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出典：『Anthony Pompliano』
整理：Felix、PANews
投資調査会社42 Macroの創設者兼CEOであるDarius Dale氏が、『Anthony Pompliano』ポッドキャスト番組に出演しました。インタビューでは、ケビン・ウォーシュ氏のFRB議長就任が金融政策に与える影響、K字型経済がアメリカ人にもたらす消費のジレンマ、そしてなぜすべての投資家が金融抑圧を生き抜くために資産市場に参加しなければならないのかについて議論されました。
PANewsがインタビューのハイライトを整理しました。
司会：FRB議長ケビン・ウォーシュ氏の初めての記者会見をどう見ますか？前任者と比べてどこが違いますか？
Darius：ご質問について、まず申し上げたいのは、私たちはケビン・ウォーシュ氏を「タカ派の皮をかぶったハト派」だと考えているということです。
司会：それはどういう意味ですか？
Darius：つまり、彼は最終的により緩和的な金融政策を望んでいるということです。それは現在の政権との関係によるのかもしれませんが、私は疑わしいと思います。彼は純粋に、AIには大きなデフレ・ポテンシャルがあると心から信じているのだと思います。しかし、彼はFRBにスペースと着地点を作るために、タカ派の鎧を着なければなりません。したがって、今後2〜3四半期の間に、FRBは金融政策を引き締めるか、またはそのコミュニケーションツールを使って市場に引き締めの可能性をシグナルするか、あるいはその両方を行い、その後の緩和のためのスペースを作らなければならないと考えています。
司会：なぜより引き締め的な金融政策が必要だと思うのですか？ここ数週間のインフレ期待を見ると、すでに低下し始めているように見えますが、それがFRBのこのニーズを変えると思いますか？
Darius：良い質問です。インフレ期待について、私たちはインフレの要因について大規模な統計分析を行い、どの指標がインフレに先行または遅延するかを調べました。その結果、インフレ期待と将来の実際のインフレ結果の間には、統計的にほとんど因果関係がないことが示されました。将来のインフレ結果に有意義な影響を与えるのは、マネーサプライの変化率や貨幣流通速度の拡大・縮小といった通貨的要因であり、これらは非常に重要です。また、政策要因として、最も顕著なのは赤字支出とFRBによる国債の貨幣化です。さらに、銀行業界に実質的な規制緩和が生じ、信用成長サイクルが促進されれば、これもインフレの先行指標となります。最後に、私が必ずしも完全に同意するわけではない「需給ギャップ」要因もあります。経済成長が潜在成長率を上回っていたり、失業率が「非加速インフレ失業率（NAIRU）」を下回っていたりする場合、これらはインフレに先行する指標です。単一の指標でインフレを完全に予測できるものはありませんが、これらを総合すると、現在、政策立案者と市場に対して、FRBが行動を起こさなければならないという非常に強いタカ派的なシグナルを発しています。
司会：つまり、データはインフレが上昇しているか、あるいは頭打ちになっても非常に不快な高水準にとどまっていることを示しており、そのためFRBは行動を起こさなければならないということですね。
Darius：その通りです。これらのシグナルは2つのことを示しています。1つはインフレが上昇していること、もう1つはインフレが頭打ちになりつつあるものの、非常に不快な水準で頭打ちになり、その水準で横ばいを続ける可能性があることです。現在のデータは、私たちが信頼できるディスインフレの経路上に全くおらず、短期的にFRBの2%のインフレ目標を達成できるとはとても言えないことを示しています。これらのインフレ要因を分解してみましょう。
需給ギャップから見ると、現在の需給ギャップは約110ベーシスポイントで、通常200ベーシスポイント程度になるとFRBは景気後退に至るまで引き締めを余儀なくされるため、現在は半分強を超えたところです。また、失業率はすでにNAIRUを下回っており、現在は約20ベーシスポイント下回っています。AIの文脈では、これをNAIRUを100ベーシスポイント下回る水準まで押し下げるかどうかはわかりませんが、通常その時点になるとFRBは景気循環を低迷状態に引き締めざるを得なくなります。政策要因では、FRBの赤字支出の年率変化率は現在約8%で、歴史的なトレンドラインを大幅に上回っています。FRBによる国債の貨幣化の年率成長率も約7〜8%で、これも歴史的なトレンドラインを大幅に上回っています。銀行信用は前年比約7%増加しており、これも歴史的なトレンドラインを大幅に上回っています。これらの統計の成長率は、2%のインフレ環境とは全く整合していません。さらに、私たちの景気循環モデルの検証によると、政策金利の変動と経済結果の間には約18ヶ月のラグがあり、これは以前の175ベーシスポイントの利下げのラグ効果が現在経済に波及していることを意味します。
司会：FRBはすでに2%の目標を放棄したと思いますか？
