Como os Estados Unidos podem resolver a crise da dívida pública por meio da contenção financeira

A realização de inadimplência velada por meio da supressão financeira tornou-se uma opção remanescente no quadro de políticas dos Estados Unidos.

Até meados de maio de 2026, o total da dívida pública dos EUA atingiu 39,01 trilhões de dólares. A expansão contínua do volume da dívida deve-se a déficits estruturais de longo prazo. Desde outubro de 2025, a dívida aumenta em média cerca de 5 bilhões de dólares por dia, somando 2,77 trilhões de dólares no último ano. Os principais fatores subjacentes ao déficit são os gastos rígidos com seguridade social, seguro de saúde e juros da dívida. Os gastos com juros já se tornaram o item de crescimento mais rápido no orçamento federal. Análises de sensibilidade indicam que, se as taxas de juros estiverem 1 ponto percentual acima do cenário base do Escritório de Orçamento do Congresso, os custos futuros com juros aumentarão em 3,2 trilhões de dólares ao longo de dez anos.

Caminhos tradicionais para a resolução da dívida apresentam obstáculos claros: reduzir o principal requer superávits fiscais, ou seja, despesas abaixo da receita, o que não é viável na política americana; diminuir os gastos com juros da dívida dos EUA exige redução das taxas de juros, mas as restrições inflacionárias limitam o espaço do Federal Reserve para cortar juros. Aumentar impostos enfrenta resistência política, enquanto cortes de gastos encontram limites práticos em benefícios sociais e despesas de defesa; inadimplência direta significaria uma crise instantânea do sistema financeiro global. Após excluir essas opções, a realização de inadimplência velada por meio da supressão financeira torna-se a última alternativa no quadro de políticas dos EUA. A lógica central da supressão financeira é: não realizar pagamentos substantivos do principal, mas diluir implicitamente os juros, por meio de efeitos compostos de taxas de juros reais negativas e inflação, para absorver a dívida.

Quadro de Vish: Caminho técnico para a supressão financeira em 2026

O novo presidente do Federal Reserve, Vish, apresenta um plano de política com semelhanças às estratégias pós-Segunda Guerra Mundial, mas com diferenças cruciais na abordagem técnica. O quadro central pode ser resumido como “pressão sobre as taxas de curto prazo, tolerância à elevação das taxas de longo prazo”, aliado a uma flexibilização regulatória dos bancos. O objetivo de Vish é: reduzir as taxas de juros de curto prazo para diminuir os custos anuais de juros do Tesouro, garantindo que a demanda por emissão contínua de títulos seja absorvida pelo mercado, por meio de ajustes regulatórios.

O governo dos EUA enfrenta uma pressão enorme de renovação de dívidas de curto prazo; reduzir as taxas de curto prazo pode aliviar diretamente os custos de juros. Em 2025, cerca de um terço dos títulos emitidos pelo Tesouro dos EUA eram de curto prazo, como títulos do Tesouro de curto prazo, que são mais sensíveis às variações de juros. Cada redução de 1 ponto percentual na taxa de juros de curto prazo pode diminuir aproximadamente 130 bilhões de dólares anuais em despesas de juros do Tesouro. O objetivo imediato do quadro de Vish é reduzir os custos de rolagem da dívida de curto prazo, levando a uma queda nas taxas de juros de curto prazo. Ao mesmo tempo, há maior tolerância às taxas de retorno de títulos de longo prazo, com até intervenções ativas para reduzi-las. Manter uma taxa de retorno relativamente alta na ponta longa ajuda a oferecer prêmio de prazo aos investidores globais e a reter capitais internacionais em face do risco de desvalorização do dólar. Uma consequência dessa estratégia é a inclinação da curva de juros — taxas baixas de curto prazo e altas de longo prazo — criando espaço para margens de lucro no sistema bancário, embora os custos de financiamento de hipotecas e de longo prazo para empresas permaneçam elevados. Uma curva de juros acentuada indica que os custos de financiamento de longo prazo do governo não caíram significativamente, e a emissão de títulos de longo prazo ainda enfrenta altos custos de juros.

No nível institucional, o núcleo do quadro de Vish é a flexibilização das restrições regulatórias sobre os títulos do governo que os bancos podem possuir. De 2025 até o início de 2026, as agências reguladoras dos EUA implementaram várias medidas de flexibilização, sendo a mais importante a redução dos requisitos de alavancagem suplementar. Segundo as novas regras, a exigência mínima de alavancagem suplementar para a maioria dos bancos foi reduzida de 5-6% para entre 3,5% e 4,25%, permitindo que os seis maiores bancos dos EUA liberem cerca de 200 bilhões de dólares em capital. O cálculo do índice de alavancagem suplementar inclui ativos no balanço e alguns riscos fora do balanço, e anteriormente essa regra limitava a compra de títulos do governo pelos bancos — aumentar a posse de títulos ampliava o denominador e reduzia a proporção. Com a mudança regulatória, os bancos passam a ter maior espaço legal para manter títulos do governo. Essa alteração permite que, quando o governo precisar adiar o pagamento do principal, o sistema bancário atue como comprador final, absorvendo a oferta adicional e evitando falhas na emissão ou picos nas taxas de juros.

