«Бум пам’ятевих чипів ШІ закладає зерна краху»! Цього разу небезпека прихована з боку попиту

Чи може тривати процвітання AI-чипів пам’яті?

Колумніст The Wall Street Journal Джеймс Макінтош 16 травня зазначив, що нинішнє процвітання AI-пам’ятевих чипів закладає насіння самознищення. Стаття зосереджена на компанії Micron Technology, систематично аналізуючи ризики цієї хвилі популярності AI-чипів.

Мікрон три роки тому зазнав найбільших у своїй історії збитків, а тепер прогнозують, що він стане шостою за прибутковістю компанією США, з чистим прибутком майже 100 мільярдів доларів за наступні 12 місяців, перевищуючи Meta та Berkshire Hathaway. Водночас, Samsung Electronics і SK Hynix у Кореї також отримують вигоду від буму попиту на високошвидкісну пам’ять (HBM), і корейський фондовий ринок цього року став одним із найкращих у світі.

Але чим більше процвітає, тим більше небезпек.

Недооцінка не означає дешевизну, історія не раз це доводила

Поточний коефіцієнт P/E Micron менше 10, що робить його однією з найдешевших акцій у S&P 500. Багато інвесторів, бачачи цю цифру, думають: «Такий дешевий — варто купувати».

На це аналіз Джеймса Макінтоша дає холодний душ: “Це не означає, що він дешевий, просто інвестори розуміють, що хороші часи для пам’ятевих чипів не триватимуть вічно.”

Це підтверджують історичні дані. На початку 2022 року, коли ціна Micron досягла піку, коефіцієнт P/E був також близько 9 — і незабаром ціна обвалилися наполовину. У 1984 році, на піку циклу, P/E становив 15, і лише через 9 років ціна повернулася до цього рівня. У 2018 році, на піку циклу, P/E був ще нижчим — 5,5.

Загальна закономірність ясна: низький P/E з’являється на вершинах циклу, але не є сигналом для купівлі, а радше попередженням. Інвестори, які купують, через це зазнають великих втрат.

Найбільший ризик: AI стає більш «економним у пам’яті»

Макінтош вважає, що головна небезпека зараз походить з боку попиту, а не пропозиції. Нові потужності, що з’являться цього та наступного років, якщо попит не зменшиться, ще не зможуть зруйнувати прибутки.

Але чи зменшиться попит? Він назвав кілька ризиків. Найважчий для кількісного оцінювання і найфатальніший — це: самі технології AI стають більш економними у використанні пам’яті.

У березні цього року дослідники Alphabet опублікували статтю, яка показала значне підвищення ефективності використання пам’яті. Після цього акції пам’ятевих чипів різко впали, хоча згодом частково відновилися.

У статті Макінтош пише: “Великі мовні моделі — це ще недосконала технологія, і можна очікувати покращень у спеціалізованих дата-центрах — але наскільки вони будуть значними і коли саме — передбачити заздалегідь неможливо.”

Логіка проста: якщо AI-моделі працюватимуть швидше і використовуватимуть менше пам’яті, то дата-центри не матимуть потреби купувати так багато HBM-чипів, і попит зменшиться.

Ризик другий: недосягнення очікуваних масштабів розширення дата-центрів

Крім технологічних ризиків, Макінтош називає й інші спільні ризики для всього ланцюга поставок AI: можливе скорочення планів будівництва дата-центрів, повільніше поширення AI, політичний опір, що може сповільнити розгортання.

Згідно з оцінкою статті: “Ці ризики цілком можливі, але бики на ринку, які сподіваються на зростання цін акцій AI-компаній, їх ігнорують.”

Це сама по собі застереження для інвесторів — колективна думка ринку найчастіше найслабша в найоптимістичніші часи.

Ризик третій: високий прибуток приваблює нових конкурентів

Третя небезпека — зміни у конкуренційній структурі.

Мінтош зазначає, що у високоприбутковій сфері високошвидкісної пам’яті наразі немає явних нових гравців, але у інших високоприбуткових сегментах AI-чипів конкуренція вже розгорнулася.

Alphabet розробила спеціальні тензорні процесори (TPU) для тренування AI, які безпосередньо конкурують з дорогими GPU Nvidia; Amazon створила чипи Graviton для виконання AI-виведень, що зменшує частку Intel.

Більш цікавою є компанія Cerebras. Вона у 2019 році випустила перший великий чип для тренування і виведення AI, у 2023 році залучила 5,55 мільярдів доларів через IPO, і її акції в перший день зросли вдвічі.

Це класичний “прокляття переможця”: чим більше заробляє, тим більше нових гравців намагається його витіснити, і в підсумку прибутки розмиваються.

Пам’ятеві чипи — типовий циклічний сектор. Створення фабрики для виробництва кремнію вимагає величезних інвестицій, і коли попит зростає, пропозиція з’являється лише через кілька років, що спричиняє стрімке зростання цін і прибутків. Високий прибуток стимулює керівників розширювати виробництво, а високі фіксовані витрати змушують фабрики працювати на повну потужність — навіть якщо пропозиція вже перевищує попит. Обвал цін і прибутків у 2022–2023 роках — саме через це.

Макінтош зазначає, що інвестори знають цей закон, але вважає: “Якщо попит на AI триватиме високим, то ці нові потужності ще зможуть бути поглинуті ринком, і їхній вплив на маржу буде обмеженим. Але чим довше триватиме цей період, тим більше конкурентів увійде у галузь і тим більше виробництв з’явиться.”

Він підсумовує: “Як і у всіх товарів масового споживання, успіх сам по собі закладає насіння самознищення — навіть якщо мрія про AI здійсниться.”

Попередження про ризики та застереження