A Strategy que nunca vende moedas abriu um canal permanente de venda de moedas.

Título original: A Strategy que nunca vendeu Bitcoin criou um canal permanente de venda

Autor original: BlockBeats

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Republicado: Mars Finance

Saylor levou quatro anos para dizer a todos que a Strategy nunca venderia Bitcoin. Em 29 de junho, sua empresa divulgou um documento chamado "Estrutura de Capital de Crédito Digital", cujo núcleo é permitir que a Strategy venda até US$ 1,25 bilhão em Bitcoin. Após a notícia, as ações da MSTR subiram quase 7% no pré-mercado.

Uma empresa que acreditava em "nunca vender" anunciou um plano de venda, e o mercado tratou isso como positivo. Vale a pena analisar isso.

De 32 moedas a US$ 1,25 bilhão

No final de maio deste ano, de acordo com o CoinDesk, a Strategy vendeu silenciosamente 32 Bitcoins, cerca de US$ 2,5 milhões. Foi a primeira venda desde 2022, com o objetivo direto de pagar dividendos de ações preferenciais. Na época, as ações da MSTR caíram, pois os investidores sentiram que a promessa de Saylor de "nunca vender" havia sido quebrada.

Um mês depois, o documento da estrutura aumentou o limite de venda em 500 vezes.

Ao preço atual, esse limite equivale a cerca de 20.000 Bitcoins, representando 2,5% do total de posse da Strategy.

Mas a mudança no tamanho é apenas superficial. A verdadeira transformação está na natureza. De acordo com o formulário 8-K da Strategy, a venda de maio foi classificada como "ad-hoc", ou seja, temporária e ocasional. Já a nova estrutura é um canal institucionalizado, com quatro usos claros, incluindo reforço das reservas em dólar, pagamento de dividendos e juros de ações preferenciais, recompra de ações preferenciais próprias e recompra de ações ordinárias da MSTR.

Vender Bitcoin não é mais uma emergência, mas sim uma ferramenta operacional. O CEO da Strategy, Phong Le, foi direto no anúncio, dizendo que a empresa está "passando de emissão unilateral de capital para gestão ativa de capital". Da exceção ao sistema, levou apenas um mês. A questão é: o que está impulsionando essa mudança?

Quanto mais o preço cai, mais a taxa de juros sobe

A resposta está no maior título preferencial da Strategy, o STRC.

O STRC é um título preferencial perpétuo emitido em julho de 2025, com valor nominal de US$ 100. De acordo com o comunicado da BusinessWire, o tamanho da emissão é de cerca de US$ 8,5 bilhões, sendo atualmente o maior título preferencial único do mundo. O STRC tem um mecanismo único: a taxa de juros não é fixa, mas reajustada mensalmente. Em teoria, aumentar a taxa pode atrair compradores e estabilizar o preço.

Na prática, tem sido ajustado constantemente. De acordo com os registros de dividendos do strcincome.com, a taxa do STRC subiu de 9% para 12% em um ano. Foram 8 ajustes em um ano, em média a cada seis semanas, cada um significando que a Strategy precisava pagar mais por esse título preferencial global.

Mas o aumento da taxa não estabilizou o preço; pelo contrário, fez com que ele caísse ainda mais. De acordo com dados do stockanalysis.com, o STRC caiu de seu valor nominal para US$ 74,57, um descolamento de mais de 25%.

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A diferença mostrada no gráfico começou a se acelerar no início de 2026. Cada aumento na taxa significa que a Strategy paga mais por ação, e cada queda no preço significa que o mercado não acredita que ela pode pagar. Aumentar a taxa deveria ser um estabilizador, mas acabou sendo um acelerador.

Quanto custa essa tesoura? O principal do STRC é de US$ 8,5 bilhões, com taxa atual de 12%.

Só isso já representa mais de US$ 1 bilhão em dividendos anualizados.

