Após a cadeia de valor de Wall Street ser tokenizada, qual é o papel do Pendle?

Fonte: Dune@entropy_advisors

Introdução

Pendle é um dos principais mercados de estratégias de taxa de juros fixa on-chain, negociação de rendimento alavancado e amplificação de pontos de recompensa. Na última rodada de adoção em larga escala do Pendle, o principal impulsionador foi a mineração de pontos: usuários comprando YT para ampliar potenciais recompensas de airdrop, elevando a demanda pelo protocolo.

Mas o Pendle não perdeu valor com a desaceleração do hype de mineração de pontos. Em teoria, a negociação de rendimento é adequada para investidores com diferentes perfis de risco e preferência por retorno: alguns querem garantir uma taxa fixa, outros estão dispostos a aceitar volatilidade de rendimento, e há aqueles que preferem alavancar para ampliar exposições específicas.

Mais importante ainda, o Pendle demonstrou recentemente uma capacidade clara de migração de ativos subjacentes: de rendimentos predominantemente crypto-native, para ativos de rendimento relacionados a RWA. Isso faz dele não apenas um mercado de negociação de pontos de curto prazo, mas uma plataforma on-chain capaz de suportar múltiplos tipos de ativos de rendimento, funcionando como um mercado de taxas de juros mais amplo.

Fonte: Pendle

O mercado de criptomoedas passou por um ciclo dominado por rendimentos crypto-native: empréstimos circulares, yield de restaking, arbitragem de basis de crypto, entre outras estratégias.

Hoje, ao analisar os 10 principais ativos do Pendle, cerca de 97% do TVL dos seus ativos subjacentes já possuem atributos de RWA. Mesmo ativos de grande porte como USDe, atualmente, incluem exposição a RWA, como USTB (fundo de títulos do Tesouro dos EUA tokenizado pela BlackRock BUIDL) e USDm (títulos do Tesouro americano). Além disso, surgiram no Pendle mais ativos de rendimento de diferentes tipos de RWA, como apxUSD / USDat apoiados pela MicroStrategy STRC, USDai suportado por infraestrutura de IA, e reUSD apoiado por protocolos de resseguro.

Por que esses ativos de rendimento de RWA precisam do Pendle?

A razão central é: eles carecem de um mecanismo de distribuição que converta “produtos de rendimento flutuante” em “ferramentas de taxa fixa”, sendo esta última a forma de produto realmente desejada por investidores institucionais.

Para fundos institucionais, a “previsibilidade” do rendimento costuma ser mais importante do que uma APY elevada em si.

Gestores de tesouraria, ao alocar recursos, geralmente precisam avaliar antecipadamente prazos, fluxo de caixa e estabilidade de rendimento. Assim, é difícil aceitar um produto que oscile diariamente com a taxa de funding de mercado, mesmo que historicamente ofereça altos retornos.

Tomando o sUSDe como exemplo, se uma instituição planeja alocar US$10 milhões, ela não se preocupa apenas com a APY de hoje, mas se poderá garantir um retorno relativamente definido em 3, 6 ou 12 meses.

É aí que entra o valor do Pendle: ele divide e precifica o rendimento de RWA, que originalmente é flutuante e incerto, em instrumentos negociáveis e com prazos fixos de vencimento.

Caso contrário, muitos protocolos de RWA, embora tenham ativos subjacentes de atributos institucionais, ainda oferecem produtos mais voltados ao mercado de varejo, dificultando a captação de grandes fundos institucionais.

Como validar na prática: o Pendle promove maior eficiência na distribuição de ativos de rendimento de RWA e crescimento do TVL?

Fonte: DeFiLlama, Etherscan

Este artigo analisa os dez principais mercados de rendimento de RWA no Pendle, com foco em apxUSD, USDG, reUSD e USDat, com as principais descobertas:

Pendle como motor inicial de distribuição e crescimento

A maioria dos ativos, após integrar o Pendle, apresentou crescimento positivo de TVL, e muitos projetos integraram o Pendle logo na fase inicial de lançamento de seus ativos de rendimento. ApxUSD, USDat e reUSD foram integrados ao Pendle quase simultaneamente ao lançamento de seus produtos de rendimento, indicando que os times veem o Pendle como um canal importante de crescimento e distribuição pós-listagem. Essa estratégia é especialmente útil para projetos com expectativa de emissão de tokens ou que desejam dividir seus produtos via PT / YT para atender diferentes perfis de risco.

Dados mostram que, desde a integração, apxUSD teve o maior crescimento de TVL, +1690%; reUSD, +185%; USDat, +82%. Embora o Pendle não seja o único fator de crescimento, a decisão de vários projetos de integrar o Pendle cedo reforça sua importância como canal de distribuição de rendimento.

USDG entrou na fase intermediária de desenvolvimento, mas, após integração, também cresceu cerca de +53% de TVL. Essa integração foi acompanhada de incentivos semanais para detentores de YT e LPs, mostrando que o Pendle pode atuar não só como mercado de negociação de rendimento, mas também como uma ferramenta de incentivo e adoção por parte dos projetos, atraindo usuários por meio de recompensas adicionais via YT.

