Реформування Федеральної резервної системи, Вош вже не може чекати

Написано: Ху Сяо

Джерело: Wall Street Journal

Кевін Ворш (Kevin Warsh) завершив своє перше появлення на посаді голови Федеральної резервної системи з найкоротшим з 2007 року заявленням FOMC та п’ятьма робочими групами, що охоплюють ключові функції ФРС, — чітко видно наміри реформ, але сумніви щодо їх реалізації залишаються у ринку та серед економістів.

Цього середу ФРС одноголосно, з рахунком 12 проти 0, ухвалила рішення залишити цільовий діапазон ставки федеральних фондів на рівні 3,5% — 3,75%, — четвертий поспіль засідання без змін. Ворш на першій прес-конференції оголосив, що у п’яти сферах — комунікаційних механізмах, балансі активів і зобов’язань, альтернативних джерелах даних, продуктивності та зайнятості, а також у рамках інфляції — створюються окремі робочі групи, водночас підтвердив ціль інфляції в 2% і відмовився заповнювати прогнози по індивідуальних ставках у точковій діаграмі.

Ринок сприйняв ці сигнали як несподіваний жорсткий сигнал, прибутковість TIPS на 10 років зросла до найвищого рівня з травня минулого року, долар США зафіксував найбільший одноденний приріст у цьому році, а ф’ючерси на ставки федеральних фондів показують значне зростання очікувань підвищення ставок у цьому році.

Однак дебют Ворша не позбавлений суперечностей. На прес-конференції він чотири рази посилався на «дослідження робочих груп», уникаючи безпосередніх питань, що стосуються недавніх дебатів щодо політики. Головний економіст NISA Advisors Стівен Дуглас прямо назвав Ворша «досить ухильним», а директор Capital Alpha Partners Іан Катц зазначив, що «віддання роботи групам» майже стало своєрідною «фразою-стереотипом» під час цієї прес-конференції.

Ця ситуація виявляє внутрішню напругу у стратегії Ворша: мінімалістське заявлення та відмова від участі у точковій діаграмі дозволяють йому передавати ринку сильний незалежний сигнал; але найскладніші питання реформ — рамки інфляції, методи даних, шлях балансу активів і зобов’язань — передаються ще не сформованим робочим групам, які найраніше матимуть перший звіт восени, а більшість робіт завершать до кінця року. У цей перехідний період невизначеність у політиці ФРС зросте.

Мінімалістське заявлення: перший крок реформ Ворша

Зменшення обсягу заявлення FOMC — найпряміший сигнал змін для ринку.

Основний текст заявлення скоротився з звичних 341 слова до приблизно 130, — George Pearkes з Bespoke Investment назвав його найкоротшим з 2007 року (без урахування екстрених заяв у період пандемії). Три абзаци, що охоплюють рішення щодо ставки, оцінку економічної ситуації та інфляції, — у заяві виключено багато традиційних передбачень і вказівок, закінчується фразою «Комітет прагне до цінової стабільності», а також опущено повний список голосів, що зазвичай додається наприкінці.

Ворш визнав, що цей крок був свідомим вибором, назвавши заявлення «трохи коротшим, трохи простішим і без деяких старих формулювань». Це відповідає його попереднім публічним заявам: ФРС раніше говорила занадто багато.

Голова економіст JPMorgan Міхаель Феролі прямо вказав на суперечність: «З огляду на цю коротку заяву, зосереджену на контролі інфляції, дивно, чому ФРС сьогодні не підвищила ставку». Dario Perkins з TS Lombard зазначив, що звуження передбачень щодо майбутніх ставок — це «значно легше», оскільки воно «розроблялося для епохи, коли ставки були близькі до нуля», але зменшення балансу активів або перехід до нової моделі — це «більше викликів», і ці виклики цього тижня не були реалізовані.

П’ять робочих груп: механізм реформ чи «щит від відмови»?

Обсяг оголошених Воршем п’яти робочих груп здивував економістів, особливо у двох сферах: аналіз джерел даних уряду та всебічна ревізія рамок інфляції.

Щодо даних, Ворш заявив, що звичайний місячний звіт по безробіттю — це «відлуння минулого», і явно відрізняється від позиції ФРС, яка зазвичай підтримує урядові дані.

Щодо рамок інфляції, створення окремих робочих груп вже викликає сумніви щодо стабільності цілі в 2% — хоча Ворш і підтвердив цю ціль, він додав, що «звертає увагу на цифри зліва від коми», натякаючи, що 2,9% інфляції в деяких випадках може бути прийнятною, що викликає сумніви щодо строгості виконання цілі.

Ворш заявив, що робочі групи наразі «зайняті підбором і визначенням кадрів», і почнуть «протягом кількох тижнів», щоб у осінньому періоді представити перший рамковий звіт, а до кінця року — завершити більшу частину роботи.

Вищий економіст MacroPolicy Perspectives Лора Роснер-Варбертон зазначила, що робочі групи спричинять тривалу критику з боку економістів щодо логіки рішень ФРС «і це триматиме все під сумнівом і під пильним оглядом, створюючи високий рівень невизначеності у політиці». Вона також підкреслила, що ці групи — чи для покращення монетарної політики, чи для «зменшення прозорості» — поки що не визначено.

Точки на графіку та ціль інфляції: напрямок визначено, межі залишаються розмитими

Ворш відмовився заповнювати прогнози по індивідуальних ставках, але 18 колег взяли участь у цій точковій діаграмі, і всі вони схиляються до підвищення ставок. За даними Bloomberg, середньозважений прогноз на рік підвищився з 3,24% до 3,83%, і учасники очікують, що перед зниженням ставок відбудеться їх підвищення.

Щодо цілі інфляції, Ворш підтвердив її незмінність у 2%, спростувавши припущення, що ФРС може таємно підвищити ціль до 3%, що створить більше простору для зниження ставок за бажанням адміністрації Трампа. Однак його висловлювання щодо «цифр зліва від коми» залишають невизначеність у ринкових очікуваннях.

Ця різниця також викликає цікавість у комунікації: Ворш прагне відмовитися від передбачуваних прогнозів, але його колеги через механізм точкової діаграми чітко передають жорстку орієнтацію на підвищення ставок. Ворш заявив, що очікує, що робочі групи з комунікацій у підсумку внесуть «деякі ретельно обдумані корективи» до огляду економічних прогнозів (SEP).

Вплив на ринок: несподіване жорстке рішення спричинило швидке переоцінювання

Після оголошення рішення FOMC ринок реагував швидко і різко.

Прибутковість TIPS на 10 років зросла до найвищого рівня з травня минулого року, фінансові умови швидко звузилися, а ф’ючерси на ставки федеральних фондів показують значне зростання очікувань підвищення ставок у цьому році. Долар США зафіксував найбільший одноденний приріст у цьому році, що суперечить цілеспрямованому ослабленню долара, яке просував уряд Трампа, і створює додатковий тиск на світові ринки.

Раніше падіння цін на нафту могло б дати Воршу можливість уникнути жорстких заяв, але він обрав інший шлях. Аналізи вказують, що це передає ринку важливий сигнал: Ворш не має наміру ставати виконавцем волі президента щодо зниження ставок.

Для інвесторів це означає: у перехідний період, коли передбачення щодо майбутніх ставок зменшуються, а висновки робочих груп ще не оприлюднені, невизначеність у політиці ФРС триватиме. Ринок, можливо, звикне — у новій комунікаційній структурі Ворша несподіванки від ФРС можуть траплятися частіше, ніж раніше.