Por que as instituições estão se voltando coletivamente para o mercado isolado do Morpho?

Autor: Espina Espina Fonte: @bocaibocai_

“Para entender por que Aave perdeu bilhões de dólares, enquanto Morpho quase saiu ileso, primeiro é preciso compreender a lógica de armazenamento e operação de dois tipos de protocolos.”

Os princípios básicos de todos os protocolos de empréstimo em DeFi são semelhantes:

• Os usuários depositam stablecoins ou Ethereum em um pool de fundos compartilhado, e os tomadores de empréstimo usam ativos como garantia para retirar fundos;

• Uma organização autônoma descentralizada (DAO) decide por votação quais ativos podem ser usados como garantia, bem como as proporções de empréstimo e garantia correspondentes.

Aave baseou-se exatamente nesse modelo, desenvolvendo um volume de depósitos que alcança 500 bilhões de dólares. Na maior parte do tempo de crescimento do DeFi, esse foi o único padrão de mercado, e sua racionalidade nunca foi realmente questionada.

Porém, em 18 de abril de 2026, um hacker explorou uma vulnerabilidade na ponte cross-chain LayerZero do projeto Kelp DAO, falsificando tokens rsETH no valor de 292 milhões de dólares. O hacker depositou esses tokens falsificados como garantia na Aave e tomou emprestado Ethereum real. Em poucas horas, a utilização de fundos nos principais mercados de empréstimo da Aave atingiu 100%, ou seja, todos os fundos disponíveis no protocolo foram emprestados.

Nos três dias e meio seguintes, a plataforma perdeu 15 bilhões de dólares em depósitos. Por fim, a Aave precisou unir esforços com várias partes do ecossistema para realizar uma resgate, arrecadando 160 milhões de dólares para cobrir as perdas.

Embora a vulnerabilidade tenha sido causada pelo projeto Kelp DAO, a origem de uma perda tão grande está na própria governança da Aave. Em janeiro deste ano, a comunidade votou para aumentar a taxa de garantia de rsETH para 93%, deixando a margem de segurança para esse ativo em apenas 7%. Essa decisão foi uma das maiores corridas bancárias na história do DeFi.

No mesmo dia, alguns tokens falsificados de rsETH também entraram no segundo maior protocolo de empréstimo em DeFi, o Morpho. Mas o risco exposto foi de apenas 1 milhão de dólares, disperso em dois mercados isolados menores, sem causar uma crise em cadeia.

Realizei uma investigação aprofundada e descobri que por trás desse incidente há muito mais do que um simples ataque de segurança.

Diferenças essenciais entre os dois modelos

Para entender por que Aave perdeu bilhões, enquanto Morpho saiu quase ileso, é preciso primeiro compreender a lógica de armazenamento e operação de dois tipos de protocolos.

Quando você deposita USDC na Aave, o dinheiro entra em um pool de fundos comum, usado para suportar empréstimos de Ethereum, tokens de staking e outros ativos aprovados pela comunidade. Os depositantes não podem escolher o tipo de garantia de seus fundos; todas as regras são decididas por votação na DAO. Assim, quando rsETH entra em risco de colapso, até mesmo usuários comuns que apenas depositam USDC, ou que nunca lidaram com rsETH, perceberão que seus ativos estão congelados — todos os fundos estão no mesmo pool de risco, e uma perda afeta a todos.

Mais preocupante ainda, em momentos de mercado paralisado e usuários impossibilitados de sacar, a governança da Aave reduziu as taxas de juros do mercado de Ethereum, com o objetivo de proteger os tomadores de empréstimos que usam rsETH como alavancagem. Como as taxas de depósito e de empréstimo estão diretamente relacionadas, os poupadores que assumem o menor risco e têm seu capital protegido acabam tendo seus rendimentos reduzidos ainda mais.

No sistema de crédito tradicional, o credor com menor risco tem prioridade de pagamento. Mas a Aave inverteu essa regra. Isso ocorre porque os tomadores de empréstimo que usam rsETH para alavancagem também são os membros mais ativos na governança da comunidade. Quando o risco explode, esses participantes com poder de decisão priorizam seus próprios interesses.

Em 2025, a Aave lançou um mecanismo de seguro chamado Umbrella, tentando mitigar riscos de inadimplência. Os usuários podem fazer staking de Ethereum, e em caso de inadimplência, os ativos de garantia são usados para pagar as dívidas. Mas após a crise do Kelp DAO, de 23.507 posições de aWETH, 18.922 entraram em período de desbloqueio, e quase 80% dos fundos do pool de seguro foram retirados.

Esse mecanismo acabou se mostrando ineficaz. O seguro on-chain depende da participação voluntária dos usuários, e quando o risco realmente se materializa, os provedores de fundos tendem a sair, pois só enfrentam perdas reais em momentos de crise. Assim, esse tipo de seguro existe enquanto tudo está bem, mas se torna inútil na hora da necessidade.

O modelo de operação do Morpho é completamente diferente. Ele abandona o pool de fundos compartilhado, permitindo que qualquer pessoa crie mercados de empréstimo isolados, com parâmetros predefinidos de ativos de empréstimo, garantia, oráculos de preço e taxas de juros, que uma vez implantados, não podem ser alterados. Para ajustar o risco, é preciso criar um novo mercado.

