著者 | Iñaki Aldasoro、Jon Frost、Hiro Ito出典 | BIS翻訳 | 馬艺萌2026年5月、国際決済銀行（BIS）は「Stablecoinsの国際通貨・金融システムへの影響」というワーキングペーパーを発表した。この論文は、安定コインがどのように国際通貨システムを再構築し、新興市場や発展途上経済の通貨主権に深遠な影響を与えるかを体系的に分析している。国際通貨の機能に関する理論的枠組みに基づき、著者らは、ドル安定コインが現在絶対的な支配的地位を占めており、それがドルの覇権を強化する可能性があると指摘している。本論文は、「ニッチアプリケーション」「デジタルドル化」「国内安定コインの統合」の三つのシナリオを構築し、安定コインが通貨主権、資本流動、金融安定に与える複雑な影響を理解するための視点を提供している。中国人民大学金融科技研究所は本研究を翻訳した。**序論**------国際通貨システムは、重要な歴史的節目に差し掛かっている。過去70年以上にわたり、ドルはその深いネットワーク外部性（network effects）、高度に流動的な金融市場、制度的基盤により、常に国際通貨システムの主導的地位を占めてきた。ドル覇権が間もなく終わると予言されることもあるが、その地位は今なお堅固である。しかし、デジタル金融の台頭、特に安定コインの急速な拡大は、世界の通貨システムを再構築し得る新たな動力をもたらしている。安定コインは、私人部門が発行するデジタルトークンであり、通常はある基準資産（多くは主権通貨）に対して価値を安定させることを目的としている。2014年の登場以来、安定コインは暗号資産取引者向けのニッチなツールから、2026年には時価総額が3000億ドルを超えるグローバルな現象へと成長してきた。より重要なのは、約98％の安定コインの価値が米ドル建てであり、これらは短期的には挑戦ではなく、むしろ既存のドル支配を強化する可能性があることである。本論文の核心的な貢献は、もともと並行して発展してきた二つの学術分野を結びつける点にある。一つは、デジタル通貨と暗号資産に関する研究で、技術的構造、金融安定リスク、規制枠組みに焦点を当てている。もう一つは、国際通貨の競争に関する理論で、準備通貨の地位、通貨の使用形態、通貨圏のダイナミクスを分析している。これら二つの視点を統合することで、決済システムの技術革新が、国際通貨秩序の形成における深層的な力とどのように相互作用するかを明らかにしようとしている。新興市場や発展途上経済体（EMDEs）にとって、安定コインがもたらす挑戦は特に深刻である。これらは、越境決済コストの削減や金融包摂の促進をもたらす一方で、通貨主権の侵食や資本流動管理の難化を引き起こす可能性もある。**安定コイン入門**---------安定コインは、分散型台帳に記録・移転される私人発行の暗号トークンであり、一般に公開され、許可不要のブロックチェーン上で動作する。ビットコインやイーサリアムなどの「非管理型」暗号資産と異なり、安定コインには明確な発行者が存在し、ブロックチェーン上で「鋳造」や「焼却」を行い、対応する準備資産を保有している。現在最も主流の安定コインはTether（USDT）とUSD Coin（USDC）であり、両者は市場の大部分を占めている。運用メカニズムの観点から、多くの主流安定コインは「法定通貨担保」モデルを採用している。認可された法的実体が資金を受領した後、代币を発行し、額面通貨での償還を約束する。安定性の支えは、三つの要素に依存している：明確な法定通貨償還の約束、二次市場で額面に近い取引を可能にする仕組み（取引所の上場ETFに類似）、および高品質・高流動性資産の備蓄である。実践例では、主要な米ドル安定コインは額面償還を明示しているが、その透明性はまちまちであり、備蓄資産の開示頻度や独立監査の程度も異なる。備蓄資産の構成については、米ドル安定コインの多くは米国債、リバースレポ（逆回購契約）、現金同等物を保有している。例えば、Tetherは米国債に多くの資金を投じており、Circle（USDC）は国債と夜間逆レポを併せて保有している。