Баланс активів і пасивів: наступний етап битви за ліквідність у криптовалюті

Наступний етап поширення криптовалют визначається не інфраструктурою, а напрямом потоків коштів на балансі.

Автор: Себастьєн Девіс, партнер Primal Capital

Переклад: Luffy, Foresight News

Упродовж останнього десятиліття світ фінансів був одержимий «прокладанням колій» — інфраструктурою платежів і торгівлі. Дискусії навколо цифрових активів майже повністю зводилися до: пропускної здатності блокчейну, криптографічної безпеки децентралізованих застосунків, теоретичної витонченості логіки смартконтрактів. Це була епоха інфраструктури — божевільний час будівництва «контейнерів». У 2020–2024 роках галузь скажено споруджувала трубопроводи, сейфи й шлюзи, намагаючись модернізувати обіг вартості.

У цей період розвиток крипторинку дуже зосереджувався на інфраструктурі, бо без неї залучення інституцій було практично неможливим. Ми побудували інституційні платформи кастоді, стандартизовані API бірж, сервіси з комплаєнсу на ланцюжку, закривши п’ять ключових прогалин: кастоді, торгівлю, виконання, корисність стейблкоїнів і звітність для регуляторів.

Але сьогодні галузь стикається з базовою фінансовою істиною історії: інфраструктура є необхідною передумовою фінансової діяльності, проте саме баланс визначає, хто зможе захопити економічну цінність.

Тільки наявність швидших і прозоріших «рейок» саме по собі не змінює гравітаційного центру ринку. Інфраструктура вирішує технічні питання для того, «як» інституції можуть брати участь, але ігнорує більш критичне питання: хто захоплює цінність.

У часи надбудови інфраструктури розподіл цінності все ще лишався в традиційній моделі: централізовані маркет-мейкери заробляли на спреді, ранні власники отримували вигоду від зростання, а валідатори — торгові комісії. На цьому етапі не було створено нових структур балансу, які б змінили місце зберігання депозитів або докорінно перебудували механізм кредитотворення.

Типовий контраргумент такий: «рейки» — це основний драйвер цінності, бо вони знижують поріг входу, реалізують фінансову демократизацію і природно переносять економічну владу на периферію. Прихильники вважають, що самі по собі open-source і permissionless технології є силою змін. Для крипто-світу, де домінують роздрібні учасники, це захопливий наратив, але він не витримує випробування інституційною реальністю.

У зрілих фінансових ринках інституції більше переймаються ефективністю капіталу й прибутком з урахуванням ризиків, ніж грошовою економічністю. Інституція не переведе мільярди доларів лише через нижчі комісії; вона переводить капітал, бо баланс, де лежать ці кошти, здатен забезпечити кращу віддачу або ефективніший «використовуваний» заставний механізм.

Інфраструктура лише робить вхід можливим, тоді як баланс є стратегічним активом, що визначає переможців за спредом.

Фінансова історія знову й знову доводить: інфраструктура не є ключем до ринкової сили; ключем є баланс. Зростання євродоларового ринку Європи в 1960-х роках не потребувало нових платіжних рейок чи фінансових технологій — потрібно було лише, щоб доларові депозити вийшли з американської банківської системи. Коли ці баланси мігрують, виникає паралельна система долара — велика за масштабом і майже не підконтрольна регуляціям усередині США.

Зараз ми входимо в абсолютно новий етап, що починається з 2025 року: період реконфігурації балансових активів інституцій. Десятина бою вже перейшла від рівня протоколів до рівня розподілу ліквідності. На попередньому етапі увага була на побудові платформ, а на наступному — на переміщеннях учасників і потоки коштів.

У 2024 році казначей, обираючи місце для зберігання готівки, технічно міг би тримати USDC через зрілий кастоді-сервіс, але економічно традиційні банківські депозити з FDIC-страхуванням та відчутною процентною ставкою були привабливішими. Інфраструктура вже була готова, але баланс ще не мігрував. Оскільки регуляторне середовище переходило від абстрактного дизайну політик до конкретного впровадження, саме ця перебудова стала можливою.