Além disso, Morpho introduz uma instituição de controle de risco independente (gestora), como Gauntlet e Steakhouse Financial. Essas instituições criam fundos de capital, distribuem recursos para diferentes mercados com base em suas análises, e cobram uma taxa de desempenho. Se houver perdas, elas ficam limitadas ao próprio fundo de risco. A Gauntlet já forneceu recomendações de risco para a Aave, mas suas opiniões muitas vezes são rejeitadas por detentores de tokens que buscam altos retornos, enquanto o Morpho evita esse problema na raiz.

Custos ocultos negligenciados

Aave e Morpho são atualmente os dois modelos de empréstimo mais utilizados no setor de criptomoedas: Aave usa um pool de fundos compartilhado, onde todos os depósitos se acumulam em um único lugar, e as regras de risco são decididas por votação comunitária; Morpho, por sua vez, promove mercados de empréstimo isolados, cada um gerenciado por uma instituição especializada, com riscos independentes.

A vulnerabilidade do pool compartilhado, revelada pela brecha do Kelp DAO, evidencia suas falhas e limitações. Mesmo em períodos sem incidentes de segurança, há um custo oculto de longo prazo nesse modelo.

Os três principais mercados de Ethereum, USDT e USDC na Aave representam 89% do volume de empréstimos na plataforma. Nesses mercados, as taxas de depósito são sempre 25% a 35% menores que as taxas de empréstimo.

A diferença essencial é o dinheiro ocioso que fica parado no pool, sem gerar retorno para os poupadores, enquanto os tomadores de empréstimo continuam pagando o custo total do empréstimo.

Com uma taxa de juros ajustada pela utilização do fundo, o sistema consegue aumentar as taxas em momentos de risco elevado, mas não consegue ativar fundos ociosos em períodos de baixa demanda, deixando grande parte dos ativos parados sem gerar rendimento.

Só nesses três mercados, a perda de valor devido ao capital ocioso chega a 52 milhões de dólares por ano, quase um quarto do faturamento anual do Aave em um trimestre. Mesmo zerando a reserva de segurança e eliminando taxas na plataforma, o problema dos fundos ociosos persiste — uma limitação inerente à arquitetura do pool compartilhado.

O modelo de taxas do Morpho visa manter a utilização do fundo em torno de 90%, bem acima dos 60% a 80% do Aave. Essa alta eficiência é possível porque os depósitos no Morpho não são usados como garantia para outros empréstimos, evitando riscos de liquidação em cascata, e não é necessário reservar uma grande quantidade de fundos para cobrir riscos.

Quando a demanda por empréstimos é alta, as taxas sobem automaticamente, atraindo mais poupadores; quando a demanda cai, as taxas também reduzem, estimulando os tomadores. Todo o sistema funciona de forma dinâmica, sem necessidade de votação comunitária.

Dados reais confirmam essa vantagem: mesmo descontando as taxas de gestão, o retorno para os poupadores nos principais fundos de USDC do Morpho é maior do que no Aave e no Compound. Atualmente, a relação de empréstimo e depósito do Morpho é de 41%, contra 39% do Aave, e o volume de ativos chega a dezenas de bilhões de dólares, com uma vantagem de rendimento que beneficia todos os poupadores na plataforma dia após dia.

Escolha das instituições: quem é mais confiável?

Surpreendentemente, todas as operações de empréstimo de ativos digitais da Coinbase estão baseadas no Morpho. Atualmente, o volume de empréstimos ultrapassa 2 bilhões de dólares, e mais de 100 milhões de usuários da plataforma indiretamente usufruem dos rendimentos do Morpho.

A maioria dos usuários nem sabe que está usando um serviço DeFi. A Coinbase não desenvolveu seu próprio sistema de empréstimo, nem escolheu outra plataforma, pois a principal vantagem do Morpho é sua arquitetura de base, que permite à plataforma definir parâmetros de risco, selecionar parceiros de controle de risco e manter controle total sobre toda a experiência do produto.

A Apollo Global Management, uma gestora de ativos com mais de um trilhão de dólares sob gestão e 30 anos de experiência em crédito privado, assinou recentemente um acordo de quatro anos para adquirir até 9 milhões de tokens MORPHO, representando 9% do total de tokens. Essa instituição usará seus fundos tokenizados como garantia no Morpho, com a gestão do fundo a cargo de HighLITE, incluindo testes de estresse de mercado.

Além disso, a Anchorage Digital, o primeiro banco de criptomoedas licenciado pelo governo dos EUA, também integrou fundos de bilhões de dólares de clientes institucionais ao Morpho; o SG-FORGE, braço de conformidade do Société Générale, foi o primeiro banco licenciado a implementar um empréstimo DeFi via Morpho.

Essas instituições tradicionais altamente reguladas escolheram o Morpho por uma razão principal: seu modelo de mercado isolado permite que elas atendam às suas exigências de conformidade e controle de risco, sem depender de decisões da DAO. Por outro lado, o Aave exige votação comunitária para todas as regras de mercado, dificultando a adaptação às necessidades de instituições.

Mudanças regulatórias também reforçam essa tendência. A lei americana GENIUS proíbe emissores de stablecoins de distribuir diretamente rendimentos de investimento, o que exige uma infraestrutura de base neutra para ativar os ativos existentes. Estimativas indicam que, até 2028, o volume de reservas de stablecoins investidas em títulos do Tesouro dos EUA deve subir de 120 bilhões para mais de 1 trilhão de dólares. Esses recursos gigantescos precisam de uma plataforma de empréstimo que permita às partes de ativos controlar seus riscos, e o Morpho é atualmente a melhor opção para isso.