Pantera Capital: Звіт про стан токенізації у першому кварталі 2026 року

Автори: Franklin Bi · Ally Zach · Danning Sui

Переклад:佳欢，ChainCatcher

Цей звіт підготовлений командою досліджень Pantera Capital, дані отримані з RWA.xyz, DeFiLlama та публічних протоколів. Повна інтерактивна панель даних доступна тут.

Кожен великий банк має свою стратегію токенізації. Але скільки з них справді є інфраструктурою? Скільки — просто “газета в мережі”? (На ранніх етапах Інтернету газети просто копіювали друковані статті без змін на веб-сторінки. Швидше, ширше охоплення, але продукт сам по собі не зазнав змін.)

Ми створили панель даних “Стан токенізації” та індекс прогресу токенізації (TPI), щоб дослідити це.¹

I · Виконавче резюме

Сьогоднішня токенізація: етап “газета в мережі”

320,6 мільярдів доларів — відстеження загальної ринкової капіталізації, значне зростання порівняно з 200,6 мільярдами доларів у 2024 році.

2,04 — середній комплексний бал TPI (максимум 5), охоплює 542 оцінені онлайн-активи.

77,6% — все ще на “обгортковому” рівні (Wrapper), змішаний рівень — 11,1%, нативний — 2,7%.

Токенізація є однією з найважливіших нарративів у криптосфері 2026 року. Кожен великий банк, кастодіан і компанія з управління активами вже має свою стратегію токенізації.

Але сама активність ринку не може сказати нам, чи звільняє токенізовані активи весь потенціал блокчейну, чи просто накладає цифрову оболонку на традиційну інфраструктуру.

Цей звіт досліджує 593 активи в 11 класах активів із загальною ринковою вартістю близько 321,1 мільярда доларів.

Ми використовуємо індекс прогресу токенізації (TPI) від Pantera Capital для оцінки 542 активів у режимі реального часу. Ця рамка базується на трьох вимірах зрілості ланцюга: емітентування та викуп, можливість передачі та розрахунки, складність та комбінація. Кожен вимір оцінюється від 1 до 5, а середнє значення дає комплексний бал TPI.²

Середній комплексний TPI по всьому ринку становить 2,04 з 5. За нашою ієрархічною моделлю, близько 77,6% активів належать до “обгорткового” рівня, 11,1% — до “змішаного” (Hybrid), лише 2,7% — до “нативного” (Native).

Ця рамка не заперечує цінність поточних обгорткових продуктів. У багатьох випадках вони відображають те, що прийнятно для клієнтів, емітентів і регуляторів: знайомі структури, суворіший контроль і поступове підвищення ефективності у розповсюдженні, розрахунках і доступі.

Мета TPI — не заперечувати цей початковий етап, а визначити, де в системі починається суттєва заміна оффчейн-процесів і де активи починають розблоковувати функції, які важко реалізувати у традиційній інфраструктурі.

Ранній етап Інтернет-медіа — це копіювання статей у мережу. Швидкість публікації зросла, охоплення розширилося. Але формат залишився той самий, продукт — просто інший канал розповсюдження.

Ніхто не передбачав, яким насправді стане медіа, створене нативно для Інтернету: подкасти, алгоритмічно рекомендовані стрічки, інтерактивна візуалізація, платформи для творців контенту — у друковану епоху цього просто не могло бути.

Токенізація зараз перебуває у своєму “газетному” етапі. 321 мільярд доларів ринку вже довели, що активи можна розповсюджувати у ланцюгу. Але ще не створено ті нативні фінансові інструменти, які визначать справжнє майбутнє токенізації: програмовану відповідність, автономне управління заставами, оптимізацію доходів у реальному часі, вбудоване управління та здатність розбивати активи на ризики і потоки доходів.

Ці продукти не можна просто “упакувати” з оффчейн-версії; їх потрібно створювати нативно у ланцюгу.

Що рухає Інтернет-всесвіт із етапу “газета в мережі” — не ідеологія, а продуктова необхідність: швидший зворотній зв’язок, нові поведінкові моделі користувачів, нові способи монетизації та контентні форми, які можливо лише у нових медіа.