しかし、透明性の問題は依然として顕著であり、一部発行者は監査済み財務諸表ではなく「証明報告書」のみを提供し、そのフォーマットも統一されていないため、外部からの備蓄の質や十分性の評価は困難である。実際の安定コインの利用シーンは、現状、暗号エコシステム内部に集中しており、中央集権・非中央集権取引所の決済手段として主に使われている。しかし、見落とされがちな事実は、多くのオンチェーン取引が自動化されており、高頻度取引や取引所内の送金、ボットによるアービトラージ活動も含まれることである。これらを除外した実質的な取引量は、未調整のデータの約1％に過ぎず、零細規模の取引（250ドル未満）は0.4％から0.9％にとどまる。これは、業界が主張する「安定コインは大規模な送金に使われている」という見解と対照的である。それにもかかわらず、安定コインは越境決済において一定の利用拡大を見せている。特に、伝統的な代理業務の遅れやコスト高の分野で顕著である。2022年以降、米ドル安定コインの越境流量は、一部の期間においてビットコインやイーサリアムを上回り、アジア太平洋地域が絶対規模でリードし、アフリカ、中東、ラテンアメリカの相対的な経済規模の比率も高い。注目すべきは、高インフレや為替変動が、安定コイン採用を促進する国家レベルの要因であり、これは国際通貨階層理論における「金融従属」（financial subordination）の典型例である。将来的には、トークン化の進展により、安定コインはトークン化資産の購入やスマートコントラクトの決済付帯に利用される可能性がある。ただし、その広範な応用には、規制の明確さ、従来システムとの相互運用性、トークン化預金や零細央行デジタル通貨（CBDC）との競合が必要となる。**安定コインと国際通貨の機能**--------------安定コインが国際通貨システムをどのように再構築し得るかを体系的に評価するために、論文はCohen（1971）とKenen（1983）が提唱した古典的枠組みを採用した。この枠組みは、通貨の三つの基本的機能（記帳単位、交換手段、価値貯蔵）と、二つの利用者層（私人部門、公式部門）に沿って展開し、六つの具体的な国際通貨用途を形成している。観測可能な指標から見ると、ドルはこれら六つの側面すべてで圧倒的な優位を占めている。具体的には、外為取引の約90％に登場し、国際銀行債権の約60％、国際債務証券のほぼ半分、公式外貨準備の半数超、貿易決済、SWIFT決済メッセージ、金利派生商品取引においても重要な割合を占めている。この支配的地位は、米国経済規模を超えるネットワーク外部性と規模の経済によるものである。安定コインの通貨機能への影響は、職能ごとに大きく異なる。EMDEsにおいては、価値貯蔵の役割が最も早期の介入点となる可能性が高い。高インフレや為替の激しい変動の中で、住民のドル安定コイン利用の主な動機は、貿易決済や日常支払いではなく、資産の保存である。実証的証拠もこれを支持しており、安定コインの採用はマクロ経済の不安定性と密接に関連している。次いで、交換手段の役割も注目される。現状は基礎的な規模だが、安定コインの24時間即時決済やスマートコントラクト統合の能力は、送金や電子商取引、B2B決済など特定のチャネルで魅力的である。記帳単位の役割は、長期的な商業関係、大宗商品価格設定、為替ヘッジの慣行に深く根ざしているため、参入障壁が最も高い。公式部門の役割は、短期的には安定コインによる直接的な影響は限定的である。中央銀行はほとんど安定コインを公式目的で利用していない。しかし、私人部門による大規模な外貨安定コインの採用は、間接的に公式政策の選択を制約する可能性がある。すなわち、住民が本国通貨の弱含み時に迅速に資産をドル安定コインに移すことができる場合、中央銀行の金融政策の自主性は低下し、資本流動管理も困難になる。極端なケースでは、当局が事実上のドル化を正式に認めざるを得なくなる可能性もある。安定コインによるドル化と従来のドル化には、いくつかの重要な違いがある。第一に、参入障壁が低い—外貨預金口座不要で、取引所やピアツーピアの送金だけで取得可能。第二に、媒介の利便性が高い—スマートフォンさえあれば、国内銀行や資本規制を回避できる可能性がある。第三に、監視の難しさ—匿名化されたオンチェーン取引は、銀行システムよりも規制当局の監視が格段に困難である。