著者： Chloe， ChainCatcher
2025年7月末にStrategyがSTRCを発表して以来、ビットコインは約4割、ほぼ50%下落した。額面100ドルで取引されるように設計されたこの優先株は、現在大幅なディスカウントに苦しんでいる。先週木曜の取引時間中には一時82.53ドルの史上最安値を記録し、現在の終値も88.59ドルと、依然として額面より約13%低い。ディスカウントの拡大に伴い、STRCの実効利回りは12.9%以上に押し上げられ、13%に迫っている。
The Smarter Web Companyのビットコイン戦略責任者Jesse Myers氏はこれについて、「Strategyは問題ない（Strategy is fine）」と述べた。一方、経済学者のPeter Schiff氏は改めてこの仕組み全体を「典型的な中央集権的ポンジ」と呼んだ。
そこで、あの古くからの疑問が再び浮上する：Strategyは強制的にコインを売却せざるを得なくなるのか？その拡大の原動力であるフライホイールは、本当にポンジスキームなのか？
STRCを語るには、見落とされがちだが、この下落局面で再び注目されている詳細に触れる必要がある：この仕組みはSaylor氏がAIと話し合って生み出したものだ。論争の発端は、X上で再び拡散された5月のCoinDeskのインタビューだ。そのクリップでSaylor氏は、Strategyの優先株商品を開発する際に人工知能を多用したと認めている。彼によれば、Stretchを作る際、これらすべてをAIで設計したといい、一人では到底できなかったと述べ、何時間もAIと往復討論したという。彼の説明によると、AIに対して様々な構造的設定を次々に投げかけ、非典型的なアイデアが法律上成立するかどうかをテストした。彼が「毎月配当があり、価格が100ドルに安定する優先株が欲しい」と提案した時、AIの返答は「歴史的に誰もやったことはないが、完全に合法であり、完全に合理的だ」というものだった。興味深いことに、STRCが額面を割り込み、市場がこのメカニズムが持ちこたえられるか疑問視し始めた時、多くの海外メディアはChatGPT、Grok、ClaudeなどのAIに、STRCが再び100ドルまで上昇できるかどうかを尋ねた。
少し前、Strategyは約250万ドル相当の32BTCを売却した。目的は配当義務の支払いだ。この規模は同社のビットコイン全体の保有量に比べれば微々たるものだが、一つのことを証明している：STRC主導の資金調達効率が低下した場合、現金義務が限定的なコイン売却を強いる可能性があるということだ。さらに警戒すべきは買いの急停止だ。Strategyのビットコイン積み増しペースは明らかに鈍化している：今年4月には、同社は1週間で25.4億ドルを投じて34,164BTCを購入した。5月にはさらに約20.1億ドルで24,869BTCを追加購入した。しかし6月に入ると、週間購入量は約1億ドルに縮小した。6月8日までの週には1,550枚（1.01億ドル）を購入、6月15日までの週にはさらに1,587枚（1億ドル）を購入し、総保有量は846,842枚となった。さらに、ディスカウントの拡大は利回りを押し上げただけでなく、「市場価格での増資」（at-the-market、つまり現在の市場価格で新株を公開市場に分割販売して現金を調達するメカニズム）を停止させた。そしてこの資金調達経路こそ、ビットコイン・フライホイール全体を支える重要な要素だった。
しかし強気派はこの「死のスパイラル」というストーリーを信じていない。Jesse Myers氏は、今回のSTRCの売りはファンダメンタルズの悪化というより、レバレッジの整理のように見えると指摘する。彼の試算では、条件が変わらなければ、Strategyは現在の状態だけで32年間STRCの配当を支払うのに十分だ。そしてビットコインが毎年約2%値上がりすれば、この義務は無期限にカバーできる。ましてや、株式発行という手段自体は消えたわけではなく、仮に市場価格での増資が一時停止しても、Strategyには複数のバックアップ資金調達オプションが残っている。それにはMSTR普通株の発行再開、現金準備の活用、そして必要に応じてコイン売却も含まれる。