Можливо, шлях розвитку токенізації буде схожим. Наступний етап не визначатиметься просто “розміщенням більшої кількості активів у ланцюг”, а створенням фінансових продуктів, які “краще працюють у ланцюгу”: вони підтримують безперервне розрахунки, можуть оптимізувати застави у реальному часі, програмно розподіляти доходи, вбудовувати відповідність у код і розділяти власність, грошові потоки та ризики у нові фінансові блоки.

² Бал TPI застосовується лише для оцінки технічної та структурної зрілості токенізації, і не відображає інвестиційної цінності, оцінки або перспектив будь-яких базових активів або інвестицій.

II · Панель даних стану токенізації

Щоб відстежувати прогрес виходу з етапу “газета”, ми запустили панель “Стан токенізації” — щоквартальну індустріальну панель.

Вона інтегрує структуровані ринкові дані з RWA.xyz і DeFiLlama, поєднуючи методологію індексу прогресу токенізації та оцінки активів, щоб надати аналітичний рівень для розуміння еволюції токенізованих активів у контексті емітентів, платформ, класів активів і юрисдикцій.

Ринкова карта (Market Map): організовує активи за вартістю та TVL, охоплює галузі, платформи і ланцюги, показує, де ринок отримав найбільший імпульс і де зосереджена вартість.

Огляд екосистеми (Ecosystem Overview): у інтерактивній карті досліджуйте активи, платформи і класи ринків.

Індекс прогресу токенізації (TPI): оцінює кожен актив за трьома вимірами: емітентування і викуп, можливість передачі і розрахунки, складність і комбінація, показує, на якій стадії зрілості актив, вартість і TVL.

Виявлення шести головних відкриттів, що розмежовують спекуляцію і зрілість

1. Основні обмеження емітентування (91,1%)

Середній бал емітентування і викуп — лише 1,82, найнижчий з трьох вимірів TPI. З 542 активів 494 залишаються на рівні 1 або 2, що означає, що контроль за емісією і виходом залишається у руках адміністраторів.

Мінімальні бар’єри для емітентування і обмеження викупу — це поточна ситуація на ринку.

2. Поліпшення передачі швидше за емітентування (37,8%)

Можливість передачі і розрахунки — найсильніший вимір, середній бал 2,29; 205 активів досягли 3 балів, що свідчить про формування все більшої проміжної зони, де активи можуть циркулювати у ланцюгу, навіть якщо він ще не є єдиним авторитетним реєстром.

Але лише 35 активів (6,5%) досягли 4 або 5 балів, що свідчить про рідкість суверенних розрахунків у ланцюгу.

3. Висока концентрація DeFi-комбінованості (12,0%)

З 542 оцінених активів лише 65 досягли рівня складності і комбінації ≥3, тобто мають суттєву інтеграцію з DeFi.

У абсолютних цифрах домінують стабільні монети (близько 26,4 млрд доларів у DeFi); за проникненням у категорії — приватне кредитування (21,4%) і активні стратегії управління (19,6%) — найбільші частки у невипускаючих стабільних монет.

4. Справжня масштабованість стабільних монет (2,67)

Загальний середній бал TPI стабільних монет — близько 2,67, значно вище за середній по ринку і є єдиним класом активів із великим економічним масштабом і суттєвою функціональністю у ланцюгу.

Інші класи залишаються на ранніх етапах, хоча деякі з них швидко зростають.

5. Ринок розширюється, але не поглиблюється (168)

У 2025 році додано 168 активів, у порівнянні з 78 у 2024. Загальна оцінена вартість зросла з приблизно 200,6 млрд доларів у 2024 до 313,7 млрд у 2025 і до 320,6 млрд у найновішому знімку 2026.

Обсяг токенізованих активів справді зростає, але швидкість нових випусків перевищує глибину інфраструктури.

6. Масштаб і прогрес починають збігатися

На рівні класів активів ринкова вартість і середній TPI вже мають помітний напрямок: більші за масштабом класи зазвичай більш зрілі.

Але ця залежність ще поверхнева. Капітал починає спрямовуватися у більш структуровані активи, але більша частина ринку все ще зосереджена у середньо-низьких рівнях зрілості, а не у справжніх нативних рішеннях.

