米国-イラン紛争以来、中東情勢は変動を続けており、今日まで続いているため、世界のエネルギー供給、サプライチェーンのパターン、資本市場に大きな影響を与えている。この出来事において、地元で代表されるビットコインを中心とした暗号通貨は、価格上昇の兆候、需要の増加、越境流出を示し、再び暗号通貨が「デジタルゴールド」かどうかについての議論や反省を呼び起こしている。
米国-イラン戦争や米国・イスラエルのイラン攻撃において、暗号通貨はどのような役割を果たしたのか？
支持者は、価格の上昇はヘッジ機能を持ち、規制外での越境資産移転に利用できると考える。一方、反対者は、価値基盤に欠け、明らかなリスク資産の性質を持ち、投機的であり、過度な価格変動を経験していると指摘する。
この記事は、安全資産の属性に動機付けられたリスクヘッジ、資産実現、規制回避の観点から分析・解説を試みる。これが理論的分析のセクションである。
1. 富の価値下落に抵抗することが安全資産属性の主な源泉
安全資産といえば、まず金を思い浮かべることが多く、これは世界金融と人類文明の歴史において揺るぎない特別な地位を持つ。これは主に、金の総供給量が比較的限定されていることと、その物理的・化学的性質が安定していることに起因し、これらが安全資産属性の主な源泉でもある。
ビットコインを代表とする暗号通貨は、一方で金といくつかの類似点を共有し、他方で制裁や規制を回避しやすく、価値の下落に抵抗し資産を保全する潜在能力を持ち、安全資産の特性も一部示している。
(1) 金は資産の価格と物理的価値の両方の下落に抵抗できる
リスクへの恐怖は部分的に価値の喪失への懸念から生じる。「安全資産」回避は、主に資産の劣化リスク、すなわちインフレによる価格の下落や不適切な保管による物理的損失を対象とする。金は、その比較的限定された総供給と安定した物理的・化学的性質のおかげで、これら二つの損失を回避できるため、安全資産になり得る：供給の限定はインフレに抵抗し、価格上昇や法定通貨の価値下落に対抗できる；高密度、柔らかい質感、高い標準化、安定した物理・化学的性質により、金は長期的な価値保存手段として物理的損失や消失なく機能できる。
(2) 暗号通貨と金は一定の類似点を共有
一部では暗号通貨を「デジタルゴールド」と比較することもある。議論はあるものの、暗号通貨と金は一定の類似点を持つことは否定できない。一方で、多くの暗号通貨は総供給量が限定され（ステーブルコインを除く）、これもインフレ抵抗の潜在能力を持つ；他方、暗号通貨は分散型台帳技術に基づき、デジタル形式で存在し、長期保管中に物理的に失われることが難しく、高い標準化とほぼ無限に細分化可能である。
これら二つの側面だけでも類似しており、暗号通貨も安全資産になり得る可能性を持つ。
(3) 暗号通貨は制裁や規制を回避できる
金は物理的に動かすのが難しいのに対し、暗号通貨は分散化、仮想化、匿名性といった特徴を持ち、ほとんど輸送コストがかからない。これにより、制裁や規制を回避し越境資産保全や移転を可能にする潜在能力を持つ。実際には、プライベートキーやニーモニックフレーズの一連を用いて制裁や規制を回避し、資金を世界中に移動させることができる。
ステーブルコインは、価格が法定通貨に連動し、総供給量も固定されていないため、インフレ耐性は弱い。さらに、他の暗号通貨と類似した性質を持ち、物理的価値の下落や制裁・規制の回避も可能である。
これに比べて、金を使って同じ目的を達成するのは一般的により困難である。一方、物理的輸送と保管はより容易に妨害されやすい。米国-イラン紛争の開始時には、フライトのキャンセルや輸送の混乱により、多くの金がドバイに滞留し、出荷できなかった。金を売りたがるトレーダーは、基準価格より1オンスあたり30ドル安く売る必要があった例も見られる。
もう一つは、金の管理コストは比較的低く、政府の管理も強いことだ。多くの国では、国境を越える物理的金の持ち出しを制限し、地政学的リスクや大きな危機の際には、私的な金の保有や取引を制限または禁止する場合もある。