Darius：それは間違いありません。あなたと私はこの問題について少なくとも5〜6年議論してきました。FRBは心から2%のインフレを望んでいるわけではありませんが、債券市場に対して2%を望んでいるというシグナルを発しなければ、長い方のイールドカーブのコントロールを失い、「雇用最大化と物価安定」という二重の使命の達成に逆効果となります。42 Macroは長年にわたり、世界中の投資家コミュニティに対して、私たちは皆、金融抑圧と通貨切り下げの鍋で生きたまま茹でられている「カエル」だと述べてきました。私の見解では、ケビン・ウォーシュ氏はこの仕事を実行する上で非常に有能なFRB議長です。FRBの仕事は、私たちを生きたまま茹でることですが、鍋から飛び出させないことです。もし飛び出せば、金融安定性の問題が生じ、実体経済と資産市場は高インフレよりもさらに悪い問題に直面するため、これは二者択一のうちのよりマシな選択なのです。
司会：現在のインフレ率は高いものの、それが今から急激に加速するという明確なシグナルはありません。しかし、最新のPCE（個人消費支出）データには多くの人が驚き、市場は売りが出て、懸念が広がり始めています。異なる指標が異なる情報を伝えており、多くの人が混乱しています。これがFRBが「見てから動く」（利上げも利下げもせず）を選択し、問題を先送りにしている理由なのでしょうか？この複雑性を自然に分化させ、より明確な全体像が見えてから判断するということですか？
Darius：その通りです。これはまさに「複雑性理論」の核心を突いています。私はこの仕事を約20年行っており、さまざまなモデルを構築しようと試みてきました。もし本当に「オッカムの剃刀」的な（単純な）方法が存在し、毎回のインフレデータや非農業部門雇用者数データを小数点以下2桁まで正確に予測できるなら、私たちはずっと前にそれを解明していたでしょう。AIを構築できるのであれば、統計的に非農業部門雇用者数を予測することは理論上難しくないはずですが、問題は、これらの頻繁に改訂される時系列データの分散と標準偏差が非常に大きいことです。したがって、金融市場やマクロ経済モデルに直面した場合、あなたは「モザイク的な視点」を採用しなければなりません。それは決して孤立したデータポイントではなく、まるで群れで泳ぐ魚や、空でその配置を変える鳥の群れのように、すべてのデータポイントが絡み合い共鳴しているものなのです。
司会：「魚の群れ」や「鳥の群れ」という表現は、実に生き生きとしていますね。
Darius：まさにその通りです。現在、この「魚の群れ」がFRBと金融市場に送っているメッセージは、「現在の政策が制限的であるという自己欺瞞をやめろ」というものです。FRBはこのシグナルを受け取ったと考えており、最新の経済見通し要約とドットチャートもそれを裏付けています。そして私たちは、次のステップは（まだ市場コンセンサスにはなっていませんが）、FRBがより実質的な引き締め措置を取らなければならないか、あるいはドットチャートなどのツールを通じてフォワードガイダンスを大幅に引き上げるか、あるいはバランスシートに大きな転換をもたらすことになるだろうと考えています。なぜなら、ケビン・ウォーシュ氏は無駄話の多い口先介入を好まないことを私たちは知っているからです。
司会：エネルギー価格はどうですか？原油価格は先に急騰しましたが、最近は下落しており、ここ数日間の数時間では1バレル70ドルを割り込みました。もしエネルギー価格が穏やかに推移するか、さらに下落すれば、インフレ圧力が軽減され、アメリカの消費者にとってプラスになるのでしょうか？
Darius：もちろんプラスです。今日のPCEレポートで、そのような穏やかな粘り強さを見ました。実質個人消費は微弱ながらプラスのパルスを示し、年率2.1%の成長となりました。これは歴史的なトレンドラインの2.5%をやや下回りますが、依然として存在しています。注意すべきは、この消費は、実質可処分個人所得が月次年率で約1.5%減少したという背景で発生しており、これはトレンドを大幅に下回っています。所得が大幅に減少する中で、消費がトレンドをわずかに下回るにとどまっていることは、アメリカの消費者が極めて強い回復力を示していることを意味します。これは私が2022年夏に皆が「景気後退」と叫んでいた時に最初に提起した見解でもあります。思い返せば、2021年秋にあなたの番組で、今後12ヶ月のうちに当時誰も使っていなかった言葉「R」（リセッション、景気後退）が議論され始めるだろうと言いました。そして2022年秋には、皆が景気後退について黙るべきだと言いました。なぜなら経済は極めて強靭であり、皆が間違った「R」の言葉に注目していたからです。現在のすべてのデータは、「アメリカ経済は強靭である」という私たちのテーマを支持しており、それによってFRBは金融政策を引き締める余裕と余地を得ています。
司会：現在、資産価格は再び急騰し、アメリカの消費者は強靭に見えますが、誰もが苦情を言い、すべてのものが手が届かなくなったと言っています。私の見解では、これら3つの現象は同時に真実です。過去5〜6年間の物価急騰により、生活費は確かに耐え難いほど高くなっています。しかし同時に、私たちは狂ったように生産し、消費を競う社会に住んでいます。ニックスがファイナルに進出する？チケットを買おう。インスタグラムで誰かが新しいものを買った？私は2つ買わなきゃ。ある旅行先がかっこいい？写真を撮りに行こう。これらはもはや私たちの消費主義の常態なのでしょうか？
