Ignore o ruído da Turquia sobre "venda de ouro", a perturbação de liquidez está quase no fim, e a fuga para a segurança do ouro está prestes a retornar!

O conflito no Médio Oriente continua a intensificar-se, os preços do petróleo mantêm-se em níveis elevados, e o ouro registou uma queda significativa e anormal nesta rodada de conflito geopolítico. No entanto, este comportamento excecional não representa uma falha na lógica fundamental, mas sim uma perturbação de liquidez de curto prazo, que está a aproximar-se do seu fim.

A ZheShang Securities, no seu relatório mensal mais recente, indica que, independentemente do aumento ou diminuição da tensão geopolítica, o ouro tem potencial para beneficiar. Esta lógica de “benefício bidirecional” confere ao ouro, num ambiente de mercado atualmente caótico, um valor de alocação raro.

Mais especificamente, anteriormente o mercado seguia a lógica de negociação “preço do petróleo a subir → expectativa de corte de juros a recuar”, mas o relatório aponta que, se o preço do petróleo permanecer em níveis elevados por mais de um trimestre, os efeitos de destruição da procura começarão a manifestar-se, levando a uma fraqueza significativa nos fundamentos económicos. Em outras palavras, quanto mais alto o preço do petróleo, maior o risco de recessão, e a expectativa de corte de juros pode, paradoxalmente, aumentar. O conflito atual já dura um mês, e o ponto de viragem do mercado de “negociação de aumento de juros” para “negociação de recessão” pode estar próximo.

Ao mesmo tempo, a tendência de aumento das reservas de ouro pelos bancos centrais globais mantém-se. A venda de ouro pela Turquia é apenas um caso isolado, devido à sua elevada dependência de importações de energia, à alta proporção de reservas de ouro e ao facto de possuir poucos títulos do Tesouro dos EUA, sendo na verdade uma forma de financiamento forçado da importação de petróleo. As principais nações europeias mantêm reservas de ouro estáveis a longo prazo, além de desempenharem um papel de garantia de crédito do euro, sem motivos para reduzir as suas reservas.

Além disso, a melhoria na estrutura de posições também cria condições para que o ouro retome a sua avaliação com base nos fundamentos. Atualmente, as posições líquidas de compra de ouro no COMEX por parte de investidores não comerciais e de retalho diminuíram significativamente em relação ao passado, indicando que a perturbação de liquidez que anteriormente pressionava o ouro está a diminuir.

Por que motivo o ouro “falha” em momentos de conflito geopolítico? A verdadeira causa é a liquidez

Historicamente, a perda do atributo de refúgio seguro do ouro costuma ocorrer durante crises de liquidez, como a crise financeira de 2008 ou março de 2020. Na atual rodada de conflito no Médio Oriente, a forte queda inicial do ouro também se deve a essa mesma lógica, derivada de três níveis de perturbação de liquidez:

Primeiro, o aumento do preço do petróleo inverte a expectativa de corte de juros, levando a uma contração global de liquidez. Com a subida rápida do petróleo, a expectativa de corte de juros ao longo do ano recuou rapidamente, e o mercado começou a antecipar aumentos de juros por parte do Federal Reserve por volta de 20 de março, o que resultou numa contração geral do ambiente de liquidez global, pressionando o ouro.

Segundo, a expansão da estratégia de múltiplos ativos, com aumento de posições, e a redução sistemática de posições em risco extremo. Em 2025, os ativos globais registaram uma subida geral, impulsionando o crescimento rápido de estratégias de múltiplos ativos (FOF). Dados indicam que, de janeiro de 2025 a março de 2026, as quotas de fundos de ações aumentaram 13,6%, enquanto as quotas de fundos de múltiplos ativos cresceram até 111,2%. Quando o risco extremo surge, as estratégias de múltiplos ativos reduzem posições de forma sistemática, provocando quedas simultâneas em diferentes ativos, um fenómeno anormal.

Terceiro, o comportamento de investidores retalhistas que perseguem ganhos rápidos, amplificando a perturbação de liquidez. O desempenho recente do ouro atraiu uma entrada maciça de fundos retalhistas, mas durante a fase de retração de março, houve uma saída significativa. Dados mostram que as posições líquidas de compra de contratos futuros de ouro no COMEX e as holdings do ETF SPDR Gold Trust recuaram bastante, e o comportamento de compra e venda rápida dos retalhistas agravou ainda mais a perturbação de liquidez do ouro.