これらの特性は、安定コインによるドル化が従来の形態よりも迅速に進行し、逆転も難しくなることを意味している。**安定コインの未来の利用シナリオ**--------------**シナリオ1：ニッチ採用（niche adoption）**このシナリオでは、安定コインは主に暗号エコシステム内に留まり、オンチェーン取引のツールとして機能し、実体経済への浸透は限定的である。高インフレ経済体では、オフショアの価値保存手段として少量使われることもあるが、日常の零細決済は依然として本通貨で行われる。ハッカー攻撃や脱リンク、ペニーディング事件による信頼喪失も散見される。資本流動管理策には一定の漏れがあるものの、全体の国際収支に比して規模は小さく、中央銀行の政策自主性は維持される。金融安定リスクは暗号エコシステム内に限定される。このシナリオの政策的含意は、「軽規制」志向であり、消費者保護やマネーロンダリング対策に重点を置き、システムリスクにはあまり踏み込まない。**シナリオ2：デジタルドル化（digital dollarisation）**このシナリオでは、米ドル安定コインが多くのEMDEsにおいて事実上の越境零細決済インフラとなり、国内の価格設定や決済に急速に浸透していく。送金チャネルや越境ECプラットフォームにおいてネットワーク効果が加速し、大手企業は直接ドル安定コインで見積もりを提示し始める。国内銀行はこの変化に抵抗せず、入出金サービスやドル建て預金商品を提供し、預金のドル化を促進する。民間部門は、「暗号合成ドル」建ての契約や請求書、バランスシートを増やす。********このシナリオは、マクロ経済や金融安定にとって極めて深刻な影響をもたらす。金融政策の牽引力は失われ、金利変動は縮小する経済活動にしか影響しなくなる。貯蓄は米国債に向かい、国内の信用創造は阻害される。安定コインは、外為規制を回避する24時間体制のチャネルを提供し、従来の監視指標は無効となり、資本流動管理は極めて困難になる。企業のバランスシートは大量のドル安定コインのエクスポージャーを抱え、主要発行者の問題が生じれば、パニックはEMDEsに直接伝播し、金融安定リスクは増大する。実証的証拠は、安定コインの流量増加と、その後の為替偏差や通貨の下落、利子率平価からの乖離との有意な相関を示している。**********シナリオ3：国内安定コインの統合（domestic stablecoin integration）**------------------------------------------------このシナリオでは、複数のEMDEsが、銀行やフィンテック企業、金融市場インフラにより自国通貨の安定コインを発行し、国家の決済システムや零細央行デジタル通貨（CBDC）、トークン化された中央準備金と相互運用を実現する。備蓄資産は厳格に隔離され、中央銀行準備金、銀行預金、短期政府証券に保管される。もし備蓄が国内政府証券で構成されていれば、自国通貨安定コインの発行は、主権債務の需要を支え、国内金融システム内に資金を留めることができる。このシナリオのマクロ経済への影響は、デジタルドル化よりも穏やかであり、決済効率の向上や金融包摂の改善が期待できる。一方、銀行システムは、預金の安定コインへの移行により、純利ざやが圧縮され、金融システムの「狭義の銀行」化を促進する可能性もある。さらに、ユーザーが分散型取引所やクロスチェーンブリッジを通じて自国通貨の安定コインを外貨安定コインに容易に交換できる場合、資本規制の回避も起こり得る。****結論****----------将来に向けて、安定コインの発展は、技術採用、主要法域の規制選択、他のデジタル通貨との競争ダイナミクスによって形成される。新興国の政策当局にとっては、健全なマクロ経済枠組みの構築と規制能力の強化が急務だが、その行動のタイミングは迫っている。高インフレや為替変動、制度の脆弱さが、安定コインのドル化を促進する一方で、各国の対応能力を制約している。今後数年、EMDEs自身と、安定コイン市場をリードする主要通貨や企業の法域の政策選択が重要となる。国際的な規制調整、準備資産基準、越境対応メカニズムは、金融安定リスクの管理に不可欠であるだけでなく、発展途上国が通貨の未来を自主的に設計するための政策空間を維持するためにも重要である。