Наступний етап поширення криптовалют визначається не інфраструктурою, а напрямом потоків коштів на балансі.

Вхід для практичного впровадження

Протягом більшості часу за останнє десятиліття участь інституцій була обмежена не через нестачу уяви чи технологій, а через неможливість інтегрувати цифрові активи у регульований баланс. Інституціям потрібно не лише «гаманець, який можна використовувати»: юридична визначеність, конкретні методи бухгалтерського обліку та суворі структури корпоративного управління — це мінімальні вимоги.

Без загальновизнаного визначення «кйтасці» та без чіткої траєкторії комплаєнсу жодна регульована сутність не могла б прийняти ризик «зараження» балансу активами. Масштабне поширення перетворилося на гру «очікування»: банки й інституції з управління активами чекали ясного сигналу — підтвердження, що кошти можна розгорнути без фатальних юридичних ризиків.

Епоха дискусій щодо політик нарешті завершилася; натомість настав етап операційного впровадження. Прийнятий у травні 2025 року закон «GENIUS Act» став вирішальним каталізатором: він встановив загальнонаціональну нормативну рамку для розрахунків зі стейблкоїнами, і врешті-решт надав юридичну підставу для розміщення балансових активів.

Цей закон запровадив федеральну процедуру ліцензування та вимагав, щоб стейблкоїни забезпечувалися 100% резервами, підтримуваними інструментами, визнаними урядом, перетворюючи цифрові активи з новинок для спекуляцій на визнані фінансові інструменти. У серпні 2025 року SEC завершила тривале розслідування щодо протоколу Aave і не вжила примусових заходів, повністю розсіявши регуляторну темряву, яка пригнічувала участь інституцій у DeFi.

Фокус тепер зміщується до регуляторних деталей. У лютому 2026 року Управління грошового нагляду США (OCC) оприлюднило комплексні запропоновані правила, які реалізують «GENIUS Act» і формують рамку для «комплаєнс-платіжних емітентів стейблкоїнів». Це має велике значення: воно надає конкретні обережні стандарти, що охоплюють структуру резервів, коефіцієнти достатності капіталу та операційну стійкість, тож головний спеціаліст із ризиків або комітет з управління балансом може офіційно затвердити стратегію щодо цифрових активів. «GENIUS Act» уже вбудував регулювання блокчейну в систему корпоративного управління найбільших фінансових установ світу.

Але щоб зрозуміти, чому зміни відбуваються саме зараз, треба усвідомити інерцію балансу, яка визначає поведінку інституцій. Банківська операційна діяльність обмежена суворими вимогами до регуляторного достатності капіталу: кожен долар ризиково-зважених активів має бути підкріплений капіталом. Якщо банківські депозити втікають у стейблкоїни, банк змушений пропорційно скорочувати кредитування, щоб підтримувати ці коефіцієнти достатності капіталу. Це болючий і дорогий стиск, який запускає ланцюгову реакцію для всієї економіки. Саме цим пояснюється, чому поширення стейблкоїнів відбувається так повільно. Повна технічна інтеграція потребує 6–18 місяців, тоді як цикли управління, зокрема аудит і розгляд радою директорів, тривають довше, перш ніж завершити все належним чином.

Наразі середовище переходить у фазу комбінованого прискорення. JPMorgan, Citigroup, Bank of America та інші першопрохідці в кінці 2025 — на початку 2026 років починають запускати інфраструктуру власних стейблкоїн-розрахунків, подаючи ринку чіткий сигнал: ризики, які «береже перший», замінені на застарілі ризики.

Ми перебуваємо на етапі конкурентного тиску: участь «побратимів» знижує загальний ризик поширення по галузі. Після послаблення цих інституційних обмежень відкритий шлях для міграції ліквідності з традиційних систем у програмовані контейнерні середовища цифрової епохи. Ця трансформація змушує нас переосмислити саму природу приналежності грошей і перемістити фокус на «контейнери», що будуть нести наступне покоління глобальної ліквідності.