Darius：2022年9月に私たちが経済の強靭性テーマを提起して以来、これは常態となっています。教えてください。世界に「中央値」や「平均値」の統計指標で、正確に記述し政策を立案したり、あなたの4人の子供をしつけたりできるものはありますか？
司会：もちろんありません。それぞれの子供はまったく異なります。
Darius：その通りです。マクロ経済も同様です。総計統計は金融市場や政策反応を予測するのに有用ですが、これらの総計統計は実際には全く同質ではなく、分解すると非常に異質です。グローバル投資家向けのレポートで、私たちは2つの側面から示される「K字型経済」の特徴に焦点を当てました。
低所得層（K字の底部）では現在、クレジットカード、自動車ローン、学生ローンの90日以上重度債務不履行率が、2008年の世界金融危機と大不況時のピークに匹敵するか、それを上回っています。米国株が史上最高値を更新し、名目経済成長がトレンドを大幅に上回り、企業収益が過去最高を記録するマクロ的な好況の中、低所得層の債務不履行率が金融危機レベルであることは、彼らの生活が極めて悲惨であることを示しています。
一方、K字の頂点に位置する人々は、率直に言って、私たちは狂ったようにお金を稼いでいます。その核心的な原動力は、私が以前あなたの番組で共有した「西村-モントーク効果」に起因しています。この効果の核心は、非常に高い貯蓄を持っている場合、現在の収入からそれほど多くを貯蓄に回す必要がないということです。そのためデータ上では貯蓄率は極めて低いものの、消費は非常に高くなります。
私はどうやってこの結論に至ったのか？過去10〜20年にわたり、モントークと西村でフィールド調査を続けてきました。入場が難しい高級な場所では、最も多くお金を使う人々は、必ずしも私やあなたのように白髪や禿げた人ではなく、20代で親が裕福な若者であることに気づきました。これは全く悪意なく言っているのですが、彼らは退職や万一の備え、あるいは両親の扶養のために貯蓄する必要がないため、収入のより高い割合を毎月消費に充てることができるのです。なぜなら彼らには貯蓄のプレッシャーがないからです。
この私個人の経験をマクロ経済に当てはめると、米国家計部門のバランスシート上の現金ストック（当座預金とマネーマーケット・ファンドのエクスポージャー）は、パンデミック前の3.5兆ドルから現在約12兆ドルに増加し、約8兆ドルの現金が増加しています。
司会：それは狂気の沙汰です。
Darius：その通りです。全米のK字の頂点に位置する家計が、この約8兆ドルの追加現金ストックを抱えているとき、彼らは個人貯蓄率を極めて低く抑えることができます。現在の収入がどう変わろうとも、彼らはいつでもこれらの巨額の預金を日常的および贅沢な消費に充てることができます。
司会：現在の株式市場をどう見ていますか？AIは画期的な救世主なのか、それとも足元の深淵に注意すべき超バブルなのか？
Darius：あなたは核心的な質問をしました。誰もが投資に参加しなければなりません。もし自分自身をK字の頂点にいる人々の富を生み出す活動と結びつけなければ、あなたは大きく取り残され、その過程で歴史的な「カンティヨン効果」によって容赦なく収穫されることになるでしょう。私は、現在この国内で起こっている巨大な政治的不安と怒りの根源は、まさにこの全米規模の、大規模な通貨増発によるカンティヨン効果にあると考えています。
（PANews注：カンティヨン効果とは、新たに発行された通貨がすべての商品価格を同時に同率で押し上げるのではなく、「水滴」のように特定の経路に沿って段階的に浸透し、最初に新しいお金を手に入れた金融機関や富裕層は物価上昇前に低価格で資産を購入して利益を得る一方、通貨供給の末端に位置する賃金労働者や一般庶民は物価全面上昇後の購買力の損失を負わされ、その結果として富が後者から前者へと隠れ移動する現象を指します。）
司会：あなたは、現在アメリカで最も裕福な郡がすべてワシントンD.C.（政治権力の中核）を取り囲んでいる現象を指しているのですか？
Darius：その通りです。それはその一部であり、両党が政府にたかって利益を吸い上げている結果でもあります。最近、私が大きな衝撃を受けた別のデータがあります。65歳以上の高齢者のうち、89%が自分たちの年金給付を確実に受け取るために、若者への増税を強く支持しているというものです。
司会：なぜその割合が99%ではないのですか？残りの11%は本当に孫を気遣っているのでしょうか？
Darius：実際には、これらの高齢者も被害者です。彼らの日常生活に必要な必需品の価格は急騰しており、彼らの大多数はすでに老後に入り、固定されたあるいは非常に限られた収入で暮らしています。私は彼らの不安を完全に理解し同情しますが、解決策は決して、貯蓄もなく、ほとんどお金を稼げない若年層に増税することではありません。学者のピーター・ターキン氏はその著書で、私たちは機能的な「富の吸い上げ装置」の中にいると明確に指摘しています。レイ・ダリオ氏もその研究の中でこれに言及しています。様々な理由（主に選挙資金のため）により、私たちはいわゆる「エリート層」が規制、財政政策（特に、利己的な抜け穴が満載の何万ページにも及ぶ複雑な税法）、そして金融政策を通じて、K字の底部にいる一般大衆から狂ったように略奪し搾取することを許しています。