ステーブルコインが国際通貨および金融システムに与える影響
著者 | Iñaki Aldasoro、Jon Frost、Hiro Ito
出典 | BIS
翻訳 | 馬艺萌
2026年5月、国際決済銀行（BIS）は「Stablecoinsの国際通貨・金融システムへの影響」というワーキングペーパーを発表した。この論文は、安定コインがどのように国際通貨システムを再構築し、新興市場や発展途上経済の通貨主権に深遠な影響を与えるかを体系的に分析している。国際通貨の機能に関する理論的枠組みに基づき、著者らは、ドル安定コインが現在絶対的な支配的地位を占めており、それがドルの覇権を強化する可能性があると指摘している。本論文は、「ニッチアプリケーション」「デジタルドル化」「国内安定コインの統合」の三つのシナリオを構築し、安定コインが通貨主権、資本流動、金融安定に与える複雑な影響を理解するための視点を提供している。中国人民大学金融科技研究所は本研究を翻訳した。
序論
国際通貨システムは、重要な歴史的節目に差し掛かっている。過去70年以上にわたり、ドルはその深いネットワーク外部性（network effects）、高度に流動的な金融市場、制度的基盤により、常に国際通貨システムの主導的地位を占めてきた。ドル覇権が間もなく終わると予言されることもあるが、その地位は今なお堅固である。
しかし、デジタル金融の台頭、特に安定コインの急速な拡大は、世界の通貨システムを再構築し得る新たな動力をもたらしている。安定コインは、私人部門が発行するデジタルトークンであり、通常はある基準資産（多くは主権通貨）に対して価値を安定させることを目的としている。2014年の登場以来、安定コインは暗号資産取引者向けのニッチなツールから、2026年には時価総額が3000億ドルを超えるグローバルな現象へと成長してきた。より重要なのは、約98％の安定コインの価値が米ドル建てであり、これらは短期的には挑戦ではなく、むしろ既存のドル支配を強化する可能性があることである。
本論文の核心的な貢献は、もともと並行して発展してきた二つの学術分野を結びつける点にある。一つは、デジタル通貨と暗号資産に関する研究で、技術的構造、金融安定リスク、規制枠組みに焦点を当てている。もう一つは、国際通貨の競争に関する理論で、準備通貨の地位、通貨の使用形態、通貨圏のダイナミクスを分析している。これら二つの視点を統合することで、決済システムの技術革新が、国際通貨秩序の形成における深層的な力とどのように相互作用するかを明らかにしようとしている。
新興市場や発展途上経済体（EMDEs）にとって、安定コインがもたらす挑戦は特に深刻である。これらは、越境決済コストの削減や金融包摂の促進をもたらす一方で、通貨主権の侵食や資本流動管理の難化を引き起こす可能性もある。
安定コイン入門
安定コインは、分散型台帳に記録・移転される私人発行の暗号トークンであり、一般に公開され、許可不要のブロックチェーン上で動作する。ビットコインやイーサリアムなどの「非管理型」暗号資産と異なり、安定コインには明確な発行者が存在し、ブロックチェーン上で「鋳造」や「焼却」を行い、対応する準備資産を保有している。現在最も主流の安定コインはTether（USDT）とUSD Coin（USDC）であり、両者は市場の大部分を占めている。
運用メカニズムの観点から、多くの主流安定コインは「法定通貨担保」モデルを採用している。認可された法的実体が資金を受領した後、代币を発行し、額面通貨での償還を約束する。安定性の支えは、三つの要素に依存している：明確な法定通貨償還の約束、二次市場で額面に近い取引を可能にする仕組み（取引所の上場ETFに類似）、および高品質・高流動性資産の備蓄である。実践例では、主要な米ドル安定コインは額面償還を明示しているが、その透明性はまちまちであり、備蓄資産の開示頻度や独立監査の程度も異なる。