Де «живе» ліквідність

Щоб зрозуміти масштаб цієї трансформації, спершу треба усвідомити історичну стійкість фінансових «контейнерів». У кожну епоху грошей ліквідність зрештою потребує «притулку». Це не лише потреба в технічному зберіганні, а й довгострокова глобальна нагальна потреба в безпечних короткострокових активах.

Протягом сотень років ліквідність була сильно сконцентрована в кількох чітко визначених структурах: балансах комерційних банків, резервах центральних банків, фондах грошового ринку. Кожен із цих традиційних контейнерів виступав посередником і захоплював економічну цінність від капіталу, який він утримував.

Це визначало існування фінансових посередників як спосіб усунути невідповідність: грошові потоки, що генеруються світовою операційною діяльністю, значно перевищують кошти, які можна негайно спрямувати на продуктивне використання, утворюючи постійний надлишок ліквідності. Ці кошти шукають безпечне місце зберігання.

Традиційно комерційні банки залучали ці надлишки у вигляді депозитів і інвестували в довгострокові активи, як-от іпотечні та корпоративні позики, заробляючи відчутний спред чистих відсотків. Цей чистий процентний спред — ключовий показник комерційних банків. Банківські акціонери є основними бенефіціарами спреду, тоді як вкладники отримують лише невелику частину вигод — в обмін на ліквідність і урядову підписану страхову підтримку.

Інфраструктура цифрових активів створює зовсім інший тип «контейнерів», напряму конкуруючи за цей капітал. Ця економічна перебудова виходить далеко за межі технічного апгрейду. Коли ліквідність переходить від банків до пулів резервів стейблкоїнів або фондів токенізованих державних облігацій, змінюється і фундаментальний «бенефіціар» захоплення прибутку.

Наприклад, у пулі резервів стейблкоїна емітент (як Circle, Tether) заробляє на різниці між доходністю базових державних облігацій і відсотками, які сплачуються власникам токенів (зазвичай — нуль). Фактично це переносить «економічну цінність місця проживання» з банківського сектору на емітента цифрових активів.

Крім того, ці нові контейнери мають прозорість і програмованість, які традиційним структурам недоступні в такому масштабі. У березні 2026 року ринкова капіталізація фонду токенізованих державних облігацій перевищила 11,5 млрд доларів, що відображає структурну еволюцію, у якій доходи від базових активів безпосередньо належать власникам.

Це створює потужний економічний стимул: досвідченим фінансовим менеджерам більше не потрібно обирати між банківською безпекою та доходністю фондів — вони можуть тримати токенізований фонд, який поєднує дохідні активи та функцію швидкого розрахункового посередника. Переформулювавши, куди спрямовується ліквідність, цифрова інфраструктура не просто будує нові рейки — вона створює конкурентний ринок для балансових активів, що підтримують глобальну економіку.

Переконфігурація коштів, керована стейблкоїнами

Стейблкоїни символізують перший випадок великомасштабної міграції ліквідності в нові фінансові баланси, позначаючи перехід цифрових грошей від дивини до ключового компоненту фінансової інфраструктури.

Розмір ринку стейблкоїнів наближається до історичних максимумів — 311 млрд доларів, річні темпи зростання 50%–70%. Це зростання руйнує наратив «це лише спекуляція». Ми спостерігаємо реальну «переконфігурацію долара»: капітал виходить із традиційної банківської інфраструктури й потрапляє в програмовані системи розрахунків.

Економічний ефект цього переходу особливо помітний через ефект заміщення депозитів.

Коли компанія або інституційний інвестор переводить 100 млрд доларів із традиційних банківських депозитів у такі контейнери стейблкоїнів, як USDC, платоспроможність банківської системи за прибутком зазнає удару. У традиційній моделі ці 100 млрд доларів підтримують банківське кредитування, щороку генеруючи приблизно 3 млрд доларів чистого процентного спреду. Коли кошти мігрують у резерви емітента стейблкоїна, ці прибутки деконструюються від посередництва. Банк втрачає депозити, кредитні можливості звужуються, а спред переходить до емітента стейблкоїна.

