SpaceX IPO após nova emissão massiva de títulos "irrita" o mercado, sofre uma forte liquidação.

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Escrito por: Bao Yilong

Após o IPO recorde, a enorme emissão de títulos de US$ 25 bilhões da SpaceX sofreu uma forte liquidação no mercado secundário. O ritmo agressivo de financiamento desta empresa de foguetes e inteligência artificial, que vem tendo prejuízos há muito tempo, rapidamente corroeu a confiança dos investidores, fazendo com que o spread de seus títulos aumentasse significativamente, aproximando-se diretamente do nível especulativo (ou seja, "junk").

Até sexta-feira, os títulos corporativos da SpaceX, em apenas 48 horas após a precificação, passaram de uma "demanda explosiva" nos livros para uma queda total.

A pressão de venda dos títulos da SpaceX em todos os vencimentos resultou em perdas contábeis acumuladas de cerca de US$ 400 milhões em comparação com os títulos do Tesouro dos EUA. Os ganhos de estreitamento de spread obtidos pelos subscritores na fase de subscrição foram completamente anulados pela queda dos títulos de longo prazo.

De acordo com dados da MarketAxess, o rendimento dos títulos de 10 anos da SpaceX subiu para quase 6%, e o spread em relação aos títulos do Tesouro dos EUA aumentou para mais de 1,6 pontos percentuais. O spread dos títulos de longo prazo com vencimento em 2046 e 2056 disparou para 1,93 e 2,01 pontos percentuais, respectivamente.

Segundo dados da Ice Data Services, o spread médio de mercado para títulos "junk" de grau BB é atualmente de 1,67 pontos percentuais, o que significa que a SpaceX, com classificação de grau de investimento Baa1/BBB, tem um preço de negociação real significativamente pior do que alguns emissores de grau especulativo.

A magnitude e a velocidade da queda chocaram os traders do mercado de renda fixa. Participantes do mercado apontam que, em emissões de títulos de grande porte recentes, é quase impossível encontrar precedentes de spreads que se alargaram tão rapidamente a tal ponto.

"Tempestade perfeita" atinge mercado secundário

Os dados contábeis iniciais da emissão de títulos da SpaceX mascaram temporariamente os riscos potenciais.

Segundo a Bloomberg, a transação inicialmente recebeu pedidos de subscrição de quase US$ 90 bilhões, com uma sobressubscrição de quase 4 vezes, e o tamanho da emissão foi ampliado de US$ 20 bilhões para US$ 25 bilhões.

No entanto, traders revelaram que esse frenesi foi impulsionado principalmente por dinheiro rápido em busca de arbitragem de curto prazo, e não por investidores tradicionais de comprar e manter. Quando esses fundos tentaram obter lucros rapidamente no mercado secundário, a pressão de venda aumentou drasticamente.

Tony Trzcinka, gerente de portfólio da Impax Asset Management, disse que o mercado já esperava que os spreads da SpaceX se alargassem, mas a magnitude atual é uma "tempestade perfeita".

Ele apontou que isso se deve à enorme redução do valor de mercado da empresa desde o IPO, à pressão técnica de venda decorrente do aumento do tamanho da emissão, e ao fato de os investidores ainda estarem confusos sobre como precificar seu perfil de risco único.

Em contraste, a Nvidia, que recentemente concluiu uma emissão de títulos de US$ 25 bilhões, viu o spread de seus títulos de longo prazo aumentar apenas 11 a 12 pontos base, enquanto o spread de longo prazo da Alphabet até se estreitou.

Além disso, os credit default swaps (CDS) da SpaceX também se alargaram significativamente após o início da negociação, confirmando ainda mais a postura defensiva do mercado em relação à sua situação de crédito.

Fluxo de caixa e riscos de governança geram preocupações diretas

Investidores de ações e títulos têm divergências fundamentais na lógica de avaliação da SpaceX.

A empresa levantou US$ 86 bilhões por meio de IPO no início deste mês, com sua avaliação atingindo um pico de quase US$ 3 trilhões antes de cair para US$ 2 trilhões, uma avaliação baseada principalmente nas expectativas de que sua receita de IA disparará no futuro.

No entanto, para os credores, o fato central é que a SpaceX obteve receita de US$ 18,7 bilhões em 2025, ao mesmo tempo em que teve um prejuízo líquido de US$ 4,9 bilhões. Michael Campion, gerente de portfólio da PGIM, disse:

No mercado de títulos com grau de investimento, o que nos importa é se uma empresa pode pagar suas dívidas. Estamos acostumados a emprestar com base no fluxo de caixa real, não em expectativas.

Ludovic Subran, diretor de investimentos da Allianz, também disse de forma direta:

Investidores de títulos são diferentes de investidores de ações. Os investidores de ações podem ir com você a Marte, mas os investidores de títulos só perguntam "Onde está o meu cupom?"

Além disso, a dependência extrema da liderança pessoal de Musk tornou-se uma preocupação central para as agências de classificação e investidores. A Fitch Ratings considera isso como um "fator-chave de limitação de rating".

James Dow, professor da London Business School, apontou que a SpaceX atualmente depende extremamente de Musk e carece de um plano de sucessão, com governança corporativa excepcionalmente fraca, o que reduz drasticamente a atratividade de sua dívida de longo prazo.

Onda de emissão de títulos de gigantes de tecnologia se aproxima da fronteira da "bolha"

O tratamento frio recebido pela SpaceX não é um evento isolado, mas expõe os perigos sistêmicos da atual expansão da dívida dos gigantes da tecnologia.

À medida que as empresas de tecnologia competem para levantar grandes quantias para financiar projetos de inteligência artificial, os investidores estão enfrentando um grande choque de oferta de títulos.

De acordo com dados do Morgan Stanley, o volume de emissão de dívida relacionada a IA já atingiu US$ 236 bilhões este ano, um aumento de 357% em relação ao ano anterior, e espera-se que duplique para US$ 570 bilhões até o final do ano.

A onda de empréstimos está rapidamente elevando a alavancagem do setor. Os dados mostram que a alavancagem total das empresas de tecnologia de grande porte dobrou em pouco mais de dois trimestres, saltando de 0,9x para 1,8x, ultrapassando a alavancagem total de todo o setor de energia.

Essa oferta astronômica está sobrecarregando a estrutura do mercado. Cálculos da Bloomberg mostram que, até quarta-feira, a oferta de títulos com grau de investimento nos EUA em junho já havia atingido US$ 180 bilhões, um recorde histórico.

O excesso de oferta já está pesando sobre os spreads de crédito mais amplos. O Morgan Stanley aponta que os spreads dos emissores de grande escala estão se alargando de forma geral, e o desempenho dos títulos da Oracle e da Meta confirmam essa tendência.

Mark Dowding, diretor de investimentos de renda fixa da RBC BlueBay Asset Management, escreveu em relatório que os detentores de títulos concluíram claramente que, à medida que esta empresa deficitária financia seu caminho para a lucratividade futura, pode haver ainda mais emissão de dívida no futuro.

Analistas acreditam que, se esse ritmo de expansão da dívida continuar, os spreads de crédito acabarão por explodir ainda mais, impondo restrições substanciais ao ciclo de gastos de capital das empresas de tecnologia.