Після бульбашки, куди йти далі: Аналіз ринку цифрових активів 2026

Передмова: Визначеність і невизначеність у Crypto

На початку 2026 року, в час нової хвилі зміни бичачого і ведмежого ринків, весь ринок напружено наляканий. Після 1011 року, ліквідність на ринку почала виснажуватися, і протягом деякого часу, крім кількох провідних проектів і компаній, що залишилися живими, більшість команд обирає закриття або трансформацію.

А після появи Openclaw, під натиском нової технологічної хвилі, невизначеність стала ще більшою, що додало паніки. Ліквідність скорочується, і безліч Crypto-спеціалістів переключаються на AI, медіа-організації, що раніше зосереджувалися лише на Crypto, у своїх головних публікаціях почали публікувати матеріали про AI, а OG, що працювали тут понад десять років, почали пророкувати смерть “крипти”.

Чи справді бульбашка криптовалют луснула і Crypto померла?

Задайте це питання AI — вони дадуть безліч відповідей. DeepSeek скажуть, що прибутки ринку криптовалют вже зникли, і тепер це зона професійних і відповідальних гравців, звичайним людям тут вже не місце; якщо запитати Grok, він скаже, що зараз — просто перехід від ведмедячого до бичачого ринку, і деякі будуть витіснені, але це сприятиме розвитку Crypto у кращому напрямку; якщо звернутися до Gemini, вони скажуть, що розвиток AI підштовхне і Crypto до синхронного зростання.

Занадто багато шуму, тому ми хочемо знайти відповідь самостійно. На сонці нічого нового — у 2001 році, коли луснула інтернет-бульбашка, ринок говорив те саме, і кожен раз, коли виникає новий бум, всі кажуть те саме.

Тому цього разу ми зосереджуємося на дослідженні бульбашок.

Навіть якщо відповідь буде неправильною, це — наша власна впевненість.

I. Дослідження історичних циклів: від залізниць до інтернету — як технологічні бульбашки повторюють історію

Залізнична слава і радіо: коливання індустріальної революції

27 вересня 1825 року в Великій Британії офіційно відкрили першу у світі залізницю: Стоктон — Дарлінгтон. За три роки до цього, незважаючи на опір феодальної аристократії і релігійних сил, капіталісти побачили майбутнє цієї сталевої гігантської машини і зробили ставку на неї, і в підсумку побудували її. Вони вірили, що ця технологія принесе їм прибутки, але не усвідомлювали, який вплив вона матиме на весь епохальний розвиток.

Хоча перша залізниця була побудована як допоміжна лінія для транспортної системи каналів, її зручність і економічність сприяли швидкому розвитку галузі, і інвестори почали активно вкладатися. У період 1824–1825 років, наприкінці спекулятивної бульбашки на південноамериканських копальнях, ці ризикові інвестори почали переорієнтовуватися на залізничні компанії. У 1836–1837 роках, коли ринок акцій зростав, ціни на залізничні акції подвоїлися. Парламент Великої Британії побачив можливість і цього ж року затвердив 44 нові компанії, а їх залучені кошти за цей рік перевищили всі попередні інвестиції галузі.

Поява, розпад і відродження бульбашки

Як і багато інших бульбашок у майбутньому, коли нова технологія починає визнаватися ринком, вона швидко породжує бульбашки і так само швидко лусає. Але коли інфраструктура поступово розвивається, новий бульбашка стає ще сильнішою і повертає ринок на правильний шлях.

Після створення цих 44 компаній, оскільки залізнична мережа ще не була завершена, транспортні перевезення залізницею ще не були зручнішими за водний транспорт, і індекс цін на залізничні акції почав падати. Але до початку 40-х років XIX століття ціни знову почали зростати і наблизилися до попередніх максимумів. До 1843 року капітали щорічно вкладали в залізничні компанії близько 1 мільйона фунтів стерлінгів (близько 35 мільярдів доларів сьогодні), а до 1844 року ця сума зросла до 20 мільйонів фунтів (20-кратне зростання), у 1845 — майже 60 мільйонів (60-кратне зростання), а у 1846 — 132 мільйони фунтів (близько 1200 мільярдів доларів сьогодні). Водночас довжина нових залізниць сягнула рекордних 4538 миль. Все здавалося процвітаючим.

