Останнім часом, аналізуючи дані DeFi, я помітив цікаве явище: одна й та сама TVL у різних проектах означає зовсім різне. За цим стоїть досить складна історія.

Почалося все з того, що на Solana один розробник використав 11 різних ідентичностей для накладання протоколів, штучно завищуючи TVL мережі. Після інциденту, у серпні 2024 року, Defi Llama змінив спосіб обчислення, за замовчуванням виключаючи дублювання в межах протоколів. Ця зміна одразу розвінчала багато «пухирів», а також дала нам можливість переосмислити, що ж таке TVL насправді.

Почнемо з найпростіших визначень: TVL (загальна заблокована вартість) — це популярний індикатор для оцінки проектів DeFi. В буквальному сенсі, чим вищий TVL, тим більший обсяг залучених коштів у проекті. Діленням ринкової капіталізації на TVL можна швидко оцінити оцінку проекту. Але тут є пастка: TVL — статичні дані, цифри сьогодні не можуть передбачити змін у ринкових умовах завтра. У криптовалютному світі коливання цін і стимулів проектів можуть миттєво змінити TVL, тому цей показник легко вводить в оману.

Ще важливіше, що TVL у різних сценаріях застосування — це зовсім не одне й те саме.

У децентралізованих біржах (DEX) TVL здебільшого дорівнює ліквідності. У Uniswap немає майнінгу ліквідності і не потрібно ставити токени в заставу — тому TVL безпосередньо відображає гроші у пулі. Але проекти типу Curve і Sushi дозволяють ставити управлінські токени для отримання частки комісій, і ці заставлені токени теоретично враховуються у TVL. Defi Llama окремо виділяє їх у розділ «Staking».

Ще складніше з протоколами кредитування. TVL у Compound — це «різниця між депозитами і позиками», тобто загальна сума депозитів мінус позики, що показує залишкову ліквідність у протоколі. Aave додатково враховує застави у AAVE і LP-токени для отримання нагород, і ці дані теж виділяються окремо. MakerDAO — інший випадок: оскільки він видає DAI, що не використовує депозитні кошти, його TVL дорівнює сумі депозитів.

Якщо дивитися лише на DEX і протоколи кредитування, зазвичай не виникає проблем із дублюванням TVL. Але коли ці проекти починають комбінуватися, ситуація ускладнюється. Наприклад, Aave використовує LP-токени Uniswap як заставу або надає ліквідність у вигляді aToken — тоді виникає подвійне врахування. Хоча такі випадки рідкісні.

Найчастіше штучне завищення TVL трапляється у проектах, побудованих на інших протоколах.

Типовий приклад — агрегатори доходу. Yearn і Convex Finance — це класичні приклади. Вони залучають кошти користувачів у базові протоколи для майнінгу, і ці суми раніше враховувалися двічі у статистиці. Особливо цікава Convex: вона володіє великими запасами CRV і ставить їх у заставу, допомагаючи користувачам отримувати вищий дохід у Curve. Користувачі можуть обміняти CRV на CVXCRV для отримання частки прибутку, але не можуть просто викупити — CRV «застовуються» ще міцніше. У результаті, TVL Convex колись займав 6-те місце за обсягом, і був досить великим. Аналогічна ситуація була і на Solana: розробник використовував Sunny (агрегатор доходу) і Saber (DEX), і коли загальний TVL Solana становив лише 10,5 мільярдів доларів, ці два проекти займали 7,5 мільярдів — тобто дуже високий рівень дублювання.

Ліквідні застави — ще один великий «баг» для TVL. Lido — класичний приклад. Загальний TVL — 7,75 мільярдів доларів, з них 7,61 мільярда — це ETH, заблоковані на Ethereum. Але Lido випускає похідні стейб-коіни (stETH), які циркулюють у різних DeFi-проектах. Приблизно 21,6% stETH використовуються у Aave як застави, 14,7% — у Curve у пулі ETH/stETH. Всі ці суми вже враховані у TVL Aave і Curve. Після цього Defi Llama змінив підхід і перестав враховувати застави у таких протоколах при підрахунку загальної TVL мережі, щоб уникнути дублювання. Але це може призвести до заниження статистики, оскільки частина stETH зберігається на централізованих біржах або у інституцій — і відповідно, їхній ETH залишається заблокованим.

Ще один тип — сервісні протоколи, наприклад Instadapp. Це «посередник» у DeFi, що допомагає користувачам безшовно працювати з різними протоколами, спрощуючи складні операції. Instadapp має функцію flash loan, яка дуже зручна для підвищення або зниження левериджу, або для перемикання позицій. Його TVL колись сягав 13,5 мільярдів доларів, але оскільки всі активи зберігаються у інших протоколах, його врахування у загальній статистиці було знято.

Повертаючись до головного питання: що таке TVL? Простими словами, це індикатор, який легко сплутати, але ігнорувати не можна. На рівні застосунків, TVL відображає поточний обсяг залучених коштів і зручний для порівнянь між проектами. На рівні блокчейнів, через масове дублювання, статистика була штучно завищена. Зміни Defi Llama зменшили цю кількість, і тепер залишилися більш реальні дані. Розуміння ролі TVL у різних сценаріях допомагає краще зрозуміти реальний стан екосистеми DeFi.