III · Передумови і мотивація

Кожен банк має стратегію токенізації, але мало хто будує інфраструктуру

Фонд BUIDL від BlackRock у квітні 2025 року перевищив 2 мільярди доларів активів під управлінням. FOBXX від Franklin Templeton з 2021 року працює у ланцюгу. Kinexys від JPMorgan обробляє щоденно мільярди доларів транзакцій. Загалом, галузь швидко змінюється.

Але ці новини — лише зовнішні показники. Якщо актив токенізовано на ліцензованому ланцюгу, потребує ручного OTC-викупу, не дозволений емітентом для передачі, без інтеграції з DeFi — він функціонально ідентичний традиційним цінним паперам із блокчейном-реєстром.

Токенізація додає рівень даних, але не змінює спосіб функціонування активу.

Цей звіт вводить рамки для розрізнення ранніх стадій токенізації та більш нативних систем інфраструктури.

Ми створили базу даних із 593 активів, інтегруючи найкращу публічну інформацію з DeFiLlama і RWA.xyz³, і застосували уніфіковану оцінювальну рамку для всіх активів із видимим ринковим значенням.

Ми оцінюємо кожен актив за трьома вимірами зрілості ланцюга, щоб відповісти на практичне питання: наскільки далеко зайшла ринок токенізації? На яких етапах він ще перебуває у “газетному” початковому стані?

З цієї точки зору, цей звіт більше ставить питання: чи є токенізація справжньою, чи це просто цифрове копіювання традиційних фінансів, і де починається розвиток функцій, які можливо реалізувати лише у системі, побудованій на ланцюгу.

Цільова аудиторія — керівники цифрових активів у банках і компаніях з управління багатством, які стоять перед вибором: будувати власну інфраструктуру або купувати її. Ці дані допоможуть їм порівняти свої продукти із ринком і визначити справжні конкурентні переваги.

Це також ресурс для нативних крипто-розробників, щоб оцінити, у яких класах активів і на яких етапах життєвого циклу існує найбільша різниця між поточним станом і потенціалом.

IV · Методологія

Життєвий цикл активу

Ми моделюємо життєвий цикл токенізованого активу як лінійний процес. Він починається з “створення і структурування” (Originate & Structure), тобто з юридичних налаштувань поза ланцюгом (створення суб’єктів, SPV/траст, реєстрація).

Цей етап наразі не входить до оцінки, не через його неважливість, а через значні відмінності у правових системах і нестабільність, що ускладнює уніфіковану оцінку.

З часом ситуація зміниться. Зі зростанням регуляторної ясності та стандартизації ринкових структур правові конструкції стануть більш значущими для диференціації продуктів.

З часом, рівень вбудованих у правову систему прав власності, обмежень на передачу, процедур банкрутства і викупних прав у правовій архітектурі стане так само важливим, як і механізми у ланцюгу. Наразі ми розглядаємо правову структуру як важливий фон, а TPI — як інструмент для порівняння операційних аспектів, що вже можна оцінити.

Три виміри індексу прогресу токенізації (TPI)

Виходячи з трьох ключових етапів, ми оцінюємо наступні три аспекти автономії та нативності у ланцюгу:

• Емітентування і викуп: чи може актив бути створений і викуплений більш автономно і симетрично у ланцюгу?
• Можливість передачі і розрахунки: чи є ланцюг авторитетним управлінським і розрахунковим рівнем, чи просто дзеркалом оффчейн-реєстру?
• Складність і комбінація: чи може актив бути використаний через смарт-контракти і мати можливість комбінації з іншими активами для отримання доходу?

Рис. 1. Життєвий цикл активу і виміри TPI

Три оцінювані етапи — зліва направо: створення і знищення (народження і зникнення токена), торгівля і передача (його ліквідність і авторитетність реєстру), розгортання і отримання доходу (сильність автономної інфраструктури і інтеграція з DeFi).

TPI оцінює кожен актив за трьома незалежними вимірами: 1–5 балів. Виміри ортогональні: актив може мати високий бал за передачу, але низький за комбінацію, і навпаки. Комплексний бал — це середнє значення трьох.