弱気派側はSchiff氏の定番のシナリオだ。彼は、Saylor氏が利回りを13%に引き上げれば、より大きなディスカウントでより多くのMSTRを売却して資金調達しなければならないと主張する。利回りを引き上げなければ、STRCの価格はさらに下落し続ける。彼の見解では、この死のスパイラルを止める唯一の方法は配当を直接廃止することだが、それではSTRCが即座に崩壊し、MSTRとビットコインも一緒に引きずり込まれるだろう。
Schiff氏の非難は率直だ。STRCは「典型的な中央集権的ポンジ」であり、その運営はStrategyが新たな株式発行で新たな資金を調達し続けられるか、あるいは単にビットコインを売却して義務を果たせるかに依存しているからだ。トレーダーのDonAltでさえ、STRCが額面を割った後の価格動向が「ポンジのように取引されている」と公に疑問を呈している。Strategyはこうした非難に直接応えることなく、STRCをビットコインDAT戦略に支えられた優先株と位置づけ続けている。より具体的な動きとして、STRCの配当を月1回から半月1回、つまり月2回に変更した。
反対派の核心的な論点は「レバレッジ整理」だ。Myers氏は、問題は構造自体ではなく、STRCが長期間にわたって99〜100ドルで取引されていたことで、投資家が多額のレバレッジをかけるよう誘惑した点にあると指摘する。多くの人がこの商品は95ドル以上で安定すると想定していた。価格が下落すると、追証や強制決済がこの下落を拡大・加速させた。アナリストのScott Melker氏は別の角度を提供する：ディスカウントはむしろ利回りを求める買い手を引き付ける可能性がある。なぜならSTRCの配当は市場価格ではなく、100ドルの清算優先権に基づいて計算されるからだ。11.5%の配当利回りで見ると、90ドルで購入した人は実質約12.8%の利回りを得られ、85ドルで購入した人は約13.5%となる。ディスカウントが深くなるほど実効利回りは高くなり、これ自体が餌となる。
したがって、「ポンジかどうか」という問題は、最終的には市場がどの説明を信じるかにかかっている。一つの説明は、このメカニズムはそもそも新規資金を継続的に呼び込むことでしか回らず、新規参入者の資金が先に入った人々への支払いに充てられる、これがポンジの特徴だというものだ。もう一つの説明は、この商品自体に問題はなく、以前は皆が安定していると考えて借金してポジションを増やしていたが、今回価格が下落したため、これらの人々が損切りを余儀なくされ、下落を拡大させた。これは一時的な洗い出しであり、商品自体の問題ではないというものだ。
上記を振り返ると、このメカニズムがSaylor氏によってAIで設計された以上、多くの海外メディアは同じ質問をAIに投げかけている：STRCは再び100ドルに戻れるのか、Strategyは市場の信頼を再構築するために何をすべきか。ChatGPT、Grok、Claudeの共通の答えは、「100ドルに戻るには条件付き」だ。ChatGPTは、100ドルに戻ることは可能だが、より強い市場の信頼、持続可能な配当カバレッジ、そしてビットコイン価格の回復の3つすべてが必要だとしている。同モデルは、最も迅速な修復経路は、投資家に資産売却に頼らずに配当が維持できると再び信じさせることだと強調する。その後実際にさらなるコイン売却が必要になれば、信頼はさらに悪化する可能性がある。Grokは最も慎重な姿勢で、「おそらく可能だが、極めて困難だろう」と率直に述べている。同モデルによれば、市場は本質的に、このコイン購入マシンに血液を供給するエンジンが本当に動き続けられるのかを問うている。持続的なビットコイン上昇が最も効果的な触媒となると考えている。逆に、長期にわたる弱さはSTRCとMSTRの両方に圧力をかけるだろう。Claudeは、優先株は確かにディスカウントから額面に回復することが多いが、その前提として投資家が発行体に長期的な義務を果たす能力があると再び信じることが必要だと指摘する。「回復は可能だが、市場が見る必要があるのは、この構造が逆境でも機能するという証拠であり、ビットコインが上昇しているときだけ機能するというものではない。」