Розпад бульбашки і повернення цінностей

Не можна заперечувати, що перші залізниці були успішним бізнесом, але через оптимізм інвесторів ціни швидко перевищили раціональні рівні. Перші залізниці мали переваги перед конкурентами, але без бар’єрів входу ця перевага швидко зникала. Достатній капітал і низькі технічні та ринкові бар’єри створювали ідеальні умови для нових гравців, що призводило до зменшення прибутків існуючих компаній і формувало середовище “внутрішньої конкуренції”.

Для інвесторів ознакою закінчення бульбашки було зникнення великої премії за нові акції — лише компанії високої якості могли підтримувати ціни. Для залізничних компаній, що залишилися, розширення і захоплення кращих територій були найкращими стратегіями для збереження оцінки і конкурентних переваг, використання кредитів для левериджу прискорювало цей процес. Але оскільки багато компаній недооцінювали складність будівництва залізниць, їхні реальні витрати часто перевищували початкові оцінки. З часом ці акції перетворилися на фінансову гру: дивіденди вже не були результатом прибутків компаній, а — капіталовкладень і банківських кредитів.

У цьому порочному колі ставки зростали, і коли досягли критичної межі, залізничні компанії вже не могли підтримувати капітальні цикли, і технологічний блиск зник. Багато інвесторів збанкрутували, а громадська похвала залізниць перетворилася на критику.

У відповідь уряд Великої Британії ухвалив закон, що дозволив злиття залізничних компаній і скасував майже 20% нових залізниць, що вже були затверджені. Вижили компанії відновили прибутковість, і почалася хвиля злиттів. Після цього славу залізниць сприймали вже не як блискучу, а як м’яке світло ранкового сонця, що повільно і ніжно освітлює землю. Хоча ці бульбашки вже не повторяться у такій же формі, вони справді сприяли розвитку індустріальної революції.

Згодом, ця історія повторилася на американському континенті.

Марконі і радіо

Як завершення епохи, історія залізниць закінчилася, і з розвитком транспорту світ став дедалі меншим. Люди могли подорожувати далі, а через кабелі — телефонувати і передавати телеграми, не виходячи з дому.

Звісно, швидкість передачі інформації могла б бути ще більшою.

Після того, як у 1865 році шотландський фізик Максвелл систематизував теорію електромагнітних хвиль, почалися експерименти з різними видами радіохвиль. У 1895 році італієць Гульльєльмо Марконі отримав щасливий шанс: він застосував власний передавач і на відстані 10 ярдів змусив дзвінок на приймачі дзвонити. Він був переконаний, що цю відстань можна збільшити.

Марконі швидко зрозумів комерційний потенціал цієї технології, і у 1896 році подав патент, почав продавати її урядовим структурам і заснував компанію бездротового телеграфу і сигналів (Wireless Telegraph and Signal Company). В обмін на відмову від патенту він отримав 15 000 фунтів (близько 6 мільйонів доларів сьогодні) готівкою і 60 000 фунтів (близько 28 мільйонів доларів) у акціях, що позбавило його фінансових турбот. Того ж року Марконі було лише 22 роки.

Військові і комерційні проекти

Як зірка, що сходить, Марконі швидко привернув увагу суспільства. На початку він зрозумів, що британський флот потребує бездротового зв’язку по всьому світу, і у 1899 році почав продавати і консультувати військові структури Великої Британії та Італії. Перший контракт був на 6000 фунтів (близько 250 тисяч доларів), а згодом щорічний дохід перевищив 3000 фунтів (125 тисяч доларів).

Хоча він отримав державну підтримку, ринок ще сумнівався у комерційній цінності цієї технології. Після кількох років експериментів Марконі перейшов до моделі оренди обладнання, що дозволяло створювати екосистему: будь-який клієнт міг платити частину вартості і користуватися радіо, але всі клієнти могли спілкуватися лише з іншими клієнтами Марконі.