2021年を例にとると、インフレ大爆発の直前、FRBは政策金利を古典的なテイラールールよりもなんと1,000ベーシスポイントも低い絶対的な低位に維持しました。比較として、1970年代に悪名高かったアーサー・バーンズ氏でさえ、その職務怠慢が最も深刻だった時期でも、金利をテイラールールを700ベーシスポイント下回る水準に維持していたに過ぎません。当時、FRBのバランスシートは名目GDPの36%にまで膨張していました（現在は21%に低下）。
中央銀行はなぜ通貨の購買力を絶えず希釈し、富を底辺から株式市場や富裕層へと絶えず移転させるのでしょうか？もしこの国を救いたいのであれば、この富の吸い上げ装置を直ちに止めなければなりません。しかし問題は、巨大なベビーブーマー世代が子孫のために自らの利益を犠牲にする用意があるかどうかです。大多数の人は依然として「私はまだ何か利益を得られるだろうか？」と考えているように見えます。
司会：株式市場に関して言えば、もう一つの非常に興味深い動きは、有名な「テクノロジー巨大7銘柄」です。最近、誰かが冗談で、彼らはもはや「Mag 7」ではなく、「Lag 7（遅れている7銘柄）」になり、残りの493銘柄が逆に急騰していると言っていました。一方で、これは指数が自己修復する健全なメカニズムです。しかし他方で、これはテクノロジー株の鎧にヒビが入ったことを意味するのでしょうか？バリュエーションは人々が考えるほど強固ではないのでしょうか？あなたの見解は？
Darius：巨大7銘柄について、2点申し上げたいと思います。第一に、昨年秋以来、私たちは投資家が巨大7銘柄を「ATM」として使い、そこから利益を引き出してより広範な「AI応用企業」に注ぎ込んでいると考えています。投資家が伝統経済全体へのAIの浸透に興奮するにつれ、彼らはS&Pの残りの493銘柄、あるいはさらに広範な3,000銘柄に目を向け始め、相対的なバリュエーションで非常に魅力的な割安領域を探しています。
第二に、長期的な企業運営の観点から見ると、巨大7銘柄が従来の「軽資産モデル」から巨額の設備投資を抱える「重資産モデル」へと移行するにつれ、その維持設備投資は驚くべき高水準に達し、長期間にわたって高い水準にとどまるでしょう。データセンターを建設したら、それを10年間そのまま放置しておくわけにはいきません。絶えず建て替え、アップグレードしなければならないのです。現在、ウォール街の売り手側は、これらの企業のフリーキャッシュフローが2029年または2030年に見事な「ホッケースティック型」の深いV字回復を見せると予想していますが、歴史的にすべての設備投資バブル（例えば、鉄道、運河、インターネットテクノロジー）を見ると、このような激しい過剰建設は通常、このような非現実的な幻想を打ち砕きます。
司会：だからこそ、マスク氏は今、「データセンターを宇宙に建設する」というアイデアをあちこちで売り込んでいるのですね。そうすれば、地球上の怒れる群衆から逃れられるからです。
Darius：確かに、もし私たちがこの階級対立を生み出すK字型の調整メカニズムを能動的に止めなければ、もし最高裁判所による近年の独占巨大企業への甘い対応や、富裕層のために特化した何千万字にも及ぶ複雑な税法を放置し続ければ、遅かれ早かれ底辺の人々は暴動を起こすでしょう。
司会：4億丁の銃と3億人の合法的な銃所有者がいるこの国で、本当に暴動が起これば、その声は天に響くことでしょう。
Darius：私は昔ニューヨークに長く住んでいましたが、その後マイアミに行きました。しかし現在は、田舎ではないものの、決して大都市でもない特別な地域に住む幸運に恵まれています。この地域の中心部は裕福ですが、その周辺を取り巻く町々は、まさに主流エリート層が典型的に「トランプ・カントリー」と呼ぶものです。私はこの人々と一緒に教会に行き、その経験は私の認識を完全に打ち砕きました。
なぜなら、これは人生で初めて、本当に「貧しい白人の集団」と一緒に暮らすことになったからです。私は幼少期から極度の貧困状態にある黒人、ラテン系、サモア系、トンガ系、アフリカ移民のコミュニティで育ちました。その後イェール大学に行き、そこは裕福な白人ばかりでした。次にニューヨークとマイアミに移り、そこはさらに裕福な白人とラテン系エリートでした。ここに引っ越してくるまで、私は周囲のK字の底部にいる普通の小さな町の白人住民と実際に接したことがありませんでした。
皆さんに2つのことをお伝えしたいと思います。
彼らはメディアが描くような姿とは全く異なります。メディアはこの集団を極めて悪質かつ不当に悪魔化し、「人種差別主義者」「性差別主義者」、さらには「哀れな奴ら」というレッテルを貼ってきました。それは全くの嘘です。彼らは私がこれまでに会った中で最も優しく、善良で、心優しい人々です。
人間の喜びや悲しみは本質的に共通しています。底辺の黒人、ラテン系、サモア系、アフリカ移民、そして現在の底辺の白人を目の当たりにして、私は100%確信しています。すべての人が望んでいるのは全く同じもの、それは尊厳を持って自分の家族を養い、世話をすることです。それだけです。
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対話42 Macro創設者：米連邦準備制度の「ぬるま湯で蛙を茹でる」とK型経済