A Strategy também possui três outros títulos preferenciais (STRK, STRF, STRD) e cerca de US$ 6,7 bilhões em títulos conversíveis. De acordo com o comunicado da empresa, a obrigação fixa anualizada de toda a estrutura de capital atinge US$ 1,76 bilhão.

O que significa US$ 1,76 bilhão? Equivale a queimar cerca de US$ 4,8 milhões por dia.

De acordo com o mesmo comunicado, a Strategy tem US$ 2,55 bilhões em reservas em dólar, o que é suficiente para cerca de um ano e meio nesse ritmo. Com o limite de venda de Bitcoin, o período de cobertura pode se estender para mais de dois anos.

Essa é a razão de existir da estrutura. Não é para vender Bitcoin no mercado, mas para colocar um tubo de oxigênio em uma estrutura de capital cada vez mais cara.

E se o preço cair ainda mais?

Quanto tempo a estrutura pode sustentar depende do preço do Bitcoin. É uma questão matemática simples, mas brutal.

Ao preço atual, o limite da estrutura exigiria a venda de cerca de 20.000 Bitcoins, representando 2,5% do total de posse. Essa proporção parece controlável. Mas no gráfico abaixo, vemos que, à medida que o preço cai, a quantidade necessária para vender aumenta rapidamente. Se o Bitcoin cair 40%, a mesma quantia exigiria quase o dobro de moedas.

Mais preocupante é o cenário fora da estrutura. De acordo com a análise da VanEck, se todas as obrigações anualizadas precisarem ser cobertas pela venda de Bitcoin, no cenário de preço mais extremo, a Strategy precisaria vender cerca de 50.000 moedas por ano, representando 5,8% de sua posse.

Isso esconde um ciclo auto-reforçador. A queda no preço do Bitcoin reduz o múltiplo do valor patrimonial líquido (mNAV) da MSTR. De acordo com a análise da Trefis, o mNAV atual da MSTR é de cerca de 0,64x, o que significa que o mercado avalia cada dólar de Bitcoin da Strategy em apenas 64 centavos.

O que significa um mNAV abaixo de 1? Nesse nível de desconto, emitir novas ações no mercado (ATM) equivale a vender seu próprio Bitcoin com desconto. De acordo com várias instituições, esse canal, que antes era a principal forma de financiamento da Strategy, está efetivamente congelado.

Restam poucas opções. Se as reservas em dólar se esgotarem gradualmente e o descolamento do STRC continuar a piorar, a taxa será forçada a subir. O aumento da taxa eleva as obrigações anualizadas, forçando a Strategy a vender mais Bitcoin, e mais pressão de venda reduz ainda mais o preço do Bitcoin. A venda em si pode não quebrar esse ciclo, mas pode acelerá-lo.

No entanto, o consumo anual de 5,8% é o cenário mais extremo. De acordo com o comunicado, as reservas da Strategy mais o limite da estrutura totalizam US$ 3,8 bilhões, o suficiente para cobrir mais de dois anos de obrigações. A curto prazo, não há necessidade de vendas em grande escala.

A lógica por trás da alta de 7% do mercado pode estar aqui. Antes da divulgação da estrutura, os investidores estavam precificando um cenário pior, onde a Strategy poderia ser forçada a vender Bitcoin de forma desordenada ou até mesmo deixar de pagar dividendos de ações preferenciais. A estrutura substituiu o pânico por uma solução institucionalizada. De acordo com a análise de Bohan Jiang, trader sênior de derivativos da FalconX, a estrutura é "positiva tanto para detentores de ações ordinárias quanto para detentores de ações preferenciais".

Mas o alívio da ansiedade de liquidez não resolve o problema estrutural. A obrigação anualizada de US$ 1,76 bilhão não diminui com a existência da estrutura, e a taxa do STRC ainda está em 12%. Se o preço do Bitcoin não se recuperar, o comprimento desse tubo de oxigênio pode ser calculado.