Цей зсув має глибокі наслідки для кредитотворення та фінансової стабільності.

Дослідження економістів Федеральної резервної системи, опубліковане наприкінці 2025 року, підкреслює: сценарій з високим рівнем поширення стейблкоїнів може спричинити зменшення банківських депозитів на 65 млрд до 1,26 трлн доларів. Це потенційно може переосмислити спосіб постачання економіці кредитів. Найбільш вразливими в цій міграції є регіональні банки, які дуже покладаються на стабільні депозити для підтримки місцевого кредитування. Коли вкладники починають прагнути переваги розрахунків зі стейблкоїнами 7×24, привабливість «спреду коштів у дорозі», від якого банки залежали довго, швидко падає.

У відповідь банківська галузь перейшла від скепсису до участі.

Наприкінці 2025 — на початку 2026 років JPMorgan, Citigroup, Bank of America оголосили про запуск власної інфраструктури розрахунків зі стейблкоїнами. Мета не в тому, щоб «підривати» власний бізнес, а в тому, щоб зберегти свою важливість як контейнера для ліквідності. Ці установи усвідомили, що майбутня економічна цінність зміщується в бік емітентів цифрових контейнерів. Під час самостійного випуску банк прагне захопити прибутки на резерви, які інакше пішли б новим учасникам.

Звісно, ця масштабна реорганізація готівки є лише прологом. Коли нові контейнери ліквідності стабілізуються, битва переходить у складніший простір заставних активів і в ту систему кредитного плеча, що підтримує глобальні фінанси.

Програмовані застави

Якщо міграція готівки, спричинена стейблкоїнами, була першою хвилею змін, то міграція застави означає більш фундаментальну перебудову ядра важільного механізму фінансової системи.

Сучасні фінансові ринки за своєю суттю — це величезна мережа заставних боргів. Лише на ринку репо щоденний обсяг запозичень цінних паперів сягає 2–4 трлн доларів. Але ця критично важлива інфраструктура досі обтяжена традиційними «вікнами дискретного розрахунку» банків. За нинішніх умов застава рухається лише в робочий час банку; фрагментоване кастоді означає, що цінні папери, які утримує один банк, не можуть негайно бути використані для виконання вимог щодо маржі іншого банку. Ці тертя «заморожують» капітал, знижують ефективність і не дають адекватно реагувати на коливання ринку в реальному часі.

Токенізація перетворює заставні активи з статичних і обмежених територіально на програмовані й високооборотні інструменти.

Перетворюючи реальні світові активи, такі як казначейські облігації США (RWA), на ончейн-токени, інституції можуть переміщати ці активи цілодобово та виконувати атомні розрахунки. Ринок зростає швидко: станом на 1 квітня 2026 року ринкова капіталізація токенізованих RWA становить приблизно 28 млрд доларів, причому токенізовані держоблігації — майже половина. Це зростання підтримують інституційні продукти на кшталт BlackRock BUIDL, Franklin Templeton BENJI тощо, а власники можуть отримувати 5% дохід від базових урядових цінних паперів, зберігаючи при цьому ліквідність і здатність швидко розгортати токени.

Вартість активів RWA, джерело: RWA.xyz

Справжня інновація — в ефективності застави.

У традиційних угодах репо інвесторам може доводитися погоджуватися на суттєвий дисконт або чекати кілька днів, щоб розблокувати й перевести цінні папери між кастоді-банками. Натомість токенізовані застави мають композабельність. Інституційний інвестор, який тримає токен BUIDL на 100 млн доларів, може миттєво позичити стейблкоїн у протоколах на кшталт Aave з коефіцієнтом 95%, ловлячи тактичні можливості. Застава не має покидати цифрове середовище — вона постійно переоцінюється через автоматизовану підживлюваність цін у режимі реального часу, а будь-який докапіталізаційний маржинальний «маржин-кол» обробляється через миттєву автоматизовану ліквідацію.