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出典：『Anthony Pompliano』
整理：Felix、PANews
投資調査会社42 Macroの創設者兼CEOであるDarius Dale氏が、『Anthony Pompliano』ポッドキャスト番組に出演しました。インタビューでは、ケビン・ウォーシュ氏のFRB議長就任が金融政策に与える影響、K字型経済がアメリカ人にもたらす消費のジレンマ、そしてなぜすべての投資家が金融抑圧を生き抜くために資産市場に参加しなければならないのかについて議論されました。
PANewsがインタビューのハイライトを整理しました。
司会：FRB議長ケビン・ウォーシュ氏の初めての記者会見をどう見ますか？前任者と比べてどこが違いますか？
Darius：ご質問について、まず申し上げたいのは、私たちはケビン・ウォーシュ氏を「タカ派の皮をかぶったハト派」だと考えているということです。
司会：それはどういう意味ですか？
Darius：つまり、彼は最終的により緩和的な金融政策を望んでいるということです。それは現在の政権との関係によるのかもしれませんが、私は疑わしいと思います。彼は純粋に、AIには大きなデフレ・ポテンシャルがあると心から信じているのだと思います。しかし、彼はFRBにスペースと着地点を作るために、タカ派の鎧を着なければなりません。したがって、今後2〜3四半期の間に、FRBは金融政策を引き締めるか、またはそのコミュニケーションツールを使って市場に引き締めの可能性をシグナルするか、あるいはその両方を行い、その後の緩和のためのスペースを作らなければならないと考えています。
司会：なぜより引き締め的な金融政策が必要だと思うのですか？ここ数週間のインフレ期待を見ると、すでに低下し始めているように見えますが、それがFRBのこのニーズを変えると思いますか？
Darius：良い質問です。インフレ期待について、私たちはインフレの要因について大規模な統計分析を行い、どの指標がインフレに先行または遅延するかを調べました。その結果、インフレ期待と将来の実際のインフレ結果の間には、統計的にほとんど因果関係がないことが示されました。将来のインフレ結果に有意義な影響を与えるのは、マネーサプライの変化率や貨幣流通速度の拡大・縮小といった通貨的要因であり、これらは非常に重要です。また、政策要因として、最も顕著なのは赤字支出とFRBによる国債の貨幣化です。さらに、銀行業界に実質的な規制緩和が生じ、信用成長サイクルが促進されれば、これもインフレの先行指標となります。最後に、私が必ずしも完全に同意するわけではない「需給ギャップ」要因もあります。経済成長が潜在成長率を上回っていたり、失業率が「非加速インフレ失業率（NAIRU）」を下回っていたりする場合、これらはインフレに先行する指標です。単一の指標でインフレを完全に予測できるものはありませんが、これらを総合すると、現在、政策立案者と市場に対して、FRBが行動を起こさなければならないという非常に強いタカ派的なシグナルを発しています。
司会：つまり、データはインフレが上昇しているか、あるいは頭打ちになっても非常に不快な高水準にとどまっていることを示しており、そのためFRBは行動を起こさなければならないということですね。
Darius：その通りです。これらのシグナルは2つのことを示しています。1つはインフレが上昇していること、もう1つはインフレが頭打ちになりつつあるものの、非常に不快な水準で頭打ちになり、その水準で横ばいを続ける可能性があることです。現在のデータは、私たちが信頼できるディスインフレの経路上に全くおらず、短期的にFRBの2%のインフレ目標を達成できるとはとても言えないことを示しています。これらのインフレ要因を分解してみましょう。
需給ギャップから見ると、現在の需給ギャップは約110ベーシスポイントで、通常200ベーシスポイント程度になるとFRBは景気後退に至るまで引き締めを余儀なくされるため、現在は半分強を超えたところです。また、失業率はすでにNAIRUを下回っており、現在は約20ベーシスポイント下回っています。AIの文脈では、これをNAIRUを100ベーシスポイント下回る水準まで押し下げるかどうかはわかりませんが、通常その時点になるとFRBは景気循環を低迷状態に引き締めざるを得なくなります。政策要因では、FRBの赤字支出の年率変化率は現在約8%で、歴史的なトレンドラインを大幅に上回っています。FRBによる国債の貨幣化の年率成長率も約7〜8%で、これも歴史的なトレンドラインを大幅に上回っています。銀行信用は前年比約7%増加しており、これも歴史的なトレンドラインを大幅に上回っています。これらの統計の成長率は、2%のインフレ環境とは全く整合していません。さらに、私たちの景気循環モデルの検証によると、政策金利の変動と経済結果の間には約18ヶ月のラグがあり、これは以前の175ベーシスポイントの利下げのラグ効果が現在経済に波及していることを意味します。
司会：FRBはすでに2%の目標を放棄したと思いますか？