Саме ця стратегія сприяла появі безлічі радіостанцій і конкурентів.

Зародження концепції радіоакційних акцій

Зі входом у галузь Марконі і конкуренти почали швидко розвивати радіоіндустрію. Навіть якщо фінансові звіти компаній показували збитки, інвестори не зупинялися: технології і бізнес-моделі ще були на початковій стадії, і збитки вважалися допустимими. Згодом, компанія Марконі була перейменована у RCA, і її технологічна база та мережі почали приносити прибутки. Вони об’єднали патенти AT&T, GE, RCA і Westinghouse, створивши неприступну бізнес-імперію, що забезпечила стрімке зростання доходів і прибутків.

Хтось отримав успіх — і все навколо почало процвітати. У найгарячіший час, навіть компанії, що просто реєстрували назву з “радіо”, отримували можливість залучати інвестиції і виходити на біржу. Історія повторилася знову — як і у випадку з залізницями: багато капіталу і компаній увірвалися у галузь, але коли прибутки почали зменшуватися, і бульбашка луснула, — все закінчилося крахом. Втім, радіотехнології були настільки революційними, що ця хвиля тривала майже два десятиліття, і з нею зросли радіо, телебачення і медіа.

Зрештою, Велика депресія зупинила цю гру.

Інтернет — новий рівень: новий соціальний експеримент

Після появи персональних комп’ютерів від IBM і Apple, масове поширення ПК зробило інтернет новою реальністю. Це був новий соціальний експеримент.

З вишуканих кабінетів — у бізнес

Про історію інтернету вже багато говорили, тому тут не будемо повторювати. Головне — шлях від відкриття до комерціалізації був дуже важливим.

Ключовим моментом стала відмова NSF (Національний фонд науки США) від контролю над мережею NREN і перехід до приватного управління. Це дозволило з’явитися безлічі нових елементів: Apple створили апаратне забезпечення, World Wide Web — рамки, Mosaic — перший браузер. В результаті, почалася нова індустрія.

На початку відкриття, не всі бачили потенціал. Багато компаній були обережними, оскільки не усвідомлювали можливостей. Інші ж, навпаки, створювали власні екосистеми, щоб заробляти на новій платформі. Вони боялися відкритості і конкуренції, але це — нормально для розвитку галузі: конкуренція стимулює інновації.

Netscape: перша компанія, що зірвала куш

Як одна з перших, Netscape стала символом успіху. У 1994 році, через судовий конфлікт з Mosaic, компанія перейменувалася у Netscape Communications. Хоча у 1994 році у неї ще залишалося 12 мільйонів доларів, щомісячні витрати у 1 мільйон змусили її змінити бізнес-модель. Вони запровадили 30-денний безкоштовний тест і плату 49 доларів за підписку. Це швидко привернуло багато користувачів. У 1995 році, під час IPO, компанія залучила 140 мільйонів доларів і стала зіркою.

Але, як і у випадку з залізницями, успіх привів до надмірної самовпевненості. Вони не зміцнили свою позицію через поглиблення продукту і стратегічні покупки, і з часом їхній успіх став хибним. Коли конкуренти почали з’являтися, Netscape був куплений AOL.

Один проект — і все навколо

У 1994-1995 роках, коли Netscape і Yahoo почали зростати, з’явилися й інші проекти. З’явилися пошукові системи, браузери, і почалася нова ера. Вони швидко зростали, і багато проектів отримували фінансування, навіть без реального продукту. Це — класична бульбашка.

Коли ж бульбашка луснула, багато проектів зникли, але індустрія залишилася. Amazon, наприклад, у цей час пережила кризу і згодом стала гігантом.

Інтернет-бульбашка: найвищий рівень

Порівняно з залізницями і радіо, інтернет був набагато доступнішим. Не потрібно було будувати залізниці або телеграфи, достатньо було знати інтернет-технології. Це спричинило бурхливий ріст інвестицій.

На початку, інвестори були обережними, але коли з’явилися Google і Yahoo, вони зрозуміли, що ринок недооцінений. Вартість компаній зростала швидко, і багато хто почав купувати акції без розуміння бізнесу.