では、この戦略に本当に問題はあるのか？弱気のSchiff氏、強気のMyers氏、そして最先端のAIモデルも、同じ決定的な変数を指摘している：Strategyがコインを売却せずに配当義務を果たし続けられるかどうか。目前のフライホイールはまだ止まっていないが、明らかに回転が遅くなっている：市場価格での増資は停止し、コイン購入ペースは今年初めの週数十億ドルから6月には週約1億ドルに縮小した。あの32BTCの売却は、株式発行がうまくいかない場合、「コイン売却による利払い」という扉がすでに開かれていることを証明している。これがポンジなのか、一回限りのレバレッジ洗い出しなのかは、STRCが額面を回復できるかどうか、そしてStrategyが実際に何によって利払いを行うかにかかっている。最も具体的な観察ポイントは6月30日にある：この日、STRCの半月配当への変更が正式に発効する。しかし本当の注目点は、価格に応じて配当率を自動調整するルールだ。月間平均価格が95ドルを下回ると利上げが提案され、99ドル以上になるまで停止しない。現在は95ドルを大きく下回っており、ほぼ確実に追加利上げとなる。配当利回りは2025年8月の9%から11.5%に上昇している。これこそがSchiff氏の死のスパイラルの核心だ。価格が低くなるほど、メカニズムは自動的に配当利回りを押し上げ、現金の請求額は大きくなり、最終的にはより多くの株式発行か、より多くのコイン売却で穴埋めするしかなくなる。このメカニズムは「安定装置」なのか「加速装置」なのか、その答えは今後の価格と金利に隠されている。
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ChatGPTとの会話で決まったSTRCの発行価格は本当にデススパイラルに陥るのか
著者： Chloe， ChainCatcher
2025年7月末にStrategyがSTRCを発表して以来、ビットコインは約4割、ほぼ50%下落した。額面100ドルで取引されるように設計されたこの優先株は、現在大幅なディスカウントに苦しんでいる。先週木曜の取引時間中には一時82.53ドルの史上最安値を記録し、現在の終値も88.59ドルと、依然として額面より約13%低い。ディスカウントの拡大に伴い、STRCの実効利回りは12.9%以上に押し上げられ、13%に迫っている。
The Smarter Web Companyのビットコイン戦略責任者Jesse Myers氏はこれについて、「Strategyは問題ない（Strategy is fine）」と述べた。一方、経済学者のPeter Schiff氏は改めてこの仕組み全体を「典型的な中央集権的ポンジ」と呼んだ。
そこで、あの古くからの疑問が再び浮上する：Strategyは強制的にコインを売却せざるを得なくなるのか？その拡大の原動力であるフライホイールは、本当にポンジスキームなのか？
STRCはAIによって設計されたメカニズム？
STRCを語るには、見落とされがちだが、この下落局面で再び注目されている詳細に触れる必要がある：この仕組みはSaylor氏がAIと話し合って生み出したものだ。論争の発端は、X上で再び拡散された5月のCoinDeskのインタビューだ。そのクリップでSaylor氏は、Strategyの優先株商品を開発する際に人工知能を多用したと認めている。彼によれば、Stretchを作る際、これらすべてをAIで設計したといい、一人では到底できなかったと述べ、何時間もAIと往復討論したという。彼の説明によると、AIに対して様々な構造的設定を次々に投げかけ、非典型的なアイデアが法律上成立するかどうかをテストした。彼が「毎月配当があり、価格が100ドルに安定する優先株が欲しい」と提案した時、AIの返答は「歴史的に誰もやったことはないが、完全に合法であり、完全に合理的だ」というものだった。興味深いことに、STRCが額面を割り込み、市場がこのメカニズムが持ちこたえられるか疑問視し始めた時、多くの海外メディアはChatGPT、Grok、ClaudeなどのAIに、STRCが再び100ドルまで上昇できるかどうかを尋ねた。