Darius：それは間違いありません。あなたと私はこの問題について少なくとも5〜6年議論してきました。FRBは心から2%のインフレを望んでいるわけではありませんが、債券市場に対して2%を望んでいるというシグナルを発しなければ、長い方のイールドカーブのコントロールを失い、「雇用最大化と物価安定」という二重の使命の達成に逆効果となります。42 Macroは長年にわたり、世界中の投資家コミュニティに対して、私たちは皆、金融抑圧と通貨切り下げの鍋で生きたまま茹でられている「カエル」だと述べてきました。私の見解では、ケビン・ウォーシュ氏はこの仕事を実行する上で非常に有能なFRB議長です。FRBの仕事は、私たちを生きたまま茹でることですが、鍋から飛び出させないことです。もし飛び出せば、金融安定性の問題が生じ、実体経済と資産市場は高インフレよりもさらに悪い問題に直面するため、これは二者択一のうちのよりマシな選択なのです。
司会：現在のインフレ率は高いものの、それが今から急激に加速するという明確なシグナルはありません。しかし、最新のPCE（個人消費支出）データには多くの人が驚き、市場は売りが出て、懸念が広がり始めています。異なる指標が異なる情報を伝えており、多くの人が混乱しています。これがFRBが「見てから動く」（利上げも利下げもせず）を選択し、問題を先送りにしている理由なのでしょうか？この複雑性を自然に分化させ、より明確な全体像が見えてから判断するということですか？
Darius：その通りです。これはまさに「複雑性理論」の核心を突いています。私はこの仕事を約20年行っており、さまざまなモデルを構築しようと試みてきました。もし本当に「オッカムの剃刀」的な（単純な）方法が存在し、毎回のインフレデータや非農業部門雇用者数データを小数点以下2桁まで正確に予測できるなら、私たちはずっと前にそれを解明していたでしょう。AIを構築できるのであれば、統計的に非農業部門雇用者数を予測することは理論上難しくないはずですが、問題は、これらの頻繁に改訂される時系列データの分散と標準偏差が非常に大きいことです。したがって、金融市場やマクロ経済モデルに直面した場合、あなたは「モザイク的な視点」を採用しなければなりません。それは決して孤立したデータポイントではなく、まるで群れで泳ぐ魚や、空でその配置を変える鳥の群れのように、すべてのデータポイントが絡み合い共鳴しているものなのです。
司会：「魚の群れ」や「鳥の群れ」という表現は、実に生き生きとしていますね。
Darius：まさにその通りです。現在、この「魚の群れ」がFRBと金融市場に送っているメッセージは、「現在の政策が制限的であるという自己欺瞞をやめろ」というものです。FRBはこのシグナルを受け取ったと考えており、最新の経済見通し要約とドットチャートもそれを裏付けています。そして私たちは、次のステップは（まだ市場コンセンサスにはなっていませんが）、FRBがより実質的な引き締め措置を取らなければならないか、あるいはドットチャートなどのツールを通じてフォワードガイダンスを大幅に引き上げるか、あるいはバランスシートに大きな転換をもたらすことになるだろうと考えています。なぜなら、ケビン・ウォーシュ氏は無駄話の多い口先介入を好まないことを私たちは知っているからです。
司会：エネルギー価格はどうですか？原油価格は先に急騰しましたが、最近は下落しており、ここ数日間の数時間では1バレル70ドルを割り込みました。もしエネルギー価格が穏やかに推移するか、さらに下落すれば、インフレ圧力が軽減され、アメリカの消費者にとってプラスになるのでしょうか？
Darius：もちろんプラスです。今日のPCEレポートで、そのような穏やかな粘り強さを見ました。実質個人消費は微弱ながらプラスのパルスを示し、年率2.1%の成長となりました。これは歴史的なトレンドラインの2.5%をやや下回りますが、依然として存在しています。注意すべきは、この消費は、実質可処分個人所得が月次年率で約1.5%減少したという背景で発生しており、これはトレンドを大幅に下回っています。所得が大幅に減少する中で、消費がトレンドをわずかに下回るにとどまっていることは、アメリカの消費者が極めて強い回復力を示していることを意味します。これは私が2022年夏に皆が「景気後退」と叫んでいた時に最初に提起した見解でもあります。思い返せば、2021年秋にあなたの番組で、今後12ヶ月のうちに当時誰も使っていなかった言葉「R」（リセッション、景気後退）が議論され始めるだろうと言いました。そして2022年秋には、皆が景気後退について黙るべきだと言いました。なぜなら経済は極めて強靭であり、皆が間違った「R」の言葉に注目していたからです。現在のすべてのデータは、「アメリカ経済は強靭である」という私たちのテーマを支持しており、それによってFRBは金融政策を引き締める余裕と余地を得ています。
司会：現在、資産価格は再び急騰し、アメリカの消費者は強靭に見えますが、誰もが苦情を言い、すべてのものが手が届かなくなったと言っています。私の見解では、これら3つの現象は同時に真実です。過去5〜6年間の物価急騰により、生活費は確かに耐え難いほど高くなっています。しかし同時に、私たちは狂ったように生産し、消費を競う社会に住んでいます。ニックスがファイナルに進出する？チケットを買おう。インスタグラムで誰かが新しいものを買った？私は2つ買わなきゃ。ある旅行先がかっこいい？写真を撮りに行こう。これらはもはや私たちの消費主義の常態なのでしょうか？