Кожен вимір базується на попередньому — не можна, наприклад, внести актив у Aave, якщо його не можна спершу передати у смарт-контракт Aave.

Критерії оцінювання: визначення рівнів

Мета — не оцінити складність сама по собі, а виділити ті частини системи, де токенізація починає суттєво замінювати оффчейн-процеси.

Критерії спрямовані на фіксацію прогресу у різних формах: чи стала емітентована і викупна функція більш симетричною, чи ланцюг став авторитетним рівнем для передачі і розрахунків, і чи актив можна розгортати у програмованій інфраструктурі.

Емітентування і викуп

Таблиця 1. Критерії оцінювання емітентування і викупу

Таблиця 2. Критерії оцінювання передачі і розрахунків

Таблиця 3. Критерії оцінювання складності і комбінації

Три рівні: обгортковий, змішаний і нативний рівень

Щоб зробити TPI більш зрозумілим на ринковому рівні, активи поділяють на три рівні за середнім комплексним балом.

Ця класифікація не означає, що зрілість розвивається рівномірно. Вона дає практичний спосіб оцінити, скільки активів справді перейшло у ланцюг.

Ми використовуємо середнє значення TPI за трьома вимірами як основу для класифікації:

Таблиця 4. Три рівні токенізації

Ці порогові значення не означають, що зрілість розвивається рівномірно. Вони допомагають швидко оцінити, скільки активів вже перейшло у ланцюг.

• Обгортковий рівень: активи — це переважно цифрові підтвердження базових активів, які все ще зберігаються, викуповуються і управляються оффчейн. Ланцюг може покращити розповсюдження або видимість, але не є авторитетним рівнем управління.
• Змішаний рівень: частина життєвого циклу вже у ланцюгу, наприклад, емітентування, передача, розрахунки або обмежена комбінація, але ключові функції залишаються у руках оффчейн-інституцій, правових процедур або ручного контролю.
• Нативний рівень: активи спроектовані для роботи переважно у ланцюгу. Емітентування, передача, розрахунки і частина управління — через смарт-контракти, мінімально залежно від оффчейн-інфраструктури.

Ця ієрархія — не заміна балів TPI, а рівень інтерпретації. Активи можуть бути у одному рівні з різних причин: один — сильний у передачі, але слабкий у викупі; інший — високий у комбінації, але слабкий у інших аспектах.

Рівень допомагає швидко зрозуміти, де ринок, а бали — чому.

⁴ У цьому звіті будь-які приклади активів наведені лише для ілюстрації і не слід сприймати як рекомендації щодо інвестицій або купівлі-продажу цінних паперів чи токенів.

V · Аналіз даних

593 активи, 11 класів, 320,6 млрд доларів у відстеженні

Наступний аналіз охоплює 542 активи із 593 (51 актив — нові активи, що перебувають у пілотних або оголошених стадіях і ще не запущені).

Дані рівня активів отримані з RWA.xyz, DeFiLlama, протоколів і публічних джерел новин і досліджень. Дані TVL і AUM — з RWA.xyz і DeFiLlama станом на перший квартал 2026 року.

Дані розгортання мережі базуються на перевірках контрактів у Etherscan, Solscan, Polygonscan і Basescan. Інтегруючи ці джерела, ми об’єднали ряд індикаторів ринкової вартості (включаючи ринкову капіталізацію мостових токенів, AUM і активний ринковий обіг) у єдину “ринкову вартість” рівень.

Після цього ми зіставили цей рівень з метаданими, отриманими за допомогою LLM, — емітентами, спонсорами, платформами, юрисдикціями і новинами.

Ми також зробили знімки “DeFi Active TVL” від DeFiLlama — показника активного TVL у DeFi, що слугує мірою продуктивності ланцюга для обговорення частини з комбінаційних активів, натхненної роботою Nexus Data Labs.

Стандартизація класифікації активів — одна з найскладніших частин цього датасету. За допомогою узгодження класифікацій з різних джерел ми об’єднали ринок у 11 класів активів:

Ринок перебуває на обгортковому етапі, що переходить у змішаний рівень

Близько 77,6% активів належать до обгорткового рівня, лише 11,1% — до змішаного, і лише 2,7% — до нативного. Іншими словами, у плані репрезентації вже досягнуто масштабної токенізації, але у функціональності — ще ні. Основний фокус — оффчейн, хоча все більше активів починають робити перші кроки у цьому напрямку.