Цей зсув переводить «економіку дилера» у «економіку протоколу».

У традиційному ринку репо великі дилерські банки виступають посередниками: вони беруть у позику за однією ставкою, а позичають за іншою, заробляючи спред приблизно 50 базисних пунктів. У токенізованій екосистемі власники застави можуть самостійно зіставлятися на ринках DeFi-озик — програмне забезпечення виступає посередником, і весь спред захоплюється через протокольне управління та власників активів. Хоча масштабне впровадження потребує кількох років, така трансформація може передислокувати щорічні прибутки на десятки мільярдів доларів із традиційного дилерського сектора до протокольного управління та власників активів.

Механізм токенізованих застав через атомні розрахунки руйнує «твердиню» ліквідності великих дилерів. Процес для інституцій виглядає приблизно так:

1. Токенізація: високоліквідні активи на кшталт казначейських облігацій США пакуються в цифровий формат (наприклад, BUIDL) і стають токенами, які можна переміщати 24 години на добу.
2. Миттєва подача: фінансова команда може в неділю ввечері о 22:00 подати токенізовану заставу в протокол кредитування, не чекаючи понеділка і банківського переказу.
3. Оцінка в реальному часі: смартконтракти через оракули переоцінюють ринкову ціну застави кожні кілька секунд, а не раз на день, істотно підвищуючи коефіцієнт вартості кредиту.
4. Збереження доходу: інвестори безперервно заробляють дохід базових державних облігацій, доки актив використовується як застава, реалізуючи ефект «накладання доходів».

Для корпоративних команд фінансів або управління активами це є докорінною переоцінкою вартості «застиглих» активів.

У традиційній моделі фінансовому керівнику доводиться тримати значний обсяг низькопроцентного готівкового буфера, щоб впоратися з раптовими маржин-колами та операційними потребами. Завдяки токенізованим заставам цей буфер можна безперервно інвестувати в прибуткові держоблігації, оскільки ці активи можуть бути конвертовані за секунди, а не за кілька днів. Це усуває традиційний «дисконт ліквідності», властивий довгостроковим активам.

Для банківської індустрії наслідки такі самі далекоглядні.

Банки давно заробляли на «коштлах у дорозі» та посередницькому спреді на ринку репо. Коли застава стає програмованою та самопідбирається, ця плата за транзит зникає. Саме тому інституційні «канали» на кшталт Anchorage Atlas Network та внутрішніх токенізаційних проєктів JPMorgan такі критично важливі: це спроби заздалегідь збудувати нові бар’єри, поки фінансові установи стикаються з конкуренцією на тлі старих «стін».

Перехід від готівки до заставних активів означає, що фінансова система переходить від низки «розрізнених подій» до «безперервних потоків». Інституції, які не зуміють адаптувати баланс до цього нового типу швидкостей, виявлять, що їхній капітал дедалі більше «застигає» й стає дедалі дорожчим.

На поверхні це лише пришвидшення розрахунків; по суті — повна реконфігурація розподілу капіталу, оцінки вартості та способу посередництва.

Крива впровадження S

Міграція балансових активів інституцій не відбувається за одну ніч: вона поглинає зміни поступово, а згодом переходить у стадію прискореного вибуху. Це реальність «Web2.5»: блокчейн-технології вбудовуються в існуючу фінансову архітектуру, а не замінюють її.

Поширення інституцій зараз обмежене інерцією балансу: вимоги до регуляторного капіталу, затвердження ризик-комітетів, традиційні технічні системи — усе це є величезними тягарями. Банки не можуть просто повернути перемикач і перевести активи: їм потрібно підтримувати суворі коефіцієнти капіталу першого рівня, щоб гарантувати, що перенесення депозитів у цифрові контейнери не примусить звужувати кредитування.

Попри ці перешкоди, поширення інфраструктури цифрових активів просувається чіткою S-образною кривою — так само, як кредитні картки та інтернет проходили шлях десятилітньої популяризації.