A venda de ouro pelo banco central da Turquia é um caso isolado, enquanto a tendência de compra de ouro pelos bancos centrais globais permanece inalterada

Recentemente, o anúncio do banco central da Turquia de vender ouro gerou preocupações no mercado quanto à inversão da lógica de compra de ouro pelos bancos centrais. O relatório considera que essa preocupação foi excessivamente interpretada, pois a ação da Turquia possui um contexto altamente específico.

Segundo a Reuters, dados de quinta-feira indicam que as reservas de ouro do banco central da Turquia caíram mais de 118 toneladas nas últimas duas semanas, valendo quase 20 mil milhões de dólares. Na semana passada, a queda foi de 69,1 toneladas, para 702,5 toneladas, marcando o maior recuo semanal desde pelo menos 2013. Além disso, três banqueiros estimam que, só na semana passada, cerca de 26 toneladas de ouro foram vendidas diretamente, e cerca de 42 toneladas foram utilizadas em operações de swap; na semana anterior, as reservas de ouro diminuíram 49,3 toneladas.

A Turquia depende fortemente da importação de energia, e a subida do petróleo obriga o país a adquirir mais dólares para pagar os seus custos energéticos. Ao mesmo tempo, quase metade das reservas oficiais de ouro da Turquia está nesta moeda, enquanto os títulos do Tesouro dos EUA representam uma proporção mínima, impossibilitando a obtenção de dólares através da venda desses títulos, obrigando assim a venda de ouro.

Outros países com maior proporção de reservas de ouro e menor autossuficiência energética concentram-se principalmente na Europa. A Alemanha possui 82% das suas reservas oficiais em ouro, a França 80%, e a Itália 79%. Contudo, atualmente, esses países ainda dispõem de reservas energéticas relativamente abundantes, e o ouro desempenha um papel de garantia de crédito do euro.

Dados indicam que, nos últimos anos, as reservas de ouro na Alemanha, França e Itália permaneceram praticamente constantes. Na ausência de pressões de liquidez evidentes, a probabilidade de esses países venderem ouro no futuro é baixa, e a tendência de compra de ouro pelos bancos centrais não será revertida por um caso isolado como o da Turquia.

O paradigma de negociação do mercado pode estar a mudar, com o ouro a beneficiar de uma lógica bidirecional

O paradigma de negociação anterior era: subida do preço do petróleo equivale a uma expectativa de recuo dos juros, ou seja, o mercado acredita que o foco do Federal Reserve está na inflação. Em março, o PMI da manufatura dos EUA atingiu 52,7, um máximo recente, sustentando essa lógica de negociação baseada em fundamentos fortes.

No entanto, se o preço do petróleo permanecer elevado por mais de um trimestre, os efeitos de destruição da procura podem começar a surgir, levando a uma fraqueza significativa nos fundamentos económicos. Nesse cenário, quanto mais alto o petróleo, maior o risco de recessão, e a expectativa de cortes de juros pelo Fed pode, paradoxalmente, aumentar. Como o conflito já dura um mês e as expectativas do mercado tendem a antecipar os fundamentos, se o petróleo continuar em níveis elevados, o ponto de viragem do mercado de “negociação de aumento de juros” para “negociação de recessão” pode estar próximo.

Assim, forma-se uma lógica de benefício bidirecional para o ouro:

• Se a tensão geopolítica aumentar ainda mais: o mercado vira-se para uma negociação de recessão, reforçando a expectativa de cortes de juros, beneficiando o ouro;

• Se a tensão diminuir: o petróleo cai, a expectativa de cortes de juros também se fortalece, beneficiando igualmente o ouro.

Além disso, após a recente queda, o excesso de posições no ouro pode já ter sido suficientemente aliviado. A 24 de março, as posições líquidas de compra de ouro no COMEX por investidores não comerciais (que representam, aproximadamente, as instituições) estavam no percentil de 25,3% desde 2020, enquanto as posições líquidas de investidores não reportados (que representam, aproximadamente, os retalhistas) estavam no percentil de 79,9%, ambos bastante inferiores aos níveis anteriores.

A melhoria na estrutura de posições indica que a perturbação de liquidez que anteriormente pressionava o ouro está a diminuir, e a avaliação do ouro com base nos fundamentos deve retomar progressivamente.