Vish também deixou claro que deseja reduzir o balanço do Federal Reserve. Até maio de 2026, o tamanho do balanço do Fed era de aproximadamente 6,7 trilhões de dólares, contra cerca de 900 bilhões antes da crise financeira de 2008. Vish argumenta que um balanço excessivamente grande distorce demais os mercados financeiros, defendendo o uso de taxas de juros ao invés de expansão do balanço para conduzir a política monetária. Reduzir o balanço significa que o Fed deixará de atuar como comprador marginal de títulos do governo, reforçando a necessidade de o sistema bancário privado absorver a oferta de títulos. A flexibilização da alavancagem suplementar é uma condição para isso. A estrutura de detenção da dívida pública está mudando de bancos centrais para bancos comerciais; no entanto, essa mudança não necessariamente reduz os custos de juros, pois os bancos exigem taxas de retorno mais altas do que o Fed — o Fed pode repassar os juros recebidos sobre títulos ao Tesouro, enquanto os bancos precisam contabilizar esses juros como receita.

Fragilidade estrutural: três desequilíbrios e paradoxo de política

O ambiente de implementação do quadro de Vish difere de 1946 em três aspectos estruturais que limitam a eficácia da política.

Primeiro, reversão na estrutura do mercado de trabalho. Em abril de 2026, a taxa de participação na força de trabalho dos EUA caiu para 61,8%, o menor nível desde a pandemia, com uma redução de aproximadamente 1,059 milhão de pessoas em relação a abril de 2025. A contínua queda na participação laboral indica que o crescimento interno da economia está enfraquecido, dificultando a redução da relação dívida/PIB pelo aumento do denominador.

Segundo, erosão da base manufatureira. Em outubro de 2025, o valor agregado da manufatura nos EUA representava 9,4% do PIB. A diminuição contínua dessa participação indica uma expansão estrutural do déficit comercial e maior dependência externa, elevando a dependência do setor financeiro, cuja estabilidade depende do funcionamento suave do mercado de dívida.

Terceiro, redução do espaço de política fiscal. A maior alíquota marginal de imposto nos EUA chegou a manter-se entre 70% e 94% por muito tempo, oferecendo grande alavancagem fiscal ao governo. Atualmente, a maior taxa foi fixada permanentemente em 37%, reduzindo o espaço fiscal e dificultando que o governo cubra os juros por meio de aumentos de impostos, enfraquecendo o papel da política fiscal na redução do déficit.

Além dessas restrições estruturais, o quadro de Vish enfrenta dois paradoxos internos.

Primeiro paradoxo, o efeito duplo da inteligência artificial. A IA pode reduzir custos empresariais e conter a inflação, criando uma cobertura para taxas de juros baixas. Mas, ao mesmo tempo, substitui força de trabalho, levando à queda na renda dos trabalhadores, redução da demanda total e uma deflação ruim, impulsionada pelo desemprego e pelo colapso da demanda. Essa deflação não protege a dívida, pois pode agravar a desaceleração econômica, dificultando que o crescimento do PIB supere a taxa de crescimento da dívida. Em um ambiente deflacionário, as taxas de juros nominais podem cair, mas as taxas de juros reais (nominais menos inflação) podem subir, pois a inflação cai mais rápido do que a taxa de juros nominal, aumentando o peso real dos juros.

Segundo paradoxo, o conflito interno das ferramentas de política. Vish deseja reduzir o balanço do Fed para diminuir a intervenção no mercado, mas também depende da flexibilização regulatória para que os bancos assumam títulos do governo. A redução do balanço aumenta a oferta de títulos no mercado, enquanto a disposição dos bancos de adquiri-los depende da atratividade das taxas de longo prazo. Se as taxas de longo prazo sobem devido à maior oferta, os custos de financiamento de longo prazo do governo aumentam; se as taxas permanecem baixas, a disposição dos bancos pode ser insuficiente. Em maio de 2026, a taxa de retorno de títulos de 30 anos atingiu 5,18%, antes de recuar para cerca de 4,98%, indicando grande incerteza na precificação das taxas de longo prazo. Uma alta nas taxas aumenta os custos de emissão, agravando a pressão fiscal. Se os bancos forem obrigados a manter muitos títulos de longo prazo em um ambiente de baixa rentabilidade, suas próprias balanços podem ficar sob pressão, potencialmente desencadeando fragilidade financeira.

Distribuição dos custos: o ônus da inadimplência velada

A essência da supressão financeira é socializar o custo da dívida soberana. Não se trata de uma declaração de inadimplência ou de aumento de impostos, mas de uma transferência de poder de compra por meio de três canais de transmissão. O núcleo é: no lado dos juros, o governo obtém financiamento a taxas abaixo da inflação, transferindo o custo dos juros para os credores; no lado do principal, a inflação reduz o valor real do principal a ser pago, transferindo esse ônus para os detentores de moeda.

