#Bitmine再次买入2.5万枚ETH イーサリアムの最後の大口買い手はどれくらい持ちこたえられるのか？

暗号市場の継続的な下落に伴い、BTC、ETHは一時的に6万ドルと1500ドル付近まで下落し、StrategyとBitmineの浮動損失はそれぞれ100億ドル超となった。5月末、Strategyは32枚のBTCを売却し、長年続いた「売らない」物語を破り、資金調達による買い増しモデルが圧力テスト段階に入った。この背景の中、Bitmineは高調で9.5%の年率Aシリーズ永続優先株を発行し、純調達額は約2.74億ドルに達した。投稿時点で、Bitmineは先週12.7万枚のETHを追加保有し、過去3日間で12.5万枚を買い増した。現在の総保有量は約566万枚のETHであり、5%の目標まであと40万枚に満たない。
最も持続的かつ積極的なETHの边际买い手であるBitmineは、数百億ドルの浮動損失を抱えながらも買い増しを続けている。今や彼らさえも優先株を頼りにフライホイールに血を補充している状況だ。資金調達市場に異変が起き、コインの貯め込み機械が減速を余儀なくされれば、イーサリアムの価格を支えるのは誰になるのか？ 年末までに5%を買い集め、その後はどうなるのか？
Bitmineは昨年下半期からETHを蓄積し、「5%の錬金術」を5年以内に完成させる計画だ。データによると、Bitmineは2025年7月から2026年6月までの間に50回の株式発行を通じて192億ドルを調達し、その資金はすべてETHの買い増しに充てられた。投稿時点で、Bitmineのイーサリアム保有量は約566万枚に達し、5%の目標まであと40万枚未満であり、1年の実進捗は実に90%以上に達している。そのうち約471.9万枚のETHはステーキング済みで、総保有量の85%以上を占め、年率ステーキング収益は約2.3億ドルから2.96億ドルと見込まれる。このステーキングシステムは、同社が自前で構築したMAVAN検証ノードネットワークによって支えられ、Strategyと比べて最も重要な構造設計とされている。
しかし、積極的なコイン蓄積の代償も明らかだ。現在のETH価格は約1650ドルだが、同社の保有コストは約3500ドルに達しており、そのETHの国庫価値はわずか93億ドルに過ぎず、全体の損失は105億ドルにのぼり、ドローダウンは50%以上に達している。株価も最高値から約90%下落している。10xリサーチは、Bitmineの投資家は二重の損失に直面していると指摘する。第一層はETHの下落による浮動損失、第二層は投資者がBMNR株を購入する際に、基底のETH純資産に対して約46億ドルのプレミアムを支払ったことだ。二重の重ね合わせにより、実際の保有者の損失は拡大している。巨額の浮動損失に直面し、Tom Leeはこの下落を表面的なものと見なしている。彼は、現行の金融システムには多くの虚偽取引が存在し、イーサリアムは詐欺的取引が一度も起きていないとし、運用コストも低く、オンチェーンの取引量と日次アクティブアドレスは史上最高を記録していると述べる。価格の調整はマクロ経済要因とレバレッジの縮小によるものであり、ファンダメンタルズは損なわれていないと指摘している。
より長期的な賭けは、AIエージェントシステムがブロックチェーンに依存して動作し続けることであり、ETHの供給量は引き続き縮小しているため、イーサリアムが最も直接的な恩恵を受けると見ている。Tom Leeは最新情報として、Bitmineは2026年末までに5%の目標を達成し、その時点で追加買いは不要になる可能性が高いとも述べている。また、同社は6月末にRussell 1000指数に正式に組み入れられる見込みであり、その時点の時価総額を基に、BMNRには少なくとも215億ドルの受動的資金流入が見込まれる。
3%のステーキング収益で、9.5%の配当をどう支えるのか？ 6月5日、BitmineはAシリーズ永続優先株の価格設定を完了した。350万株を1株80ドルで発行し、額面は100ドル、純調達額は約2.74億ドルとなる。配当利回りは9.5%で、週次の現金支払い方式だ。たとえ取締役会が配当を宣言しなくても、配当は継続的に蓄積される。額面価格で計算すると、年次の配当義務は約3325万ドルとなる。Bitmineは早期償還権を持ち、発行後18ヶ月以内に額面の110%で償還可能。18ヶ月から3年の間は額面の105%、3年以降は額面の100%で償還でき、償還時には未払いの配当も追加で支払う必要がある。一見すると、この計算は容易だ。5月末までに、Bitmineは470万枚のETHをステーキングし、年率収益は約2.3億ドルから2.96億ドルと見込まれ、これは年次配当義務の8倍から9倍に相当する。ただし、2億ドル超の予測値は、最近470万枚のETHが全面的にステーキングされたという仮定に基づいている。招股書によると、2026年2月28日までの6ヶ月間のステーキング収入は1118万ドルであり、年換算で約2200万ドルとなる。
注目すべきは、ステーキング収益はETH建てであり、ドルではない点だ。ETHが引き続き下落すれば、同社のステーキング収入も同時に縮小する。ここに、BitmineとStrategyの根本的な違いがある。BTCには原生的な収益がなく、StrategyのSTRCは配当を支払う必要があるため、BTCの価格上昇や売却に頼るしかない。一方、ETHのステーキングメカニズムはTom Leeに異なる道を提供している。価格が動かなくても、ステーキング収益は継続して発生し、底資産を動かす必要がない。これが、現在の熊市においてBitmineの真の耐圧優位性だ。