У період між 2015 і 2024 роками ринок перебував в експериментах і регуляторній плутанині, а зростання стримувалося невизначеністю. Наразі ми входимо у фазу конкурентного тиску (2025–2026): регуляторна ясність, стандартизація інфраструктури. «Ти не перший, але й не можеш бути останнім» стало ключовим мотивом для фінансових керівників інституцій. Коли все більше банків бачать, що колеги беруть участь у стейблкоїн-розрахунках і в фондах токенізованих держоблігацій, сприймана ризиковість поширення різко падає.

Поточний розмір ринку закладає основу для прискореного зростання: Fireblocks повідомляє, що річний обсяг переведень цифрових активів перевищив 5 трлн доларів, інституційні ринки токенізованих активів швидко ростуть, а нові системні «трубопроводи» вже досягли рівня production. Стандартизація інфраструктури дозволяє банкам будуватися на основі зрілих систем без необхідності розробляти власні «закриті» рішення з нуля.

Говорячи про перспективу 2027 року і далі, існує кілька «політичних важелів», які можуть додатково пришвидшити міграцію. Якщо емітенти стейблкоїнів зможуть напряму отримати доступ до головного рахунку Федеральної резервної системи, або якщо через механізми «винагород» у межах альянсів буде послаблено обмеження «GENIUS Act» щодо відсотків для платіжних стейблкоїнів, швидкість переведення депозитів із традиційних банківських книг у цифрові контейнери може істотно зрости.

Система вже готова увійти в позитивний цикл: більше ліквідності стейблкоїнів притягує більше DeFi-застосунків, а це притягує більше інституційного капіталу, доки врешті не сформується переформований фінансовий ландшафт. «Боротьба за рейки» завершилася; фокус повністю зміщується на стратегічне управління балансом.

Найфінальніший переможець

Перехід від епохи інфраструктури до епохи балансу означає, що обговорення цифрових активів з технічної периферії переходить у центр глобальної макроекономіки.

Протягом багатьох років галузь за замовчуванням вважала: побудуй кращі рейки — і отримаєш кращу систему. Тепер ми розуміємо: рейки — це лише запрошення, а справжні зміни відбуваються лише тоді, коли переміщується сам капітал.

«Боротьба за рейки» фактично вже виграла стандартизована інституційна технологічна «стек-платформа»: MPC-кастоді, фонди токенізованих держоблігацій, федеральні регуляторні рамки для стейблкоїнів.

Нове поле битви — баланс суб’єктів, які володітимуть глобальною ліквідністю та заставами.

У 2027–2030 роках структурні переваги належатимуть тим, хто найефективніше керує цими новими «цифровими контейнерами». У міру того як вкладники дедалі більше цінуватимуть розрахунки зі стейблкоїнами 7×24 та вищу корисність, чистий процентний спред комерційних банків продовжуватиме зазнавати тиску. Великі підприємства та інституційні інвестори можуть перенести основні заощадження та фінансові функції на DeFi- та ринки RWA, а прозорість протоколів максимально стисне посередницькі спреди.

Це не кінець традиційних банків, але це кінець епохи, коли банк був дешевим капіталом як статичне, неоспорюване «ховище» дешевого капіталу.

Переможцями в нову епоху стануть «Web2.5» гібриди — інституції, які усвідомили, що вони більше не просто кредитори, а менеджери програмованої ліквідності. До 2030 року очікується, що ринок стейблкоїнів сягне близько 2 трлн доларів, а межа між криптовалютами та фінансами практично зникне. Система повністю вбудує ефективність рейок у стабільність балансу.

У цьому переформатованому ландшафті фінансова влада належить не тим, хто створює технологічні інновації, а тим, хто контролює фінальні контейнерні активи для глобальної ліквідності та застави.

Криптовалюті минулих десяти років бракувало не інфраструктури для участі інституцій. У наступному десятилітті вирішиться, де саме врешті-решт лежатиме баланс інституцій.