備蓄資産の構成については、米ドル安定コインの多くは米国債、リバースレポ（逆回購契約）、現金同等物を保有している。例えば、Tetherは米国債に多くの資金を投じており、Circle（USDC）は国債と夜間逆レポを併せて保有している。しかし、透明性の問題は依然として顕著であり、一部発行者は監査済み財務諸表ではなく「証明報告書」のみを提供し、そのフォーマットも統一されていないため、外部からの備蓄の質や十分性の評価は困難である。
実際の安定コインの利用シーンは、現状、暗号エコシステム内部に集中しており、中央集権・非中央集権取引所の決済手段として主に使われている。しかし、見落とされがちな事実は、多くのオンチェーン取引が自動化されており、高頻度取引や取引所内の送金、ボットによるアービトラージ活動も含まれることである。これらを除外した実質的な取引量は、未調整のデータの約1％に過ぎず、零細規模の取引（250ドル未満）は0.4％から0.9％にとどまる。これは、業界が主張する「安定コインは大規模な送金に使われている」という見解と対照的である。
それにもかかわらず、安定コインは越境決済において一定の利用拡大を見せている。特に、伝統的な代理業務の遅れやコスト高の分野で顕著である。2022年以降、米ドル安定コインの越境流量は、一部の期間においてビットコインやイーサリアムを上回り、アジア太平洋地域が絶対規模でリードし、アフリカ、中東、ラテンアメリカの相対的な経済規模の比率も高い。注目すべきは、高インフレや為替変動が、安定コイン採用を促進する国家レベルの要因であり、これは国際通貨階層理論における「金融従属」（financial subordination）の典型例である。
将来的には、トークン化の進展により、安定コインはトークン化資産の購入やスマートコントラクトの決済付帯に利用される可能性がある。ただし、その広範な応用には、規制の明確さ、従来システムとの相互運用性、トークン化預金や零細央行デジタル通貨（CBDC）との競合が必要となる。
安定コインと国際通貨の機能
安定コインが国際通貨システムをどのように再構築し得るかを体系的に評価するために、論文はCohen（1971）とKenen（1983）が提唱した古典的枠組みを採用した。この枠組みは、通貨の三つの基本的機能（記帳単位、交換手段、価値貯蔵）と、二つの利用者層（私人部門、公式部門）に沿って展開し、六つの具体的な国際通貨用途を形成している。
観測可能な指標から見ると、ドルはこれら六つの側面すべてで圧倒的な優位を占めている。具体的には、外為取引の約90％に登場し、国際銀行債権の約60％、国際債務証券のほぼ半分、公式外貨準備の半数超、貿易決済、SWIFT決済メッセージ、金利派生商品取引においても重要な割合を占めている。この支配的地位は、米国経済規模を超えるネットワーク外部性と規模の経済によるものである。
安定コインの通貨機能への影響は、職能ごとに大きく異なる。EMDEsにおいては、価値貯蔵の役割が最も早期の介入点となる可能性が高い。高インフレや為替の激しい変動の中で、住民のドル安定コイン利用の主な動機は、貿易決済や日常支払いではなく、資産の保存である。実証的証拠もこれを支持しており、安定コインの採用はマクロ経済の不安定性と密接に関連している。次いで、交換手段の役割も注目される。現状は基礎的な規模だが、安定コインの24時間即時決済やスマートコントラクト統合の能力は、送金や電子商取引、B2B決済など特定のチャネルで魅力的である。記帳単位の役割は、長期的な商業関係、大宗商品価格設定、為替ヘッジの慣行に深く根ざしているため、参入障壁が最も高い。
公式部門の役割は、短期的には安定コインによる直接的な影響は限定的である。中央銀行はほとんど安定コインを公式目的で利用していない。しかし、私人部門による大規模な外貨安定コインの採用は、間接的に公式政策の選択を制約する可能性がある。すなわち、住民が本国通貨の弱含み時に迅速に資産をドル安定コインに移すことができる場合、中央銀行の金融政策の自主性は低下し、資本流動管理も困難になる。極端なケースでは、当局が事実上のドル化を正式に認めざるを得なくなる可能性もある。