しかし、この道は長く続かない可能性もある。暗号KOLのchenmoは、初期の発行量が少なく、ステーキング収益で配当をカバーできる問題は大きくないが、優先株の発行規模が拡大し続けると、3〜4%のステーキング利回りでは9.5%の年利をカバーできなくなると指摘している。その時はETHの価格上昇だけがこのロジックを維持できると見ている。分析者のYuyueも、STRCの仕組みは既に市場の圧力にさらされており、今後優先株を発行し続けることは、短期的には好材料に見えても、市場からはより悪いシグナルと解釈される可能性があると述べている。CointelegraphMTの調査によると、今回の発行に関する招股書には二つの注目すべき詳細がある。一つは、監査人が4月27日にKPMGに変更され、同時に内部統制に重大な欠陥が明らかになり、監査は未完了であり、財務データの修正リスクがあること。もう一つは、取締役会が配当支払いに対して完全な裁量権を持ち、優先株保有者は18ヶ月連続で配当を受け取らなかった場合に二名の取締役を指名できる仕組みだ。
もし5%以降にBitmineが買い増しをやめた場合、ETHの価格はどこへ向かうのか？
オンチェーンアナリストの余烬は、現在の買い入れペースからすると、来月には必要な量に到達すると述べている。では、買い終わった後も買い続けるのか？もし停止すれば、市場の最後の堅実な強気派が消え、ETHは何によって支えられるのか？
Bitmineは過去一年間、ETH市場で最も持続的かつ積極的な边际买い手だ。他の潜在的な買い手は散在し、弱い。ETHの現物ETFは先週合計で1.73億ドルの純流出を記録し、17日間連続で流出した後、6月8日に一時的に流入に転じたものの、その規模は以前の流出に比べて小さい。併せて、ゴールドマン・サックスは2026年第1四半期にETH ETFの保有を約70%削減し、ハーバード大学の寄付基金は約8700万ドルのETHAポジションを完全に売却し、わずか一四半期で売り切った。さらに、ステーブルコインの立法やRWAのトークン化による機関投資家の増加需要は遅い変数であり、短期的にはBitmineの規模を埋めることは難しい。暗号市場全体の反転がなければ、財庫のフライホイールは持続しにくくなり、結果的に：ETH価格は下落を続け、BMNR株価は圧迫され、純資産プレミアムは縮小し、資金調達の窓口も閉じ、買い入れペースは鈍化し、ETHの边际支えも失われていく。この循環は、Bitmineが自発的にETHを売る必要すらなく、買い手の力が消えるだけで十分に起こり得る。
悲観的なシナリオでは、資金調達市場の優先株に対する受容度が低下し、BMNRが連続して新低を記録し、買い入れが大きく鈍化すれば、ETHは次の合意された重要な水準（約1000ドル付近）まで下落する可能性がある。DWF Labsの共同創設者Andrei Grachevは、StrategyとBitmineが暗号通貨史上最大の市場崩壊を引き起こす可能性が高いと指摘している。これは尾部リスクの判断であり、基準予測ではない。標準シナリオでは、Bitmineは買い増しを維持し、ステーキング収益が緩衝材となり、優先株は円滑に消化され、ETHは1500〜2000ドルのレンジで底打ちを形成すると見られる。
たとえBitmineが大きな損失を出し、ETHの短期的な回復が難しくとも、10xリサーチの報告は、株価が十分に深く下落すれば、底層資産はほとんど関係なくなると指摘している。投資者が買うのは純粋なオプションのようなものであり、つまりETHの将来の反発に対する無料の上昇期待権だ。これは市場に十分に価格付けされていない。
楽観的なシナリオでは、Russell 1000の正式採用により受動的資金が流入し、GENIUS Actなどのステーブルコイン立法が実現し、機関投資家の参入障壁が取り除かれる。スタンダードバンクは2026年末までにETHの目標価格を4000ドルと維持し、最近の価格下落はイーサネットのネットワークの基本的な改善を反映していないと考えている。彼らは、現在の状況をアマゾンの2001年バブル崩壊後の段階に例え、価格は一時的にネットワーク価値と乖離しているが、インフラの構築は止まっていないと指摘する。同行は、ETH/BTCのレートはこの10年の終わりまでに約0.08に回復し、2030年末には4万ドルの目標価格に達すると予測している。
結局のところ、この資金調達がBitmineのフライホイールの持続時間を左右するのは、ETHの価格次第だ。だが、Bitmineの買い増し自体も価格を支える重要な要素だ。したがって、核心的な問題は、5%の目標を達成し、徐々にフェードアウトした後、誰がこの役割を引き継ぐのかということだ。伝統的な機関は撤退しつつあり、ETF資金は流入と流出を繰り返し、ステーブルコインやRWAの実需は大規模には現れていない。もしかすると、イーサリアムには十分なストーリーはあるが、流動性の転換点がいつ訪れるのか、新たな边际買い手はどこから現れるのかが、今後のETH価格動向を決める重要なポイントとなる。