Останнім часом думав про структуру капіталу і зрозумів, що більшість людей насправді не розуміють, чому борг дешевший за власний капітал для компаній. Це насправді досить фундаментально для роботи корпоративних фінансів.

Отже, ось у чому справа: коли компанія потребує грошей, вона може або випустити акції (власний капітал), або позичити (борг). На перший погляд, здається, що позика коштує дорожче, бо є відсотки. Але насправді це не так. Реальна причина, чому борг виявляється дешевшим, зводиться до двох факторів: податкової відраховуваності та ризику.

Почнемо з податкового аспекту. Коли компанія платить відсотки за боргом, ці відсотки можна списати з податків. Віддача від власного капіталу (дивіденди або капітальний приріст) такого права не має. Тому, якщо компанія позичає під 5%, але має податкову ставку 25%, фактична післяподаткова вартість цього боргу знижується приблизно до 3,75%. Це велика різниця. Акціонери, у свою чергу, очікують повернення, яке компенсує їм ризик, і тут податковий щит відсутній.

Далі — компонент ризику. Власники боргу отримують виплати першими, якщо щось піде не так. Вони мають пріоритет. Акціонери — останні у черзі. Через цю старшинство борг є природно менш ризикованим, тому кредитори погоджуються на нижчі доходи. Акціонери вимагають вищих доходів, щоб компенсувати цей додатковий ризик. Саме тому вартість власного капіталу майже завжди вища за вартість боргу.

Компанії вимірюють вартість власного капіталу за допомогою так званого CAPM, яке враховує безризикову ставку (зазвичай державні облігації), волатильність акцій відносно ринку (бета) і премію за ринковий ризик, яку очікують інвестори. Формула проста: безризикова ставка плюс бета помножена на премію за ринковий ризик. Компанія з більш волатильним доходом або вищим сприйняттям ризику матиме вищу вартість власного капіталу, бо акціонери хочуть більшої компенсації.

Чому ж борг у реальності дешевший за власний капітал? Компанії не дивляться лише на один із них. Вони обчислюють свою зважену середню вартість капіталу (WACC), яка поєднує обидва види фінансування залежно від їхньої частки. Формула WACC враховує ринкову вартість власного капіталу і боргу, їхню вартість і той податковий щит, про який я згадував. Коли рахуєш, виходить, що післяподаткова вартість боргу зазвичай нижча.

Але тут починається цікаве: надмірний борг стає проблемою. Якщо компанія позичає занадто багато, акціонери починають нервувати через фінансовий ризик і вимагають ще вищих доходів. Вартість власного капіталу зростає. З часом з’являється точка, коли додавання більшого боргу фактично підвищує загальну вартість капіталу, а не знижує її. Існує оптимальна структура капіталу десь посередині.

Фактори, що впливають на ці показники, включають рівень відсоткових ставок, співвідношення боргу до власного капіталу, податкові ставки і загальні ринкові умови. У середовищі з низькими ставками борг виглядає ще дешевшим. У рецесії вартість власного капіталу зростає, бо інвестори стають більш обережними. Економічна волатильність впливає на обох, але власний капітал зазвичай коливається більше.

Практичний висновок: розуміння, чому борг дешевший за власний капітал, допомагає пояснити, чому деякі компанії мають більший рівень заборгованості, ніж інші. Це не випадковість. Це обґрунтоване рішення щодо оптимального співвідношення фінансування. Деякі галузі можуть комфортно працювати з більшою заборгованістю; інші мають залишатися консервативними. Головне — компанії постійно балансують ці витрати, щоб мінімізувати свою загальну вартість капіталу, оскільки це безпосередньо впливає на те, які проєкти вони можуть профінансувати і наскільки прибутковими мають бути їхні інвестиції.