Стабільні монети — очевидний випадок і найзріліша категорія: 14% активів у цій категорії досягли нативного рівня. Вони мають найглибшу змішану групу і найбільшу частку у нативному рівні, далі йдуть активи управління і приватне кредитування.

US Treasuries, commodities і private equity демонструють ранні ознаки переходу до більш змішаних структур, але переважно залишаються у обгортковому рівні.

Інфраструктура RWA вважається окремою категорією.

Вона не є класом активів із порівнянною ринковою капіталізацією, але ми все ж застосовуємо TPI для оцінки цих елементів за доступною інформацією. Вона також включає більшість майбутніх пілотів і оголошень, що свідчить про активну побудову інфраструктури і правових рамок навколо RWA.

Нижче підсумовуємо 51 актив, що залишився без оцінки — переважно пілотні проєкти і оголошення про випуски RWA. Більшість з них — у категорії інфраструктури RWA, географічно розподілені.

2025 рік — рекордний за випуском активів і ринковим масштабом

У 2025 році було запущено 168 нових токенізованих активів, що на 115% більше, ніж у 2024 році (78 активів). Підйом 2023–2025 років відображає FOMO інституцій — кожен гравець прагне швидко запустити токенізовані продукти.

Але комплексний TPI не зростає пропорційно. Ринок розширюється, але не поглиблюється. Нові учасники здебільшого копіюють моделі першого рівня обгортки, а не просувають межі можливостей токенізації.

З даних чітко видно, що емітентування зосереджене у кількох класах активів, а не рівномірно по всьому ринку. За даними за 2024 і 2025 роки, приватне кредитування — лідер за кількістю випусків (48), далі — стабільні монети (46), потім — нерухомість (36) і US Treasuries (32).

Що стосується вартості, то, незважаючи на дедалі більшу диверсифікацію випусків, ринок швидко зростає: загальна оцінена вартість зросла з приблизно 200,6 млрд доларів у 2024 до 313,7 млрд у 2025 і близько 320,6 млрд у найновішому знімку 2026.

Це означає, що з 2024 року ринок додав близько 120,5 млрд доларів, або приблизно 60% зростання, підтверджуючи, що токенізація розширюється не лише кількістю активів, а й у сумарній вартості.

Stablecoins — 293 млрд доларів, що становить 91,6% від загальної ринкової капіталізації

Сталі монети домінують у вартості токенізованих активів — понад 293 млрд доларів із загальної оціненої ринкової вартості 320,6 млрд, тобто понад 92%. Через інституційний попит на доходи у ланцюгу, US Treasuries зросли до близько 12 млрд доларів.

Комодіті також зросли до приблизно 7,1 млрд доларів, але цей приріст частково зумовлений зростанням цін на золото у 2025 році: існуючі токенізовані золоті продукти зросли у вартості через зростання базових активів, а не лише через нові активи.

Але довгий хвіст — активи, як private equity, нерухомість, корпоративні облігації — залишаються невеликими за AUM. Вартість ринку зосереджена у тих класах активів, які вже досягли зрілості у ланцюгу, а не у тих, що мають найбільше оголошень.

Американські казначейські облігації — 12 млрд доларів, другий за величиною актив у ланцюгу

Токенізовані US Treasuries (у цьому звіті позначені як “казначейські облігації”) — найуспішніший приклад інституційної токенізації: з майже нуля у 2021 році до близько 12 млрд доларів у 2026.

Зростання — експоненційне, ймовірно, підсилене тривалим зниженням доходності DeFi, що у деяких випадках опустилася нижче за дохідність US Treasuries, роблячи їх більш привабливими для інвесторів.

Незважаючи на швидке зростання, аналіз TPI показує, що більшість продуктів ще перебуває на початкових етапах, у першому рівні обгортки, з використанням кастодіанських схем викупу і оффчейн-реєстрів.