Estrutura PT / YT reflete preferência do mercado por “estabilidade vs. flexibilidade” no preço do rendimento

reUSD e USDG atraem mais traders de PT, indicando que o mercado percebe esses ativos como tendo rendimento mais estável e previsível, mais próximos de ativos de rendimento fixo on-chain. reUSD, derivado de protocolos de resseguro, e USDG, baseado em títulos do Tesouro, possuem fluxos de caixa mais claros e menor volatilidade, levando os usuários a preferirem comprar PT com desconto para garantir retorno ao vencimento, ao invés de apostar na alta de rendimento via YT.

Por outro lado, USDat e apxUSD atraem mais traders de YT, relacionados ao STRC. Diferentemente de títulos do Tesouro ou reinsurance, os rendimentos de STRC são mais estratégicos, influenciados por condições de mercado, fluxo de capital e execução de estratégias, apresentando maior flexibilidade e potencial de alta não garantida. Assim, compradores de YT buscam não só o retorno básico, mas também amplificar exposições a futuras altas de rendimento, incentivos de atividades ou desempenho estratégico que possam superar as expectativas.

Fonte: DeFiLlama, Etherscan

Nem todos os projetos integrados ao Pendle geram um ciclo de crescimento positivo. Por exemplo, NUSD, que usa sUSDs e arbitragem OTC como fonte de rendimento, viu seu TVL cair cerca de 33% após integração, com baixa atividade de PT / YT; já o savUSD, baseado em estratégia delta neutro de ativos criptográficos, teve crescimento de apenas 2%.

Assim, o Pendle é mais precisamente uma plataforma de distribuição e negociação de rendimento, cujo papel principal é diversificar as formas de negociação de ativos de rendimento, e não garantir por si só crescimento de TVL. O sucesso de um ciclo de crescimento depende da atratividade do ativo subjacente, da estratégia de marketing do projeto, captação de capital e da utilização eficaz do mecanismo PT / YT.

Qual o potencial de mercado e crescimento do Pendle × RWA?

Fonte: Pendle, DeFiLlama, SIFMA

Atualmente, o Pendle ainda está na fase inicial de penetração no mercado de rendimento de RWA. Os principais ativos de RWA no Pendle ainda são produtos tradicionais de renda fixa, como fundos de dinheiro, títulos e crédito privado, além de novas categorias como dividendos de DAT e infraestrutura de IA. Essa parcela representa cerca de US$ 1,12 bilhão de TVL. O valor total de RWA on-chain que poderia ser “Pendle-izado” (dividido em PT / YT) é aproximadamente US$ 208 bilhões, indicando que o Pendle captura atualmente cerca de 5% do mercado, com espaço para expansão.

Se compararmos ao mercado tradicional, o potencial é ainda mais evidente. Segundo dados da SIFMA, o mercado de títulos de renda fixa dos EUA tem um saldo não pago de aproximadamente US$ 49,6 trilhões; globalmente, esse valor chega a cerca de US$ 145 trilhões. Em relação ao estágio atual, o mercado de RWA na blockchain ainda está em fase inicial. (1) (2)

Claro que nem toda renda fixa será tokenizada, mas as que mais demandam fungibilidade, circulação transfronteiriça, liquidez secundária e reembalagem de rendimento tendem a ser priorizadas para on-chain. Os ativos que mais se beneficiarão da tokenização são aqueles com fricções tradicionais, como altas barreiras de entrada, longos prazos de resgate e altos investimentos mínimos.

Nos próximos anos, o Pendle deve focar inicialmente em segmentos de alta compatibilidade, como fundos de dinheiro, títulos de curto prazo, crédito privado, produtos estruturados e novos fluxos de caixa. A longo prazo, se mais renda fixa tradicional for tokenizada e seus rendimentos distribuídos on-chain, o Pendle pode se tornar uma infraestrutura de referência para o mercado secundário de renda fixa na blockchain. A captura de 5% atualmente indica que ainda estamos na fase inicial, mas o potencial de crescimento depende de dois fatores principais: expansão do mercado de RWA na cadeia e aumento da penetração do Pendle em ativos de rendimento fracionado.

Quais ativos são mais adequados para serem “Pendle-izados”?

Para listar na plataforma do Pendle, o requisito fundamental é que o ativo possua atributos de rendimento fracionável. Ou seja, o ativo deve gerar rendimento de forma contínua e ser estruturado para dividir-se em principal (PT) e rendimento (YT). Ativos sem rendimento (como stablecoins puras) ou cujo rendimento não possa ser separado, não se encaixam na estrutura de negociação do Pendle.

