Новий "криза субпродуктового кредитування"? Відкриття кредитування у "програмному секторі" американського приватного капіталу більше, ніж показано у фінансовій звітності

Американська індустрія приватного кредитування у секторі програмного забезпечення може мати фактичний кредитний ризик, який значно перевищує рівень їхнього розкриття.

13 лютого, після аналізу тисяч позицій семи основних компаній з розвитку бізнесу (BDC) за допомогою Bloomberg, було виявлено, що щонайменше 250 інвестицій на суму понад 9 мільярдів доларів не були позначені кредиторами як кредити у секторі програмного забезпечення, хоча ці компанії-займодавці, приватні інвестиційні фонди або самі компанії чітко визначалися як підприємства програмного забезпечення.

Ця різниця у класифікації не лише ускладнює зовнішнім спостерігачам точне визначення концентрації кредитних фондів у секторі програмного забезпечення, а й недооцінює вразливість ринку у часи, коли штучний інтелект руйнує традиційні бізнес-моделі програмного забезпечення. Спостерігачі ринку зазначають, що хоча така різниця не обов’язково свідчить про навмисне приховування, вона відкриває довгострокові проблеми, зокрема невідповідність стандартів звітності приватного кредитування, складну структуру комісій та надмірну дискрецію у оцінках.

Аналізатор Raymond James Financial Inc., Роберт Додд, попереджає, що існуюча класифікація зазвичай охоплює лише загальні сегменти програмного забезпечення, що суттєво недооцінює експозицію сектору у бізнес-моделі, і ця традиційна система класифікації вже застаріла в епоху штучного інтелекту.

На даний момент кредити у секторі програмного забезпечення стали найбільшим окремим сектором у портфелі BDC. За оцінками Barclays Plc, кредити у секторі програмного забезпечення становлять близько 20% усіх кредитів, що належать BDC, значно перевищуючи 13% у ринку левериджованого кредитування США. У контексті недавніх сильних втрат акцій програмного забезпечення та появи нових інструментів від стартапів у галузі штучного інтелекту, таких як Anthropic PBC, що загрожують традиційним сервісам, ця велика та розмитая ризикова експозиція викликає занепокоєння інвесторів щодо потенційної «нової кризи субстандартних кредитів».

Прихований ризик: переосмислення «компаній програмного забезпечення»

Bloomberg проаналізував розкриття даних BDC, керованих Sixth Street, Apollo Global Management Inc., Ares Management Corp., Blackstone, Blue Owl Capital Inc., Golub Capital та HPS Investment Partners, і виявив, що у всіх цих структурах існує практика віднесення компаній програмного забезпечення до інших галузей.

Наприклад, компанія Pricefx на своєму сайті гордо заявляє, що є «першим у рейтингу провідним постачальником цінового програмного забезпечення», але один із її основних кредиторів, Sixth Street Partners, класифікує її як «компанію з бізнес-послуг», а не як програмне забезпечення.

У документах Sixth Street зазначено, що компанії групуються за кінцевим ринком, тому програмне забезпечення не виділяється окремим класом, хоча вони визнають, що багато портфельних компаній переважно пропонують програмні продукти або послуги, що створює ризики для галузі у разі її спаду.

Крім того, Apollo класифікує компанію Kaseya, яка позиціонує себе як «IT-менеджмент софтваре», як «професійний роздріб», тоді як Blackstone і Golub відносять її до сектору програмного забезпечення.

Ще більш дивно, що Golub позначає Restaurant365, яка позиціонує себе як «системне програмне забезпечення для бек-офісу ресторанів», як «продукти харчування», порівнюючи її з виробниками порошку для філе лосося та жувальної гумки Bazooka; у той час як Ares класифікує її як позицію у секторі програмного забезпечення та послуг.

Стратегічний аналітик Barclays, Коррі Шорт, зазначає, що «така невідповідність у класифікації ускладнює порівняння експозиції сектору програмного забезпечення у всьому ринку».

Змішання стандартів класифікації ускладнює оцінку ризиків

За даними Bloomberg, ця плутанина у класифікації навіть існує всередині однієї компанії.

Найбільший публічний BDC під брендом Blue Owl — Blue Owl Capital Corp. — щонайменше класифікує чотири компанії як «хімію», «інфраструктуру та екологічні послуги» і «бізнес-послуги», тоді як у його технологічному фонді Blue Owl Technology Finance Corp. ці ж компанії чітко позначені як «програмне забезпечення».

Представник Blue Owl пояснив, що кожен фонд має свою інвестиційну стратегію, тому галузева класифікація може відрізнятися, але їхня мета — надавати інформацію у послідовній формі для розуміння ризиків інвесторами.

Оскільки приватні кредитні позики зазвичай узгоджуються у приватному порядку і мають низьку ліквідність, відсутність незалежних механізмів ціноутворення або універсальних орієнтирів робить важливим правильне маркування активів керівниками фондів.

Голова глобальної стратегії кредитування Citigroup, Майкл Андерсон, зазначає, що «це збільшує відповідальність менеджерів BDC у правильній оцінці, оцінюванні та класифікації цих активів, оскільки ці позики не торгуються на відкритому ринку і не входять до широких індексів, доступних для незалежного аналізу інвесторами».

Загроза концентрації галузі через штучний інтелект

За останні десять років, через привабливість стабільних доходів, у секторі програмного забезпечення з’явилися численні альтернативні інвестиційні компанії.

Президент Apollo, Джим Зелтер, раніше цього місяця повідомив, що близько 30% приватних інвестиційних фондів у цей сектор було залучено за цей період, а сектор програмного забезпечення становить близько 40% усіх приватних кредитів, підтриманих його компанією.

Однак із проривом у технологіях штучного інтелекту, особливо з появою нових інструментів від Anthropic PBC, що починають загрожувати сферам від фінансових досліджень до ріелторських послуг, ринок швидко зростає тривога щодо майбутнього сектору програмного забезпечення.

Індекс програмного забезпечення Північної Америки від S&P цього року вже знизився більш ніж на 20%, і за останні кілька тижнів кілька разів спостерігалися одноденні падіння понад 4%. Аналізатори вважають, що у контексті переформатування галузі штучним інтелектом, менеджери приватного кредитування у секторі програмного забезпечення будуть під суворішим контролем.

Роджер Додд із Raymond James зазначає, що різні способи звітування BDC щодо одних і тих самих кредитів створюють проблеми, а ця невідповідність приховує істину. Революція штучного інтелекту кардинально змінює програмне забезпечення та його бізнес-функції, роблячи застарілими історичні галузеві стандарти класифікації.

Застереження: цей матеріал і дані наведені виключно для ознайомлення і не є інвестиційною рекомендацією. Перед використанням необхідно перевірити інформацію. Ризик несете самі.