Це зростання дедалі більше зосереджене у великих відомих інституцій, а не у довгому хвості експериментів. Найбільші продукти токенізованих казначейських облігацій належать таким організаціям:

BlackRock (BUIDL, близько 2,1 млрд доларів, через Securitize)

Franklin Templeton (FOBXX/BENJI, близько 1 млрд доларів, через Franklin Templeton Benji Investments)

Centrifuge (приблизно 1 млрд доларів, через структури з Anemoy)

WisdomTree (WTGXX, близько 752 млн доларів, через власний цифровий фонд)

Fidelity (FDIT, близько 162 млн доларів, через Fidelity Investments)

Це свідчить, що токенізовані казначейські облігації стали найчіткішим плацдармом для інституційної токенізації: відомі фінансові компанії готові розміщувати знайомі короткострокові доларові продукти у ланцюгу, навіть якщо глибокі нативні функції ще не реалізовані.

Інституційний слід починає розширюватися і на інші класи активів.

У приватному кредитуванні — Apollo через Apollo Diversified Credit Securitize Fund (близько 131 млн доларів), а також продукти від Centrifuge.

У стабільних монетах — EURCV від Societe Generale Forge — ранній приклад нативного банківського продукту.

Загалом, великі інституції входять у токенізацію не через повну нативність, а через знайомі продукти і партнерство з Securitize, Centrifuge і Libra.

Зростання — диференціація: частина активів уже майже насичена, інші — тільки починають

Криві зростання за класами активів показують, що токенізація — не лінійний процес. Ринок RWA існує роками, але падіння 2022 року ясно показало, що він не ізольований від ширшого криптовалютного спаду.

Поточний цикл — це швидке відновлення після дна: більшість ключових класів активів вже повернулися до зростання, що свідчить про перехід від випадкових експериментів до більш стабільної ринкової структури.

Стейблкоїни і активні стратегії управління — перші і найшвидше зростаючі сегменти цього відновлення, хоча їхній темп зростання дещо сповільнився після сильного попереднього року.

На відміну від них, private equity і commodities — найдинамічніші за зростанням за останні два роки, і їхній потенціал ще не вичерпаний.

US Treasuries і токенізовані акції — нові явища після 2022 року, але їхні криві вже більш рівні, що може свідчити про швидке насичення.

Нерухомість і нерезиденські облігації — ще на початкових етапах прийняття, їхній довгостроковий тренд поки що невизначений, але потенціал зростання є.

Корпоративні облігації — найновіший клас, з’явився у 2025 році, і з високим темпом зростання може стати одним із найбільш перспективних сегментів.

Це ще дуже молодий ринок, але його розвиток — обнадійливий, і з невеликим базовим рівнем він має великий потенціал для зростання.

Масштаб і прогрес починають збігатися

Нижче — розсіяння точок, що відображають кожен клас активів за середнім комплексним балом TPI (по осі X) і загальною заблокованою вартістю (по осі Y, логарифмічна шкала). Остання структура ринку показує, що масштаб і прогрес у токенізації вже не роздільні.

На рівні класів активів вже видно позитивний тренд: найбільші за вартістю класи мають і вищий середній TPI. Стейблкоїни і казначейські облігації — у лідерах за обома показниками.

З іншого боку, нерухомість і private equity — з низькими значеннями і за вартістю, і за прогресом, що підкреслює їхню високу залежність від оффчейн-правових і кастодіанських процесів. Але ця залежність — лише орієнтовна, не абсолютна.

Категорії, як commodities і private credit, вже мають значний обсяг вартості, але ще не досягли високого рівня зрілості у TPI. Це означає, що капітал починає спрямовуватися у більш структуровані активи, але швидкість зростання масштабів ще випереджає рівень зрілості.

91% активів у токенізації — все ще під обмеженнями у емітентуванні і викупі

Розподіл балів за вимірами показує, що ринок ще дуже зосереджений у низьких рівнях. Емітентування і викуп — найслабший вимір.

З 542 активів 494 (91,1%) залишаються на рівні 1 або 2 за цим показником, що свідчить про домінування контролю з боку адміністраторів і кастодіанів. Лише 13 активів (2,4%) мають високі бали (4 або 5), що означає справжню автономію або симетричність у емітентуванні і викупі.

**Можливість передачі і розрахун