Primeiro canal: retorno de poupança abaixo da inflação real. Quando a taxa de juros política é levada a níveis abaixo da taxa de aumento do índice de preços ao consumidor, ativos como dinheiro em espécie, contas de poupança, certificados de depósito e fundos do mercado monetário enfrentam uma perda de poder de compra contínua. Isso equivale a uma espécie de imposto inflacionário velado sobre os detentores de moeda — o valor nominal do principal não é reduzido diretamente, mas seu valor real diminui continuamente. Não há uma conta formal, votação legislativa ou vítima visível.

Segundo canal: o sistema bancário como agente de aceitação forçada. Com a flexibilização da alavancagem suplementar, os bancos têm maior espaço para manter títulos do governo, recursos que na prática vêm de depósitos de poupadores. Esses depósitos são usados para comprar títulos de baixo rendimento, sem que os poupadores participem diretamente da decisão. Os poupadores poderiam obter maiores rendimentos de suas poupanças se as taxas de juros de mercado fossem mais altas, mas a política de juros baixos reduz as taxas de depósito; ao mesmo tempo, os depósitos funcionam como garantia para o financiamento do governo, assumindo riscos de crédito potencialmente elevados.

Terceiro canal: a desvalorização do valor real de ativos de renda fixa. Fundos de aposentadoria, seguradoras e fundos do mercado monetário veem seus rendimentos comprimidos abaixo da inflação, e seus detentores — principalmente aposentados e investidores conservadores — assumem custos de inadimplência velada. Esses grupos geralmente não têm capacidade ou vontade de migrar para ativos de maior risco, tornando-se os mais vulneráveis à supressão financeira.

O quadro de Vish apresenta uma lógica de distribuição mais refinada. A estratégia de “pressão sobre as taxas de curto prazo, tolerância às taxas de longo prazo” gera efeitos de distribuição diferenciados: o governo se beneficia com juros baixos de curto prazo, bancos obtêm margens com a curva acentuada, poupadores veem seus rendimentos diluídos, e setores dependentes de financiamento de longo prazo, como o imobiliário e a manufatura tradicional, enfrentam custos elevados. A lógica distributiva é: os custos de juros de dívidas de curto prazo são implicitamente transferidos para os poupadores, enquanto os custos de juros de dívidas de longo prazo são explicitamente repassados aos tomadores (por meio de altas taxas de empréstimo), e o principal da dívida é sistematicamente diluído pela inflação.

Os EUA tentam resolver uma dívida de 39 trilhões de dólares por meio da supressão financeira, sendo cerca de 30 trilhões de dólares de dívida negociável de propriedade pública e cerca de 9 trilhões de dólares de detenção interna ao governo. A estratégia central é: pressionar a taxa de juros real abaixo da inflação para que o governo possa se financiar a taxas negativas, enquanto a inflação reduz o valor real do principal, e ajustes regulatórios garantem que a demanda por adiantamentos seja absorvida pelo mercado.

O quadro de Vish já está em ação: redução das taxas de curto prazo para diminuir os custos de financiamento fiscal, flexibilização regulatória para criar uma demanda “capturada” por títulos do governo, e narrativa de inteligência artificial como cobertura inflacionária para taxas de juros baixas. Contudo, as condições estruturais de 2026 — contração da força de trabalho, desindustrialização, espaço fiscal restrito — diferem fundamentalmente de 1946, deixando pouco espaço para erro de política.

Choques geopolíticos, pressões inflacionárias de oferta, riscos de “má deflação” por substituição de força de trabalho pela IA, e o conflito interno entre redução do balanço e flexibilização regulatória representam as principais fragilidades do quadro. Os riscos mais evidentes na ponta dos juros são a ancoragem das expectativas de inflação — se o mercado perder a confiança na sustentabilidade das taxas baixas, as taxas de longo prazo subirão abruptamente, elevando os custos de juros. Na ponta do principal, o risco mais imediato é a “greve dos compradores” — se o sistema bancário relutar em adquirir títulos do governo em um ambiente de juros baixos, a rolagem enfrentará dificuldades reais.

Independentemente do sucesso final das políticas, um efeito de distribuição é garantido: a dívida não desaparece, apenas se transfere. Nesse ciclo de inadimplência velada, a transferência ocorre de poupadores e detentores de ativos de renda fixa para o governo e o sistema bancário. Esse processo não requer votação legislativa, declaração de inadimplência ou destaque na mídia. A experiência histórica de 1945 a 1974 mostra que, quando a maioria dos participantes do mercado percebe esse mecanismo, as perdas já ocorreram. A perda real está no fato de que os pagamentos de principal e juros, em termos nominais, são cumpridos integralmente, mas a transferência de poder de compra nunca aparece em qualquer relatório financeiro.