Останнім часом я задумався над досить цікавою явищем: чому кожен раз на бичачому ринку повторюються одні й ті ж історії, лише в іншій обгортці?

Минулого року на початку року продукт Guotou Ruixin Silver LOF став неймовірно популярним. Так званий LOF означає «ліцензований відкритий фонд», простіше кажучи — продукт, який одночасно може бути як фондом для купівлі-продажу, так і торгуватися на біржі, як акції. Цей Silver LOF був єдиним у країні фондом, що міг інвестувати у срібний ф’ючерс, і за рік виріс на 263%, посівши перше місце. Звучить дуже привабливо, правда?

Проблема в тому, що я можу сказати, що ви всі бачили цю сцену: форуми брокерських компаній, Xiaohongshu, різні фінансові акаунти — всі з уроками з арбітражу. Логіка дуже проста — замовити Silver LOF на 100 юанів, через два дні продати його, як акції, і заробити 50 юанів на різниці ціни. За місяць — шість-сімсот юанів прибутку, швидше, ніж на роботі. Тому щодня у цій «веселій компанії» беруть участь 4 мільйони людей.

Але всі ці передумови ігнорували більшість: ціна срібла не повинна різко коливатися.

Результат був передбачуваний. Минулого місяця ціна срібла за один день впала на 26%, встановивши історичний мінімум. Після зупинки торгів Silver LOF відкрився з обмеженням на падіння. Ще більш боляче — у той же вечір Guotou Ruixin оголосив про зміну методу оцінки, і чиста вартість активів була знижена на -31,5% за міжнародною ціною ф’ючерсів. Це найбільше одноденне падіння в історії відкритих фондів. За старим методом оцінки максимум — 17%. Це рішення додало ще 14,5% до втрат.

Ті, хто намагався заробити на арбітражі, були повністю збентежені. Ще гірше — вони могли викупити свої активи за правилами напередодні, а вже наступного дня правила змінили. Це нагадує ситуацію, коли у фіналі Ліги чемпіонів раптово скасовують правило офсайду — абсурд.

Компанії-фонди пояснили: якщо оголосити заздалегідь, це може бути сприйнято як заохочення до викупу, що викличе паніку інвесторів і масовий відтік капіталу. А якщо дозволити продовжувати викуп за старою оцінкою, великі арбітражники швидко почнуть продавати, що може спричинити ризик ліквідності. Тому вони вирішили раптово змінити правила о 10 вечора. Звучить логічно, але для тих, хто вже зробив замовлення на викуп, це — удар у спину.

Ця сцена нагадала мені 2015 рік. Тоді леверидж-ETF (B-акції) пережили подібний кошмар. Багато хто не розумів значення LOF і механізмів різних структурованих фондів. Тоді популярність отримали леверидж-фонди B-акцій, бо вони могли збільшувати прибутки. Але ніхто не думав, що разом із прибутками вони збільшують і ризики.

Після вершини бичачого ринку у червні 2015 року багато B-акцій почали безперервно падати до обмежень. Ще гірше — їх чиста вартість щодня падала на 20-30%, але ціна торгів залишалася зменшеною лише на 10% (обмеження на коливання). В результаті дисконт зріс понад 100%. Власники були «застряглі» на ціні обмеження, і не могли продати. А ще у B-акцій є механізм «прямого парування» — коли чиста вартість падає нижче 0,25, їх примусово ліквідують. Купивши B-акцію за 0,5 юаня, ви отримаєте її за реальною вартістю, і вона миттєво зникне.

Хто тоді знав про цей механізм? Боюся, навіть самі фонди не очікували, що так багато роздрібних інвесторів увірвуться. Всі попередження — порожні слова: «ринкові ризики», «ризики ліквідності» — все це порожня балаканина. У момент справжньої кризи ці попередження стають марними.

Зараз арбітраж Silver LOF схожий на той час із B-акціями — все це гра у вірність гіпотезі. Silver LOF не має внутрішнього важеля, але висока волатильність срібла сама по собі — це важіль. До того ж обмеження на коливання біржі і вільне коливання цін на міжнародних ф’ючерсах закладають у продукт міну, що може вибухнути.

Цікаво, що обидві ці події були викликані FOMO — страхом пропустити. У 2015 році масштаб леверидж-фондів досяг 5000 мільярдів юанів, 41 леверидж-фонд подвоївся за півроку. Інвестори на приватних платформах розповідали історії про багатство, і багато хто не міг стриматися, щоб не увірватися. Зараз Silver LOF — те саме: уроки на Xiaohongshu, скріншоти у соцмережах, обговорення у чатах — всі говорять, скільки вони заробили.

Але суть у тому, що бичачий ринок — це надлишок ліквідності і надмірна ейфорія. Коли ця ейфорія досягає піку, жодних обмежень купівлі вже не врятують. У 2016 році, коли були дуже суворі обмеження на нерухомість, все одно хтось робив фіктивний розлучення або підробляв доходи, щоб купити квартиру. У 2021 році з обмеженнями на фонди — все одно хтось позичав гроші, щоб подати заявку.

Кожне покоління має свої «важелі». У 2015 році — B-акції, зараз — Silver LOF, а наступного разу — можливо щось інше. Головне — чи зможемо ми навчитися на історії. Коли ви бачите сигнал «незалежно від обмежень, божевілля триває», запитайте себе: «Чи я справді розумію цей продукт? Чи можу я витримати 50% втрат?» А найкращий спосіб — відкласти телефон, не сидіти у соцмережах і дати собі трохи раціональності.