Орендовані траси: Чому ця хвиля стабільних монет FX і спекулятивних грошей насправді купує?

Автор: Цао Легун, фінансовий песичний пригодницький роман

Нещодавно я спілкувався з американським інвестором, він сказав одну фразу, яка залишилася в мене глибоко в пам’яті: купівля акцій Circle насправді не означає отримати “експозицію до стабільних монет”.

Якщо подумати уважніше, це дійсно так. CRCL по суті — це бізнес із збереженням резервів і заробітком під час циклу зниження ставок, і він не має особливого відношення до обсягів торгів,跨境流动, мережі торговців — тих речей, які справді переоцінюються.

Те, що справді переоцінюється на ринку, — це той рівень між емітентами стабільних монет і реальним сектором — торговий рівень. І саме цей рівень, за останні шістдесят днів, отримав досить сильний капітальний удар.

Декілька великих рухів за шістдесят днів

OpenFX отримав 94 мільйони доларів на раунді А, оцінка приблизно 500 мільйонів доларів.

Стратегічна інвестиція Tether у Axiym — ціль — інтегрувати USDT у глобальні платіжні канали.

Mastercard придбала за до 1,8 мільярда доларів інфраструктурного єдинорога стабільних монет BVNK.

Тим часом, компанія XTransfer — малий і середній бізнес у сфері跨境支付 — подала документи на IPO на Гонконгській біржі, попередня оцінка — близько 3 мільярдів доларів. Я включив XTransfer не тому, що вона належить цій хвилі стабільних монет, а як орієнтир: скільки готовий заплатити вторинний ринок за справжню прибуткову, аудиторську, ліцензовану компанію у сфері валютних операцій.

Історія справжня, обсяги справжні, регуляторний сприятливий фон: особливо у США — закон GENIUS дійсно дає інституціям підстави “ставити ставки”.

Але чесно кажучи, багато з так званих “гравців, що народжені стабільними монетами”, не займаються нічим новим. По суті, це все ще та сама модель跨境ного PSP 2018 року, тільки з розрахунками через стабільні монети. Інновації є; але оцінка — це інше питання — можна назвати її “пакувальною папером на 5 мільярдів доларів”.

Що таке OpenFX насправді?

Історія OpenFX дуже гарно описана: використання стабільних монет як посередника між валютами, що дозволяє позбавитися від попередніх депозитів на nostro-рахунках, зменшити T+2 до 60 хвилин. За рік обсяг торгівлі виріс з 4 мільярдів до 45 мільярдів доларів. Генеральний директор Прбахакар Редді — співзасновник FalconX, а команда інвесторів — одна з найкращих.

Але потрібно чітко сказати: OpenFX — не багато ліцензована фінансова установа.

Крім американської ліцензії MSB, вона здебільшого працює через партнерські банки в інших країнах — у Європі через SEPA, у Великій Британії через FPS, в Австралії через NPP — все через місцевих партнерів. Всі відповідності регуляторним вимогам — через ліцензовані та регульовані структури. Віртуальні рахунки ще в дорожній карті.

Редді сам чесно каже:

“Час, необхідний для отримання ліцензій у всьому світі, у три рази довший за ваші очікування. Навіть ті банки, що відкрито називають себе ‘дружніми до стабільних монет’, насправді набагато складніше налагодити співпрацю, ніж у новинах. Останній кілометр ліквідності — це коридор, який прокладається поступово.”

Ці слова майже дослівно описують шлях Airwallex у період з 2015 по 2020 роки: спочатку співпраця з місцевими банками, здобуття FX-цінових переваг у міжнародних банках, потім поступове отримання ліцензій у кожному ринку. Airwallex витратив десять років і 1,57 мільярда доларів, щоб побудувати регуляторний бар’єр у 8 мільярдів оцінки.

OpenFX створена лише два роки тому. З цієї точки зору, 94 мільйони доларів на раунді А — це швидше пропускний квиток, ніж нагорода за цю гонку ліцензій. Це не критика, а просто пояснення, чому інвестори купують саме цю історію.

Але є й інша, більш терпима інтерпретація.

OpenFX може просто слідувати сценарію “спершу масштаб, потім ліцензії” — і цей сценарій у криптоіндустрії вже показав кілька дуже успішних інфраструктурних компаній.

Ondo Finance, ще до завершення розслідування SEC, досягла 58% ринку токенізованих акцій і близько 2 мільярдів доларів TVL у токенізованих облігаціях; розслідування тривало до листопада 2025 року, після чого Ondo придбала Oasis Pro, отримавши ліцензії брокера-дилера, ATS і трансферт-агента одночасно. GSR — цей криптогамінг-мейкер, що минулого місяця отримав перше стратегічне інвестування від SC Ventures Standard Chartered, — за 12 років і з доходом у 287 мільйонів доларів і чистим прибутком у 7,1 мільйона, нарешті отримала регульований банк у своїй команді.

Загалом, закономірність досить очевидна: у ринках, де регуляторна база ще не сформована, гравці, що швидко масштабуются, з часом починають визначати, що таке “відповідність”, а не навпаки — намагаючись впихнути себе у вже існуючий шаблон.

Чи зможе OpenFX повторити цей сценарій у сфері跨境支付? Це відкрите питання.跨境支付 набагато більш фрагментований, ніж токенізація акцій або криптогамінг: регуляція — за країнами, ліцензії — за каналами, банківські відносини — за місцевістю. Капітал оцінює цю модель за здатністю “пройти”, і цю ціну вона має.

