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Bessent Planeja Abalar os Ursos dos Títulos: Um Novo Manual para o Mercado do Tesouro

Durante meses, os ursos dos títulos levaram a melhor. Os títulos americanos de longo prazo sofreram forte venda, o rendimento dos títulos de 10 anos permaneceu perto de 4,70%, e o aumento da inclinação da curva virou a aposta consensual. Agora, Scott Bessent, o novo chefe do Tesouro, está preparando um conjunto de ferramentas que pode forçar esse grupo a recomprar suas posições vendidas.

O ponto central de seu plano não é um corte de juros. É uma correção na infraestrutura operacional.

Recompra Como Arma, Não Como Detalhe Técnico

Bessent dobrou o tamanho das recompras de títulos fora de linha para US$ 4 bilhões por semana. Para um leitor casual, isso parece uma operação de dívida de pequena escala. Para os dealers, é um alívio direto no balanço.

Atualmente, os primary dealers detêm mais de US$ 340 bilhões em títulos antigos e ilíquidos, que congestionam seus livros e limitam sua capacidade de participar dos novos leilões. Ao comprar esses títulos antigos com dinheiro da Conta Geral do Tesouro, Bessent libera até US$ 35 bilhões de capacidade dos dealers apenas neste trimestre. Mais capacidade significa spreads de compra e venda menores, leilões mais tranquilos e menos necessidade de os dealers exigirem rendimentos elevados para absorver a oferta.

Em julho, quando a primeira recompra de US$ 2 bilhões foi implementada, o spread residual médio do leilão caiu para 0,8 bps, ante 2,1 bps. Com US$ 4 bilhões, Bessent pretende levar o spread residual para abaixo de 0,5 bps. Isso seria uma perda clara para os ursos que apostam em leilões malsucedidos.

Mudança no Mix de Vencimentos

O segundo pilar é uma mudança na emissão. Bessent sinalizou que o Tesouro direcionará as novas vendas para letras e cupons de curto prazo, não para títulos longos. As letras agora representam 22,4% do total da dívida negociável, acima da faixa-alvo de 15% a 20%, mas Bessent argumenta que é melhor financiar a 5,2% em letras por alguns meses do que fixar 4,70% por 30 anos quando a demanda está fraca.

Para os ursos dos títulos vendidos a descoberto em duration longa, isso é um aperto. Menos oferta de títulos de 10 e 30 anos significa menos munição para uma liquidação. Na semana passada, o leilão de títulos de 30 anos registrou uma razão lance-cobertura de 2,58x, a maior em 8 meses, logo após a notícia da recompra.

Colchão de Caixa Como Alavanca

O terceiro pilar é o colchão de US$ 780 bilhões da Conta Geral do Tesouro. Bessent pode reduzi-lo para injetar dinheiro no sistema sem uma ação do Fed, compensando o QT, que ainda drena US$ 25 bilhões por mês. O índice do dólar encerrou a semana em queda de 0,6% depois que esse ponto ficou claro. O ouro se manteve acima de US$ 2.650 e o BTC rompeu US$ 81 mil, ambos sinais de que a liquidez está sendo vista como melhorando.

Os ursos apostam em um salto da repo ou em um aperto de financiamento que eleve os rendimentos. Bessent está usando o colchão de caixa para garantir que a repo permaneça tranquila, com a taxa overnight perto de 5,31% e bem abaixo do limite superior.

Por Que os Ursos Devem Ter Cuidado Agora

A operação dos ursos dos títulos foi construída sobre três ideias: oferta interminável de títulos longos, demanda fraca nos leilões e financiamento apertado. Bessent está atingindo as três ao mesmo tempo. Ele está reduzindo a oferta de títulos longos, impulsionando a demanda nos leilões por meio do alívio aos dealers e facilitando o financiamento com o uso do colchão de caixa.

Se a entrada de capital estrangeiro no Japão pode atingir um recorde de 29% ano a ano enquanto a dívida dos EUA supera US$ 40 trilhões, isso mostra que os compradores globais ainda querem duration, mas querem encontrá-la em lugares onde a infraestrutura operacional funciona. Bessent está tentando fazer a infraestrutura americana funcionar novamente.

O próximo teste será o refinanciamento de agosto. Se a recompra mais a inclinação para o curto prazo mantiver o título de 10 anos abaixo de 4,65%, mesmo com US$ 120 bilhões em novas vendas, os ursos dos títulos enfrentarão uma dor real e serão forçados a recomprar duration.

É exatamente isso que Bessent quer.