Strategyは再びコインを売却するのか？
少し前、Strategyは約250万ドル相当の32BTCを売却した。目的は配当義務の支払いだ。この規模は同社のビットコイン全体の保有量に比べれば微々たるものだが、一つのことを証明している：STRC主導の資金調達効率が低下した場合、現金義務が限定的なコイン売却を強いる可能性があるということだ。さらに警戒すべきは買いの急停止だ。Strategyのビットコイン積み増しペースは明らかに鈍化している：今年4月には、同社は1週間で25.4億ドルを投じて34,164BTCを購入した。5月にはさらに約20.1億ドルで24,869BTCを追加購入した。しかし6月に入ると、週間購入量は約1億ドルに縮小した。6月8日までの週には1,550枚（1.01億ドル）を購入、6月15日までの週にはさらに1,587枚（1億ドル）を購入し、総保有量は846,842枚となった。さらに、ディスカウントの拡大は利回りを押し上げただけでなく、「市場価格での増資」（at-the-market、つまり現在の市場価格で新株を公開市場に分割販売して現金を調達するメカニズム）を停止させた。そしてこの資金調達経路こそ、ビットコイン・フライホイール全体を支える重要な要素だった。
しかし強気派はこの「死のスパイラル」というストーリーを信じていない。Jesse Myers氏は、今回のSTRCの売りはファンダメンタルズの悪化というより、レバレッジの整理のように見えると指摘する。彼の試算では、条件が変わらなければ、Strategyは現在の状態だけで32年間STRCの配当を支払うのに十分だ。そしてビットコインが毎年約2%値上がりすれば、この義務は無期限にカバーできる。ましてや、株式発行という手段自体は消えたわけではなく、仮に市場価格での増資が一時停止しても、Strategyには複数のバックアップ資金調達オプションが残っている。それにはMSTR普通株の発行再開、現金準備の活用、そして必要に応じてコイン売却も含まれる。
弱気派側はSchiff氏の定番のシナリオだ。彼は、Saylor氏が利回りを13%に引き上げれば、より大きなディスカウントでより多くのMSTRを売却して資金調達しなければならないと主張する。利回りを引き上げなければ、STRCの価格はさらに下落し続ける。彼の見解では、この死のスパイラルを止める唯一の方法は配当を直接廃止することだが、それではSTRCが即座に崩壊し、MSTRとビットコインも一緒に引きずり込まれるだろう。
このフライホイールは本当にポンジスキームなのか？
Schiff氏の非難は率直だ。STRCは「典型的な中央集権的ポンジ」であり、その運営はStrategyが新たな株式発行で新たな資金を調達し続けられるか、あるいは単にビットコインを売却して義務を果たせるかに依存しているからだ。トレーダーのDonAltでさえ、STRCが額面を割った後の価格動向が「ポンジのように取引されている」と公に疑問を呈している。Strategyはこうした非難に直接応えることなく、STRCをビットコインDAT戦略に支えられた優先株と位置づけ続けている。より具体的な動きとして、STRCの配当を月1回から半月1回、つまり月2回に変更した。
反対派の核心的な論点は「レバレッジ整理」だ。Myers氏は、問題は構造自体ではなく、STRCが長期間にわたって99〜100ドルで取引されていたことで、投資家が多額のレバレッジをかけるよう誘惑した点にあると指摘する。多くの人がこの商品は95ドル以上で安定すると想定していた。価格が下落すると、追証や強制決済がこの下落を拡大・加速させた。アナリストのScott Melker氏は別の角度を提供する：ディスカウントはむしろ利回りを求める買い手を引き付ける可能性がある。なぜならSTRCの配当は市場価格ではなく、100ドルの清算優先権に基づいて計算されるからだ。11.5%の配当利回りで見ると、90ドルで購入した人は実質約12.8%の利回りを得られ、85ドルで購入した人は約13.5%となる。ディスカウントが深くなるほど実効利回りは高くなり、これ自体が餌となる。