Darius：2022年9月に私たちが経済の強靭性テーマを提起して以来、これは常態となっています。教えてください。世界に「中央値」や「平均値」の統計指標で、正確に記述し政策を立案したり、あなたの4人の子供をしつけたりできるものはありますか？
司会：もちろんありません。それぞれの子供はまったく異なります。
Darius：その通りです。マクロ経済も同様です。総計統計は金融市場や政策反応を予測するのに有用ですが、これらの総計統計は実際には全く同質ではなく、分解すると非常に異質です。グローバル投資家向けのレポートで、私たちは2つの側面から示される「K字型経済」の特徴に焦点を当てました。
低所得層（K字の底部）では現在、クレジットカード、自動車ローン、学生ローンの90日以上重度債務不履行率が、2008年の世界金融危機と大不況時のピークに匹敵するか、それを上回っています。米国株が史上最高値を更新し、名目経済成長がトレンドを大幅に上回り、企業収益が過去最高を記録するマクロ的な好況の中、低所得層の債務不履行率が金融危機レベルであることは、彼らの生活が極めて悲惨であることを示しています。
一方、K字の頂点に位置する人々は、率直に言って、私たちは狂ったようにお金を稼いでいます。その核心的な原動力は、私が以前あなたの番組で共有した「西村-モントーク効果」に起因しています。この効果の核心は、非常に高い貯蓄を持っている場合、現在の収入からそれほど多くを貯蓄に回す必要がないということです。そのためデータ上では貯蓄率は極めて低いものの、消費は非常に高くなります。
私はどうやってこの結論に至ったのか？過去10〜20年にわたり、モントークと西村でフィールド調査を続けてきました。入場が難しい高級な場所では、最も多くお金を使う人々は、必ずしも私やあなたのように白髪や禿げた人ではなく、20代で親が裕福な若者であることに気づきました。これは全く悪意なく言っているのですが、彼らは退職や万一の備え、あるいは両親の扶養のために貯蓄する必要がないため、収入のより高い割合を毎月消費に充てることができるのです。なぜなら彼らには貯蓄のプレッシャーがないからです。
この私個人の経験をマクロ経済に当てはめると、米国家計部門のバランスシート上の現金ストック（当座預金とマネーマーケット・ファンドのエクスポージャー）は、パンデミック前の3.5兆ドルから現在約12兆ドルに増加し、約8兆ドルの現金が増加しています。
司会：それは狂気の沙汰です。
Darius：その通りです。全米のK字の頂点に位置する家計が、この約8兆ドルの追加現金ストックを抱えているとき、彼らは個人貯蓄率を極めて低く抑えることができます。現在の収入がどう変わろうとも、彼らはいつでもこれらの巨額の預金を日常的および贅沢な消費に充てることができます。
司会：現在の株式市場をどう見ていますか？AIは画期的な救世主なのか、それとも足元の深淵に注意すべき超バブルなのか？
Darius：あなたは核心的な質問をしました。誰もが投資に参加しなければなりません。もし自分自身をK字の頂点にいる人々の富を生み出す活動と結びつけなければ、あなたは大きく取り残され、その過程で歴史的な「カンティヨン効果」によって容赦なく収穫されることになるでしょう。私は、現在この国内で起こっている巨大な政治的不安と怒りの根源は、まさにこの全米規模の、大規模な通貨増発によるカンティヨン効果にあると考えています。
（PANews注：カンティヨン効果とは、新たに発行された通貨がすべての商品価格を同時に同率で押し上げるのではなく、「水滴」のように特定の経路に沿って段階的に浸透し、最初に新しいお金を手に入れた金融機関や富裕層は物価上昇前に低価格で資産を購入して利益を得る一方、通貨供給の末端に位置する賃金労働者や一般庶民は物価全面上昇後の購買力の損失を負わされ、その結果として富が後者から前者へと隠れ移動する現象を指します。）
司会：あなたは、現在アメリカで最も裕福な郡がすべてワシントンD.C.（政治権力の中核）を取り囲んでいる現象を指しているのですか？
Darius：その通りです。それはその一部であり、両党が政府にたかって利益を吸い上げている結果でもあります。最近、私が大きな衝撃を受けた別のデータがあります。65歳以上の高齢者のうち、89%が自分たちの年金給付を確実に受け取るために、若者への増税を強く支持しているというものです。
司会：なぜその割合が99%ではないのですか？残りの11%は本当に孫を気遣っているのでしょうか？
Darius：実際には、これらの高齢者も被害者です。彼らの日常生活に必要な必需品の価格は急騰しており、彼らの大多数はすでに老後に入り、固定されたあるいは非常に限られた収入で暮らしています。私は彼らの不安を完全に理解し同情しますが、解決策は決して、貯蓄もなく、ほとんどお金を稼げない若年層に増税することではありません。学者のピーター・ターキン氏はその著書で、私たちは機能的な「富の吸い上げ装置」の中にいると明確に指摘しています。レイ・ダリオ氏もその研究の中でこれに言及しています。様々な理由（主に選挙資金のため）により、私たちはいわゆる「エリート層」が規制、財政政策（特に、利己的な抜け穴が満載の何万ページにも及ぶ複雑な税法）、そして金融政策を通じて、K字の底部にいる一般大衆から狂ったように略奪し搾取することを許しています。