2. 相対的な価格耐性は安全資産属性の直接的な現れ
安全資産の外部的な現れは、比較的堅調な価格であり、一般的に法定通貨に対して価値が下落しないことが多い。商品価格は供給と需要によって決まり、金や暗号通貨の価格変動は、それらの二次市場における供給と需要の相対的変化の直接的な反映である。
金を例にとると、長期的には、最近の中央銀行による金購入が比較的安定した価格支持を提供している；短期的には、安全資産需要、流動性ニーズ、実質金利などの要因により供給と需要の変動が主に影響し、価格の変動性を引き起こす。具体的には：
(1) リスク回避の動機が価格を支える
リスク回避の動機は、通常、地政学的リスクや大きなリスクイベントから生じる。不確実性への懸念が安全資産への需要を高め、その価格を押し上げ、価格支持をもたらす。さらに、これは期待の実現過程でもあり、人々はこれらの資産に安全資産の性質があると信じて買い求める。需要の増加は、市場の安全資産性の認識を強化し、価格をさらに支える。
(2) 資産実現の動機が価格ショックを引き起こす
地政学的リスクや大きなリスクイベントは、不確実性を高め、「現金は王様」「利益確定」「現金を持ち続ける」などの悲観的な期待を生む。投資家は将来の不確実性に備え、資産を売却して現金を増やそうとし、多くの資産が市場から放出され、金融市場に大きな衝撃を与える。流動性危機の際には、投資家はまず高流動性資産を売却し、迅速に現金比率を高める傾向がある。流動性が高いほど売却額は大きくなり、価格への影響も強くなる。これらは短期間に起こることが多い。時間の経過とともに、その影響は薄れる。
研究によると、近年では金と米国株のような安全資産ではない資産が連動して動いており、金の安全資産としての機能が弱まっている可能性が示唆されている。これは、金やその派生商品が高い流動性を持つためとも考えられる。伝統的金融に徐々に受け入れられる中で、暗号通貨の流動性も増し、伝統的資産との相関も高まっているため、その安全資産としての性質はさらに弱まる可能性がある。
(3) 規制回避の動機が暗号通貨の需要を促進
地政学的リスクや大きなリスクイベントに巻き込まれた地域では、暗号通貨を使って制裁や規制を回避し、資産を保全しようとする動きがある。この需要も価格を支え、暗号通貨の安全資産としての性質の重要な側面となる。典型的な例はキプロスの預金税事件である。この期間、現地の人々のビットコインへの関心は大きく高まった。
2013年4月、キプロスはEUの援助を得るために預金口座に税を課す案を提案し、全国的な銀行取り付け騒ぎを引き起こした。人々は税金を回避し資産を守るためにビットコインに交換・保有した。ビットコインの価格は約30ドルから265ドルのピークに数日で上昇し、約8倍の増加となった。
(4) 実質金利と期待が価格動向に影響を与える
金や暗号通貨は伝統的な利子を生む資産ではないため、その機会費用は実質金利（名目金利からインフレ率を差し引いたもの）に依存し、その保有コストと価格に影響を与える。いくつかの期間では、これらは逆相関を示すこともあり、例えばErbとHarvey（2013）の研究では、1997年から2012年までの金価格と米国財務省の実質金利は相関係数-0.82を示している。
しかし、この逆相関は常に一貫しているわけではなく、リスク回避の動機、資産実現、実質金利の期待、中央銀行の金購入など複数の要因に影響される。
さらに、実質金利に関する期待も価格に大きく影響する。例えば、この米国-イラン紛争中、ホルムズ海峡を通じた輸送の遮断はインフレ期待を高め、実質金利を低下させた。一方で、これまでの金利引き下げ期待を逆転させ、市場は中央銀行が景気停滞やスタグフレーションリスクに対抗して金利を遅らせるまたは引き上げることを予想し始めた。これにより、金や暗号通貨の保有コストが増加し、価格が抑制されることになる。

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