#GoldmanSachsBullishOnCXMT

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Goldman Sachs otimista com a CXMT: por que uma fabricante chinesa de DRAM agora está no radar global

Uma nova nota do Goldman Sachs mudou a visão sobre a memória. O banco ficou otimista com a CXMT, a maior fabricante de DRAM da China, e a recomendação não é sobre o preço no curto prazo. É sobre poder de oferta.

Por mais de uma década, a DRAM foi um jogo de três participantes. Samsung, SK Hynix e Micron controlavam mais de 94% da oferta em bits. Esse oligopólio restrito mantinha a disciplina de preços. A CXMT era vista como pequena, com baixo rendimento e presa aos nós de 19nm e 17nm. O Goldman diz que essa visão agora está desatualizada.

O Que Mudou Para A CXMT

O Goldman aponta três mudanças importantes nos últimos 9 meses.

Primeiro, aumento do rendimento em 16nm. O rendimento da CXMT em DDR4 de 16nm agora está perto de 75% a 80%, acima dos 55% de um ano atrás. A DDR5 piloto em um nó da classe de 12nm mostra rendimento inicial de 40% a 45%. Isso ainda está bem abaixo do rendimento superior a 85% da Samsung em 1b-nm, mas é suficiente para a demanda doméstica da China. As fabricantes chinesas de servidores e celulares estão sob uma ordem clara para reduzir a dependência de oferta ligada aos EUA, então até um rendimento de 40% é comercializável.

Segundo, aumento dos gastos de capital apesar da restrição às exportações. Os gastos de capital da CXMT para 2025 a 2026 são estimados em US$ 4,8 bilhões, financiados por fundos apoiados por Hefei e Pequim. A capacidade mensal de wafers deve subir de 170 mil por mês no fim de 2024 para 280 mil por mês no quarto trimestre de 2026. Com 280 mil, a CXMT teria de 11% a 12% da oferta global em bits, acima dos 4,5% em 2022. Em LPDDR5 para celulares chineses, a participação já está perto de 28%.

Terceiro, foco distante da HBM. O mercado está obcecado por HBM3 e HBM3E, segmento em que a SK Hynix detém mais de 53% e a CXMT tem participação zero. O Goldman argumenta que a HBM representa apenas 18% da demanda em bits, mas 42% da receita do setor. Os outros 82% — DDR4, DDR5 e LPDDR5 para servidores e dispositivos móveis padrão — são onde a CXMT está avançando. Com o preço à vista da DDR5 subindo 19% no acumulado do ano devido à expansão de servidores de IA, uma segunda fonte de baixo custo é o que Alibaba, Tencent e Baidu querem.

Por Que O Goldman Está Otimista Agora

O cenário-base do Goldman prevê margem bruta da CXMT perto de 18% em 2026, acima dos 6% em 2023, com a melhora do rendimento e a mudança do mix para DDR5. A receita pode atingir US$ 4,2 bilhões em 2026, acima de US$ 1,9 bilhão em 2023. Nesse nível, um IPO no conselho STAR no fim de 2026, com valor de US$ 22 bilhões, parece baixo ante 5,2x as vendas da Micron.

O Goldman também observa uma vantagem de custos. A CXMT usa equipamentos DUV domésticos da Naura e da AMEC, além de equipamentos de gravação e deposição sem componentes americanos, o que reduz em 22% o gasto de capital por 10 mil wafers ante os pares coreanos. Os custos de mão de obra e energia em Hefei também são 35% inferiores aos da Coreia.

O Que Isso Significa Para A DRAM Global

O corte de 6% na meta da Micron pelo Goldman e a manutenção da recomendação Neutra mostram preocupação. Cada 1% de participação global conquistado pela CXMT poderia pressionar o preço médio de venda da DDR4 e da LPDDR4 para commodities em 1,3% a 1,5%, segundo o modelo do Goldman. Isso limita o potencial de alta das empresas estabelecidas no segmento de baixo custo.

Dois grupos estão se formando. O grupo de HBM de alto nível permanece sob controle coreano e americano, com propriedade intelectual restrita e necessidade de EUV. O grupo intermediário de DDR5 e LPDDR5 na China agora é liderado pela CXMT, com demanda protegida, fundo estatal e uma estrutura de preços 12% a 15% abaixo da Coreia.

Se a CXMT atingir 300 mil wafers por mês até 2027 e o rendimento da DDR5 superar 65%, a DRAM passará de um mercado de três participantes para um mercado de quatro participantes pela primeira vez desde a saída da Elpida em 2012. Isso encerra a era do poder perfeito de precificação.

Para os investidores, a recomendação otimista para a CXMT tem menos a ver com comprar uma empresa privada chinesa e mais com o risco de reavaliação de todas as ações de memória. Com a dívida federal dos EUA acima de US$ 40 trilhões, o ouro acima de US$ 2.650 e o BTC acima de US$ 81 mil, o mercado está pagando por ativos físicos escassos, mas também por uma cadeia de suprimentos que ainda pode crescer quando outras estão limitadas. A CXMT se encaixa nesse segundo tema, e é por isso que o Goldman agora está otimista.