著者：Matt Crosby、Bitcoin Magazine Proリサーチディレクター；翻訳：Shaw、金色财经
長年にわたり、オンチェーン分析分野は固定された数値に依存してきた： 155日。この期間を超えてビットコインを保有している場合、長期保有者とみなされる。これは業界で最も広く使われている閾値の一つであり、多くのアナリストの日常的な指標の基礎となっている。私はこの固定閾値の妥当性を長い間検討し、より動的な分析モデルを構築した。これにより、その精度と実用性はより高まっていると考える。
伝統的な155日長期保有者閾値は2020年の研究成果に基づいており、その後のビットコイン保有行動の変化には適合しなくなっている；
毎日再調整可能な動的閾値は現在114日であり、固定基準より27%低い；
実際の経済取引属性を持たない未使用トランザクション出力（UTXO）を除外した後、実現価格（Realized Price）データはよりクリーンで測定精度も向上している；
この新しい閾値に基づく各種指標は、過去に市場のピークと底を正確に識別できた；
新指標による測定の結果、現在のビットコインは深い価値域にあると判断される。
当初、155日という閾値の設定には問題はなかった：この期間を超えると、保有者が売却する確率は急激に低下し、安定する傾向にあった。統計的に見れば、155日以上保有しているユーザーは一般的に長期保有者とみなされる。しかし、**ビットコイン保有者の行動パターンは大きく変化している。今やほとんどの人はビットコインをピアツーピアの支払い手段として使わず、価値の保存手段として無期限に保有することを選択している。**この傾向を促進しているのは、ビットコインETFや企業の資産保有の配置だ。
ビットコインネットワークのユーザー行動がこれほど劇的に変化した場合、六年前に設定された固定閾値はオンチェーンの実際の市場状況を誤判する可能性が高い。したがって、本稿では静的な固定値の代わりに、次のような動的閾値を採用する：ビットコインの全取引履歴データに基づき、毎日自動的に閾値を再調整している。現在の動的閾値は114日である。
「長期保有者」の判定基準を引き下げることは直感に反するように思えるかもしれないが、実際には論理的である：**今や人々は以前よりも一般的にビットコインを価値の保存手段として利用しており、売却の意欲が大きく低下するポイントも早まっている。**長期間保有しなくても、売却意欲は顕著に低下する。
**第二の重要指標は実現価格（Realized Price）であり、これはネット全体のビットコインの平均保有コストを示す。これは最も重要なオンチェーン指標の一つとされる。**しかし、現行の計算法では、「ネット全体のビットコイン」に多くの実際の経済取引属性を持たないトークン残高が混入している。
その一つはビットコインのダスト残高：送金手数料がトークンの価値を大きく上回り、ほとんど動かせないもの。二つ目は完全に使えないトランザクション出力。三つ目はインスクリプション資産：2023年以降、発行量が急増しており、実質的な価値移転取引には該当しない。四つ目は新たに採掘されたブロック報酬のビットコイン：10分ごとに生成されるが、すぐに転送されるわけではない。これらを除外しないと、重複計算や誤った評価につながる。
これらの無効なデータをすべて除去した結果、より実態に近い実現価格が得られる。この値は従来の計算法よりやや高めであり、実質的にほとんど流通しないトークンの保有コストは除外されている。
新しい分析フレームワークの良し悪しを判断する核心的基準は、その設計の巧妙さではなく、より実用的な分析結論を導き出せるかどうかにある。そこで、私はこの新しい基盤ロジックに基づき、主流のオンチェーン指標を再構築した。
**長期保有者の実現損益比率（SOPR）**は、長期保有者がトークンを売却したときに利益を得ているか損失を出しているかを測る指標である。動的閾値を用いて計算し、過去の分位数分析と組み合わせることで、この指標のシグナルの識別性は大きく向上した。過去にはビットコインの各種サイクルのピークと底を正確に予測している。現在のこの指標の値は、かつての6万ドルの安値圏と近く、歴史的に非常に低い水準にある。
この分析手法を**短期保有者の時価総額 / 実現価値比率（MVRV）**に適用すると、指標の有効性も大きく向上している。ピーク時には市場の大幅な上昇とともにこの指標も高値を示し、深く下落したときは市場の重要な転換点を示す。
この分位数測定モデルを、洗浄・フィルタリングした実現価格データに適用すると、上下のバンド範囲を生成できる。この範囲は、実際のオンチェーンの基本的なファンダメンタルズデータのみに基づき、ビットコイン価格の動向を大まかに予測できるものであり、過去のデータの修正や遡及は不要である。固定閾値モデルと比べて、この動的適応分析フレームワークが示すシグナルは、実務的な参考価値が非常に高い。
熊市はじっくりと研究と磨きの段階である。単に下落を耐えるだけでなく、今こそ本当に価値のある研究を始める絶好の機会であり、オンチェーン分析の最も核心的な閾値を見直すことは、その出発点として非常に意義深い。
今回の研究はあくまで初歩的な成果であり、すべて公開されている。用いた計算式やデータ選別ルールも公開済みであり、誰でも再現・検証・最適化が可能だ。この分析フレームワークが継続的に改善されれば、暗号業界全体に恩恵をもたらすだろう。これが本研究の目的である。新たな動的閾値に基づく各種指標は、精度、相場反応速度、実用性のすべてを向上させており、現在の指標値から見ると、 ビットコインは深い価値域にある。
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ビットコインの最も重要なオンチェーンの臨界指標の一つを再評価する