したがって、「ポンジかどうか」という問題は、最終的には市場がどの説明を信じるかにかかっている。一つの説明は、このメカニズムはそもそも新規資金を継続的に呼び込むことでしか回らず、新規参入者の資金が先に入った人々への支払いに充てられる、これがポンジの特徴だというものだ。もう一つの説明は、この商品自体に問題はなく、以前は皆が安定していると考えて借金してポジションを増やしていたが、今回価格が下落したため、これらの人々が損切りを余儀なくされ、下落を拡大させた。これは一時的な洗い出しであり、商品自体の問題ではないというものだ。
半月配当が正式に発効、答えは6月に明らかに？
上記を振り返ると、このメカニズムがSaylor氏によってAIで設計された以上、多くの海外メディアは同じ質問をAIに投げかけている：STRCは再び100ドルに戻れるのか、Strategyは市場の信頼を再構築するために何をすべきか。ChatGPT、Grok、Claudeの共通の答えは、「100ドルに戻るには条件付き」だ。ChatGPTは、100ドルに戻ることは可能だが、より強い市場の信頼、持続可能な配当カバレッジ、そしてビットコイン価格の回復の3つすべてが必要だとしている。同モデルは、最も迅速な修復経路は、投資家に資産売却に頼らずに配当が維持できると再び信じさせることだと強調する。その後実際にさらなるコイン売却が必要になれば、信頼はさらに悪化する可能性がある。Grokは最も慎重な姿勢で、「おそらく可能だが、極めて困難だろう」と率直に述べている。同モデルによれば、市場は本質的に、このコイン購入マシンに血液を供給するエンジンが本当に動き続けられるのかを問うている。持続的なビットコイン上昇が最も効果的な触媒となると考えている。逆に、長期にわたる弱さはSTRCとMSTRの両方に圧力をかけるだろう。Claudeは、優先株は確かにディスカウントから額面に回復することが多いが、その前提として投資家が発行体に長期的な義務を果たす能力があると再び信じることが必要だと指摘する。「回復は可能だが、市場が見る必要があるのは、この構造が逆境でも機能するという証拠であり、ビットコインが上昇しているときだけ機能するというものではない。」
では、この戦略に本当に問題はあるのか？弱気のSchiff氏、強気のMyers氏、そして最先端のAIモデルも、同じ決定的な変数を指摘している：Strategyがコインを売却せずに配当義務を果たし続けられるかどうか。目前のフライホイールはまだ止まっていないが、明らかに回転が遅くなっている：市場価格での増資は停止し、コイン購入ペースは今年初めの週数十億ドルから6月には週約1億ドルに縮小した。あの32BTCの売却は、株式発行がうまくいかない場合、「コイン売却による利払い」という扉がすでに開かれていることを証明している。これがポンジなのか、一回限りのレバレッジ洗い出しなのかは、STRCが額面を回復できるかどうか、そしてStrategyが実際に何によって利払いを行うかにかかっている。最も具体的な観察ポイントは6月30日にある：この日、STRCの半月配当への変更が正式に発効する。しかし本当の注目点は、価格に応じて配当率を自動調整するルールだ。月間平均価格が95ドルを下回ると利上げが提案され、99ドル以上になるまで停止しない。現在は95ドルを大きく下回っており、ほぼ確実に追加利上げとなる。配当利回りは2025年8月の9%から11.5%に上昇している。これこそがSchiff氏の死のスパイラルの核心だ。価格が低くなるほど、メカニズムは自動的に配当利回りを押し上げ、現金の請求額は大きくなり、最終的にはより多くの株式発行か、より多くのコイン売却で穴埋めするしかなくなる。このメカニズムは「安定装置」なのか「加速装置」なのか、その答えは今後の価格と金利に隠されている。