Західні інвестори проти азіатських гравців

Стабільні монети як рівень розрахунків у跨境 FX — справжня інновація. Вони зменшують приховані та найбільші витрати у跨境них платежах — попередні депозити. Ефективність капіталу на сотні базисних пунктів, помножена на щорічний跨境ний обсяг у трильйони доларів, може спричинити серйозне переоцінювання.

Але інші аспекти — без новизни. Співпраця з місцевими банками, мультивалютні віртуальні рахунки, цінові пропозиції на середньому ринку, API-інтеграція — це стандартні практики у азіатських і європейських跨境них PSP вже кілька років. Багато з них вже прибуткові, і більшість активно працюють з стабільними монетами.

У цій таблиці особливо варто звернути увагу на три моменти.

По-перше, капітальна ефективність азіатських гравців значно вища. Tazapay за приблизно половину бюджету досягла схожого з OpenFX зростання і вже стала прибутковою. KUN отримала приблизно половину інвестицій OpenFX, але зростання місяць до місяця — 200%. В Азії стратегія — спершу отримати ліцензії, потім поступово витрачати гроші; у західних стабільних монетах — спершу залучити великі рівні фінансування, ліцензії — потім.

По-друге, однакові емітенти стабільних монет і великі фінансові інституції підтримують їх, але ціни — зовсім різні. Tether інвестував у Axiym. Circle Ventures і Ripple — у Tazapay. Visa і Citi Ventures — у BVNK. Stripe купила за 1,1 мільярда доларів Bridge; Mastercard — за 1,8 мільярда BVNK.

Логіка стратегій однакова, і тут варто зробити одне зауваження: емітенти стабільних монет не мають PSP або MSB ліцензій, не займаються KYC для кінцевих клієнтів, і не зможуть самостійно поширити USDT або USDC у 140 юрисдикціях. Вони змушені шукати партнерів із кінцевою відповідністю. Тому ці “інвестиції” — по суті, розподільчі угоди, що маскуються під акціонерство, — купують канали. Трансакція Axiym і Tazapay — не відрізняються за логікою, лише за обсягом фінансування.

По-третє, відкритий ринок дає досить стримані оцінки. XTransfer — ще раз наголошую, це не стабільна монета — подала документи на IPO на Гонконгській біржі з оцінкою близько 3 мільярдів доларів, за даними — 248 мільйонів доходу, 47,7 мільйонів чистого прибутку, понад 90% валової маржі, понад 800 тисяч SME-клієнтів, річний обсяг понад 60 мільярдів доларів. Іншими словами, прибуткова, аудиторська, ліцензована компанія у сфері跨境них валютних операцій оцінюється приблизно у 12 разів за доходами, і за цим стоять реальні операційні дані.

OpenFX оцінена у 500 мільйонів доларів, обсяг торгів — приблизно схожий, але без доходу, без прибутку, без системи ліцензій. За “премією стабільних монет” платять реальні гроші, але й реальні відмінності у базовій операційній діяльності. Західний капітал оцінює під регуляторний ризик за закон GENIUS; азіатські PSP — за вже реалізований P&L. По суті, це майже різні грошові потоки, що конкурують.

Бразильські примітки

30 квітня 2026 року Бразильський центральний банк ухвалив Resolution BCB No. 561. З 1 жовтня 2026 року забороняє всім постачальникам eFX (електронних валютних операцій) використовувати стабільні монети або будь-які віртуальні активи для跨境них платежів і розрахунків.

Загальний масштаб: раніше стабільні монети забезпечували близько 90% — 60–80 мільярдів доларів щомісячного跨境ного криптообігу Бразилії. Це регулювання не забороняє фізичним особам тримати стабільні монети, але вводить жорсткий кордон навколо регульованих каналів FX, повідомляючи фінтех-компаніям: або видаляйте цю частину, або переводьте її у справжній регульований канал.

Це — майбутнє, а не виняток. Інші ключові юрисдикції також посилюють регулювання стабільних монет і跨境них платежів. Сподіватися на те, що одна ліцензія MSB у США і співпраця з банками зможуть утримати глобальну інфраструктуру стабільних монет — це ілюзія, коридор закривається.

Цей сегмент ринку можна умовно поділити на три регуляторні кольори:

Де саме межі між цими зонами стискаються і наскільки — вплине на структуру ринку протягом наступних 24 місяців, і спосіб цього впливу наразі ще не цілком зрозумілий.

Стратегії інвестицій у стабільні монети, такі як Tether у Axiym, Circle і Ripple у Tazapay, — мають спільний момент: кожен інвестор у своїй історії підкреслює “відповідність” і “готовність до багатокраїнської діяльності”.

Але чи є ця відповідність справжньою конкурентною перевагою, чи важливішими є швидкість зростання і глибина продукту — питання ще не має однозначної відповіді. Різні відповіді оцінюються за дуже різними цінами.

Наостанок

Інфраструктура跨境них платежів справді переоцінюється через стабільні монети — це важливий і перспективний сегмент.

Але нинішня оцінка західних гравців базується не на поточних операціях, а на опціонах — що враховують регуляторний тренд, швидкість реалізації і здатність зберегти канали. Цей опціон може принести значний дохід, але може і бути переоціненим, коли ринок отримає більше даних про те, хто справді створює сталий бізнес.

Для інвесторів, що шукають стабільні експозиції поза Circle, важливішим питанням, ніж “хто швидше біжить”, може стати: через 24 місяці, після нових регуляцій, що залишиться у кожного гравця?