Além disso, o rendimento deve ter uma certa previsibilidade e acumular-se ao longo do tempo. A lógica de precificação do Pendle depende da expectativa de rendimento futuro (implied APY), portanto, o ativo deve ser passível de modelagem (como staking, taxas de RWA, arbitragem de funding/basis madura), e não apresentar retornos pontuais ou altamente aleatórios. O rendimento também deve ser acumulado de forma contínua ao longo do tempo, não por eventos ou distribuições pontuais.

No nível de infraestrutura, o ativo subjacente precisa ter escala suficiente e demanda de mercado para suportar pares de negociação de rendimento fixo e alavancado, caso contrário, a liquidez será insuficiente.

Com base nisso, ativos de renda de títulos on-chain, fundos de dinheiro, crédito privado, e outros ativos de rendimento, representam uma direção de expansão importante para o Pendle.

Quanto a fundos de criptomoedas, imóveis, ações, o diferencial não está na categoria do ativo, mas na sua capacidade de gerar fluxo de caixa contínuo, quantificável e passível de transferência para a cadeia. Dividendos de ações, aluguéis de imóveis ou estratégias de fundos de criptomoedas só terão potencial de serem divididos em principal e rendimento se esses fluxos de caixa forem estáveis e passíveis de distribuição on-chain.

Infraestrutura de negociação de taxa de juros perpétua de RWA: Boros

Fonte: Boros

Boros é o mercado de negociação de funding rate lançado pelo Pendle, que permite aos traders transformar a taxa de funding flutuante de contratos perpétuos (perp) em uma taxa fixa negociável e com vencimento. Em resumo: Boros = mercado de swap de taxas de perp on-chain.

À medida que mais ativos de RWA forem on-chain e se tornarem perp, essa tendência será quase inevitável. O mecanismo mais distintivo dos contratos perp é justamente o uso do funding rate para manter o preço do perp ancorado ao preço à vista ou de referência.

Este é o ponto de entrada do Boros. Quando traders participarem de contratos perp de RWA, a questão não será mais “o preço do ativo vai subir?”, mas:

Como evitar que os ganhos da negociação sejam corroídos pelo funding flutuante?

A função do Boros é permitir que traders façam hedge ou fixem o funding rate, convertendo custos variáveis de funding em custos fixos previsíveis, tornando a negociação de perp de RWA mais clara e gerenciável.

Fonte: X@skyquake_1

Em abril, o conflito entre EUA e Irã e a crise de fornecimento no Estreito de Hormuz causaram uma forte backwardation na curva WTI, com o spread entre contratos futuros de meses diferentes se ampliando rapidamente, levando a uma distorção de basis e funding em contratos de petróleo on-chain. O caso do contrato perp de petróleo WTI ilustra bem a importância do Boros. (3)

Inicialmente, parecia uma arbitragem de basis padrão: o WTI estava em forte prêmio à vista, com o contrato de mês anterior a aproximadamente US$113,10, e o de mês seguinte a cerca de US$98,70, com um spread de US$14,40, cerca de 12,7%.

Como o trade.xyz previu, durante o rollover, o preço do perp de petróleo deveria cair de perto de US$113 para cerca de US$99, levando os traders a fazerem short no perp e long no futuro CME, esperando que a reprecificação do oráculo trouxesse o spread para uma condição de arbitragem.

Porém, o problema surgiu rapidamente.

Quando mais traders perceberam essa oportunidade de arbitragem aparentemente segura, todos se moveram na mesma direção: short no perp.

No mercado de contratos perp de criptomoedas, mais posições short não comprimem diretamente o spread entre futuros tradicionais, mas desequilibram ainda mais o mercado de perp. Como resultado, a taxa de funding se torna extremamente negativa, e traders de short passam a pagar taxas elevadas continuamente.

Este é o ponto de entrada do Boros.

Fonte: Pendle

No caso, parece uma arbitragem de spread de petróleo, mas o verdadeiro fator que determina o lucro ou prejuízo é a taxa de funding.

Consultando os tweets do time do Pendle na época, eles mostraram que um trader shortou o perp e enfrentou um custo de funding de quase -303%, enquanto o Boros permitiu que ele fixasse esse custo em cerca de -114%. Isso significa que o Boros não apenas reduz custos de negociação, mas transforma um custo variável altamente incerto em um custo fixo que pode ser antecipado, calculado e gerenciado.

Isso confirma uma tendência maior: contratos perp estão se tornando um novo espaço para arbitragem de basis por parte de instituições, mas para atuar de forma eficiente, é preciso também gerenciar o risco de taxa de funding.

O Boros fornece uma infraestrutura similar à de swaps de taxas de juros tradicionais, adaptada ao mercado de contratos perp de ativos reais na blockchain.

À medida que mais ativos do mundo real, como petróleo, ouro, câmbio, taxas de juros, índices de ações, forem perp tokenizados e trazidos para a cadeia, estruturas de basis e distorções de funding como as do CL se tornarão mais comuns. Assim, o papel do Boros evoluirá para uma camada central de gerenciamento de risco de taxas de juros nesses mercados de derivativos de ativos reais na cadeia.