安定コインによるドル化と従来のドル化には、いくつかの重要な違いがある。第一に、参入障壁が低い—外貨預金口座不要で、取引所やピアツーピアの送金だけで取得可能。第二に、媒介の利便性が高い—スマートフォンさえあれば、国内銀行や資本規制を回避できる可能性がある。第三に、監視の難しさ—匿名化されたオンチェーン取引は、銀行システムよりも規制当局の監視が格段に困難である。これらの特性は、安定コインによるドル化が従来の形態よりも迅速に進行し、逆転も難しくなることを意味している。
安定コインの未来の利用シナリオ
シナリオ1：ニッチ採用（niche adoption）
このシナリオでは、安定コインは主に暗号エコシステム内に留まり、オンチェーン取引のツールとして機能し、実体経済への浸透は限定的である。高インフレ経済体では、オフショアの価値保存手段として少量使われることもあるが、日常の零細決済は依然として本通貨で行われる。ハッカー攻撃や脱リンク、ペニーディング事件による信頼喪失も散見される。資本流動管理策には一定の漏れがあるものの、全体の国際収支に比して規模は小さく、中央銀行の政策自主性は維持される。金融安定リスクは暗号エコシステム内に限定される。このシナリオの政策的含意は、「軽規制」志向であり、消費者保護やマネーロンダリング対策に重点を置き、システムリスクにはあまり踏み込まない。
シナリオ2：デジタルドル化（digital dollarisation）
このシナリオでは、米ドル安定コインが多くのEMDEsにおいて事実上の越境零細決済インフラとなり、国内の価格設定や決済に急速に浸透していく。送金チャネルや越境ECプラットフォームにおいてネットワーク効果が加速し、大手企業は直接ドル安定コインで見積もりを提示し始める。国内銀行はこの変化に抵抗せず、入出金サービスやドル建て預金商品を提供し、預金のドル化を促進する。民間部門は、「暗号合成ドル」建ての契約や請求書、バランスシートを増やす。
このシナリオは、マクロ経済や金融安定にとって極めて深刻な影響をもたらす。金融政策の牽引力は失われ、金利変動は縮小する経済活動にしか影響しなくなる。貯蓄は米国債に向かい、国内の信用創造は阻害される。安定コインは、外為規制を回避する24時間体制のチャネルを提供し、従来の監視指標は無効となり、資本流動管理は極めて困難になる。企業のバランスシートは大量のドル安定コインのエクスポージャーを抱え、主要発行者の問題が生じれば、パニックはEMDEsに直接伝播し、金融安定リスクは増大する。実証的証拠は、安定コインの流量増加と、その後の為替偏差や通貨の下落、利子率平価からの乖離との有意な相関を示している。
シナリオ3：国内安定コインの統合（domestic stablecoin integration）
このシナリオでは、複数のEMDEsが、銀行やフィンテック企業、金融市場インフラにより自国通貨の安定コインを発行し、国家の決済システムや零細央行デジタル通貨（CBDC）、トークン化された中央準備金と相互運用を実現する。備蓄資産は厳格に隔離され、中央銀行準備金、銀行預金、短期政府証券に保管される。もし備蓄が国内政府証券で構成されていれば、自国通貨安定コインの発行は、主権債務の需要を支え、国内金融システム内に資金を留めることができる。
このシナリオのマクロ経済への影響は、デジタルドル化よりも穏やかであり、決済効率の向上や金融包摂の改善が期待できる。一方、銀行システムは、預金の安定コインへの移行により、純利ざやが圧縮され、金融システムの「狭義の銀行」化を促進する可能性もある。さらに、ユーザーが分散型取引所やクロスチェーンブリッジを通じて自国通貨の安定コインを外貨安定コインに容易に交換できる場合、資本規制の回避も起こり得る。
結論
将来に向けて、安定コインの発展は、技術採用、主要法域の規制選択、他のデジタル通貨との競争ダイナミクスによって形成される。新興国の政策当局にとっては、健全なマクロ経済枠組みの構築と規制能力の強化が急務だが、その行動のタイミングは迫っている。高インフレや為替変動、制度の脆弱さが、安定コインのドル化を促進する一方で、各国の対応能力を制約している。今後数年、EMDEs自身と、安定コイン市場をリードする主要通貨や企業の法域の政策選択が重要となる。国際的な規制調整、準備資産基準、越境対応メカニズムは、金融安定リスクの管理に不可欠であるだけでなく、発展途上国が通貨の未来を自主的に設計するための政策空間を維持するためにも重要である。