним зростанням, обрав тактику мовчання. Він вважав, що швидке зростання не спричинить інфляційного сплеску, і виявився правий. Економіка зростала багато років, і він здобув репутацію "мастера".

У 1999 році Грінспен змінив свою позицію. Після стрімкого зростання фондового ринку і тривалого напруження на ринку праці він почав послідовно підвищувати ставки, що закінчилося крахом інтернет-бульбашки. Саме в цьому році ФРС запровадила механізм передбачуваних сигналів про підвищення ставок — практику, яку він тепер прагне скасувати.

Адміністрація Трампа відкрито підтримувала версію ФРС 1996 року, і Вош перед своїм призначенням публічно заявляв, що прагне створити "центральний банк із достатньою впевненістю, щоб діяти обережно". Однак сучасна економічна ситуація, можливо, вже передає йому сценарій іншої епохи.

Логіка Воша: довіряти наративу, а не чекати даних

Перед вступом у посаду Вош у відкритому ефірі Fox Business висловив побоювання, що ФРС може зробити "шосту або сьому велику помилку" — занадто рано звузивши монетарну політику під час буму продуктивності, який ще не завершився.

Тіміраос стверджує, що його головна теза полягає в тому, що підвищення продуктивності, викликане ШІ, не відобразиться одразу у офіційних статистичних даних і може знадобитися кілька років, щоб проявитися. Якщо ФРС чекатиме підтвердження даних, він може неправильно інтерпретувати цей бум як перегрів економіки і підвищити ставки — що саме і зупинить зростання, здатне стримати інфляцію.

Суть цієї логіки — пропагувати використання передбачуваного наративу замість запізнілих даних для прийняття рішень. На прес-конференції Вош також підтримував цю ідею: коли його запитали, чи ШІ зараз сприяє зростанню попиту чи пропозиції, він відповів: "Попит легше виміряти, ніж пропозицію", навмисно уникаючи чіткої відповіді і дотримуючись принципу "не розкривати наступний крок заздалегідь".

Тіміраос вважає, що навіть якщо Вош правильно оцінить ситуацію, аналогія з 1990-ми не є цілком точною.

Коли Грінспен у 1996 році зробив свою знамениту ставку, за ним стояли кілька факторів: дешеві імпортні товари і робоча сила з-за кордону тримали інфляцію під контролем, а бюджетний дефіцит скорочувався. Ці структурні чинники додавали безпеку політиці "спостереження і чекання".

Вош стикається з зовсім іншими умовами: політика тарифів підвищує імпортні витрати, бюджетний дефіцит зростає, а вигоди глобалізації вже зменшилися. Це означає, що навіть якщо прибутки від продуктивності ШІ реалізуються вчасно, інфляційний тиск, який він спричинить, буде значно сильнішим, ніж у 1990-х.

Заперечення: модель "перевищення очікувань" Чикагського ФРС

Тіміраос зазначає, що найбільш систематичний виклик логіці Воша висуває голова Чикагського ФРС Остін Гулсбі.

За повідомленнями Wall Street Journal, минулого місяця Гулсбі на конференції у Стенфорді висловив ключове розмежування: чи може бум продуктивності дозволити центробанку залишатися на місці, залежить від того, чи цей бум був передбачуваним. Бум, який всі передбачають, може мати протилежний ефект — люди починають передчасно витрачати майбутні доходи, що призводить до перегріву економіки.

"Зрештою, доведеться значно підвищити ставки, і це буде набагато сильніше, ніж якби ви діяли раніше", — сказав Гулсбі.

Він вважає, що нинішній бум ШІ саме такий — "очевидний для всіх". Опитування економістів, технологічних фахівців і звичайних громадян показують, що ринок очікує приблизно 1% приросту продуктивності щороку, і більша частина вигод ще попереду. За його моделлю, ці очікування самі по собі є підставою для підвищення ставок, а не для їх зниження.

Гулсбі також навів реальні "ознаки перегріву": будівництво дата-центрів ШІ підвищує ціни на землю, електроенергію і чіпи, а також зростання витрат на електрику і обладнання, що тисне на інші галузі. Зростання цін на ціни на товари Apple через підвищення витрат він вважає підтвердженням цієї тенденції.

Варто зазначити, що модель Гулсбі не позбавлена критики. Член ради директорів ФРС Крістофер Воллер у тій самій конференції у Стенфорді зазначив, що механізм "перевищення очікувань" може працювати лише за умови, що люди зможуть позичати гроші для передчасних витрат. Але в реальності багато сімей мають обмежені можливості витрачати більше, ніж їхній поточний дохід, і не можуть легко перетворити майбутнє багатство у сьогоднішні гроші.

"Якщо вони не зможуть передчасно витратити цю частину, механізм буде зупинений", — сказав Воллер.

Ця критика підтримує позицію Воша щодо "мирного" підходу: якщо кредитні обмеження будуть поширеними, ефект попереднього попиту зменшиться, і зростання, викликане продуктивністю, з більшою ймовірністю матиме м’який характер і не спричинить інфляцію.

Кінцева парадоксальність: скасувати передбачувані сигнали чи змушені їх використовувати

Крім того, Тіміраос вважає, що Вош стикається з глибокою парадоксальністю, яка саме й походить від його найзаповітнішої ідеї — скасувати передбачувані сигнали.

Він чітко заявив, що прагне створити "ФРС, яка не розкриває своїх карт заздалегідь", зменшити механізм передбачуваних сигналів і зберегти таємницю для ринку. Але чинний механізм передбачуваних сигналів був запроваджений у 1999 році — тоді Грінспен почав подавати сигнали про підвищення ставок заздалегідь, щоб уникнути несподіванок.

Якщо економіка йтиме за сценарієм Трампа, Вош, можливо, ніколи й не доведеться подавати сигнали заздалегідь. Але якщо ситуація піде за іншим сценарієм, він опиниться перед дилемою:

Чи використовувати він той самий механізм, який прагне скасувати, і заздалегідь повідомляти про підвищення ставок? Або мовчати і дозволити ринку самостійно здогадатися про їхній розмір і темпи, і ризикувати сильними коливаннями фінансових ринків?

Розв’язання цієї парадоксальності знову залежить від відповіді на одне й те саме питання: чи зараз 1996-й, чи 1999-й?