著者：Matt Crosby、Bitcoin Magazine Proリサーチディレクター；翻訳：Shaw、金色财经
長年にわたり、オンチェーン分析分野は固定された数値に依存してきた： 155日。この期間を超えてビットコインを保有している場合、長期保有者とみなされる。これは業界で最も広く使われている閾値の一つであり、多くのアナリストの日常的な指標の基礎となっている。私はこの固定閾値の妥当性を長い間検討し、より動的な分析モデルを構築した。これにより、その精度と実用性はより高まっていると考える。
核心ポイント
伝統的な155日長期保有者閾値は2020年の研究成果に基づいており、その後のビットコイン保有行動の変化には適合しなくなっている；
毎日再調整可能な動的閾値は現在114日であり、固定基準より27%低い；
実際の経済取引属性を持たない未使用トランザクション出力（UTXO）を除外した後、実現価格（Realized Price）データはよりクリーンで測定精度も向上している；
この新しい閾値に基づく各種指標は、過去に市場のピークと底を正確に識別できた；
新指標による測定の結果、現在のビットコインは深い価値域にあると判断される。
固定閾値はもはや適用不能
当初、155日という閾値の設定には問題はなかった：この期間を超えると、保有者が売却する確率は急激に低下し、安定する傾向にあった。統計的に見れば、155日以上保有しているユーザーは一般的に長期保有者とみなされる。しかし、**ビットコイン保有者の行動パターンは大きく変化している。今やほとんどの人はビットコインをピアツーピアの支払い手段として使わず、価値の保存手段として無期限に保有することを選択している。**この傾向を促進しているのは、ビットコインETFや企業の資産保有の配置だ。
ビットコインネットワークのユーザー行動がこれほど劇的に変化した場合、六年前に設定された固定閾値はオンチェーンの実際の市場状況を誤判する可能性が高い。したがって、本稿では静的な固定値の代わりに、次のような動的閾値を採用する：ビットコインの全取引履歴データに基づき、毎日自動的に閾値を再調整している。現在の動的閾値は114日である。
「長期保有者」の判定基準を引き下げることは直感に反するように思えるかもしれないが、実際には論理的である：**今や人々は以前よりも一般的にビットコインを価値の保存手段として利用しており、売却の意欲が大きく低下するポイントも早まっている。**長期間保有しなくても、売却意欲は顕著に低下する。
より純粋な実現価格
**第二の重要指標は実現価格（Realized Price）であり、これはネット全体のビットコインの平均保有コストを示す。これは最も重要なオンチェーン指標の一つとされる。**しかし、現行の計算法では、「ネット全体のビットコイン」に多くの実際の経済取引属性を持たないトークン残高が混入している。
その一つはビットコインのダスト残高：送金手数料がトークンの価値を大きく上回り、ほとんど動かせないもの。二つ目は完全に使えないトランザクション出力。三つ目はインスクリプション資産：2023年以降、発行量が急増しており、実質的な価値移転取引には該当しない。四つ目は新たに採掘されたブロック報酬のビットコイン：10分ごとに生成されるが、すぐに転送されるわけではない。これらを除外しないと、重複計算や誤った評価につながる。
これらの無効なデータをすべて除去した結果、より実態に近い実現価格が得られる。この値は従来の計算法よりやや高めであり、実質的にほとんど流通しないトークンの保有コストは除外されている。
実践的な参考価値の高いシグナル
新しい分析フレームワークの良し悪しを判断する核心的基準は、その設計の巧妙さではなく、より実用的な分析結論を導き出せるかどうかにある。そこで、私はこの新しい基盤ロジックに基づき、主流のオンチェーン指標を再構築した。
**長期保有者の実現損益比率（SOPR）**は、長期保有者がトークンを売却したときに利益を得ているか損失を出しているかを測る指標である。動的閾値を用いて計算し、過去の分位数分析と組み合わせることで、この指標のシグナルの識別性は大きく向上した。過去にはビットコインの各種サイクルのピークと底を正確に予測している。現在のこの指標の値は、かつての6万ドルの安値圏と近く、歴史的に非常に低い水準にある。
この分析手法を**短期保有者の時価総額 / 実現価値比率（MVRV）**に適用すると、指標の有効性も大きく向上している。ピーク時には市場の大幅な上昇とともにこの指標も高値を示し、深く下落したときは市場の重要な転換点を示す。
現在の市場の位置
この分位数測定モデルを、洗浄・フィルタリングした実現価格データに適用すると、上下のバンド範囲を生成できる。この範囲は、実際のオンチェーンの基本的なファンダメンタルズデータのみに基づき、ビットコイン価格の動向を大まかに予測できるものであり、過去のデータの修正や遡及は不要である。固定閾値モデルと比べて、この動的適応分析フレームワークが示すシグナルは、実務的な参考価値が非常に高い。
まとめ
熊市はじっくりと研究と磨きの段階である。単に下落を耐えるだけでなく、今こそ本当に価値のある研究を始める絶好の機会であり、オンチェーン分析の最も核心的な閾値を見直すことは、その出発点として非常に意義深い。
今回の研究はあくまで初歩的な成果であり、すべて公開されている。用いた計算式やデータ選別ルールも公開済みであり、誰でも再現・検証・最適化が可能だ。この分析フレームワークが継続的に改善されれば、暗号業界全体に恩恵をもたらすだろう。これが本研究の目的である。新たな動的閾値に基づく各種指標は、精度、相場反応速度、実用性のすべてを向上させており、現在の指標値から見ると、 ビットコインは深い価値域にある。