2021年を例にとると、インフレ大爆発の直前、FRBは政策金利を古典的なテイラールールよりもなんと1,000ベーシスポイントも低い絶対的な低位に維持しました。比較として、1970年代に悪名高かったアーサー・バーンズ氏でさえ、その職務怠慢が最も深刻だった時期でも、金利をテイラールールを700ベーシスポイント下回る水準に維持していたに過ぎません。当時、FRBのバランスシートは名目GDPの36%にまで膨張していました（現在は21%に低下）。
中央銀行はなぜ通貨の購買力を絶えず希釈し、富を底辺から株式市場や富裕層へと絶えず移転させるのでしょうか？もしこの国を救いたいのであれば、この富の吸い上げ装置を直ちに止めなければなりません。しかし問題は、巨大なベビーブーマー世代が子孫のために自らの利益を犠牲にする用意があるかどうかです。大多数の人は依然として「私はまだ何か利益を得られるだろうか？」と考えているように見えます。
司会：株式市場に関して言えば、もう一つの非常に興味深い動きは、有名な「テクノロジー巨大7銘柄」です。最近、誰かが冗談で、彼らはもはや「Mag 7」ではなく、「Lag 7（遅れている7銘柄）」になり、残りの493銘柄が逆に急騰していると言っていました。一方で、これは指数が自己修復する健全なメカニズムです。しかし他方で、これはテクノロジー株の鎧にヒビが入ったことを意味するのでしょうか？バリュエーションは人々が考えるほど強固ではないのでしょうか？あなたの見解は？
Darius：巨大7銘柄について、2点申し上げたいと思います。第一に、昨年秋以来、私たちは投資家が巨大7銘柄を「ATM」として使い、そこから利益を引き出してより広範な「AI応用企業」に注ぎ込んでいると考えています。投資家が伝統経済全体へのAIの浸透に興奮するにつれ、彼らはS&Pの残りの493銘柄、あるいはさらに広範な3,000銘柄に目を向け始め、相対的なバリュエーションで非常に魅力的な割安領域を探しています。
第二に、長期的な企業運営の観点から見ると、巨大7銘柄が従来の「軽資産モデル」から巨額の設備投資を抱える「重資産モデル」へと移行するにつれ、その維持設備投資は驚くべき高水準に達し、長期間にわたって高い水準にとどまるでしょう。データセンターを建設したら、それを10年間そのまま放置しておくわけにはいきません。絶えず建て替え、アップグレードしなければならないのです。現在、ウォール街の売り手側は、これらの企業のフリーキャッシュフローが2029年または2030年に見事な「ホッケースティック型」の深いV字回復を見せると予想していますが、歴史的にすべての設備投資バブル（例えば、鉄道、運河、インターネットテクノロジー）を見ると、このような激しい過剰建設は通常、このような非現実的な幻想を打ち砕きます。
司会：だからこそ、マスク氏は今、「データセンターを宇宙に建設する」というアイデアをあちこちで売り込んでいるのですね。そうすれば、地球上の怒れる群衆から逃れられるからです。
Darius：確かに、もし私たちがこの階級対立を生み出すK字型の調整メカニズムを能動的に止めなければ、もし最高裁判所による近年の独占巨大企業への甘い対応や、富裕層のために特化した何千万字にも及ぶ複雑な税法を放置し続ければ、遅かれ早かれ底辺の人々は暴動を起こすでしょう。
司会：4億丁の銃と3億人の合法的な銃所有者がいるこの国で、本当に暴動が起これば、その声は天に響くことでしょう。
Darius：私は昔ニューヨークに長く住んでいましたが、その後マイアミに行きました。しかし現在は、田舎ではないものの、決して大都市でもない特別な地域に住む幸運に恵まれています。この地域の中心部は裕福ですが、その周辺を取り巻く町々は、まさに主流エリート層が典型的に「トランプ・カントリー」と呼ぶものです。私はこの人々と一緒に教会に行き、その経験は私の認識を完全に打ち砕きました。
なぜなら、これは人生で初めて、本当に「貧しい白人の集団」と一緒に暮らすことになったからです。私は幼少期から極度の貧困状態にある黒人、ラテン系、サモア系、トンガ系、アフリカ移民のコミュニティで育ちました。その後イェール大学に行き、そこは裕福な白人ばかりでした。次にニューヨークとマイアミに移り、そこはさらに裕福な白人とラテン系エリートでした。ここに引っ越してくるまで、私は周囲のK字の底部にいる普通の小さな町の白人住民と実際に接したことがありませんでした。
皆さんに2つのことをお伝えしたいと思います。
彼らはメディアが描くような姿とは全く異なります。メディアはこの集団を極めて悪質かつ不当に悪魔化し、「人種差別主義者」「性差別主義者」、さらには「哀れな奴ら」というレッテルを貼ってきました。それは全くの嘘です。彼らは私がこれまでに会った中で最も優しく、善良で、心優しい人々です。
人間の喜びや悲しみは本質的に共通しています。底辺の黒人、ラテン系、サモア系、アフリカ移民、そして現在の底辺の白人を目の当たりにして、私は100%確信しています。すべての人が望んでいるのは全く同じもの、それは尊厳を持って自分の家族を養い、世話をすることです。それだけです。
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