Коли ж ціна стала занадто високою, і почалися періоди корекції, багато проектів зникли. Але індустрія залишилася, і з’явилися нові технології.

II. Аналіз бульбашки: від оцінок до реальності — системний підхід

Щоб зрозуміти, як працює бульбашка, потрібно аналізувати макроекономічні показники: оцінки, грошову масу, капітальні потоки і реальну економіку.
Цей розділ зосереджений на інтернет-бульбашці 1995–2002 років, порівнюючи з історичними даними 1929 і 2008 років, і показує закономірності у циклах.

Коефіцієнт ціни до прибутку (P/E) — крайні значення

Найбільш очевидний сигнал — це високі коефіцієнти P/E. У 2000 році NASDAQ досягла 200x, а багато компаній були збитковими. P/S у секторі “інтернет-контент” сягав 32.44. Це — ознака бульбашки.

Після краху, ці показники знизилися, але залишалися високими. Наприклад, у 2001 році NASDAQ ще мала P/E 175x, хоча ринок вже падав.

CAPE (Shiller P/E): довгостроковий індикатор

Цей коефіцієнт враховує 10-річний середній прибуток і допомагає оцінити довгострокову переоціненість. У 1929 і 2000 роках він перевищував 30, що є ознакою ризику.

Після краху, він знижувався, але залишався високим ще довго. Це — попередження для інвесторів.

P/S — індикатор бульбашки

Через високі збитки компаній у 2000 році, P/E став малозначущим. Тому важливим став коефіцієнт P/S. У 2000 році він у секторі “інтернет-контент” був 32.44, а у 2020 — лише 3.15.

Це — показник, що бульбашка була дуже сильною.

Грошова політика — двосічний меч

Занадто м’яка політика сприяла бульбашкам, а жорстка — їх руйнувала. У 1990-х роках, за Грінспеном, ставки були низькими, що стимулювало інвестиції. Після LTCM і кризи 1998 року, ставки знизилися ще більше, і ринок отримав додатковий імпульс.

У 2000 році, коли ФРС почала підвищувати ставки, ринок почав падати. Це — класична модель: низькі ставки — бум, високі — крах.

Капітальні потоки і леверидж

Великий обсяг венчурних інвестицій і IPO створювали “пальне” для бульбашки. Після краху, інвестиції зменшилися, але багато компаній залишилися з високим боргом і низькою прибутковістю.

Зростання левериджу і активність інвесторів створювали ризики, що призвели до краху.

III. Висновки: чотири фази циклу бульбашки

Аналізуючи дані, можна виділити чотири фази:

1. Зародження (підйом): нові технології, перші інвестори, помірні оцінки, низькі ставки.
2. Розгін (бум): масове залучення капіталу, високі коефіцієнти, масовий інтерес.
3. Крах: підвищення ставок, падіння цін, зникнення проектів.
4. Відновлення: зниження оцінок, реструктуризація, повернення до реальності.

Ця модель повторюється у різних історичних періодах і технологіях.

IV. Висновки для Crypto: майбутні тренди і стратегія

Зіставляючи цю модель з поточним станом Crypto, можна зробити висновки:

• Зараз — перехід від активної спекуляції до більш стабільної фази.
• Монетарна політика — ключовий фактор. Якщо ставки знизяться, ринок знову зросте.
• Інституційні інвестиції — зростають, і BTC стає незалежним активом.
• Регуляція — стабілізує галузь і зменшує ризики.

Ми можемо очікувати, що у 2026–2027 роках ринок ще буде в процесі корекції, але з часом з’являться нові проекти з реальним застосуванням, що стануть основою для наступного циклу зростання.

Для проектів, інвесторів і VC: рекомендації

• Проектам: фокус на реальні доходи, регуляцію, стабільність.
• VC: переходити від спекулятивних інвестицій до підтримки зрілих і відповідальних проектів.
• Інвесторам: диверсифікувати портфелі, чекати стабілізації і нових трендів.

Загалом, історія показує, що після кризи завжди приходить новий підйом, але з новими правилами і структурою. Важливо вчитися на минулому і діяти стратегічно.